טלטלה פוליטית? עדיין אל תפסלו את ההשקעה באירופה

עד לפני משבר החובות בגוש האירו, השקעה בשוק המניות של אירופה נחשבה סולידית יחסית, בשל העובדה שמדובר בכלכלות מפותחות בעלות מסגרת רגולטורית מפותחת יחסית ושווקים פיננסיים מתקדמים.

משבר החובות האירופי שהגיע לשיאו בשנת 2012 הציף את החולשות הפונדמנטליות של כלכלת גוש האירו, ואיים לגרום לפירוק הגוש. משבר כלכלי חמור זה הביא עמו, ובצדק, באותה העת לאקסודוס של משקיעים מבוהלים מהשקעה בשוק המניות האירופי.

שורה ארוכה של צעדים רדיקליים לתיקון המציאות הפיסקאלית והרגולטורית במדינות הגוש ותמיכה מסיבית של הבנק המרכזי האירופי מנעו את חיסולו של גוש האירו וסללו את הדרך עבורו לצמיחה כלכלית משופרת. ירידה בשיעור האבטלה, לצד שיפור במצבה של המערכת הבנקאית ושיפור במדדים הפיסקאליים המצרפיים של גוש האירו, החזירו את התיאבון לעיבוי מחודש של ההשקעות בשוק המניות האירופי, וזה הפגין ביצועים נאים בשנת 2017, כך שהאופטימיות ביחס להשקעה במדדי המניות האירופיים בשנת 2018 טיפסה.

רגע לפני ש-2018 מגיעה לסיומה, ואם לא יקרה הבלתי צפוי, הרי שניתן לומר כי ההשקעה בשוק המניות האירופי הייתה מאכזבת והניבה תשואת חסר מהותית ביחס לאלטרנטיבה בשוקי המניות של ארה"ב וישראל.

חולשת האירו תומכת ברווחי הפירמות

במציאות שכזו, מרבית המשקיעים רואים בהשקעה בשוק המניות האירופי בשנת 2019 כלא אטרקטיבית, שלא לומר השקעה פסולה. אולם ייתכן שגם הפעם שוגים המשקיעים אשר מניחים כי מה שהיה הוא שיהיה ומתבוננים במראה האחורית.

הירידות החדות יחסית שנרשמו השנה בשוקי המניות של אירופה הן פועל יוצא של שורה של וקטורים שליליים אשר פעלו באופן סימולטני על שוקי המניות האירופיים, אולם וקטורים אלו - כולם או חלקם - עשויים בהסתברות לא קטנה להתפוגג בחודשים הבאים ולתמוך בחשיפה לשוק המניות האירופי. מטבע האירו נחלש מהותית השנה והוא צפוי לתמוך בצמיחת רווחי הפירמות המקומיות בשנת 2019, בעוד שבשוק המניות האמריקאי לשם השוואה צפויה התמתנות בצמיחת רווחי הפירמות ורוח נגדית מעוצמת הדולר.

המתיחות יוצאת הדופן בין ממשלת איטליה היורו-סקפטית לבין המנהיגות הכלכלית של אירופה בסוגיית תקציב 2019, מהווה אבן ריחיים על צווארם של נכסי הסיכון באירופה. המשקיעים רואים למול עיניהם מסלול התנגשות בין הנהגה קיצונית של מדינה בעלת יחס חוב-תוצר של 130%, לבין הנהגה כלכלית אירופית הנחושה למנוע עלייה ביחס זה באיטליה, ומוכנה להטיל לשם כך קנסות ענק על המדינה, והם מודאגים מאוד.

להבנתי, פשרה בסוגיית ההתנהלות הפיסקאלית של איטליה היא אינטרס הדדי של הצדדים ותרחיש מרכזי ל-2019. פשרה שכזו תביא לירידה במרווח הסיכון בין החוב האיטלקי לחוב הגרמני שזינק חדות במהלך המשבר, ירידה שתתמוך בביצועי המערכת הפיננסית האירופית.

להשיב שדים פוליטיים וגיאופוליטיים לתוך הבקבוק 

מלחמת הסחר עליה הכריז נשיא ארה"ב טראמפ, ומעיבה על השווקים במהלך 2018, צפויה אף היא בתרחיש המרכזי שלי לדעוך במהלך שנת 2019 ולהסיר את חרב הפרוטקציוניזם מעל היצוא האירופי בכלל, ומעל תעשיית הרכב האירופית בפרט. סיום ההרחבה הכמותית באירופה בתחילת 2019 מהווה אף היא סיבה לדאגה עבור משקיעים רבים, ואולם הבנק המרכזי של אירופה והעומד בראשו הוכיחו במהלך השנים האחרונות כי יש בסביבה "מבוגר אחראי" שניתן לסמוך עליו כי יתמוך בשווקים בעת הצורך.

לי אין צל של ספק כי השבריריות והקיטוב המכרסמים במערכות הפוליטיות ברחבי גוש האירו ילוו אותנו בשנים הקרובות, וכך גם סוגיות מרכזיות כמו מדיניות ההגירה לאירופה, ואולם בסופו של יום רעשי רקע מגוונים הם נחלת המשקיעים בנכסי סיכון בכל זמן נתון בכל מקום בעולם.

הערכה מרכזית נוספת שלי היא כי ההיפרדות בין אנגליה לאיחוד האירופי תתבצע בהסכמות ולא תזעזע את כלכלת אירופה. כפועל יוצא מהתממשות תרחיש זה, "קוף גדול" יירד מן הכתפיים של המשקיעים האירופיים החבוטים. חובה לציין כי כל הנחת עבודה שכזו היא אמנם שברירית ועשויה להתבדות, ואולם היה ותתבדה - ואירופה תידרדר למיתון - צפויה הידבקות בקרב נכסי הסיכון בכל רחבי הגלובוס.

בסופו של יום, כאשר השדים הפוליטיים והגיאופוליטיים שבים לתוך הבקבוק, ולו זמנית, המשקיעים יכולים לשוב ולהתמקד בתמחור המניות ביחס לאלטרנטיבות, והם ימצאו שוק מניות שמתומחר במכפיל 10-11 על הרווחים החזויים בשנת 2019 ומניב תשואת דיבידנד של כ-3.5% בשנה. מדובר בתמחור אטרקטיבי ביחס לנכסי סיכון וחוב בשווקים מפותחים, גם אם מביאים בחשבון את פרופיל הסיכון בהשקעה זה שהינו גבוה מן הממוצע.

כל מי שאינו מתמחר מיתון עולמי או משבר חובות דור 2.0 באירופה, אל לו לשלול השקעה בשוק המניות האירופי במסגרת הקצאת הנכסים המנייתים בתיק ההשקעות לשנת 2019. 

■ הכותב הוא האסטרטג הראשי של איילון בית השקעות. כותב המאמר ו/או החברה עשויים להחזיק או לסחור בני"ע המצוינים בכתוב. האמור בכתבה אינו מהווה תחליף לשיווק השקעות ו/או ייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם