הנפילה שהפתיעה את חיים כצמן: "כשהשווקים סוערים, חברות ממונפות נפגעות יותר"

האם הסנטימנט השלילי סביב ניירות הערך של חברות הנדל"ן הזרות התפשט גם לניירות הערך של קבוצות נדל"ן ישראליות שפעולות בעיקר בחו"ל? אתמול קרסו במפתיע ניירות הערך של חברת גזית גלוב  ושל החברה האם, נורסטאר , במחזורי מסחר גבוהים, ואותתו כי גם החברות הוותיקות והמוכרות, עם הנהלות מקומיות ונגישות, אינן חסינות מפני הלחץ בשווקים.

מניית גזית גלוב נפלה אמש ב-4.4%, והשלימה ירידה של כ-13% בתוך שלושה חודשים. במקביל ירדו האג"ח הארוכות של החברה מסדרות י"ג ו-י"ב ב-4.1% וב-3.9%, בהתאמה. אג"ח י"ג, שהונפקה רק בפברואר השנה, היא הסדרה הארוכה ביותר, והיא משקפת מח"מ של 6.4 שנים. הסדרה, שצמודה למדד המחירים לצרכן, הונפקה עם ריבית שנתית של 2.8%, אולם לאחר קריסה של כ-10% במחירה, שיקפה אתמול אג"ח י"ג תשואה לפדיון גבוהה בהרבה, של 4.4%.

ירידות אלו לחצו כלפי מטה גם על ניירות הערך של נורסטאר, שמחזיקה ב-52.4% ממניות גזית גלוב. מניית נורסטאר ירדה אתמול ב-7.5%, והשלימה נפילה של כ-23% בתוך שלושה חודשים. אג"ח י"א של נורסטאר ירדה אתמול ב-5.1%, והשלימה נפילה של 11.5% בשלושה חודשים. מדובר בסדרה צמודת-מדד בעלת מח"מ של 4.3 שנים, שמשקפת תשואה לפדיון של 5.3%.

בשוק ההון התקשו להבין את הירידות החדות שנרשמו אתמול, ולראיה כבר הבוקר רשמו מניות גזית גלוב ונורסטאר עליות של כ-2% כל אחת. נעם פינקו, אנליסט בכיר במחלקת המחקר של בית ההשקעות פסגות, ציין בתגובה לאירועים, כי "אנו מסכימים עם האמירה של גזית גלוב כי לא חל שינוי בעסקי החברה שמצדיק את הירידות באג"ח. עם זאת, גזית גלוב היא חברה ממונפת, וכאשר השווקים מתנהגים בצורה פחות טובה, אזי חברות ממונפות נפגעות יותר".

פינקו הוסיף כי "כרגע שיעור החוב נטו של גזית גלוב ביחס לפורטפוליו עומד על כ-64%, וזאת לאחר ירידה במניית אטריום (חברה בת שפועלת במזרח אירופה, ע' כ'). חשוב להדגיש כי לגזית גלוב עודף נכסים על התחייבויות במונחי שווי שוק של מעל ל-6 מיליארד שקל, ורמת נזילות גבוהה, כך שלא צפוי לה קושי לעמוד בפירעונות האג"ח. יש לזכור כי החברה גם עשויה בעתיד לממש את ההחזקה ב-FCR הקנדית, בתמורה ליותר מ-4.5 מיליארד שקל".

בנוגע לנורסטאר, שהנכס היחידי שלה הינו החזקה של 52% במניות גזית גלוב, הדגיש פינקו כי "יחס החוב נטו לשווי ההחזקה בגזית במונחי שווי שוק עומד על 47%, ויש לה עודף נכסים סחירים על התחייבויות בשווי של 1.5 מיליארד שקל. לנורסטאר רמת נזילות המספיקה לפירעונות עד אמצע 2020". 

 המספרים של גזית גלוב ושל נורסטאר

אשראי לא מנוצל ב-2.6 מיליארד שקל

גזית גלוב, הנמצאת בשליטת חיים כצמן, עוסקת בתחום הנדל"ן המסחרי המניב. לחברה פעילות פרטית של החזקה והפעלת מרכזים מסחריים בברזיל, בישראל ובארה"ב, וכן החזקה במניות שליטה בשתי חברות אירופיות שפועלות בתחום: אטריום במזרח אירופה וסיטיקון במדינות סקנדינביה. נוסף על כך, מחזיקה עדיין גזית גלוב ב-31% ממניות חברת הקניונים הקנדית פירסט קפיטל ריאלטי (FCR) בשווי של 1.6 מיליארד דולר קנדי (4.5 מיליארד שקל), שאותן שואפת החברה לממש בפרמיה על מחיר השוק.

שי ליפמן, אנליסט בכיר בווליו בייס, כתב הבוקר בעקבות הירידות של אתמול, כי "שוחחנו עם החברה, נברנו בדוחות ולא מצאנו דבר שיצדיק את זה". הוא הדגיש כי גזית גלוב מחזיקה בקופת מזומנים של 1.4 מיליארד שקל, ולחברה גם קווי אשראי חתומים ולא מנוצלים בהיקף של 2.6 מיליארד שקל משמונה בנקים שונים, ישראליים וזרים.

נוסף על כך, יש לגזית גלוב לדבריו נכסים מניבים לא משועבדים בשווי של 5.8 מיליארד שקל, שמהווים כ-74% מההחזקות הפרטיות, וכוללים נכסים בשווי של כ-2 מיליארד שקל בישראל, והשאר בארה"ב ובברזיל. כמו כן, כל ההחזקה במניות FCR אינה משועבדת.

מנגד, תעמוד החברה לדבריו בפני תשלומי קרן אג"ח של 823 מיליון שקל ב-2019,  1.037 מיליארד שקל ב-2020 ו-873 מיליון שקל ב-2021. "לאור הנתונים הנ"ל לא צפוי קושי לחברה לעמוד בהתחייבויות שלה", כתב ליפמן, וציין כי "גזית גלוב נסחרת כיום בדיסקאונט של כ-20% על שווי השוק של החזקותיה, ומכאן שהאג"ח והמניות שלה אטרקטיביות". 

 המפולת בניה"ע של גזית גלוב ונורסטאר

כצמן: "אין שום אירוע חריג"

גם חיים כצמן, בעל השליטה בקבוצה ומנכ"ל גזית גלוב, אמר הבוקר כי ״אנחנו לא רואים שום סיבה לירידות. אין שום אירוע חריג בקבוצה. אנחנו ממשיכים במהלך עסקים רגיל וביישום התוכניות האסטרטגיות שלנו״.

במקביל, הודיעו כצמן וסמנכ"ל כספים של גזית גלוב, עדי ימיני, כי יקיימו ביום חמישי הקרוב מצגת למשקיעים ואנליסטים במשרדי חברת לידר בתל אביב.

בגזית גלוב מבקשים לשדר עסקים כרגיל, ולהזים חששות שאולי החלו לצוף אצל חלק מהמשקיעים בשוק. בכירי גזית גלוב צפויים להסביר בכנס, כי יתרות הנזילות הגדולות שברשות החברה יאפשרו לה במידת הצורך לעבור את שלוש השנים הקרובות ללא גיוסים כלל, ובמקביל אף לנצל הזדמנויות בשוקי ההון והנדל"ן, במקרה שאלו ייווצרו כתוצאה מירידות מחירים חדות.

תוצר לוואי של הנפילות באמריקאיות?

על פניו, נראה כי גזית גלוב נמצאת כיום במצב כלכלי טוב יותר מזה שבו הייתה לפני כשלוש שנים. מאזן החברה חזק יותר מבעבר, והיא יכולה לשרת טוב יותר את חובותיה. לכן ייתכן מאוד שהירידות האחרונות במחירי ניירות הערך שלה הן תוצר לוואי של הנפילות שנרשמו באג"ח של חברות הנדל"ן הזרות שפועלות בארה"ב ונסחרות בת"א (חברות ה-BVI).

לא מן הנמנע כי שחקני טווח קצר, שנפגעו מהנפילות באג"ח של חברת ה-BVI, נדרשו לשפר נזילות, ועקב כך הוציאו למכירה כמויות גדולות של ני"ע של גזית גלוב.

ישי ששון, רו"ח ואנליסט בכיר בדיסקונט ברוקראז', הסביר כי הירידות המשמעותיות שנרשמו אתמול באג"ח הארוכות של גזית גלוב נבעו בעיקר מהפדיונות שנרשמות בקרנות הנאמנות בשבועיים האחרונים. ששון טוען כי מבט על פקודות המכירה שבוצעו אתמול, לרבות מועד ביצוען, מאשש זאת, שכן מרבית הפקודות נרשמו לאחר השעה 13:30, והן מלוות בירידות שערים משמעותיות, נוכח קיומם של צורכי הנזילות בקרנות הנאמנות.

להערכת ששון, קרנות נאמנות שהרכב תיק הנכסים שלהן בנוי מחברות BVI ומאג"ח קונצרניות ישראליות אחרות, ואשר נדרשות להנזיל את תיק הנכסים עקב פדיונות, נדרשו להנזיל בין היתר גם אג"ח ישראליות, שכן הירידות באג"ח ה-BVI אינן מאפשרות לספק את הנזילות הנדרשת.

בדיסקונט ברוקראז' מציינים כי ירידות שערים החלו להירשם כבר בשבוע שעבר באג"ח של חברות ישראליות הפועלות בחו"ל באמצעות חברות נכס, ומשכך יש להן מבנה משפטי דומה לחברות ה-BVI, היוצר מידה של תחליפיות. לכן, כאשר מרווחי האג"ח בחברות ה-BVI נפתחים באופן משמעותי, הרי שפתיחת המרווחים זולגת גם לחברות הישראליות.

בדיסקונט מציינים, כי מאז השבוע שעבר נרשמו ירידות בסדרות הארוכות של אפריקה נכסים, ביג, אדגר, אספן, וגזית גלוב. ששון סבור, כי כל עוד יימשכו הפדיונות בקרנות האג"ח, וכל עוד יימשכו ירידות השערים באג"ח ה-BVI, נהיה צפויים להמשך ירידות שערים גם באג"ח הישראלי שלעיל.

בדיסקונט ברוקראז' מתייחסים גם לירידות שנרשמו במניית גזית גלוב, ומציינים שהן נובעות מעליית מחירי האג"ח ומהחשש המשמעותי להתייקרות החוב בעת מיחזור, אף כי מבדיקה שערכו עולה כי החברה אינה נדרשת לגייס חוב בשנה הקרובה.

באשר לירידות במניית נורסטאר, מציינים שם כי מאחר שגזית מהווה את הנכס המשמעותי בנורסטאר, הרי שירידת מניית גזית מקרינה לשלילה על שווי מניית נורסטאר, בהיותה חברה ממונפת, ומעלה במקביל את הסיכון באג"ח נורסטאר, שרשמו ירידות בהתאמה.