התמקדות ברווח ושירות משלוחים: האם גט יכולה לצאת מהמשבר?

בסוף השבוע האחרון פירסם העיתון דר שפיגל הגרמני ידיעה שעסקה בחברת גט (Gett) הישראלית: חברת הרכב הגרמנית פולקסווגן מוחקת בדוחותיה הכספיים את ערך השקעתה בגט. אם רוצים להיות מדוייקים, השקעה של 300 מיליון דולר רשומה כעת בשווי של 18.3 מיליון דולר בלבד. בשתי החברות הכחישו את הידיעה, שהתבססה על מקורות בחברה הגרמנית. חשוב לציין, שנת הכספים לא נגמרה עדיין, ולא ברור על סמך מה נערכה הערכת השווי. בחישוב גס, המשמעות של הערכת השווי שביצעה פולקסווגן היא שגט שווה כ-150 מיליון דולר. כלומר, 10% מהשווי שלה בגיוס ההון האחרון. האם זה סביר? כנראה לא.

בחודשים האחרונים התרבו סימני שאלה סביב גט הישראלית: נסיגה מגיוס הון בהיקף של 500 מיליון דולר והסתפקות בגיוס 90 מיליון דולר בלבד; עזיבה של בכירים בחברה; דיווחים על רצונה למכור את פעילותה בניו-יורק (חברת ג'ונו אותה רכשה תמורת 200 מיליון דולר) ודיווחים על נסיונות למכור את החברה כולה. כל אלו יוצרים סביב החברה סנטימנט שלילי, אך בסביבתה של גט מתעקשים כי לא כך הדבר ואף מכחישים את הנרטיב השלילי כולו.

1. כבר לא השקעה אסטרטגית?

פולקסווגן השקיעה בגט לפני כשנתיים, השקעה אסטרטגית שהיתה אמורה לסייע לה להתאים את עצמה לשינויים בעולם התחבורה, שהופך להיות חדשני יותר. מחיקת ההשקעה, אם אכן הייתה כזאת, מראה על חוסר אמון של פולקסווגן בגט, ועל כך שהיא לא רואה סינרגיה בין שתי החברות. אולם עדיין, גם אם ההשקעה האסטרטגית ירדה לטמיון, הפחתת הערך מתעלמת כנראה מההיבטים הפיננסיים - כלומר, מכך שערך ההשקעה הפיננסית הוא כנראה גבוה מ-150 מיליון הדולר.

חברת גט, שמפעילה שירותי מוניות בכמה מדינות, בחנה בשנה האחרונה גיוס של כמה מאות מיליוני דולרים, שבו פולקסווגן סירבה לקחת חלק. בגט מכחישים זאת, ולראייה הם אומרים כי החברה הגרמנית השתתפה בגיוס ההון בהיקף של 90 מיליון דולר שביצעה בסופו של דבר החברה. בעת ההשקעה המקורית היו הערכות כי פולקסווגן וגט ישתפו פעולה במיזמים משותפים, אך זה לא ממש קרה. גט לא נכנסה לשוק הגרמני, שוק בתולי יחסית, כנראה מתוך החלטה שלא להשקיע בכניסה לשוק חדש. גם שיתוף-פעולה בין פולקסווגן למובילאיי בישראל לא כולל נכון לעכשיו את גט.

2. הכיסים העמוקים של אובר וליפט

גט משחקת במגרש של חברות גדולות כמו אובר וליפט, שגייסו סכומי כסף גבוהים משמעותית. זה בא לידי ביטוי בהשקעות גבוהות יותר על טכנולוגיות, אבל גם בהוצאות שיווק גבוהות וכן בכסף ששתי החברות משקיעות כדי למשוך נהגים חדשים. המשמעות היא שלחברת גט קשה מאוד להתחרות באובר וליפט. כיום השחקניות בשוק שמות דגש על צמיחה חדה ככל האפשר והשגת נתחי שוק, כדי להשיג שליטה בשווקים הגיאוגרפיים ולדחוק מתחרים החוצה. יש כמובן יתרון לגודל: ככל שאתה יותר אטרקטיבי כך יותר נהגים רוצים לעבוד איתך וגם הנוסעים מזמינים יותר נסיעות. אם הזמינות של המוניות נמוכה, הנוסעים יעברו להזמין מוניות מחברות אחרות.

3. גט מחפשת מנועי צמיחה חדשים

גט מתמודדת עם תחרות עזה על שירותי המוניות שלה, ולכן היא נכנסת לתחומים נוספים שבהם התחרות מצומצמת יותר. כך למשל, גט השיקה שירות שליחויות שלפי גורמים שמעורים בנעשה בחברה, שיעורי הרווחיות שלו גבוהים מאלו של הפעילות העיקרית של החברה. זאת אמנם פעילות מצומצמת, אבל היא מספקת לגט מנוע צמיחה נוסף. הגידול ברכישות אונליין בעולם יכול להיות במקרה הזה הזדמנות עבור גט.

4. חברת גט עברה להתמקד ברווח

המתחרות אמנם שמות דגש על השגת נתחי שוק, גם במחיר של שריפת מזומנים בהיקפים גבוהים (אובר שורפת 1 מיליארד דולר ברבעון), אך בגט החליטו לשים דגש על אסטרטגיית רווח. בחברה הצהירו כי ב-2020 יעברו לרווח כולל, אך כבר בשנה הבאה יעברו לרווח בנטרול הוצאות מחקר ופיתוח (עצם הנטרול הוא חריג, אבל בחברה מתייחסים לכך כסוג של רווח תפעולי).

המשמעות של אסטרטגיית רווח היא שליטה גדולה יותר בהוצאות, והפיכת החברה ל"בריאה" יותר, ולכן החברה מתמקדת בשווקים המובילים שלה: ישראל, רוסיה, ניו-יורק ואנגליה. הוצאות גבוהות מדי הן נקודת תורפה אצל הרבה חדי-קרן (חברות פרטיות בעלות שווי של מעל 1 מיליארד דולר): סנאפ ובלו אפרון, למשל, הגיעו לבורסה כשהמספרים מאחורי הפעילות לא מספיק חזקים, וזה בא לידי ביטוי ביכולת שלהן להתמודד עם המתחרות ובעקבות זאת, גם בהתרסקות המניות. אצל גט אלו יכולים להיות צמיחה במספר הנסיעות של לקוח, עלות השגת לקוח מול ההכנסות ממנו, או עלות משיכת נהגים חדשים.

פעילות בריאה יותר היא בהחלט דבר חשוב, אך המשקיעים - בעיקר בעמק הסיליקון אך גם בשוק ההון הציבורי - רוצים לראות צמיחה מהירה. לכן נשאלת השאלה האם מה שעומד מאחורי אסטרטגיית הרווח הוא לא הרצון להשיג עצמאות כלכלית בגלל הקושי לגייס הון נוסף?

5. האם מכירה תחלץ את החברה?

לפני כמה שבועות פורסם באתר בלומברג כי גט מחפשת קונה, ומבצעת תהליך תימחור בין קונים פוטנציאליים. החברה, שרצתה בעבר לגייס לפי שווי של 2 מיליארד דולר, ביצעה בסופו של דבר את סבב הגיוס האחרון לפי שווי של 1.4 מיליארד דולר (בדומה לסבב שלפניו). מחברת גט נמסר אז כי "החברה נמצאת בדרך לרווחיות גלובלית ועל כן לא צריך להיות מופתעים מכך שהיא עשויה לקבל הצעות רכש מבחוץ משותפים אסטרטגיים". כלומר, בחברה רצו לציין כי הם לא היו אקטיביים בחיפוש אחר קונה. עם זאת, זה לא אומר כלום לגבי בעלי המניות של החברה או הבנקאים שלה.

בכל מקרה, במצב הנוכחי של השוק והמעמד התחרותי של גט, מכירה של החברה לא מופרכת. יש מספיק שחקנים בשוק - מתחרות או שחקנים אסטרטגיים - שיכולים ליהנות מאפליקציה מתוחכמת שיודעת לנהל תנועה של כלי רכב. גם לצורך כך, אסטרטגיית הרווח של גט יכולה לסייע: החברה תראה שהיא בריאה ולא שורפת מזומנים, ולרוכשות הפוטנציאליות העול יהיה קטן יותר.

6. פולקסווגן תרתיע משקיעים אסטרטגיים

פולקסווגן היא משקיעה אסטרטגית, גם אם הדיווחים נכונים וההשקעה הולכת והופכת פחות אסטרטגית. הבעיה של גט היא בעיקר ביכולת למשוך משקיעים אסטרטגיים נוספים משום שבדרך כלל קשה להשיג השקעה משני משקיעים כאלו. אם יצרנית רכב אחרת תגלה עניין בגט, היא תירתע מהשקעה בחברה שפולקסווגן היא בעלת מניות מרכזית בה. בין שתי יצרניות הרכב יכולים להיווצר ניגודי עניינים, כתוצאה מהתחרות ביניהן. קשה להעריך איזה שותפות אינטרסים צריכה להיווצר כדי שייכנס משקיע אסטרטגי נוסף. אופציה נוספת היא כמובן מכירת מניות על ידי פולקסווגן, שניתן להעריך כי אם הדיווח בדר שפיגל (לגבי מחיקת השווי) הוא מדוייק, אז אין מניעה מהחברה לעשות זאת.

7. המכפילים בשוק ההון יהיו נמוכים

בשבועות האחרונים הודיעו אובר וליפט כי הן מתכננות לבצע הנפקה בבורסה במהלך 2019. הירידות החדות בשוק ההון והחששות ממשבר ירחיקו את החברות האלו מהבורסות, בשל הרצון שלהן להשיג שווי גבוה. אם המשבר יהיה זמני ובכל זאת הן יבצעו הנפקה, יהיה מעניין להבין האם לגט עדיף דווקא להגיע אחרי שתיהן. בשנתיים האחרונות הענישו המשקיעים בשוק ההון חברות שהגיעו במצב לא בריא לבורסות, וגט יכולה ליהנות דווקא מאהדה של המשקיעים.

אולם חברה ששמה דגש על רווח מקבלת מכפילים אחרים בשוק ההון (היחס בין השווי של החברה להכנסות ולרווחים שהיא מציגה). המשקיעים מעניקים מכפילים גבוהים לחברות שצומחות מהר, כך שבסופו של דבר אובר וליפט יהיו אלו שיקבעו את מכפילי ההשוואה. חברה ששמה דגש על רווח עשויה לקבל מכפילים אחרים, שמבוססים על הרווח ולא על ההכנסות, ולמשוך משקיעים שונים לגמרי. הבעיה היא שגט לא תגיע במהרה לשיעורי רווח גבוהים, והיא דווקא יכולה להיענש על כך בשווי נמוך יחסית.