מחכים לאישור: מה הפוטנציאל של חברות הקנאביס בעידן היצוא?

השבוע נרשם צעד נוסף בחקיקה שתאפשר יצוא קנאביס מישראל, עם קידום ההצעה בוועדת הפנים של הכנסת. אמנם אין זו המשוכה האחרונה בדרכן של החברות בתחום למכור בחו"ל את מרכולתן, אך העובדה ששרי האוצר, החקלאות והמשפטים תומכים בו פומבית, מגדילה את הסיכוי שהחקיקה תעבור עוד בממשלה הנוכחית.

בארץ קיימים שמונה יצרני קנאביס ותיקים המייצרים כבר עשור. ארבעה מתוכם נרכשו על ידי חברות ציבוריות, ובהן נתמקד במאמר שיבחן את התמחור הנוכחי שלהן ביחס לפוטנציאל הגלום עבורן בשוק הישראלי וביצוא לחו"ל.

אינטקיור: בדרך לחצי מיליארד 

אינטרקיור היא כנראה החברה המוכרת ביותר בענף, במיוחד מאז מינתה את ראש הממשלה לשעבר, אהוד ברק ליו"ר הדירקטוריון. אינטרקיור רכשה 100% ממניות קנדוק, אחת מארבע היצרניות הישראליות שעומדת בתקן המחמיר לגידול קנאביס, GAP. מייסדי קנדוק קיבלו כ-8% ממניות אינטרקיור ומזומן בהיקף של 8 מיליון שקל, שמומנו על ידי הלוואה שנתן לאינטרקיור בעל השליטה בחברה, אלכס רבינוביץ, תמורת 8.6 מיליון אופציות הנמצאות היום עמוק בתוך הכסף.

בנוסף, גייסה החברה ממשקיעים פרטיים, ובהם אדם נוימן, מייסד we work, סך של 64 מיליון שקל תמורת 14.3 מניות. שווי החברה היום, במחיר של 4.9 שקל למניה הוא כ-400 מיליון שקל, אך עם האופציות והמניות הנוספות יגיע מספר המניות של החברה לכ-108.5 מיליון מניות. כלומר, שווי החברה בדילול מלא במחיר המניה הנוכחי יעמוד על כ-530 מיליון שקל.

ביולי האחרון קיבלה קנדוק את התקן המחמיר לגידול קנאביס, GAP. בכך הפכה לחברת הקנאביס הישראלית הרביעית המחזיקה בתקן. משמעות התקן היא שקנדוק תוכל להמשיך למכור את מוצריה בישראל גם לאחר כניסת רפורמת הקנאביס לתוקף, החל ממרץ 2019, ולא פחות חשוב: שמוצריה עומדים בתקן הנדרש ליצוא.

קנדוק ייצרה במהלך 2018 כ-600 ק"ג של קנאביס בלבד, אך על מנת להעריך את פוטנציאל היצוא שלה, נבחן מה פוטנציאל הייצור שלה בישראל לשנת 2019, בשטח הקיים והמאושר לגידול. לקנדוק שטח של 16 דונם בקיבוץ בצפון הארץ, ועל פי דיווחיה היא יכולה לייצר עליו 9 טון בשנה.

המדד המקובל להערכת שוויין של חברות קנאביס בצפון אמריקה הוא שווי לפוטנציאל גידול. שווי של 530 מיליון שקל לפוטנציאל גידול של 9 טון, גוזר שווי של כ-59 מיליון שקל לטון.

 חברות ישראליות וקנדיות

וויטסמוק: בין פוטנציאל לאי ודאות

חברת וויטסמוק חתמה על מזכר הבנות לא מחייב לרכישת בטר. בניגוד לקנדוק, בטר עדיין לא מחזיקה בתקן GAP, והחברה מציינת כי אין ודאות שתקבל תקן כזה עד כניסת הרפורמה לתוקף במרץ 2019. במידה ולא יתקבל התקן, בטר לא תוכל למכור בארץ, ובוודאי שלא לייצא.

מזכר ההבנות כולל גם גיוס הון ראשוני בסך של 2.5 מיליון דולר מאינווסט פרו שוקי הון בתמורה ל-31% מהון המניות של החברה, ולאחר מכן הקצאה נוספת של 80% ממניות החברה למייסדי בטר. כלומר, אם כיום יש לחברה 79.3 מיליון מניות, הרי שלאחר העסקה יהיו בחברה 566 מיליון מניות. לפי מחיר למניה נוכחי של כ-37 אגורות, יעמוד שווי החברה לאחר העסקה על 209 מיליון שקל.

החברה ציינה כי פוטנציאל הייצור שלה הוא כ-4 טון. כלומר, לפי שווי החברה לאחר העסקה, יעמוד השווי לטון על כ-52 מיליון שקל לטון, סדר גודל דומה לאינטרקיור.

במזכר ההבנות יש אי ודאויות נוספות, בדמות התחייבות של וויטסמוק שיהיו בקופתה 12 מיליון דולר. כלומר, לפני השלמת העסקה תצטרך ווייטסמוק למצוא משקיע נוסף, ובעלי המניות הקיימים של החברה ידוללו עוד יותר. הסעיף הזה מעמיד בסימן שאלה את הפיכת מזכר ההבנות להסכם ממשי.

מדיקל קומפריישן: יש את המזומן לדרוש

מדיקל קומפרישין הודיעה על הסכם מחייב למיזוג עם פארמוקן. על פי ההסכם, יקבלו מייסדי פארמוקן 72.2% ממניות מדיקל. כלומר, לאחר העסקה יהיו 6.5 מיליון מניות למדיקל, ולפי מחיר של 19 שקל למניה בשווי של 123 מיליון שקל.

לפארמוקן, כמו לבטר, אין עדיין GAP, אך היא מציינת כי היא נמצאת בשלבים סופיים לאישור כזה. שוני נוסף מהעסקה של ווייטסמוק ובטר נוגע למזומן. גם בעסקה זו יש התחייבות לרכיב מזומן של 12 מיליון שקל, אך למדיקל כבר יש בקופתה את כל המזומן הדרוש ויותר. בניגוד לחברות האחרות, לפארמוקן יש רווח נקי עקבי, והיא פרסמה כי היא מצפה לסגור את שנת 2018 ברווח נקי של כ-3.2 מיליון שקל. פארמוקן גידלה במחצית מהשטח העומד לרשותה כ-3.5 טון בשנת 2018, כך שבשנה הבאה, במידה ויהיה ביקוש, היא תוכל לייצר על כל השטח כ-7 טון.

שווי לטון על פי חישוב זה, עומד על 18 מיליון שקל לטון, כלומר מדיקל היא החברה הזולה ביותר להשקעה. להערכתנו, מדיקל נסחרת בתמחור חסר כיוון שהיא נסחרת עדיין ברשימת השימור.

עמיר שיווק וכרטיס הכניסה לקנדה

ההסכם של עמיר שיווק עם חברת הקנאביס BOL שאיפה לחיים הוא שונה באופיו. עמיר שיווק נתנה ל- BOL הלוואה המירה למניות. אם יושלם ההסכם במלואו, תיתן עמיר שיווק ל-BOL הלוואה בסך של 40 מיליון דולר, כ-148 מיליון שקל, תמורת 32.6% ממניות BOL.

עמיר שיווק היא חברה יציבה ורווחית העוסקת באספקת תשומות לחקלאות, שנסחרה לפני כניסתה לתחום הקנאביס בשווי של כ-320 מיליון שקל. כיום היא נסחרת בשווי של כ-373 מיליון שקל, עלייה של כ-53 מיליון שקל עבור פעילות הקנאביס. בתוספת סכום ההלוואה עומד שווי פעילות הקנאביס על 201 מיליון שקל עבור 32.6% ממניות BOL, כלומר שוק ההון מעריך את שווי BOL בכ-616 מיליון שקל.

ל-BOL שטח של 100 דונם באזור רבדים, 35 דונם מתוכו מוכנים לייצור מיידי ליצוא של כ-20 טון, קרי שווי של 31 מיליון שקל לטון.

בנוסף, לעמיר שיווק שלושה יתרונות משמעותיים: ראשית, יש לה מפעל לייצור קנאביס העומד בתקני GMP, וזאת בנוסף לתקן GAP לגידול. כלומר, היא היחידה שיכולה לגדל ולעבד את הקנאביס במתקניה. שאר החברות יצטרכו לעבד את מוצריהן לפני המכירה אצל אחד משני המפעלים: BOL או פנאקסיה.

שנית, השותף השלישי בעסקה הוא ליאון קופלר. בארץ הוא מוכר כבעלים של סופר פארם, שתהווה את ערוץ ההפצה המרכזי של BOL, אך בעולם הוא מוכר כבעלים של רשתות שיווק וכניסתו לעסקה היא תו תקן לקראת הנפקה בקנדה. שלישית, לחברה יש ניסויים שלב 2 בקנאביס לילדים אוטיסטים, ובסך הכל שמונה ניסויים שונים. חברות שנמצאות בשלב השני של הניסויים, נסחרות בחו"ל בשוויים של 80-100 מיליון דולר, וכאן יש מספר ניסויים בלתי תלויים. לכן אנו מצפים לראות את BOL מונפקת בקנדה לפי שווי כפול לפחות ממה שמשתקף כיום דרך ההחזקות של עמיר שיווק. 

הכותבת היא מנכ"לית נישות אסטרטגיה ומחקר, ומשמשת כיועצת למנהל ההשקעות החיצוני של קרן הנאמנות סלע קנאביס, המשקיעה בחברות קנאביס. אין לראות בסקירה ובאמור בה תחליף לייעוץ השקעות כהגדרתו בחוק