בין תל אביב לסינגפור: איך לחבר בין שוק ההון לחברות סטארט-אפ?

"אומת הסטארט-אפ" נמצאת בחיפוש מתמיד אחר כסף. במקרים רבים הכסף נמצא, בסופו של דבר, מחוץ לישראל. בהקשר זה, אין ספק שקשר נכון לשוק ההון הישראלי יאפשר לכלכלה הישראלית ליהנות מההצלחות בתחום, ובאותו זמן יאפשר למשקיעי שוק ההון המקומי, המבוסס בעיקר על הגופים המוסדיים, לא לפספס את הווייז והמובילאי הבאים.

בשנת 2016 אימץ שר האוצר, משה כחלון, את התקנות שקידמה רשות ניירות ערך להקמת קרנות נאמנות שישקיעו בחברות טכנולוגיה עילית, ובתוכן גם חברות סטארט-אפ פרטיות. ההשקעה באמצעות קרן נאמנות הייתה אמורה לפתור את בעיית הנזילות המונעת מהמוסדיים להשקיע בחברות הזנק, שכן התקנות קבעו כי יחידות הקרן ירכשו ויימכרו בבורסה כמו מניות. כמו כן, מודל קרן הנאמנות אמור היה גם להקטין את הסיכון הכרוך בהשקעה בחברות מסוג זה באמצעות פיזורו למספר גדול של משקיעים שיחד משקיעים במספר גדול של חברות טכנולוגיה במסגרת הקרן. בסופו של יום, הוקמה רק קרן אחת כזו, ובפועל, מדובר ביוזמה שעד כה לא המריאה, ובוודאי שלא השיגה את המטרות שיועדו לה.

דרך נוספת לגייס את שוק ההון לטובת תעשיית ההייטק היא באמצעות בורסה משנית לחברות קטנות ובינוניות, שרשות ניירות ערך מנסה לקדם מאז 2016. מדובר ביוזמה מבורכת, שמתאימה הרבה יותר למידותיהן הצנועות של חברות ישראליות. חברות גדולות ומבוססות יכולות להתמודד עם העלויות הכרוכות בגיוס כסף מהציבור בשוק ההון. אלא שבישראל אין הרבה חברות כאלה, ועבור מרבית החברות בארץ - עלויות הנפקה והתנהלות כחברה ציבורית מן המניין הן חסם משמעותי, שהופך את אופציית גיוס כסף בשוק ההון ללא רלוונטית.

הרעיון הבסיסי העומד מאחורי הבורסה המשנית לחברות קטנות ובינוניות הוא פשוט: אפשר יהיה לגייס כסף, אבל פחות מאשר בבורסה הראשית, ולכן החברה תידרש לעמוד בנטל רגולטורי מסוים, אבל פחות מזו הנדרשת כיום מחברות ציבוריות. על פניו, נשמע נפלא. הבעיה היא שכדי שהבורסה המשנית תקום, צריכה היוזמה הזו לעבור בנפתולי תהליך החקיקה בישראל, שבימים כתיקונם אורך שנים. עכשיו, כשהמדינה נכנסת למערכת בחירות, תיקוני חקיקה שיוזמת רשות ניירות ערך יצטרכו לחכות עד לגיבוש תוכניות העבודה של הממשלה החדשה. מדובר בעיכוב של חודשים רבים במקרה הטוב.

בפלטפורמה משולבת טכנולוגיית בלוקצ'יין

אז איך אפשר בכל זאת לחבר בין שוק ההון לחברות סטארט-אפ? מנגנון מעניין שיכול לשמש פתרון חלקי לבעיה ניתן למצוא בסינגפור. שם, כמה גופים, ובהם הבורסה הסינגפורית, חברו יחד והשיקו פלטפורמה בשם CapBridge, שהיא למעשה בורסה משנית, שבאמצעותה משקיעים מתוחכמים יכולים להשקיע בחברות טכנולוגיה. כדי להקטין את הסיכון, לא כל חברת הזנק טכנולוגית יכולה להתקבל לפלטפורמה, והיא לא מתאימה לחברות בתחילת דרכן. החברות שניירות הערך שלהן מוצעות להשקעה בבורסה המשנית נדרשות לעמוד בהליכי בדיקת הנאותות המובנים במערכת, ולהציג הכנסות של לפחות מיליון דולר בשנה ותוכנית פעולה ברורה לגדילה.

הפלטפורמה, שטכנולוגיית הבלוקצ'יין שלובה בה, מנגישה למשקיעים הפוטנציאליים את המידע אודות החברות הדרוש למשקיעים לצורך בדיקותיהם, מזהה באופן אוטומטי את המשקיעים המתאימים להובלת סבב השקעה ומאפשרת שוק משני למסחר בניירות הערך של החברות שניירות הערך שלהן נסחרות בפלטפורמה.

מכיוון שהמסחר בבורסה המשנית מוגבל למשקיעים מתוחכמים, הנטל הרגולטורי המוטל על חברות המגייסות כסף באמצעות הפלטפורמה קל (אך באותה עת, הנטל לייצר הזדמנות השקעה אטרקטיבית עבור קהל המשקיעים המקצועי הנו גבוה). באופן טיפוסי, חברות מגייסות בבורסה משנית זו בין 10 ל-100 מיליון דולר.

אמנם, יש בפלטפורמה הזו היבטים מסוימים המזכירים את הבורסה המשנית לחברות קטנות ובינוניות שרשות ניירות ערך מנסה לקדם כאן בארץ. עם זאת, בעוד היוזמה הישראלית תקועה בגלל הבחירות לכנסת והצורך בתיקון חקיקה, כל שנדרש למקבילתה הסינגפורית היה רישיון בורסה, שניתן לה ואפשר את השקתה כבר לפני כמה חודשים. רישיון דומה יכול להינתן לפלטפורמה במודל הסינגפורי גם בארץ ללא צורך בתיקוני חקיקה.

לכאורה, ניתן לטעון שפלטפורמה כזו לא באמת מנגישה את שוק ההון לחברות ההייטק, מכיוון שלא מדובר בפלטפורמה הפתוחה לציבור הרחב. ואולם, מי שטוען טענה כזו פשוט לא מכיר את שוק ההון. הרגולציה אמנם מכוונת להגן על גברת כהן מחדרה ומר לוי מאשקלון בבואם להשקיע בניירות ערך, אבל בפועל, רוב ההשקעות ורוב המסחר נעשה על ידי הגופים המוסדיים. לכן, פלטפורמה המאפשרת לגופים המוסדיים להשקיע, יחד או לבד, בחברות הייטק בשלות, המייצרות הכנסה, ולשמר את היכולת לסחור בניירות הערך של אותן חברות - מספקת למוסדיים פתרון אמיתי ומשמעותי לפחות לחלק מהקשיים שמונעים מהם כיום להשקיע בחברות הייטק, ואולי באמצעותה - המוסדיים יהפכו לאנג'לים.

הכותב הוא עו"ד ד"ר צבי גבאי, שותף ומנהל מחלקת שוק ההון במשרד עוה"ד ברנע, ובעבר שימש ממונה על האכיפה ברשות ניירות ערך. אין לראות באמור הצעה או ייעוץ לרכישה/מכירה/החזקה של ניירות ערך או מוצר פיננסי כלשהו לרבות ביצוע פעולות כאמור בבורסות או שווקים מסוימים והוא אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.