ספינת דגל? מתברר שמניית אמדוקס אינה מעניינת את הגופים המוסדיים בישראל

ביום רביעי שעבר, כשמשווי השוק של חברת אמדוקס נחתכו מאות מיליוני דולרים בעקבות המלצת "מכירה חזקה" שפרסם השורטיסט בן אקסלר מ-Spruce Point Capital (ספרוס), היו גם משקיעים שנפגעו פחות. אלה הם המוסדיים מישראל, שההחזקה שלהם במניות אמדוקס כמעט שלא קיימת.

אמדוקס, שבמשך שנים נחשבה לאחת מספינות הדגל של ההייטק הישראלי, בקושי נמצאת כיום על הרדאר של המוסדיים מישראל. על פי נתונים של אתר stocker.co.il, החזקות המוסדיים מישראל מגיעות במצטבר לכ-0.5% מהון המניות של אמדוקס.

מגדל וכלל מובילות בהחזקות הישראליות

עיקר ההחזקות הן באפיק החיסכון ארוך הטווח, בעוד שההחזקות בקרנות הנאמנות בטלות בשישים. הגוף שההחזקה שלו במניות אמדוקס  היא הגדולה ביותר הוא מגדל, עם כ-364 אלף מניות (כ-0.26% ממניות אמדוקס) נכון לסוף ספטמבר - כלומר, החזקה בשווי נוכחי של 20.2 מיליון דולר, אחרי שספג ירידה "על הנייר" של 1.8 מיליון דולר בשבוע שעבר.

אחריו, כלל ביטוח עם החזקה של כ-332 אלף דולר, בשווי של 18.4 מיליון דולר, לאחר ירידה כ-1.7 מיליון דולר בשבוע שעבר. "רק שניים מבין 100 בעלי המניות הגדולים של אמדוקס הם מוסדיים ישראלים", צוין גם בדוח של ספרוס, כמה שנתפס כעוד נקודה לרעת החברה.

חברות כמו טבע, נייס ואלביט נסחרות במקביל גם בוול סטריט וגם בבורסה בתל אביב, והמוסדיים מישראל מחויבים למעשה להחזיק במניותיהן משום שהן חלק מהמדדים המובילים בבורסה המקומית. אמדוקס, בניגוד אליהן, זהה למעשה לחברה זרה - היא נסחרת רק בארה"ב, והמוסדיים יכולים להשקיע בה או לא להשקיע, לפי מדיניות ההשקעה שלהם.

לשם השוואה, גם צ'ק פוינט, חברת אבטחת הסייבר מישראל, נסחרת רק בארה"ב - אבל החזקות המוסדיים מישראל בה משמעותיות יותר בהשוואה להחזקות שלהם באמדוקס. מנתוני stocker עולה כי המוסדיים מישראל מחזיקים ב-1.7% מהון המניות של צ'ק פוינט, ומספר הגופים מישראל שיש להם החזקה במניות צ'ק פוינט גדול בהרבה ממספר הגופים מישראל שמחזיקים במניית אמדוקס.

 ענקיות ההייטק הישראליות ראש בראש

בניגוד לצ'ק פוינט, המאוגדת בישראל, אמדוקס גם אינה רשומה כחברה ישראלית, אלא מאוגדת באי גרנזי, שממוקם בין בריטניה לצרפת - זה גם היה הבסיס לחלק מהטענות של ספרוס בדוח שפורסם בשבוע שעבר, משום שגרנזי נחשב למקלט מס, ובספרוס טענו כי אמדוקס מבצעת "הנדסה פיננסית" כדי לעמוד בתנאים מסוימים שמציבות רשויות המס בארה"ב. "אנו חושדים שייתכן שהנהלת אמדוקס מבצעת מניפולציות על המאזן כדי לשמר את מעמד המס המועדף", נכתב בדוח של ספרוס.

אגב, כפועל יוצא ממעמדה של אמדוקס כחברה שאינה ישראלית ואינה אמריקאית, היא לא מחויבת לדווח על התגמולים שהיא מחלקת לבכירי החברה על בסיס אישי, לעומת כל החברות הישראליות, בין אם הן נסחרות בישראל ובין אם בארה"ב, שמחויבות לעשות זאת לפי חוק החל משנת 2014.

"טקטיקות חשבונאיות מעוררות תהייה"

אמדוקס, המנוהלת על ידי שוקי שפר, מספקת מערכות ופתרונות IT לחברות תקשורת והיא נסחרת בשווי 7.7 מיליארד דולר אחרי שהתאוששה מעט בשני ימי המסחר האחרונים בנאסד"ק. החברה נוסדה בשנת 1982 על ידי המיליארדר מוריס קאהן והאחים שמואל וצבי מיתר, שהקימו אז את עורק אינפורמיישן, שעיקר פעילותה היה בתחום הפקת מדריכים מסווגים, דוגמת "דפי זהב". רק אחר כך נכנסה הקבוצה לתחום תוכנות הבילינג וניהול מערך שירותי לקוחות, המיועדות למפעילות תקשורת.

בשנת 1998 הונפקה אמדוקס לראשונה בוול סטריט בשווי של 2.75 מיליארד דולר, לפי מחיר של 14 דולר למניה. בשיא בשנת 2000 נסחרה המניה במחיר גבוה מ-80 דולר, אך לאחר התפוצצות הבועה צנחה המניה למחיר של פחות מ-6 דולרים.

בשנים האחרונות המניה נמצאת במגמת עלייה, ובאמצע 2018 המניה כבר נגעה ב-70 דולר, לעומת כ-55 דולר כיום. אמדוקס מבצעת בשנים האחרונות רכישה עצמית של מניות (buy back) שתומכת במניה, כאשר בנובמבר 2017 אושרה תוכנית חדשה בהיקף של עד 800 מיליון דולר. במקביל מחלקת החברה דיבידנד רבעוני.

אחת מהטענות שעלו מהדוח של ספרוס נוגעת למספר העובדים של אמדוקס בהודו. במשך השנים האחרונות גדלה מאוד הפעילות של אמדוקס בהודו, לעיתים על חשבון מקומות אחרים. בסוף 2017 החברה דיווחה שהיא מעסיקה בהודו 9,960 עובדים, לעומת 4,614 בישראל ו-4,346 בארה"ב.

בסוף 2018, אמדוקס שינתה את אופן הדיווח באופן שמקשה על היכולת לדעת כמה מעובדיה מועסקים בהודו. לפי הדיווח החדש, יש לה 10,851 עובדים באסיה-פסיפיק, אזור הכולל בתוכו גם את הודו, כ-45% מכלל עובדיה. בספרוס כתבו כי הצמיחה היחסית בהודו משקפת מעבר מכיוון פיתוח מוצרים לכיוון של שירותים (תוך שהם מטילים ספק באופן כללי על נתוני מספר העובדים שאמדוקס מספקת). "אמדוקס מגדירה את עצמה כחברת הייטק, אך עיקר הפעילות שלה נראית כקרובה יותר לשירות לקוחות מאשר להייטק", כתבו אנשי ספרוס.

אמדוקס פתחה את מרכז הפיתוח שלה בהודו ב-2004. לאורך השנים, כפי שעולה מהדוחות המורחבים של אמדוקס (כאמור עד הדוח האחרון שבו שונתה מתכונת הדיווח), מספר העובדים בישראל, למרות עליות וירידות בין השנים, נותר כמעט ללא שינוי בשנת 2017 לעומת שנת 2006: כ-4,600 עובדים. גם בצפון אמריקה מספר העובדים ב-2006 וב-2017 היה דומה, כ-4,300. בינתיים, בהודו המספר תפח מ-2,182 ב-2006 ל-9,960 ב-2017, ויצר את רוב הצמיחה במספר עובדי אמדוקס בכלל, מכ-16 אלף ב-2006 ליותר מ-24 אלף ב-2017 (וב-2018).

 עובדי אמדוקס בעולם

ספרוס קפיטל מחשיבה את עצמה כחברת השקעות אקטיביסטית. היא נוסדה ב-2009 על-ידי בן אקסלר, לשעבר בנקאי השקעות, ומתמחה מאז בשורטים על מניות - בעיקר בוול סטריט. המלצת המכירה שלה לאמדוקס, שהובילה לצניחת המניה ב-9% ביום רביעי שעבר, הוסברה בין היתר ב"טקטיקות חשבונאיות מעוררות תהייה", שהן להערכת ספרוס אינדיקציה לחברה שנאבקת לייצר מזומנים, אך מסתירה זאת. עוד לטענתם, אמדוקס מבצעת רכישות כדי להסתיר את היעדר הצמיחה האורגנית. לדבריהם, המגמות בתעשיית הטלקום פגמו בשיעורי הצמיחה עד לנקודה שבה אמדוקס נראית כחברה שהכנסותיה האורגניות נשחקות.

"אנחנו מאמינים שאמדוקס הינדסה צמיחה פשטנית בהכנסות וברווח, לצד שולי רווח יציבים באופן חריג, באמצעות רכישות עמומות, היוון עלויות תוכנה והטבות מס חד-פעמיות חוזרות ונשנות", כתבו אנשי ספרוס.