הרתיעה בהשקעה במגזר הבנקאות - האם היא מוצדקת?

הסקטור הפיננסי בארה"ב, ובמיוחד המגזר הבנקאי, נותרו בקרב המשקיעים בגדר השקעה שנויה במחלוקת במשך העשור האחרון. זהו מצבם מאז המשבר הפיננסי העולמי של שנות 2008-2009, בו נפלו מניות הבנקים באופן חד, וחלקם אף הגיעו לחדלות פירעון. המשקיעים נזהרים מאוד מסקטור זה, המושפע מסורתית באופן חריג מסביבת המאקרו והוא ממונף מעצם פעילותו. הפצעים של המשבר הגדול עדיין כואבים, ובכך נרתעים משקיעים רבים מלהשקיע במגזר הבנקאות, המוחזק בתיקים רבים במשקל חסר ביחס למדדי הייחוס.

מצב החזקת חסר של המשקיעים במגזר הבנקים בא לידי ביטוי בתמחור נמוך במיוחד של מניותיהם. נציין כי סקטור הפיננסים, הסקטור השלישי בגודלו במדד ה-S&P 500 האמריקאי, נסחר במכפיל רווח חזוי לשנה הנוכחית של 11.5, דיסקאונט של כ-30% למכפיל הרווח של המדד הרחב, ובמכפיל הון עצמי מוחשי של 1.2, פחות ממחצית מהממוצע של ה-S&P 500. זאת למרות שהסקטור הפיננסי הציג לאורך השנים האחרונות צמיחה ברווחיות דומה או אף גבוהה מהממוצע בשוק המניות בארה"ב, וצפוי להמשיך במגמה זו גם לפי התחזית לשנה הקרובה. מגזר הבנקים, האחראי על כמחצית משווי הסקטור הפיננסי בארה"ב (בנטרול חברות ביטוח, חברות ניהול נכסים, בורסות וכו'), נסחר בתמחור נמוך עוד יותר, בשל תפיסתו כאפיק השקעה מסוכן יותר.

מחיר האחריות

מה שחשוב לא פחות מהתמחור היחסי זה העובדה כי הבנקים האמריקאיים נקטו במהלך העשור האחרון בצעדים מחמירים של הורדת רמת הסיכון במאזניהם, עם עלייה מתמדת באיכות האשראי. לאחר פגיעה קשה במשבר הפיננסי העולמי, ותחת החמרת הרגולציה של הסקטור הפיננסי וקנסות כבדים שקיבלו הבנקים בגין התנהלות בלתי אחראית שהובילה למשבר דאז, מנהלי הבנקים האמריקאיים אינם מעוניינים לקחת סיכונים, אפילו קלושים ביותר. כתוצאה מכך, שיעור ההפרשות לחובות מסופקים בקרב הבנקים האמריקאיים נמצא כעת ברמה נמוכה היסטורית, לא רק בהשוואה לתקופה שטרם המשבר האחרון, אלא גם בשפל של עשרות שנים.

המחיר אותו משלמים הבנקים על מדיניות אשראי אחראית הוא שיעורי צמיחה נמוכים בהכנסותיהם, כאשר הבנקים בארה"ב מוותרים מראש על חלק גדול מפעילותם לטובת גופים חוץ-בנקאיים, שמוכנים ליטול סיכונים גבוהים יותר. לעומת זאת, הבנקים משתמשים בעודפי ההון לצורך רכישת מניותיהם, ובכך מצליחים להציג צמיחה נאה ברווח למניה, גם במצב צמיחה מתונה יחסית בהכנסות וברווח התפעולי.

הצמיחה המתונה בפעילות הבנקים בארה"ב עשויה כמובן להשתפר במידה וכלכלת ארה"ב תמשיך בקצב הצמיחה נאה, והריבית במשק תעלה, אך אלא אינם הנחות שמנהלי הבנקים בונים עליהן. במקום זאת, הם שוקדים על מהלכי התייעלות במבנה הוצאות, עם סגירת סניפים ומעבר לאפיקי בנקאות דיגיטלית, על מנת לשפר את שיעורי הרווחיות.

בנוסף לכך, הדרך שנראית מאוד הגיונית בהקשר הורדת עלויות היא קונסולידציה בענף הבנקאות בארה"ב, המתאפיין עדיין ברמת פיזור גבוהה יחסית לשאר המדינות בעולם. חשוב לציין כי תהליכי קונסולידציה כבר מתרחשים בשטח, כאשר מספר הבנקים בארה"ב ירד מכ-17 אלף בתחילת שנות ה-90 ל-8,600 בשנת 2007 (בטרם המשבר האחרון), וכעת ירד אל מתחת ל-5000, אך עדיין מדובר במספר גדול מאוד. נזכור כי ארבעת הבנקים הגדולים בארה"ב - ג'יי.פי.מורגן צ'ייז (JPM), בנק אופ אמריקה (BAC), וולס פארגו (WFC) וסיטיגרופ (C) - אחראים על כמחצית מסך הנכסים במערכת הפיננסית בארה"ב, ונהנים מיתרונות לגודל בתחרות, אך מגזר הבנקים האזוריים נותר עדיין ברמת פיזור גבוהה. חיסרון לקוטן של הבנקים האזוריים בא לידי ביטוי בביצועי חסר של מניותיהם, הן לעומת סקטור הפיננסים והן לעומת מגזר הבנקים הכללי: במהלך עשר השנים האחרונות, מרמות השפל של המשבר, הציג מגזר הבנקים האזוריים תשואה שנתית ממוצעת של כ-12%, זאת לעומת תשואה ממוצעת של כ-15.5% בסקטור הפיננסי ושל כ-17% במגזר הבנקאות הכללי.

2 אפשרויות השקעה

מצב ביצועי חסר של מגזר הבנקים האזוריים בארה"ב עשוי אולי להשתנות בעקבות תהליכי קונסולידציה בענף, שיובילו ליצירת גופים חזקים יותר ורווחיים יותר. בהקשר זה, חשוב להדגיש את עסקת המיזוג בין שני בנקים אזוריים גדולים בארה"ב - BB&T (סימול: BBT) ו-SunTrust (סימול: STI) - שפורסמה בשבוע שעבר. בעקבות המיזוג ייווצר הבנק השישי בגודלו בארה"ב, בעל נכסים של כ-442 מיליארד דולר ופעילות ענפה בחוף המזרחי של ארה"ב, אשר ייהנה מסינרגיות תפעוליות של כ-1.6 מיליארד דולר. ייתכן ונראה עסקאות מיזוג נוספות בקרב הבנקים האזוריים בארה"ב, שיובילו לשיפור ברווחיות הסקטור.

משקיעים המעוניינים בחשיפה למגזר הבנקים האזוריים בארה"ב יכולים לבחור בשתי חלופות. הראשונה היא השקעה בקרן סל SPDR S&P Regional Banking ETF (סימול: KRE), קרן הסל המובילה על מגזר הבנקים האזוריים. קרן זו הוקמה ביוני 2006 ומנהלת היקף נכסים כולל של כ-2.8 מיליארד דולר, עם דמי ניהול של 0.35% ומחזור יומי ממוצע של כ-450 מיליון דולר. הקרן מחזיקה 125 מניות בנקים אזוריים בארה"ב בפיזור גבוה, כאשר משקל כל החזקה בודדת מוגבל ב-2% בעת החלפת משקלות. כתוצאה מכך, קרן KRE מוטה בנקים קטנים יותר, כאשר עשר ההחזקות המובילות מהוות נתח מצרפי של כ-18% בלבד מנכסי הקרן.

האופציה השניה של חשיפה למגזר הבנקים האזוריים בארה"ב היא השקעה בקרן סל iShares US Regional Banks ETF (סימול: IAT). קרן זו הושקה במקביל עם קרן KRE המתחרה, במאי 2006, אך היא קטנה יחסית בהיקף נכסיה, העומד על כ-580 מיליון דולר בלבד. לקרן IAT דמי ניהול שנתיים של 0.34% ומחזור יומי ממוצע של כ-10 מיליון דולר, ובכך היא נראית על פניו פחות עדיפה מהקרן המתחרה. היתרון של קרן IAT הוא חשיפה לשחקנים גדולים בקרב הבנקים האזוריים בארה"ב, אשר נהנים מיתרונות לגודל יחסיים לעומת הבנקים הקטנים, ועשויים להוביל את מהליכי קונסולידציה עתידיים ולשפר את רווחיותם. ההחזקות הבולטות של קרן IAT הן בבנקים USBancorp (סימול: USB, כ-14% מנכסי הקרן), PNC Financial (סימול: PNC, כ-10% מנכסי הקרן), שני הבנקים שהתמזגו לאחרונה - BB&T (סימול: BBT, כ-7% מהקרן) ו-SunTrust (סימול: STI, כ-5% מהקרן), וכן בנקים קטנים יותר. עשר ההחזקות המובילות של קרן IAT מהוות כ-57% מהקרן. 

הכותבים הם מנכ"לית משותפת ואנליסט האקוויטי הבכיר בבנק ההשקעות אופנהיימר ישראל. אין לראות באמור הצעה או ייעוץ לרכישה ו/או מכירה ו/או החזקה של ניירות ערך, והוא אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.