הדולר: השאלה אינה האם להיחשף - אלא איך

התיקון החיובי בשווקים הפיננסיים מאז חג המולד כלל את מרבית הנכסים שירדו בצורה חדה בדצמבר. בעוד שבשוקי המניות המקומיים והגלובליים נרשמו עליות חדות, וגם שוקי האג"ח והסחורות הגיבו באופטימיות, הדולר - שהיה הנכס המצטיין של שנת 2018 - דווקא נחלש מול סל המטבעות העולמי ב-0.3%, ומול השקל הוא ירד ביותר מ-4%. האם נוצרה הזדמנות קנייה עבור משקיע ישראלי שפספס את מהלך העליות של הדולר ב-2018?

בשנה החולפת הדולר היה אחת ההשקעות המוצלחות. בעוד שרוב הנכסים הפיננסיים, כולל המניות והאג"ח, ירדו, הדולר התחזק מול סל המטבעות העולמי בכ-4% ומול השקל בכ-8%, ודרבן יותר ויותר משקיעים להגדיל מחדש חשיפה למטבע האמריקאי - ישירות או דרך אג"ח, מניות וכו' - וזאת לאחר שבמשך שנים העדיפו הישראלים להיחשף לנכסים דולריים בנטרול המטבע.

התחזקות הדולר בשנה החולפת באה על רקע שלל גורמים, בראשם עליית הריבית הדולרית ופתיחת פער ריביות משמעותי מול כל המטבעות המפותחים. ב-2018 העלה הבנק המרכזי בארה"ב את הריבית הדולרית ארבע פעמים - קצב העלייה המהיר ביותר מאז שהחלו העלאות הריבית בארה"ב לפני כארבע שנים.

להתחזקות המטבע תרם גם השיפור המתמשך בכלכלת ארה"ב, התוצאות המצוינות של החברות וירידה במחירי הסחורות, ובמיוחד הנפט. הנתח של הדולר מהסחר העולמי כיום עדיין גבוה מ-80%, וכל הסחורות והמוצרים נקובים בדולרים - כך שירידה במחיריהם מובילה להתחזקות של המטבע.

התחזקות הדולר בשנה החולפת חידדה מחדש אצל משקיעים רבים בישראל את חשיבות החזקת המט"ח בתיק ההשקעות כרכיב לגיטימי המאזן את תיק ההשקעות. מובן שגם השקת המדד החדש בבורסה, תל בונד דולר, העוקב אחר אג"ח צמודות דולר שהנפיקו חברות ישראליות, והעלייה בהיקפי ההנפקות של האג"ח האלה, תרמו למגמה הזו, בעיקר מאחר שהראו למשקיעים הישראלים כי התשואות הדולריות באג"ח גבוהות באופן ניכר מהתשואות באג"ח השקליות.

 הדולר עולה

המשקיעים המוסדיים מגדילים חשיפה לדולר

כך קרה שבשנה האחרונה הגדילו המשקיעים המוסדיים בישראל חשיפה למט"ח באופן משמעותי. שיעור החשיפה הכולל למט"ח של המשקיעים המוסדיים גדל מ-22.8% בדצמבר 2017 ל-25.5% בדצמבר 2018, לפי נתונים של בנק ישראל.

אגב, גם אם נבחן את שיעור החשיפה למט"ח אחרי הגידור שמבצעים המוסדיים, נראה כי חל גידול ניכר בחשיפה - מ-15.1% ל-16.2%. העלייה הזו בולטת היטב גם אם נבחן פריזמה רחבה יותר של תיק הנכסים הכולל של הציבור, שמציג עלייה בחשיפה למט"ח מ-11.8% ל-12.6% במהלך השנה האחרונה. חלק גדול מהגידול בחשיפה לטווח קצר בשנה האחרונה היה באמצעות קרנות כספיות דולריות, אשר גייסו מעל 5 מיליארד שקל מהציבור.

ההיחלשות של הדולר מול השקל מתחילת 2019 נראית מהירה למדי. במבט קדימה, נראה כי לא מעט מהגורמים שתמכו בהתחזקות הדולר ממשיכים להתקיים גם בטווח הנראה לעין. אמנם נראה כי הריבית בארה"ב כבר לא תעלה השנה, או לכל היותר תעלה בקצב הרבה יותר איטי מאשר ב-2018, אך לנוכח המצב הכלכלי בעולם נראה כי באף מדינה מפותחת אחרת היא לא תעלה - כך שפער הריביות הגדול מול שאר המטבעות יישאר.

באירופה מדברים באחרונה מחדש על אפשרויות לחידוש תוכנית ההרחבה הכמותית, ובישראל הריבית אמנם עלתה פעם אחת, אך מהתבטאויות של בנק ישראל נראה כי היא לא צפויה לעלות שוב בקרוב.

בניגוד לשנים האחרונות, הגדלת החשיפה לחו"ל על-ידי משקיעים ישראלים בשנה החולפת הייתה גם לדולר עצמו, כלומר ללא גידור החשיפה המטבעית כפי שנהגו בשנים האחרונות. אחת הסיבות להפחתת היקף גידור המט"ח היא התייקרות משמעותית של עלויות הגידור בשנה האחרונה, אך באחרונה החלה זו שוב לרדת.

בהשקעה בדולר עצמו, יכול משקיע ישראלי להרוויח משני כיוונים. מצד אחד, אם יתחזק הדולר בכל העולם וגם מול השקל, הרי שהוא ירשום רווח על השקעתו. מצד שני, מאחר שהסיכון המרכזי לעלייה משמעותית באינפלציה בישראל הוא גורם המט"ח, הרי שחשיפה לדולר עשויה לספק למשקיע גם הגנה מפני אפשרות להפתעה אינפלציונית.

 שיעור החשיפה

לא האם להשקיע בדולר, אלא איך

כל הערכה לאן פני הדולר מול השקל בטווח הקצר שקולה להימור. אם יימשכו העליות החדות בשווקים, אנו צפויים לראות נכונות גדולה יותר של משקיעים לקחת סיכונים גדולים יותר - מה שצפוי להחליש את המטבע האמריקאי, המשמש כחוף מבטחים. מנגד, אם נראה ירידות בשווקים וחששות גדולים, הרי שנראה מחדש נהירה לדולר.

עם זאת, עקב הערכתנו כי בשנה הקרובה נראה תנודתיות גדולה, כלומר נהיה עדים לשני התרחישים האלה במהלך תקופות קצרות, הרי שמי שיחזיק חשיפה לדולר, צפוי למתן את תנודתיות תיק ההשקעות.

דווקא לאור התחזית הזו, נראה שהשאלה שצריך לשאול עצמו כל משקיע היא לא האם להחזיק מט"ח בתיקים (כי התשובה על השאלה הזו ברורה), אלא איך נכון יותר להיחשף למט"ח? למסקנה הזו יכול המשקיע להגיע רק אם יבין מה תפקיד הדולר בתיק.

התפקיד המרכזי של המטבע האמריקאי בתיק ההשקעות הוא לספק הגנה ממשבר - בדיוק כפי שהוא עשה בירידות החדות של דצמבר, כאשר הוא רשם עלייה בעוד שרוב הנכסים ירדו בצורה חדה. מי שיבחן את התנהגות הדולר בעולם בכל הירידות בשווקים במהלך השנה האחרונה, יגלה כי הוא סיפק בדיוק את הצורך הזה. במובן זה, תפקידו של הדולר בתיק ההשקעות לא השתנה, ולכן השאלה האם שער הדולר אטרקטיבי לרכישה או למכירה היא פחות רלוונטית.

במובן הפסיכולוגי, ברור כי לכל משקיע קשה יותר להחזיק לאורך זמן בנכס שמחירו יורד, בשעה שנכסים אחרים עולים. אחת הטעויות הנפוצות של משקיעים היא שהם ממהרים למכור את מה שירד ולהגדיל את הנכסים שעלו. תהליך זה יוצר תיק השקעות מאוזן פחות ומותאם פחות לתקופות כאלה, כי בלתי אפשרי ליצור תיק מפוזר שבו כל הנכסים עולים כל הזמן. האתגר הוא להצליח לשמור בתיק גם את החשיפה למרכיבים שהפסידו, אבל שיש להם תפקיד חשוב בתמהיל התיק. לכן תיק מפוזר לאפיקי השקעה שונים, שלרוב יש ביניהם קורלציה נמוכה (אם בכלל), עשוי לספק פתרון נכון בתקופה של תנודתיות.

לשאלה איך כדאי להשקיע בדולר יש כמה תשובות אפשריות, אך הן בעיקר תלויות בציפיות המשקיע לשנה הקרובה. מי שמעריך כי הריבית בארה"ב כבר לא תעלה, אך גם שהכלכלה האמריקאית לא קרובה למיתון - יגלה שניתן כיום למצוא תשואות אטרקטיביות באג"ח דולריות בדירוגים גבוהים לתקופות של עד ארבע שנים, בתשואות לפדיון של 3.5%-3.7% לשנה.

ואולם, מי שצופה תנודתיות, או מי שבכלל לא רוצה לנסות ולהעריך לאן הולכים השווקים, אלא רק ליהנות מתשואה שוטפת אטרקטיבית, יכול כיום לקבל ריבית גבוהה על יתרות דולריות לטווח קצר, דרך קרנות כספיות דולריות, אג"ח קצרצרות או פיקדונות. ריבית זו יכולה להגיע לתשואה של עד 2.75% ברמת סיכון אשראי נמוכה במיוחד - הזדמנות שלא הייתה קיימת בעשור האחרון. 

הכותב הוא סמנכ"ל פיתוח עסקי בהראל פיננסים. הכותב ו/או חברות בקבוצת הראל ו/או בעלי עניין בהן ו/או בעלי השליטה בקבוצה, עשויים להחזיק ו/או לסחור, בעבור עצמם ו/או בעבור אחרים, בניירות הערך והנכסים הפיננסיים המצוינים בכתבה זו. אין לראות בכתבה משום שיווק השקעות או תחליף לשיווק השקעות המתחשב בצרכיו האישיים והמיוחדים של כל משקיע