מצפן מקולקל של יעד האינפלציה

הבנקים המרכזיים התחילו להשתמש ביעדי האינפלציה בתחילת שנות ה-90 במטרה להוריד אינפלציה גבוהה ששררה באותה עת. כעת הבנקים המרכזיים במערב, כולל בישראל, נלחמים כדי להכניס את האינפלציה אל תוך היעד, אך הפעם מלמטה. לכאורה, מדובר במדיניות סימטרית שפועלת באותם כלים. אולם, למעשה, אלה שני מצבי עולם שונים שגורמים לבנקים המרכזיים להפעיל מדיניות לא מועילה ואף מזיקה.

ברור שאינפלציה גבוהה מדי רעה לכלכלה. לעומת זאת, אינפלציה נמוכה מדי לא בהכרח תופעה שלילית. היא יכולה להיות סימפטום לבעיה רק אם נובעת מירידה בביקושים. אולם, ירידת המחירים יכולה להיות ברכה למשק אם הסיבה היא הוזלת סחורות, שיפור טכנולוגי או התגברות התחרות.

עליית ריבית הוכחה כאפקטיבית להתמודדות עם אינפלציה גבוהה. אולם, זה לא עובד באופן סימטרי באינפלציה נמוכה. למרות ריבית כמעט אפסית, האינפלציה לא מצליחה להתרומם כמעט באף מדינה.

כנראה שהסיבות שגורמות לאינפלציה נמוכה לא בדיוק הפוכות לאלה שמובילות לאינפלציה גבוהה. אינפלציה נמוכה מדי יכולה לקרות במצבים הבאים:

כשהחברות והצרכנים עמוסים בחובות, גם הריבית הנמוכה ביותר לא תגרום להם לקחת עוד הלוואות.
בהיעדר השקעות אטרקטיביות, החברות יעדיפו לא ליטול הלוואות, ללא קשר לגובה הריבית.
ריבית נמוכה לא תעזור כאשר פריון נמוך גורם לשכר עבודה נמוך וכתוצאה מזה לאינפלציה נמוכה.
אינפלציה נמוכה קשורה לירידה במחירי הסחורות, התפתחות טכנולוגית, צעדים אדמיניסטרטיביים של הממשלה או הגברת התחרות.

כשקיימת אינפלציה גבוהה הציפיות לאינפלציה בעתיד מזינות את האינפלציה בהווה. לכן, הורדת הציפיות ע"י  העלאת ריבית בדרך-כלל מצליחה. לעומת זאת, במחקרים שנעשו בשנים האחרונות נמצא שבעולם של אינפלציה נמוכה ציפיות האינפלציה פשוט לא משפיעות על קבלת ההחלטות של הצרכנים והחברות.

אפילו שערי המטבעות לא כל כך מושפעים מהמדיניות המוניטארית, כשכול הבנקים המרכזיים בעולם מתכנסים לריבית אפסית. לדוגמה, הקשר בין שער החליפין של השקל לבין פערי הריביות בין ישראל למדינות העיקריות כמעט התנתק בשנים לאחר המשבר בשנת 2008.

בנסיבות אלו, שאיפת הבנקים המרכזיים להגיע ליעד האינפלציה באמצעות מדיניות מוניטארית מרחיבה לא ממש פותרת את הבעיות הקיימות, אך מייצרת תופעות לוואי מסוכנות של ניפוח בועות פיננסיות ופגיעה בחוסכים.

מדוע צריכים בכל מחירי לשאוף להשגת יעד האינפלציה של 2% אם לא מדובר בחולשה בביקושים?

למעשה, היוצרות כאן מתהפכות. במקום לבדוק מהי הסיבה לאינפלציה נמוכה ולפעול לפתרונה - אם בכלל צריך לתקן משהו, הבנקים המרכזיים מפעילים את כל הכלים להשגת יעד האינפלציה, בלי קשור לסיבות שהביאו לאינפלציה נמוכה. זה כמו לתת תרופה לאדם בריא או לתת לאדם חולה תרופה למחלה אחרת.

בישראל הריבית נשארה אפסית מאז שנת 2014, למרות שהמשק צמח בקצב די גבוה, במיוחד הצריכה הפרטית, אך האינפלציה הייתה מאוד נמוכה בעיקר כי מחירי הנפט ירדו, השקל התחזק והממשלה ניהלה מדיניות אקטיבית של הוזלת יוקר המחיה.

בינתיים, הריבית האפסית סייעה לעליית מחירי הדירות ותרמה לניפוח השווקים הפיננסיים, במיוחד בשוק אג"ח החברות.

אלמלא היצמדות ליעד האינפלציה, בהתאם לתנאי המשק הריבית הייתה צריכה לעלות כבר לפני שלוש שנים. במקום זאת, דווקא עכשיו כשבמשק מופיעים סימני האטה ניכרים, אך האינפלציה נכנסה אל תוך היעד, מסיבות שלא ממש קשורות למדיניות הריבית האפסית, בנק ישראל מנסה לעלות ריבית.

היום המציאו אפילו תיאוריה שהריבית צריכה לצבור גובה כדי שיהיה לה לאן לרדת במשבר הבא. כשהמשק שנמצא בהאטה זה קצת כמו לשלוח אדם שלא עושה ספורט לעשן, כדי שיהיה מוכן לניתוח לב פתוח.

לסיכום, בנסיבות שנוצרו החלטות המדיניות המוניטארית צריכות להתקבל בהתחשב במצב הכלכלה ולא מתוך כלל אוטומטי.

הכותב הוא כלכלן ראשי במיטב דש השקעות­­­­­