זכות הבחירה: מדוע מניות בכורה הן הזדמנות השקעה?

מניות בכורה, השייכות לסוג ניירות הערך ההיברידיים, מספקות למשקיעים תשואה גבוהה לצד תנודתיות נמוכה שמאפיינת את אפיק איגרות החוב, עם פוטנציאל לרווחי הון המאפיין את האפיק המנייתי. במה בדיוק שונות מניות בכורה ממניות רגילות, ומדוע הן מהוות הזדמנות השקעה? אנו רואים לכך שתי סיבות עיקריות, התומכות בתזת ההשקעה: ראשית, תמחור יחסי נמוך היסטורית של סקטור הבנקים, אליו שייכות מרבית מניות הבכורה, ושנית שערי הריבית הנמוכים בארה"ב, שהופכים את אפיק מניות הבכורה לאטרקטיבי מבחינת התשואה השוטפת.

ניירות ערך היברידיים הם בעלי מאפיינים של איגרות חוב ושל מניות: הם משלמים דיבידנד לפני תשלום דיבידנדים של מניות רגילות, אבל אחרי התשלום למחזיקי האג"ח. במבנה ההון, הם בעלי עדיפות גבוהה יותר ממניות רגילות, אך נמוכה ביחס לאיגרות החוב, במקרה פשיטת רגל של החברה המנפיקה. תנאי ניירות ערך היברידיים משתנים במידה רבה, אבל בדרך כלל הם משלמים בדיבידנדים, ניתנים להמרה למניות רגילות במקרים מסוימים, וכן ניתנים לפדיון על ידי החברה המנפיקה. כאמור, תנאי התשלום שלהם עשויים להיות קבועים או משתנים. השוק הכולל של מניות בכורה מוערך בכ-500 מיליארד דולר, כאשר ארה"ב ואירופה מהוות 64% ו-25% מהיקף זה, בהתאמה. ניירות ערך היברידיים מונפקים בדרך כלל על ידי מוסדות פיננסיים על מנת לעמוד בדרישות רגולטוריות הקשורות להלימות הון, ללא דילול בעלי המניות.

משקיעים המעוניינים בחשיפה למניות בכורה יכולים לשקול השקעה בקרן סל iShares Preferred & Income Securities ETF (סימול: PFF), המחזיקה במניות בכורה ובניירות ערך היברידיים בארה"ב נקובי דולרים. אנו מעדיפים השקעה בארה''ב על פני השקעה באפיקים גלובליים, בשל יציבות גבוהה ומעמדם התחרותי החזק של הבנקים האמריקאיים לעומת האירופיים.

הרכב קרן PFF כולל נתח של כ-55% מסקטור הפיננסים, מתוכם 45% בנקים ו-10% חברות ביטוח.

בשלוש השנים האחרונות, הניבה קרן PFF תשואה כוללת של 12.5% בהשוואה לתשואה של 5.5% במדד האג"ח בארה''ב (US Aggregate, או AGG) ותשואה של 47% במדד המניות S&P 500 (SPY). בהתאמה לרמת הסיכון, יחס השארפ של PFF בשלוש השנים האחרונות עמד על 0.46 מול 0.07 ב-AGG ו-1.21 ב-SPY, כאשר רמת הביתא עמדה על 0.18 בלבד, קורלציה נמוכה במיוחד עם השוק הכללי. תשואת הדיבידנד שמניבה PFF היא כ-6%, מול תשואה של 3% עבור AGG ותשואת דיבידנד ממוצעת של 2% באפיק המניות.

סביבה תומכת בארה"ב וריביות נמוכות בעולם

המנפיקים העיקריים של מניות בכורה בארה"ב הם כאמור הבנקים האמריקאים, ואלו נסחרים כיום בתמחור חסר עמוק ביחס לשוק הכללי, למרות שמירה על יחס הלימות הון גבוה היסטורית. מכפיל הרווח העתידי (ל-12 החודשים הקרובים) של מדד הבנקים ב-S&P 500 עומד על 10.2 לעומת 16.4 במדד ה-S&P 500 הרחב, דיסקאונט של כ-40%. מאז מארס 2003, נסחרו מניות הבנקים בדיסקאונט רק ב-2% מהמקרים. מצב זה עשוי לסמן רצפה לתמחור הבנקים בארה"ב, ובכך להוות הזדמנות ארוכת טווח.

מדיניות הרחבה כמותית של בנקים מרכזיים בעולם שמרה על תשואות נמוכות של איגרות החוב הממשלתיות מאז המשבר הפיננסי של 2008. תשואת האג"ח הממשלתיות ל-10 שנים בארה׳׳ב עומדת כיום על כ-2.58%; בגרמניה על 0.08%; והתשואה ביפן היא מינוס 0.05%. חוזים עתידיים בארה"ב מצביעים על סיכוי של 40% לירידת הריבית עד פברואר 2020, ועל סיכוי של 60% לאי שינוי לעומת הטווח הנוכחי של 2.25%-2.50%. ריבית נמוכה או יציבה מהווה בשורה חיובית עבור המשקיעים במניות בכורה, המניבות תשואה גבוהה של כ-6% (כאמור, לעומת תשואה ממוצעת של 3% באפיק אג"ח בדירוג השקעה בארה"ב).

איך נחשפים למניות בכורה ומה הרכב קרן PFF 

קרן הסל PFF עוקבת אחרי מדד ICE Exchange-Listed Preferred & Hybrid Securities Index. הקרן מחזיקה בכ-298 ניירות ערך, ומורכבת בעיקר מסקטורים של בנקים (45%), ביטוח (10%), ונדל"ן (15%). החזקות הקרן הינן מגוונות, כאשר הגדולות בהן הן: BDX 6.125% לפקיעה במאי 2020 (כ-2.16% מהרכב הקרן),ALLY Float לפקיעה בפברואר 2040 (1.98% מהקרן), ו-C Float לפקיעה בנובמבר 2040 (1.69% מהקרן).

משקיעים המעוניינים בהשקעה במניות בכורה ובני"ע היברידיים יכולים לבחור בין שתי חלופות: iShares Preferred & Income Securities ETF ( PFF) כאמור של בלקרוק ו-Invesco Preferred ETF (סימול: PGX) של Invesco. השתיים שונות באופן מהותי, כאשר PGX מחזיקה רק במניות בכורה עם קופון קבוע לצמיתות, ו-PFF משקיעה במגוון רחב יותר של ניירות ערך היברידיים. שתיהן עוקבות אחר מדדי יחוס שונים, PFF אחר מדד ה- S&P Global ICE Exchange-Listed ואילו PGX אחר מדד BofA Merrill Lynch Core Fixed Rate Preferred Securities Index.

קרן PFF הושקה במארס 2007 ואילו PGX כמעט שנה לאחר מכן, בינואר 2008. מאז מארס 2016, הציגה PGX תשואה כוללת של 16.7% מול 16.4% של PFF. הפרש זה נובע בעיקר מרמת סיכון קצת יותר גבוהה של PGX עם איכות אשראי פחות טובה: 67% מהני"ע ב-PGX מדורגים BBB לעומת רק 49% ב-PFF. שתי הקרנות גדולות מאוד, אך PFF גדולה יותר עם היקף נכסים מנוהלים של כ- 14.3 מיליארד דולר, לעומת 4.7 מיליארד דולר ב-PGX. מבחינת דמי ניהול, PFF מעט יותר זולה מ-PGX, 0.46% מול 0.50%, בהתאמה. שתי קרנות הסל משלמות דיבידנד גבוה,5.9% ל-PFF ו-5.62% ל-PGX, ומחזיקות מספר מניות דומה (PFF עם כ-300 ו-PGX עם כ-270 מניות). 

הכותבים מנכ"לית משותפת בבנק ההשקעות אופנהיימר ישראל, ואנליסט באופנהיימר. אין לראות באמור הצעה או ייעוץ לרכישה ו/או מכירה ו/או החזקה של ניירות ערך, והוא אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם