"אנחנו פסימיים פחות מאחרים בנקודת הזמן הזאת; לא רואים באופק מיתון בארה"ב"

"אנחנו נוטים להיות קצת פחות פסימיים בנקודת הזמן הזאת לעומת כלכלנים וחזאים אחרים. בדרך כלל, אגב, אנחנו פסימיים ושמרנים יותר מאחרים", כך אומר בראיון ל"גלובס" פסקל דה קרוזה - דירקטור מנהל בבנק פיקטה העולמי, וראש הדסק הישראלי בו. "אנו לא רואים באופק מיתון בארה"ב השנה", הוא מוסיף, וגם לא בגוש האירו או בסין. זה שההתאוששות התחילה ב-2009 לא אומר שהמיתון בדרך, ושהוא קרוב. צריך לזכור גם שההתאוששות הייתה מהוססת מאוד בשנים הראשונות שלאחר 2008". 

יכול להיות שלא יהיה מיתון בכלל?

"כנראה תהיה נחיתה רכה, ואולי גם מיתון קל בסוף, אבל זה לא יקרה השנה. המגמה הכללית בארה"ב ובמקומות אחרים היא של האטה בקצב הצמיחה. המדיניות של טראמפ הביאה להאצה מסוימת בצמיחה, אם כי השנה היא צפויה לרדת לקצב של כ-2.2%, ובשנה הבאה לעמוד על כ-1.8%. עדיין צמיחה, אבל מתונה".

שוק העבודה בארה"ב מאוד מאוד חזק. קשה לגייס עובדים.

"נכון. השכר עולה, אבל לא בצורה דרמטית, כך שאנחנו לא רואים בשלב הזה איום מצד האינפלציה. זה מאפשר לפד להעלות את הריבית רק עוד פעם אחת, ככל הנראה ביוני או בספטמבר. אחרים חושבים שהפד יתחיל בקרוב להוריד את הריבית, ובקטע הזה אנחנו חושבים אחרת".

פיקטה מפעיל בישראל "משרד מייצג" שכפוף לבנק ישראל, וחברת השקעות (פיקטה ישראל ניהול נכסים), שכפופה לרשות ניירות ערך. לחברת ההשקעות יש כמה עשרות לקוחות אמידים בארץ. אלברט פריד, מנכ"ל חברת ההשקעות, אומר כי "באופן עקרוני ארה"ב יכולה להיות כמו אוסטרליה, כלומר לעבור 25 שנים ללא מיתון". 

דה קרוזה: "הפד הפך לאחרונה להיות קשוב מאוד לכלכלה, וגם לשוקי המניות והאג"ח. העלאת ריבית אחת נוספת לא תגרום לדעתנו לפגיעה ממשית בצמיחה".

איזה סיכון בכל זאת אתם רואים בארה"ב?

דה קרוזה: "טראמפ יצר מצב שבו בפעם השנייה מאז מלחמת העולם השנייה - למרות שהמשק נמצא בשיא הצמיחה ובתעסוקה מלאה - ארה"ב נמצאת בגירעון תקציבי גדול, ויחס החוב לתמ"ג מגיע לכ-106%. הפעם הקודמת שבה נוצר מצב דומה הייתה בזמן מלחמת וייטנאם. זה כמובן מדאיג במידה מסוימת, ומעלה את רמת הסיכון".

אתם חושבים שיש בימינו משמעות לדירוגי האג"ח שנותנות חברות הדירוג למדינות?

דה קרוזה: "כן. בעיקר במקרי קיצון, במצב משברי, יש משמעות. כשנפתחים המרווחים מול האג"ח של מדינות חזקות".

דה קרוזה (52), שמעיד על עצמו שהוא "שוויצרי נוצרי", קרא ספר על ירושלים בגיל 14, שתיאר את מלחמת העצמאות ואת התרומה של פיקטה, שהיה אחד הבנקים שבהם נעזר ארגון "ההגנה" להעביר כספים שגויסו בארה"ב לחשבונות של המדינה שבדרך.

"הספר גרם לי להתאהב בישראל. כשסיימתי אותו החלטתי ללמוד עברית, השלמתי תואר ראשון במזרחנות באוניברסיטת חיפה, ובמהלכו למדתי לבד עברית. לאחר מכן עשיתי תואר שני במינהל עסקים וחשבונאות בצרפת ודוקטורט בשוויץ.

"הצטרפתי לפיקטה ב-1997, ולאחר שנתניהו פתח את שוק המט"ח לתנועות הון ב-1998, הקמתי את הסניף הישראלי של הבנק", הוא אומר. "לאחר שגדלנו החלטנו לפתוח נציגות מקומית בתחום ההשקעות ללקוחות אמידים ב-2013".

"בפברואר 2000 התרענו מפני בועת הייטק"

פיקטה (Pictet) הוא בנק פרטי, השלישי בגודלו בשוויץ מבחינת היקף נכסים מנוהלים (כ-500 מיליארד דולר). הוא מעסיק כ-4,500 עובדים ב-24 משרדים הפזורים ב-17 מדינות בעולם. "פיקטה מזהה באופן מדויק את הכתובת על הקיר במרבית המקרים. בפברואר 2000, למשל, כחודש לפני התפוצצות בועת ההייטק, פרסמנו סקירה שמתריעה על המצב שנוצר. אין לנו אג'נדה נסתרת, אנחנו לא משתתפים בהנפקות. אנחנו תמיד נמצאים בצד של הלקוחות. מובן שלפעמים אנחנו גם טועים, אבל אין לנו ניגודי עניינים. לא יכול להיות למשל מצב שבו נמליץ על ניירות ערך מסוימים כי אנחנו רוצים להוריד אותם מהמאזן שלנו", אומר דה קרוזה.

אתם חושבים שהריבית השלילית בגוש האירו תשתנה בקרוב?

"כן. אבל לא ממש בקרוב. זה יקרה ככל הנראה בתחילת 2020".

מה אתם חושבים על הצמיחה בגוש האירו?

דה קרוזה: "אנחנו פחות פסימיים מאחרים בנקודת הזמן הזאת. המצב באירופה פחות שחור ממה שמשתקף באמצעי התקשורת כיום. נכון שיש מדינות מסוימות, כמו איטליה, שנמצאות במצב לא טוב באופן יחסי, אבל הבעיות ניתנות לטיפול. יש בעיה גדולה של דמוגרפיה בהרבה מאוד מדינות באירופה, ביניהן ספרד, איטליה וגרמניה".

מה עם סין?

"בסין עוברים בהדרגה בשנים האחרונות לכלכלה שנשענת יותר על צריכה מקומית ופחות על השקעות ויצוא. לא כל ההשקעות טובות, ונוצרה בעיה של חובות בהשקעות לא יצרניות".

זה לא מסוכן?

"הסינים יודעים להוציא את הערמונים מהאש. עם הרבה תושייה הם מצליחים להוריד את היקף החובות הגרועים לאט לאט, ונראה שהם יצליחו למנוע קריסה כתוצאה מהסיבה הזאת. סין סובלת מהאטה בשנה האחרונה, זה ידוע, אבל הם נוקטים צעדים שונים כדי להתמודד עם זה, כמו למשל הקלות במתן אשראי ועידוד הצריכה. אנחנו חושבים שבמהלך הרבעונים הקרובים נראה התייצבות. ב-2019 אנחנו צופים שם צמיחה של 6.1%. ביפן צפויה השנה צמיחה של 0.8% ובאירופה כ-1.3%".

מה אתם חושבים על מחירי הנכסים בשווקים הפיננסיים?

"אין בועה ולא צפויה קריסה השנה. ברבעון האחרון של 2018 הייתה מפולת קטנה, וזה יצר הזדמנות. המניות בארה"ב אינן זולות כיום, אבל גם אינן יקרות. המכפיל הממוצע שם חזר לסביבת 16-18 בערך, וזה סביר".

מה לגבי המינופים ורמות החוב. זה מפחיד אתכם?

"יש פה ושם חריגות, אבל זה לא מפחיד ברמה מערכתית כמו שהיה בשנים 2007-2008. גם האינפלציה בשליטה והיא נמוכה מ-2% בארה"ב ובאירופה. אנחנו לא רואים סיבה לירידות חדות בשוקי המניות. מובן שיכולים להיות תיקונים, וזה בריא, אבל לא צפויה מפולת".

אחד הגורמים העיקריים שמדאיגים את דה קרוזה הוא ההשפעה של התפתחויות גיאופוליטיות שליליות בעולם. "כשאנחנו מתחילים שנה, אנחנו משרטטים תרחיש מרכזי, תרחיש פסימי ותרחיש אופטימי. בדרך כלל התרחיש המרכזי הוא בסבירות של כ-70%. השנה, בפעם הראשונה מאז שהגעתי לפיקטה, התרחיש המרכזי היה אצלנו בסבירות של 55% בערך, שזה נמוך מאוד, וכמובן מקשה עלינו לספק תחזיות אמינות. זה בגלל האי-ודאות הפוליטית. יש בסין ובארה"ב מנהיגים שחושבים שהם כוחניים".

מצד אחד טראמפ ושי הם מנהיגים כוחניים, אבל הם גם פרגמטיים, ורוצים להשיג את הטוב ביותר עבור ארה"ב וסין. אתם מסכימים?

דה קרוזה: "זה נכון. אבל בכל זאת, הרבה יותר קשה היום להעריך מה הם יעשו לעומת תקופות דומות של מתיחות בעבר. טראמפ אולי מנסה לפעול לטובת ארה"ב, אבל הוא מאוד לא צפוי. יש היום מערכת רב-קוטבית עם המון משתנים בעולם, וקשה לדעת מה יקרה ואיזה אירוע ישפיע על שוק כזה או אחר, ובאיזו עוצמה".

מה התסריט הכי פסימי שלכם?

דה קרוזה: "התרחיש הפסימי בסוף 2018 נשען על טעות במדיניות של הפד, שתכניס את ארה"ב למיתון, לצד המשך מלחמת הסחר מול סין ומדינות נוספות. כל זאת לצד ברקזיט אלים, שישפיע לשלילה על אנגליה ועל האיחוד האירופי. אבל מאז זה כמובן השתנה - גם הפד שינה כיוון וגם החשש מהשפעות מלחמת הסחר ירד".

הלקוחות שלכם הם אנשים שיש להם הרבה מאוד כסף, ואנחנו נמצאים בתקופה ארוכה מאוד שבה הריבית על פיקדונות ועל אג"ח ממשלתיות של מדינות מרכזיות היא שלילית. מה אתם מייעצים ללקוחות בתקופה כזו?

פריד: "אפשר להשקיע באג"ח עם ריבית משתנה. השקעות דולריות אטרקטיביות מאוד כיום, כי הן מספקות תשואה חיובית נאה של 2.5% עד 3% באג"ח ממשלתית, ואפילו יותר באג"ח קונצרניות סולידיות. מובן שאפשר להשקיע במניות, אבל רק למי שזה מתאים, בגלל רמת הסיכון כמובן. יש גם פיקדונות מובנים מסוימים שיכולים לספק ריביות חיוביות, אבל את זה צריך להתאים ולתפור לצורכי הלקוח. זה מתאים בעיקר ללקוחות שלא חשוב להם איזה מטבע הם יקבלו בסוף התקופה".

דה קרוזה: "אפשר להגיע לתשואות של 3%-3.5% באג"ח אם אתה מתכוון להחזיק את האג"ח עד סוף התקופה, נניח לשלוש שנים או יותר. אפשר גם להשקיע בפרייבט אקוויטי או בנדל"ן, ואז אם מוותרים על נזילות לתקופה של כמה שנים אפשר להגיע לתשואות גבוהות יחסית".

פריד: "הסלקטיביות חשובה מאוד היום. חשוב לבחור את הסקטורים ואת המניות הטובות יותר, וזה מאוד לא פשוט, למרות שלפעמים זה נראה קל. בתקופה הקרובה, שבה התנודתיות צפויה להישאר גבוהה יותר לעומת השנים האחרונות, יהיה יתרון למי שמנהל נכסים אקטיביים טובים".

יש לכם העדפה למניות באזור מסוים בעולם?

דה קרוזה: "אנחנו במשקל יתר על יפן ודרום מזרח אסיה המתפתחת, משקל חסר על אנגליה וניטרלים על ארה"ב ואירופה. הורדנו קצת את החשיפה למניות לאחרונה, מכיוון שמדדי המניות חזרו לרמות הוגנות".

פריד: "אסטרטגיה שאנחנו משתמשים בה היא גידור באמצעות אופציות ומכירה בחסר של מניות או סקטורים. כלומר, קניית מדדי מניות או מניות שאנחנו חושבים שיניבו תשואות גבוהות, ומנגד שורט על מדדים או מניות שיפגרו מאחור. כך אפשר, באמצעות אסטרטגיות ואקטיביזם, לצמצם סיכונים. בניגוד לשנים קודמות, שבהן אפשר היה פשוט לרכוב על המגמה, היום אנחנו במצב שהמשקיע צריך להיות מאוד ערני ולעקוב אחר ההתפתחויות".

"בדצמבר נוצרה מצוקת נזילות ממשית בשווקים"

אז מה להערכתם צפוי בהמשך השנה בשוק המניות?

דה קרוזה: "בדצמבר, עוד לפני הנפילות, חשבנו שצפויה עלייה ממוצעת של כ-6%. עכשיו, בעקבות העליות החדות מתחילת השנה, המדדים בעצם עשו כמעט את כל כברת הדרך, ולמעשה הגיעו ליעד, כך שייתכן שעד סוף השנה נראה עוד עלייה קלה, או ירידה קלה. בדצמבר נוצרה מצוקת נזילות ממשית בשווקים - בעיקר בגלל שחלק מהבנקים רצו לנקות את המאזנים שלהם - שיצרה הזדמנות קנייה באג"ח וגם במניות. לאחר מכן זה נרגע, וברגע שהנזילות חזרה בינואר, השווקים חזרו לעלות".

יכול להיות אירוע נוסף דומה עד סוף השנה?

פריד: "מובן שזה יכול לקרות שוב. הסיכון תמיד קיים. אבל, קשה כמובן לדעת מה יוביל לשם. צריך טריגר לזה, וקשה מאוד לדעת מאיזה כיוון זה יגיע. מאז 2008 הוזרמה המון נזילות לשווקים, ויש היום הרבה שחקנים עם נזילות רבה, שמחכים להזדמנות, ונכנסים לשוק האג"ח במצב של מצוקת נזילות. אנחנו לא מאמינים שהתנודתיות נעלמה - היא תישאר איתנו בשנה הקרובה גם במטבעות, גם באג"ח וגם במניות".

דה קרוזה: "אנחנו לא רואים סיבות אנדוגניות לקריסה. אבל יש את תרחיש אחרית הימים שיכול להביא לנפילה, כמו למשל עלייה חדה ופתאומית במחיר הנפט. הסיכוי שזה יקרה הוא נמוך, אבל יכול להיות פתאום שיבוש של נתיבי אספקת הנפט או מלחמה במפרץ הפרסי שיגרום קפיצה במחיר ועלייה חדה בקצב האינפלציה. אצלנו, בכל אופן, מעריכים שמחיר הנפט מסוג ברנט יעמוד על כ-70 דולר לחבית עד סוף השנה".

יש תחושה שבעולם נוצר כל הזמן עושר חדש וכסף בכמויות גדולות מאוד, אצל חברות וגם אצל אנשים פרטיים. הקפיטליזם עובד בעולם. אתם מרגישים את זה?

פריד: "בהחלט. רואים את זה בכמויות האדירות של רכישות עצמיות שחברות מבצעות במניות ובאג"ח שלהן. זה יימשך כל עוד הכלכלה לא תיכנס למיתון או להאטה משמעותית".

דה קרוזה: "עניין הרכישות העצמיות בעייתי גם מכיוון שזה מאותת שלחברות אין מה לעשות עם הכסף, שהן למשל לא מוצאות השקעות אטרקטיביות מספיק, ושהן גם לא חושבות שצריך להשקיע בהרחבת הייצור שלהן, למשל, או במחקר ופיתוח".

לסיום, מה אתם חושבים על מצב הכלכלה בישראל?

קרוזה: "הדמוגרפיה שלכם מאוד מאוד טובה. ממוצע של שלושה ילדים למשפחה זה משהו מדהים ומנוגד למגמה בעולם. זו ברכה גדולה, וזו סיבה מרכזית לכך שהכלכלה שלכם חזקה. רמת החינוך כאן, עדיין, גבוהה יחסית. אפשר לשפר כאן את שיעור ההשתתפות בשוק העבודה, להכניס עוד שכבות לשוק. בסך הכול ישראל נמצאת במצב טוב מאוד. אנחנו לא מתרגשים מהעלייה ברמת הגירעון, כי רמת החוב לתוצר נמוכה יחסית".