"סין מזדקנת, אבל כוחות כמו עלייה בפריון ואורבניזציה יתמכו בהמשך הצמיחה"

סין, הכלכלה השנייה בגודלה בעולם, עומדת מול אתגרים לא פשוטים. במקביל לעימות המתמשך מול ארה"ב (לצד יחסים לא פשוטים עם מדינות רבות אחרות במזרח אסיה ובעולם בכלל), עומדת סין בפתחו של תהליך הזדקנות מואץ של אוכלוסייתה, לצד המשך הירידה בקצב הילודה במדינה.

נוסף על כך, סין, בדומה לארה"ב, לאירופה וליפן, מתמודדת עם נטל חובות גדול מאוד, שמשפיע על כל המגזרים במדינה כמעט (בעיקר על סקטור הנדל"ן). מנגד, שיעור החיסכון בסין גבוה מאוד ביחס למדינות בעולם המפותח (כ-40% לעומת 6%-7% בארה"ב) וקצב הצמיחה במדינה, למרות שנחלש בשנים האחרונות, עדיין גבוה מ-6%.

"בשנים האחרונות היה תהליך של הורדת רמת המינוף לאורכו ולרוחבו של המשק הסיני, תהליך שהובל על-ידי הממשל, וזה פגע בפעילות הכלכלית. עדיין, רמות החוב בחלקים רבים של הכלכלה גבוהות מאוד, וצריך להמשיך, בהדרגה, להפחית את החוב", אומרת לואיזה לו, מנהלת השקעות בכירה בענקית ההשקעות הבריטית שרודרס, בראיון ל"גלובס".

לו, שהגיעה לישראל לסבב פגישות עם משקיעים מוסדיים בתחילת חודש אפריל, הצטרפה לשרודרס, המנהלת נכסים בהיקף של כ-600 מיליארד דולר, בשנת 1993. היא אחראית על ניהול של 11 קרנות המתמחות בהשקעה בשוקי אסיה וסין.

"במהלך הרבעון השלישי של 2018 הרגישו הרבה מאוד חברות את ההשפעה השלילית של תהליך הפחתת החובות. החל מאוקטובר 2018 המדיניות החלה להשתנות, באמצעות שורה של צעדים, גם בגלל ההשפעות השליליות של מלחמת הסחר מול ארה"ב, שאותן הממשל הסיני רצה למתן ככל האפשר. הצעדים הצליחו לייצב את הכלכלה. הממשל רוצה למעשה לייצב את הכלכלה ואת קצב הצמיחה, ולא לתמרץ אותן יותר מדי, בין השאר בגלל נטל החובות הגדול. אני חושבת שהם מצליחים בזה בסך הכול, נכון להיום".

 שווי שוק המניות הסיני ביחס לתוצר המקומי הגולמי

בלומברג מוסיפה אג"ח סיניות למדד

לו הגיעה לישראל לאחר שבסוף ינואר השנה הודיעה חברת בלומברג, כי מהחודש (אפריל) היא תחל בהליך הדרגתי של הוספת איגרות חוב סיניות למדד הגלובלי שלה. האג"ח הסיניות עתידות להפוך לרכיב הרביעי בגודלו במדד עד נובמבר 2020. גם בחברת המדדים MSCI מדברים על הגדלת הרכיב של המניות הסיניות המקומיות (A Shares) במדדי המניות העולמיים שלה, מרמה של כ-5% לכ-20% עד לסוף השנה.

"כיום השוק הסיני המקומי נמצא בתהליך של היפתחות למשקיעים מכל העולם, וזה כמובן מייצר הזדמנויות. משקיעים יכולים להשקיע דרך מערכת שנחאי קונקט. ההחלטה של MSCI להעלות את המשקל של השווקים בסין מ-5% ל-20% במדד השווקים המתעוררים הגלובלי שלה עד סוף השנה הוא דרמטי, כי הרבה מאוד כספים צפויים לזרום לתוך המניות הסיניות בפרק זמן קצר יחסית.

"אנו צופים כי בשלב הראשון ייכנסו כ-200 מיליארד דולר של כספי משקיעים מחוץ לסין לשני האפיקים (אג"ח ומניות), וכי בשלב מאוחר יותר ייכנסו כ-400 מיליארד דולר נוספים לכל אפיק, בהנחה שהמגמה תימשך. צריך להבין שהיום, בשוק כמו השוק הסיני, אין היגיון בהשקעה העוקבת באופן עיוור אחר משקולות המדדים. משקיע שמעוניין בחשיפה לשוק הסיני צריך לבצע אותה תוך התחשבות במבנה החשיפות הרצוי של תיק ההשקעות שלו, ולא להתאים עצמו באופן פסיבי למדדים", היא אומרת.

מהו השווי של כל שוקי המניות הסיניים?

"בערך 10 טריליון דולר. זה שוק ענק ויש בו כמעט כל סוגי החברות והמניות שאפשר להעלות על הדעת. כ-85% מהמשקיעים בשוק הזה הם משקיעים פרטיים ולא מוסדיים, וזה כמובן תורם בו לתנודתיות גבוהה יותר לעומת שווקים אחרים בעולם. גם הקורלציה לשוקי המניות האחרים בעולם נמוכה מאוד, משהו כמו 25%, כך שהשקעה בסין מורידה את התנודתיות של תיק מניות של משקיע ממוצע".

המכפיל הממוצע בארה"ב הוא כ-18 ובאירופה סביב 13-14. מה מכפיל הרווח בסין?

"השוק הסיני זול יחסית. המכפיל העתידי נע סביב 11-12 בערך, שזה זול, מאוד אפילו. כמו בכל העולם, חברות ההייטק והכלכלה החדשה מושכות את המכפיל למעלה, בעוד שהחברות המסורתיות נסחרות במכפילים נמוכים הרבה יותר".

הכלכלה הסינית צומחת כיום בקצב של כ-6% לשנה, אז המכפיל נראה מאוד מאוד זול.

"נכון. ואם השוק ייפתח להשקעות זרות משמעותיות יותר זה צפוי ככל הנראה להרים את המכפיל הממוצע. עם זאת, צריך לציין ששוק המניות הסיני גדול מאוד".

לו לא מתרגשת במיוחד מהבעיה הגדולה ביותר, ככל הנראה, עבור משקיעים זרים הרוצים להשקיע במניות סיניות: היעדר שקיפות ויכולת לנתח ולהעריך באמת אם נתוני המאקרו, והמיקרו, שיוצאים מהמדינה, הם נכונים ולא מוטים. "אין לממשל הסיני אינטרס לפרסם נתונים שגויים, וגם לחברות עצמן לא כדאי לעשות כך, כי בסופו של דבר זה יפגע בהן".

בניגוד לבנקים מרכזיים אחרים בעולם, הבנק המרכזי בסין חופשי בקבלת ההחלטות שלו כמו בארה"ב, באירופה או בסין?

"אתה חושב שהפד באמת עצמאי? באופן תיאורטי הבנק המרכזי בסין אמור להיות עצמאי כמו בנקים אחרים בעולם, אבל הוא לא ממש עצמאי. למעשה, המדיניות המוניטרית והפיסקאלית משולבות".

בישראל יש בעיה שהרבה חברות בורסאיות מנוהלות למעשה כמו חברות פרטיות למחצה, כי בעל השליטה מחזיק ביותר מ-50% מההון. האם החברות הציבוריות בסין באמת ציבוריות?

"בחלק גדול מהחברות הממשלה מחזיקה אחוז מסוים מהמניות. אבל יש הרבה מאוד חברות שמנוהלות בצורה מאוד טובה והן ציבוריות ממש, כלומר בלי החזקה של הממשלה, ורוב גדול לבעלי המניות מקרב הציבור. יש עדיין הרבה מאוד עבודה לעשות בהיבטים של הגדלת השקיפות והפחתת המעורבות הממשלתית. אנחנו בשרודרס עוקבים אחרי 200-250 חברות שאנחנו חושבים שהן מעניינות".

 משקלות המדינות השונות במדד

"גם בסין יקר לגדל ילדים"

איזה עוד סיכונים אתם מזהים בסין?

"מובן שהקונפליקט מול ארה"ב הוא בעייתי לטווח הארוך. גם הדמוגרפיה בעייתית, כי למרות שכבר מותר לסינים להגדיל את המשפחה ולהביא יותר מילד אחד, עדיין זוגות צעירים רבים בסין מעדיפים לא להביא ילדים לעולם בכלל, או רק ילד אחד".

מדוע?

"גם בסין יקר לגדל ילדים, וגם שם מושפעים מהמגמות הכלל-עולמיות של ירידה בשיעור הילודה. זו סוגיה בעייתית לטווח הארוך, כמעט בכל כלכלה בעולם, חוץ מישראל אולי. מה שיכול להוות משקל נגד לזה הוא שיפור מתמשך בפריון. זה, לצד המשך מגמת המעבר לערים, אורבניזציה - ביחד עם מודרניזציה של סקטורים רבים ורפורמות מבניות של הממשל - יתמכו בהמשך הצמיחה של הכלכלה. יש אתגרים רבים, כולל ניהול נכון של שערי החליפין של המטבע, והממשל מבין שהצמיחה כבר לא תחזור להיות ברמה שהייתה בשנים קודמות".

לו, אם כן, לא מתעלמת מבעיית ההזדקנות של אוכלוסיית סין (בעיה שמאפיינת גם את כל מדינות העולם המפותח כמעט), אולם מעריכה כי מדינת הענק תמשיך לצמוח, למרות הדמוגרפיה השלילית והירידה הצפויה במספר העובדים בעתיד הרחוק. "סין יכולה להציג צמיחה טובה יחסית גם בעתיד, בהנחה שהפרודוקטיביות של העובדים שלה תהיה מספיק גבוהה, הגידול בהון מספיק גבוה, וההתקדמות הטכנולוגית מספיק טובה. למצב הזה שואף הממשל בסין להגיע.

"רפורמות שיגדילו את התרומה של כל עובד לכלכלה הן כנראה הכי חשובות, וכשמבינים את זה, ניתן להבין בצורה טובה יותר את הפוזיציה שנוקטת סין בתהליך המשא ומתן מול ארה"ב, כחלק ממלחמת הסחר. סין פשוט לא יכולה להרשות לעצמה לסגת לאחור בכל הקשור להפיכתה למובילה טכנולוגית".

לדעת לו, ממשלת סין תמשיך בכל הכוח לנסות להרים את המדינה גבוה יותר בשרשרת הערך של הייצור העולמי. "הממשלה הכריזה לפני כארבע שנים על תוכנית Made in China 2025 שמטרתה להפוך את סין עד 2025 מיצרנית של מוצרים זולים בעלי איכות ירודה, למובילה עולמית בייצור של מוצרי איכות ושירותים, והיא כמובן רוצה להמשיך עם זה. עם זאת, צריך לקחת בחשבון שבפני הממשל הסיני עומדים אתגרים שטרם ניתנה עליהם הדעת, והם עלולים ליצור קונפליקט בין הרצון לייעל ולצמוח כמו בכלכלות המערביות, לבין אופייה ושלטונה הריכוזי והקומוניסטי של סין".

בתחילת 2016, בעקבות משבר שהביא ליציאת כסף רב מהמדינה, החליט הממשל בסין להטיל הגבלות חמורות על הוצאת כסף של אזרחים סינים מהמדינה. האם לדעתך הממשל יסיר את ההגבלות האלה בקרוב?

"לדעתי זה לא יקרה בקרוב, בעיקר בגלל חששות של בכירי הממשל ממשבר חמור שיכול להיווצר כתוצאה מכך. בעתיד הרחוק יותר זה כמובן יקרה, אבל בתהליך מאוד הדרגתי".

את לא חושבת שכדאי לחכות עם ההשקעות בסין עד לסיום מלחמת הסחר או עד שעדכוני המדדים השונים יבוצעו?

"הצפי הוא שאם תהיה אינטגרציה מלאה של המניות הסיניות במדדים של חברת MSCI, כ-400 מיליארד דולר יזרמו לתוך שוק ה-A Shares לבד, והסכום הזה יכול לגדול משמעותית ככל שיותר חברות מדדים יטמיעו את הרכיב הסיני במוצריהן. לדעתנו אין סיבה למשקיעים לחכות, והם יכולים לפעול כבר עכשיו.

"יעברו עוד כמה שנים עד שסין תקבל ייצוג אמיתי במדדים השונים, וזאת למרות שלמשקיעים יש יכולת להשקיע היום באופן ישיר. בצורה כזו יזכו המשקיעים לחשיפה מגוונת יותר כלפי סין, שכן רכיב ה-A Shares מהווה כ-70% משווי שוק המניות בסין, והוא משופע בחברות לוקליות המשתייכות לסקטור הצרכנות המקומית.

"החשיפה הזו יכולה גם להביא לאלפא גבוהה יותר בתיק ההשקעות שכן השקעה מנוהלת בשוק ה-A Shares מכה בכ-6% את השוק לאורך שנים ביחס למדדים, ואילו מנהלים טובים מכים את השוק עם תשואה עודפת של כ-10% בממוצע לאורך השנים".