חברות החכרת מטוסים עדיין נמצאות מתחת לרדאר

תעשיית התעופה העולמית נהנית בשנים האחרונות מרוח גבית המגיעה מגידול בתנועת הנוסעים ומירידה בעלויות, שצפויה להמשיך ולתמוך בחברות בסקטור גם בשנים הקרובות. הגידול בתיירות ובמסחר מצריכים בניית עוד ועוד מטוסים והקמת חברות תעופה נוספות, שיעמדו בביקושים למספר הטיסות הגדל והולך בעולם. מדי יום כ-100,000 טיסות מניעות מיליוני נוסעים ליעדם.

חברות החכרה (ליסינג), המספקות פתרונות מימון רכש מטוסים לחברות תעופה, הן בין הנהנות העיקריות מהצמיחה המהירה במספר המטוסים והנוסעים בעולם. חברות הליסינג מהוות שחקן מרכזי בענף, עם נתח שוק של כ-45%, והן בעלות פוטנציאל משמעותי לצמיחה עתידית בשוק התעופה. זאת במיוחד בקרב חברות חסך (Low-Cost) חדשות וחברות תעופה קטנות באסיה.

מבין אלו, חברת איירקאפ (AerCap - סימול: AER), הנסחרת לפי שווי שוק של כ-7 מיליארד דולר, היא אחת הבולטות. איירקאפ היא חברת ליסינג הולנדית והשנייה בגודלה בעולם - היא מחזיקה בצי מטוסים של 1,056 מטוסים המתאפיינים בגיל ממוצע צעיר יחסית של 6.3 שנים, ומנהלת תיק נכסים בהיקף של כ-43 מיליארד דולר.

חששות משקיעים מפני האטה גלובלית ושמועות על פשיטות רגל של חברות תעופה הביאו בסוף 2018 לירידה מהירה במחירי האג"ח ולעלייה בתשואות חברות הליסינג. אולם, חששות אלו נרגעו ובחודשים האחרונים חזרו מרווחי הסיכון לרדת לנוכח המשך צמיחה חזקה בתנועת הנוסעים בעולם.

סדרת האג"ח של איירקאפ לטווח של שש שנים, הנושאת קופון 4.45%, נסחרת כיום בתשואה שנתית לפדיון של כ-4.14%, מה שמגלם מרווח סיכון של 177 נ"ב מעל העקום הממשלתי של ארה"ב - תמחור שעדיין משקף דיסקאונט ביחס לשוק. מצב זה מהווה נקודת כניסה אטרקטיבית מבחינת ההשקעה, כאשר הפוטנציאל העסקי עדיין אינו מגולם במלואו בציפיות המשקיעים, ואילו חברות הליסינג נמצאות עדיין מתחת לרדאר ובכך מהווה, להערכתנו, הזדמנות השקעה מעניינת.

תעשיית התיירות נהנית ממספר מגמות חזקות המתרחשות בשנים האחרונות. מגמות אלו כוללות את הצמיחה הגבוהה בתנועת הנוסעים בעולם, שגדלה בעשור האחרון בקצב גבוה יותר משיעור הצמיחה בתוצר העולמי. להערכת איגוד התחבורה האווירית הבינלאומי (IATA), תנועת הנוסעים צפויה לצמוח בכ-6% ב-2019, בעוד בבואינג צופים כי מספר הנוסעים יגדל לכ-17 מיליארד נוסעים ב-2035, מה שמהווה צמיחה שנתית ממוצעת של כ-5% במהלך שני העשורים הבאים.

מגמה נוספת שתומכת בענף היא הצמיחה המואצת של מעמד הביניים במדינות מתפתחות, שמהווה מנוע צמיחה מרכזי לענף התיירות העולמי בכלל ולחברות תעופה בפרט. לפי הערכות, אוכלוסיית מעמד הביניים בעולם תלך ותגדל, ותגיע לכ-4.8 מיליארד בני אדם ב-2035, כמעט כפול מגודלה ב-2015. כתוצאה, בשנים האחרונות מתווספים עשרות מיליוני תיירים חדשים, בעיקר סינים והודים, למצבת הנוסעים מידי שנה. מה שתומך בגידול בהוצאה על צריכה פרטית בעולם וכן בגידול במספר הנוסעים בטיסות.

במקביל, כדי לעמוד בביקושים הגואים של הטיסות יש צורך בבניית מטוסים חדשים, מצב שאמור להביא גם לעלייה בדרישות מימון של חברות תעופה. להערכת בואינג, צי המטוסים הגלובלי יגדל לכ-45,240 מטוסים עד 2035, יותר מפי 1.5 ממספר המטוסים שנמצאו בשירות בשנת 2018. בנוסף, כ-80% מהמטוסים בשירות ב-2018 התאפיינו בגיל ממוצע גבוה יחסית, ועל כן צפויים להתיישן ותחזוקתם אמורה להתייקר, מה שיביא להחלפתם בדגמים חדשים יותר.

בבואינג צופים ביקוש לכ-41,000 מטוסים נוספים עד שנת 2035, עם צרכי מימון בהיקף של לפחות 3 טריליון דולר, כאשר יותר מ-40% מהביקוש יגיע מאזור אסיה-פסיפיק. בסוף 2018, צבר ההזמנות של בואינג ואיירבוס למטוסים הסתכם ב-13,447 מטוסים, קרוב למחצית צי המטוסים הנוכחי, כאשר אזור אסיה-פסיפיק אחראי על הנתח הגדול מסך ההזמנות.

לאור זאת, השקעה באיירקאפ יכולה להציע למשקיעים אלטרנטיבה עדיפה להיחשף למגזר התעופה הצומח ולענף התיירות שהולך וגדל, בייחוד בקרב מדינות אסיה. הפרופיל העסקי של איירקאפ נתמך בצבר הזמנות גדול במיוחד של 363 מטוסים, אשר צפויים להימסר לחברות תעופה בינלאומיות בשנים הקרובות. 95% מהמסירות הצפויות עד 2021 כבר מוחכרות על ידי חברות תעופה בינלאומיות, כאשר משך תקופת חוזה החכירה הממוצע עומד על 7.4 שנים. מודל זה מאפשר לחברה יציבות בהכנסות ונראות גבוהה יותר בתזרים המזומנים עם פוטנציאל לצמיחה בהזמנות בשנים הקרובות.

בנוסף, לאיירקאפ מספר יתרונות תחרותיים מובהקים, כמו עלויות מימון מהנמוכות בענף, וכן יכולת ניהול וביצוע מרשימה כפי שבאה לידי ביטוי בהיסטוריה מרשימה של יצירת רווחים בצורה עקבית. במהלך שלוש השנים האחרונות שמרה החברה על שיעור תשואה על ההון (ROE) גבוה ברמה של כ-12%.

מאז שנת 2014 פעלה גם החברה לשיפור הרכב צי המטוסים שלה תוך מכירת מטוסים ישנים והשקעה בדגמים חדשים, מה שהוביל לגידול בהיקף המסירות ולחיזוק פרופיל הנזילות שלה. נכון לסוף 2018 היו בקופתה של איירקאפ מזומנים ושווי מזומנים בהיקף של כ-1.2 מיליארד דולר, וקו אשראי לא מנוצל בהיקף של 4 מיליארד דולר עד לשנת 2021.

שוק הליסינג כולל כ-160 חברות בעולם, אולם אנו סבורים כי איירקאפ עדיפה על פני חברות מתחרות, שכן איגרות החוב שלה נסחרת בתשואות דומות ואף גבוהות יותר ביחס לאיגרות המקבילות, אך בשל גודלה ומעמדה המוביל בשוק הליסינג העולמי אנו מאמינים כי איירקאפ חשופה פחות לשינויים ולזעזועים חיצוניים. 

הכותבים הם המנכ"ל המשותף בבנק ההשקעות אופנהיימר ישראל ואנליסט החוב בבנק ההשקעות. אין לראות באמור הצעה או ייעוץ לרכישה ו/או מכירה ו/או החזקה של ניירות ערך, והוא אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.