בדומה לבנקים: גם גרעין השליטה בבזק צריך להתפזר

המאבק על השליטה העתידית בבזק בין קרן ההשקעות סרצ'לייט לבין גד זאבי, מצוי בימים אלו בעיצומו וטרם נאמרה בו המילה האחרונה. נושי אינטרנט זהב והחברה הבת שלה, ביקום (השולטת בבזק), נאבקים זה בזה על מקסום התמורה מהרוכשים הפוטנציאליים, במטרה למזער נזקים מקריסת הפירמידה שנבנתה מעל גבה של בזק. להבנתי, האינטרס הציבורי הוא ביטול גרעין השליטה בבזק ופיזור המניות בבורסה במתכונת דומה לפיזור גרעיני השליטה בבנקים.

עם כל הכבוד לסרצ'לייט ולזאבי, לא ברור לי איזה ערך בדיוק הם יכולים לייצר למחזיקי החוב ולבעלי המניות במעלה הפירמידה. שני הגורמים, כל אחד באסטרטגיה הפיננסית אותה אימץ אל מול הנושים, מנסה לרכוש אופציה רב שנתית על התאוששות מניית בזק, אשר תזרים לכיסיו ממון רב, אבל אף אחד מהשניים אינו מחזיק בכיסו אבקת קסמים שתחזיר עטרה ליושנה בקבוצת בזק, ואם יש בנמצא אבקת קסמים כזו היא מצויה באמתחתו של הרגולטור במשרד התקשורת.

בזק היא חברה מקומית, ולפיכך לגוף גלובלי, מנוסה ככל שיהיה בחברות תקשורת הפועלות בסביבה רגולטורית שונה, אין יתרון מובנה ביחס לצוות ניהול מקומי - מקצועי ומוביל המגובה בדירקטוריון אפקטיבי ויועצים מן המעלה הראשונה.

ימי הדיבידנד העליזים בבזק, אשר חלבו את כל רווחיה השנתיים, עברו חלפו מן העולם ולא יחזרו בעתיד הנראה לעין, אם בכלל. היכולת להעביר מהלכי התייעלות אגרסיביים בבזק מוטלת בספק בשל מערכת יחסי העבודה בחברה.

הטריק השחוק של מימוש נכסי נדל"ן ותשתית בבזק, על מנת לייצר רווחי הון ומקורות לדיבידנד, כמעט ומוצה, ולא נדרש בעל שליטה גאון על מנת להציף ערך מרכוש קבוע קיים, ככל שנותרו מקורות ערך חבויים. ההתנהלות מול הרגולטור על מנת להשיג הישגים מהותיים היא המפתח בייצוב המודל העסקי המאותגר של חברות התקשורת המקומיות, ובזק בתוכן.

אישור רגולטורי לביטול ההפרדה המבנית בבזק יהיה בוננזה מהותית ביותר מבחינת ביצועי החברה, אך הישג שכזה, ככל שיתממש, אינו תלוי בבעל שליטה דומיננטי.

קריסת מפעיל סלולרי, או מיזוג שיקטין את התחרות בענף התקשורת, גם הם התפתחויות עתידיות סבירות שיציפו ערך עבור בעלי המניות בבזק, אבל גם בתרחיש שכזה לבעל שליטה בחברה אין שום ערך מוסף, וכל שנדרש ממנו הוא להתאזר בסבלנות ולהישען על חוסנה הפיננסי של בזק ביחס למתחרותיה.

המוסדיים ששולטים אפקטיבית צריכים להסתכל קדימה

המאבק על השליטה בבזק כבר הביא לגניזת הנפקת המניות הענקית עליה המליצה הנהלת החברה. ניתן לחלוק על היקף ההנפקה אליו כיוונה ההנהלה, ואולם תהיה זאת טעות להתעלם מהמלצת הנהלת בזק לחזק את הונה של החברה כדי להבטיח את חוסנה הפיננסי, ולצייד אותה במשאבים הדרושים על מנת לבצע השקעות גדולות, ובראשן התקנת רשת הסיבים האופטיים של החברה. החשש מדילול בעלי המניות במעלה הפירמידה, אשר להם כיסים ריקים, בצוותא עם טעות אופטית ביחס לחוסנה הפיננסי הבלתי מעורער של בזק, הובילו לקבורת חמור של הנפקת המניות האמורה.

מכירת השליטה בבזק מגדילה את הסיכון לנושי בזק - שהם החבורה הגדולה והשקטה של הנושים - לתרחיש של פיזור מניות בזק בקרב הציבור הרחב וחיזוק הדירקטוריון של החברה בדירקטורים עצמאים ומקצועיים. האינטרס של הציבור בישראל היה ונותר תשתיות תקשורת משודרגות, וכלל לא בטוח שבעל שליטה חדש שרכש סוג של אופציה פיננסית על מניית בזק רואה יעד זה בראש סדר העדיפויות שלו.

הציבור, ישירות ובאמצעות הגופים המוסדיים, הוא שמחזיק כיום אפקטיבית בשליטה בבזק. גופי החיסכון ארוך הטווח הם בדיוק הידיים החזקות אשר צריכות להסתכל קדימה ולמצות את הפוטנציאל הכלכלי ארוך הטווח של בזק, ולא להתמקד ברווחי הון צנועים ואופורטוניסטיים של הטווח הקצר, שעשויים לנבוע מהצעות סרצ'לייט וגד זאבי. עלייה של שקל אחד במחיר מניית בזק מ-2.4 שקלים לרמה של 3.4 שקלים (שבה נסחרה בינואר האחרון) תציף שווי של כ- 710 מיליון שקל לביקום, שהשווי הנכסי הנוכחי שלה שלילי ברמה של כ-106 מיליון שקל, וכן תציף שווי של כ-370 מיליון שקל לאם, אינטרנט זהב, אשר לה חוב נטו של 603 מיליון שקל וכן מניות בביקום שכרגע שוויין הכלכלי שלילי.

משחק המספרים הזה ממחיש את הבוננזה עליה נאבקים סרצ'לייט וזאבי, אך הוא ממחיש אף יותר את התמריץ לגופים המוסדיים להמשיך ולהחזיק במניות בזק. 

הכותב הוא האסטרטג הראשי של איילון בית השקעות . כותב המאמר ו/או החברה עשויים להחזיק או לסחור בני"ע המצוינים בכתוב. האמור בכתבה אינו מהווה תחליף לשיווק השקעות ו/או ייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם