בצל החשש מהאטה עולמית: בכירי הבנקאים המרכזיים מתכנסים לדון ב"צעדים חסרי תקדים"

תשומת הלב של השווקים תתמקד בסוף השבוע בעיירה ג'קסון הול, וויומינג. שם, בצל הרי הטטון, יתכנסו קברניטי הפדרל ריזרב יחד עם בנקאים מרכזיים מכל העולם ובכירי המקרו-כלכלנים, לכנס השנתי של הפד, שיימשך שלושה ימים. הכותרת שנבחרה לכנס השנה היא "אתגרים למדיניות המוניטרית", ויש לא מעט כאלה.

בשבועות האחרונים מצטברים עוד ועוד נתונים המעידים על האטה בכלכלה העולמית, ובעתיד הקרוב מסתמנת עוד עליית מדרגה במלחמת הסחר בין ארה"ב לסין, עם סבב חדש של מכסים שייכנסו לתוקף בספטבר. לזה יש להוסיף כמובן את הפגזת הציוצים של נשיא ארה"ב דונלד טראמפ, שתוקף את מדיניות הפדרל ריזרב, ומביע אי אמון אישי בג'רום פאואל, יו"ר הפד, שאותו הוא מינה בעצמו לתפקיד. וכל זה, כשארגז הכלים העומד לרשות הבנקאים המרכזיים ברחבי העולם הולך ומתרוקן: הריביות נמוכות ביותר, ואין הרבה לאן לרדת במקרה של משבר.

פאואל עצמו עתיד לנאום ביום ו' אחר הצהריים (חמש בערב שעון ישראל), בהופעה ראשונה מאז מסיבת העיתונאים המגומגמת למדי, שבה הכריז על הורדת ריבית לפני שלושה שבועות. פאואל יידרש להפגין עצמאות מול טראמפ ודרישותיו לעוד הורדות ריבית, ומנגד לרצות את המשקיעים שמצפים לעוד הורדות ריבית, וכך להימנע מ"טבח בשווקים", כהגדרת אחת הפרשנויות.

אבל מעבר לניהול הציפיות, השאלה המהותית נותרת בעינה: מה עושים? כלומר, מה יכולים הבנקאים המרכזיים לעשות בסביבה של ריבית נמוכה (ולעיתים אפסית), כשההאטה כבר באופק? אילו כלים יש להם מעבר להורדות ריבית, רכישת נכסים בשווקים ("הקלה כמותית"), והבטחה להתמיד במדיניות הזו שנים קדימה?

אחד הרעיונות שכבר הוצגו, וכנראה יידונו גם בכנס, מגיע מכיוון שורת בנקאים מרכזיים לשעבר, שהצטרפו לשורות בלקרוק, ענקית ההשקעות האמריקאית. הרשימה כוללת את נגיד בנק ישראל לשעבר פרופ' סנטלי פישר, שעד לא מכבר היה המשנה ליו"ר הפדרל ריזרב וישתתף בשבוע הבא בוועידת הנגידים של "גלובס". ההאטה העולמית והמדיניות המוניטירית יעמדו במוקד הוועידה שתתקיים ב-1.9 בתל-אביב בהשתתפות: נגיד בנק ישראל אמיר ירון, פישר, קרנית פלוג ויעקב פרנקל. גם ירון, אגב, משתתף בכנס בג'קסון הול, ויישא דברים בפאנל המסכם.

פישר, יחד עם ראשי "מכון ההשקעות של בלקרוק" (שכוללים את נשיא הבנק המרכזי השוויצרי לשעבר ואת המשנה לנגיד הקנדי לשעבר), חתום על מסמך קצר תחת הכותרת: "ממדיניות מונטרית לא קונבציניונלית לתיאום מדיניות חסר תקדים". מאחורי ניסוח זה מסתתרת נכונות להתקרב לטאבו הגדול של הבנקים המרכזיים: מימון הוצאות הממשלה באמצעות הדפסת כספים.

האתגר, כפי שמנסחים אותו פישר ועמיתיו, הוא שמצד אחד אין לבנקאים המרכזיים "מספיק מרחב" כדי להתמודד עם המשבר הבא: הריביות כבר נמוכות, ומתקרבות לגבול התחתון שלהן. ומצד שני, רמות החוב הגבוהות שצברו מדינות רבות יקשו עליהן להגיב באופן אפקטיבי למשבר באמצעות שימוש בגירעון כדי להגדיל את ההוצאה הציבורית. וזאת, למרות שבעולם יש דווקא "טיעון חזק בזכות הוצאה על תשתית, חינוך ואנרגיה מתחדשת". לכל זה הם מוסיפים את הביקורת שהוטחה בבנקים המרכזיים, שהקפיצו את מחירי הנכסים ובכך תרמו לאי-השוויון.

כשזה המצב, כותבים פישר ועמיתיו, נדרשת תגובה "חסרת תקדים" למשבר, באמצעות גישה ישירה.
הכוונה לכך ש"הבנק המרכזי ימצא דרכים להעביר את הכסף שלו ישירות לידי המגזר הציבורי והסקטור הפרטי, שיוציאו אותו". זו "הצעה רדיקלית", כהגדרת "הפייננשל טיימס", ו"חזון נועז", כהגדרת פרשן "בלומברג".

לרעיון הזה יש היסטוריה מכובדת: מילטון פרידמן, הכלכלן זוכה פרס הנובל, דיבר בזמנו על כסף שהבנק המרכזי יכול להמטיר על המשק מהליקופטר. בן ברננקי, לפי שהתמנה ליו"ר הפדרל ריזרב, החייה בתחילת העשור הקודם את הרעיון של "כסף הליקופטר". אבל, אלה נחשבו לרוב תרגילים אינטלקטואלים, שמקומם באקדמיה. כשהצעות כאלה עולות באופן קונקרטי, הן בדרך כלל נדחות על הסף: מימון הוצאות הממשלה באמצעות הדפסת כסף בבנק המרכזי נחשב מתכון לאינפלציה משתוללת.

פישר ועמיתיו מדגישים שהפיתרון שלהם נועד לשמור על עצמאות הבנק המרכזי, בלי לתת צ"ק פתוח לממשלה. ההצעה שלהם היא להכין מראש "אמצעי חירום תקציבי קבוע", למשל חשבון שיעמוד לרשות משרד האוצר, ושהבנק המרכזי יפקיד בו כספים בזמן משבר.

הרעיון הוא שהכספים יוקצבו לפי קריטריונים מוגדרים, בסכום שייקבע לפי שיקול הבנק המרכזי, ובהתאם ליעדי האינפלציה שלו, וככה ימריצו את המשק ויסייעו למנוע דפלציה, בלי לגרום לאינפלציה לצאת משליטה. עם השגת היעדים, אמצעי החירום ייסגר. הם גם מבהירים שהם לא תומכים במימון סדיר של הממשלה באמצעות הדפסת כסף, כמו תומכי ה"תיאוריה המוניטרית המודרנית" (MMT), הצעה שהיא בגדר "מדרון חלקלק" מבחינתם.

פישר ועמיתיו מדגישים גם שאת הכלי שהם מציעים רצוי להכין מראש, עוד לפני שפורץ משבר. מאחר שהתחזיות מדברות על הסתברות למיתון שעלול פרוץ בשנה הבאה, לא ברור אם ההצעה שלהם רלוונטית במישור המיידי.

יש עוד הרבה שאלות פרקטיות פתוחות (למשל, חוק בנק ישראל, למשל, אוסר מפורשות על הבנק המרכזי לתת לממשלה הלוואות "לצורך מימון הוצאותיה"). וכמובן, פישר ועמיתיו הם לא קובעי מדיניות בפועל.

ובכל זאת, העובדה שכלכלן כמו פישר פתוח לרעיון של מימון הוצאות ציבוריות על ידי הבנק המרכזי, אפילו אם באופן מוגבל וממושמע, היא רבת משמעות. אם בזמן המשבר הקודם נהוג היה לומר שצעדי החירום של הבנקאים המרכזיים דוחפים אותם לטריטוריה בלתי נודעת, נראה שהמשבר הבא יוביל אותם, ואת הכלכלה העולמית, עוד כמה צעדים אל תוך הלא נודע.