אג"ח לא צמחוניות: חשיפה לתעשיית העוף האמריקאית

בשנת 1946 פתח לוני "בו" פילגרים יחד עם אחיו הבכור אוברי חנות לממכר מזון לעופות בפיטסבורג, טקסס. החברה נודעה בכך שהיתה מחלקת אפרוח בחינם יחד עם שק המזון. כיום החברה פועלת לכל אורך שרשרת המזון, "מהביצה ועד לצלחת".

לחברת פילגרים פרייד כמה חטיבות הפועלות לכל אורך שרשרת הערך, החל בשלב גידול האפרוחים, עבור בתרנגולות בוגרות וכלה בשחיטה ובשיווק העופות. החברה מוכרת עוף טרי וקפוא והיא בעלת יכולת עיבוד של 36 מיליון עופות (תרנגולות) בשבוע - שווה ערך לכושר ייצור של כ-4.5 מיליארד ק"ג של בשר עוף בשנה. נוסף על שליטה על כל שרשרת הערך, החברה גם מחזיקה חטיבות בתחומים תומכי פעילות, ובהם מזון לתרנגולות, שינוע ומחסנים לוגיסטיים.

מניית פילגרים נסחרת בשער של 30.17 דולר, המשקף לחברה שווי שוק של כ-7.5 מיליארד דולר.

יציאה לדרך חדשה ב-2009

עד ל-2009 פעלה פילגרים באופן רציף עם קשר למשפחת המייסדים. באותה שנה, החברה נכנסה לקשיים פיננסיים ונכנסה להקפאת הליכים. הקפאת ההליכים הגיעה לאחר שנטל החוב על כתפי החברה היה בהיקף שהקשה על שירות החוב, ויחד עם המשבר הפיננסי של 2009, החברה התקשתה למחזר את החוב הפיננסי שלה.

הסיבה העיקרית לגידול המשמעותי בחוב הייתה רכישה ממונפת של חברה מתחרה, שהובילה לכך שהחברה שינתה מיקוד, מצמיחה ויישום תוכניות אסטרטגיות לעיסוק בלתי פוסק בתזרים היומי וביכולת שירות החוב ועמידה ביחסים הפיננסיים של המלווים. מצב זה מייצר שיתוק ניהולי ותפקוד בעייתי לאורך זמן - מצב בעל מאפיינים מעט דומים לחברת טבע הישראלית.

לאחר הגשת הבקשה להגנה מפני נושים לבית המשפט (תהליך הקפאת הליכים במסגרת צ'פטר 11) התחילה התמחרות על החברה, וקבוצת JBS הברזילאית רכשה את פילגרים פרייד ומחזיקה כיום 78.4% ממניותיה. קבוצת JBS נסחרת לפי שווק של כ-20 מיליארד דולר.

בעל הבית החדש (JBS) הקנה לחברת פילגרים פרייד שקט ניהולי וגישה לשווקים הפיננסיים, שאפשרו לחברה להשתקם, לעבור תהליך התייעלות ולחזור למקומה כמובילת שוק. לקוחות החברה הן רשתות קמעונאיות כמו וול מארט וכן רשתות מזון מהיר כמו KFC.

 פילגרים פרייד - 3 גרפים

52 אלף עובדים ברחבי אמריקה

פילגרים פועלת באופן מתמיד להגדלת הכנסותיה, תוך ייעול התפוקה במתקנים ובמפעלים הקיימים של החברה, כך שהעלות השולית של תוספת ההכנסות תעמוד על עלות חומרי הגלם (גידול התרנגולות) תוך קיטון זניח עד אפסי בעלויות של שכר, מטה, הנהלה וצורך ברכישת שטחים נוספים כדי להגדיל את ההכנסות.

הכנסות החברה, נכון ל-12 החודשים שהסתיימו בסוף יוני 2019, הסתכמו ב-11.42 מיליארד דולר, לעומת הכנסות של 6.88 מיליארד דולר בשנת 2010. בזמן שהכנסות החברה גדלו בכ-4.6 מיליארד דולר בין השנים 2010 ל-2019, ההוצאות בגין מכירה, הנהלה וכלליות גדלו ב-130 מיליון דולר בלבד, מרמה של 210 מיליון דולר ב-2010 לרמה של 340 מיליון דולר נכון ל-12 החודשים שהסתיימו בסוף יוני האחרון. 

לחברה חוב ברוטו בהיקף של 2.7 מיליארד דולר, ובקיזוז של 538 מיליון דולר של מזומן ושווה מזומן שברשות החברה, מדובר בחוב נטו בהיקף של כ-2.15 מיליארד דולר, בזמן שהחברה מייצרת EBITDA בהיקף שנתי של כ-375 מיליון דולר, ותזרים המזומנים החופשי נכון ל-12 החודשים שהסתיימו בסוף יוני עמד על כ-194 מיליון דולר. החברה מעסיקה כ-52 אלף עובדים ב-12 מדינות בארה"ב, וכן במקסיקו ובפורטו ריקו.

 נתוני איגרות החוב של פילגרים פרייד

גיוס חוב צפוי בחודשים הקרובים

לחברת פילגרים פרייד הלוואה בנקאית בהיקף של 486 מיליון דולר, עם שעבוד מדרגה ראשונה, הנפדית ביולי 2023. תנאי ההלוואה הם ריבית בשיעור של ליבור+ 1.25%. נוסף על כך, לחברה שתי סדרות אג"ח הנקובות בדולר ארה"ב, ובעלות אפשרות לפדיון מוקדם חמש שנים לפני הפדיון הסופי.

סדרת האג"ח הקצרה נפדית במרץ 2025 ובעלת אפשרות לפדיון מוקדם במרץ 2020. הסדרה נושאת קופון של 5.75%, המחולק פעמיים בשנה, והאיגרת נסחרת בתשואה של 3.85%, המשקפת הערכה גבוהה מאד של הסוחרים לכך שיבוצע פדיון מוקדם במרץ 2020. מדובר בתשואה דולרית של כ-2% בתקופה של חצי שנה. האג"ח הארוכה נפדית בספטמבר 2027, עם אפשרות לפדיון מוקדם בספטמבר 2022. הקופון של האיגרת הוא 5.875%, והתשואה השנתית עומדת על כ-4.4% לפדיון מוקדם בספטמבר 2022.

איגרות החוב של פילגרים מדורגות בדרוג בינלאומי של BB מינוס על ידי S&P, עם אופק דירוג חיובי נכון לאוקטובר 2018. חברת פיץ' מדרגת את אג"ח החברה בדירוג של BB נכון לפברואר 2018, ואילו חברת מודי'ס מדרגת את החברה בדירוג הנמוך ביותר של B1, אבל הדירוג של מודי'ס לא עודכן מאז 2017, ולכן אינו כולל התייחסות לנתונים כספיים מהשנתיים האחרונות.

במהלך החודשים הקרובים החברה תצטרך לבצע גיוס חוב כדי להיערך לפדיון איגרות החוב, שאותן היא מעוניינת לפדות בפדיון מוקדם במרץ 2020. חוב חדש שתגייס החברה, צפוי להיפדות לאחר 2022, גם בהינתן קריאה מוקדמת - ולכן סביר להעריך כי הנפקת חוב של החברה תוביל לירידת התשואות בשתי סדרות האג"ח הקיימות (רווחי הון).

חברת פילגרים פועלת בענף המזון - ענף שנכון להיחשף אליו במסגרת גיוון של תיק השקעות. לאור הנתונים הפיננסיים של החברה, ראוי לשקול גם חשיפה לאיגרות החוב שלה במסגרת גיוון תיק האג"ח. 

הכותב הוא מנכ"ל OXTP INVESTMENTS ומשמש מנהל תחום החוב בחברת Oscar Gruss&Son. הכותב ו/או חברות קשורות עשויים להשקיע בניירות ערך ו/או מכשירים, לרבות אלה שהוזכרו בה. האמור אינו מהווה ייעוץ או שיווק השקעות, המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.