האם השקל הוא המטבע החזק בעולם?

הכלכלן הראשי של חברת מיטב-דש, אלכס זבז'ינסקי, טוען בטור ב"גלובס" שהשקל הוא המטבע החזק בעולם; מוסיף הסברים לחוזק השקל, ומשלב, כמו מומחים משוק ההון ויצואנים רבים, ביקורת על נגיד בנק ישראל, אמיר ירון, שאינו פועל להחלשת השקל.

מה זה מטבע חזק וכיצד מגיעים למסקנה שהשקל חזק מכולם? זה לא לגמרי ברור בטור של זבז'ינסקי. ניתן להתייחס להתחזקות השקל ביחס למטבעות אחרים, כעליית מחיר השקל בדולרים ובאירו. מחיר השקל עולה תקופה ארוכה ביחס למטבעות המרכזיים בעולם, ואולי ביחס לרובם. אבל זו טענה על המגמה לא על הרמה. כלומר, יש הבדל בין מטבע מתחזק לבין מטבע חזק.

יתרה מזו, שער החליפין הנומינלי (מחיר שקל בדולרים) אינו דומה לשער החליפין הריאלי. למעשה, שער החליפין הנומינלי, חסר משמעות כלכלית ללא תיקון לשינויים בכוח הקנייה של השקל מול הדולר (או כל מטבע אחר), תיקון שהוא הבסיס לחישוב שער חליפין ריאלי. תיקון לכוח הקנייה - כלומר חישוב שער חליפין ריאלי - מבוצע על ידי חישוב שער החליפין שהיה מתקיים אם ניתן היה לקנות בישראל בדולר אחד שהומר לשקלים, בדיוק את אותה כמות מוצרים (מתוך סל צריכה מייצג) שניתן לקנות באותו הדולר בארה"ב (או בכל מדינה אחרת לחישוב שער החליפין הריאלי בין ישראל לאותה המדינה). זה הבסיס לחישוב מדד הביג מק של האקונומיסט, שמסתפק במוצר אחד אחיד (פחות או יותר) לצורך חישוב שער חליפין ריאלי בין מדינות.

כלומר, המשמעות של שקל מתחזק במונחים ריאליים היא פשוטה: מחירי המוצרים בישראל בדולרים עולים מהר יותר מהמחירים של אותם מוצרים בארה"ב בדולרים. הטוען שהשקל הוא החזק מכל המטבעות, טוען למעשה שישראל היא המדינה היקרה בעולם (בהשוואת העלות של סל זהה של מוצרים באותו המטבע). אבל טענה זו שגויה - יש מדינות יקרות מישראל.

לצד טענות נכונות של זבז'ינסקי, מאמרו כולל גם הסברים תמוהים להתחזקות השקל. ההסבר המרכזי הוא העודף בחשבון השוטף במאזן התשלומים של ישראל: יותר יצוא מיבוא (כולל העברות חד-צדדיות: מתנות, כולל הסיוע האמריקאי). זה ההסבר המקובל.

היצואנים מוכרים מוצרים במט"ח וקונים שקלים; היבואנים קונים סחורות במט"ח ומוכרים מוצרים בשקלים, ולכן עודף בחשבון השוטף יוצר לחץ בשוק המט"ח - יותר מוכרים מקונים, והתוצאה: התחזקות השקל.

הסבר נוסף בטורו הוא ההשקעות הזרות בישראל. משקיע זר שצריך שקלים, מוכר מט"ח תמורת שקלים. התוצאה היא, שהשקעות זרות יוצרות לחץ להתחזקות השקל, כמו שהיצוא (מעל היבוא) לוחץ להתחזקות השקל. הגיוני, אבל לא מדויק. כמו שאת השפעת היצוא יש לנתח בניכוי היבוא, כך את השפעת ההשקעות הזרות צריך לנתח בניכוי ההשקעות הזרות של ישראלים בחו"ל. הניתוח הוא על סך תנועות ההון (השקעות, הלוואות ושינוי יתרות מט"ח), אבל קיים מיתאם של 100% בין העודף בחשבון השוטף לגירעון בחשבון ההון. כלומר, בגלל עודף היצוא (בנטרול העברות חד-צדדיות) יש לישראל יותר הון (השקעות והלוואות) שזורם החוצה מהון שזורם פנימה. 

בנוסף, הקורלציה בין המשתנים השונים לא מצביעה על הקשר הסיבתי. בקרב הכלכלנים מקובל לחשוב שעודף היצוא גורם לשינוי שער החליפין, אבל השינוי בשער החליפין מקזז במידה רבה את עודף היצוא, וגם מסיט השקעות ישראליות החוצה. כשהשקל מתחזק משתלם יותר לייבא וגם משתלם יותר לרכוש מט"ח להשקעות בחו"ל. עודף היצוא עצמו קשור לביקושים המצרפיים בישראל. השילוב של חיסכון גבוה של המגזר הפרטי (שמנוטרל במידה מסוימת על-ידי הגירעון הציבורי) עם ביקוש נמוך להשקעות בישראל, מסביר את עודף היצוא (מעל היבוא). למרות ההשקעות הזרות שרבים מתגאים בהן, ההון הפיזי לעובד (מכונות, מבנים) בישראל, נמוך יחסית למדינות מפותחות אחרות.

ולבסוף הביקורת על בנק ישראל. השקל חזק, כי הבנק לא קונה מספיק מט"ח או לא נמצא שם להילחם בספקולנטים. זו טענה תמוהה. כשבנק מרכזי מנסה להחזיק מטבע בצורה מלאכותית מתחת או מעל לשער בשוק החופשי, הוא מאפשר לספקולנטים להמר נגדו ולהרוויח. למשל, אם הבנק המרכזי יפעל לפי המלצות המומחים או האינטרסנטים (היצואנים שרוצים שקל חלש) וירכוש דולרים רבים כשהשקל "חזק מידי", אז הספקולנטים (כינוי גנאי למשקיעים לטווח קצר שכנראה "מכשיר" את המלחמה בהם) מאמינים שמעל רמה מסוימת של התחזקות השקל, הבנק יתערב ויחליש אותו. משקיע לטווח קצר שינחש נכון את נקודת ההתערבות, יכול להרוויח על-חשבון הבנק, כלומר על-חשבון הציבור. לכן, דווקא הימנעות בנק ישראל מהתערבות בשוק המט"ח לא מאפשרת לספקולנטים לעשות קופה על-חשבונו. הטענה שבגלל הספקולנטים השקל חזק, חסרת  בסיס סביר . 

הכותב הוא פרופסור לכלכלה בבינתחומי הרצליה ובאוניברסיטת ווריק באנגליה