הנה הפתרונות לבחינת רשות ניירות ערך מקצועית א'

לפני שלושה שבועות התקיימה בחינת רשות ניירות ערך - מקצועית א' המיועדת למבקשים להשיג רישיון כיועצי השקעות. הנה הפתרונות בליווי הסברים ל-15 השאלות הראשונות (מתוך 20).

שאלה 1:

לאחר שדווחו מספר עסקאות נדל"ן בשווי המשקף שיעורי היוון הנמוכים מאלו המשתקפים משווי הנכסים של חברות נדל"ן בורסאיות, מעריכים בשוק ההון שצפוי גל של שיערוכים כלפי מעלה בדוחות הכספיים של החברות.

אם הערכות אלה נכונות, איזו מהטענות הבאות לגבי חברות הנדל"ן היא הנכונה ביותר?

א. מחירי מניות הבנייה למגורים צפויים לעלות באופן משמעותי.

ב. יקטן הביקוש לרכישת מניות נדל"ן.

ג. המינוף הפיננסי של חברות הנדל"ן יעלה.

ד. ההון העצמי של חברות הנדל"ן יעלה.

ה. מחירי המניות של חברות הנדל"ן צפויים לרדת.

התשובה הנכונה היא ד'.

הנושא של שיעורי היוון רלוונטי בעיקר לחברות נדל"ן מניב, אם כי לא רק, וכשמדובר בשיערוך של קרקעות שמיועדות לבנייה למטרות שונות, ועוד יותר בעסקאות של נדל"ן מניב. שיערוך כלפי מעלה שמתבצע בעקבות ירידה בשיעורי ההיוון, מגדיל את ההון העצמי של חברות הנדל"ן.

שאלה 2:

איזו מהטענות הבאות המתייחסות לרווחי ארביטראז' במסחר במניות דואליות, היא הנכונה ביותר?

א. ניתן להשיג רווחי ארביטראז' במסחר במניות דואליות רק על-ידי רכישת המניה בישראל ומכירתה בשוקי חו"ל.

ב. ניתן להשיג רווחי ארביטראז' במסחר במניות דואליות רק על-ידי רכישת המניה בחו"ל ומכירתה בשוק בישראל.

ג. ניתן להשיג רווחי ארביטראז' במסחר במניות דואליות רק בשעות המסחר בישראל.

ד. ניתן להשיג רווחי ארביטראז' במסחר במניות דואליות רק בשעות המסחר בחו"ל.

ה. ניתן להשיג רווחי ארביטראז' במסחר במניות דואליות רק בזמן בו ניתן לסחור בשתי הבורסות במקביל.

התשובה הנכונה היא ה'.

רווחי ארביטראז' אפשר להשיג רק בעת שניתן לסחור בשתי הבורסות במקביל. רכישת מניה בבורסה אחת בשעה שהבורסה השנייה סגורה, ומכירת המניה כאשר הבורסה השנייה נפתחת, היא כמובן אפשרית, אבל היא לא מבטיחה רווח.

שאלה 3:

חברת "אנרגיה אלטרנטיבית" מעוניינת להנפיק חבילת איגרות חוב בתוספת אופציות לאיגרות חוב. כל חבילה תכלול 100 איגרות חוב לפדיון בעוד 4 שנים, הנושאות ריבית המשולמת פעם בשנה בשיעור 3.75%. החבילה מוצעת במחיר קבוע ואחיד של 100 שקל.

בנוסף, יונפקו כחלק מהחבילה 2 כתבי אופציה לאג"ח. כל כתב אופציה יהיה ניתן למימוש בתוך 6 חודשים ל-100 איגרות חוב תמורת תוספת מימוש של 102 שקל.

בנסיבות המתוארות, איזו מהטענות הבאות היא הנכונה ביותר?

א. אם לאחר ההנפקה תיסחר האיגרת במחיר 100 אגורות, אזי נוצר רווח למזמינים בהנפקה.

ב. כל כתבי האופציה יומרו לאג"ח במהלך חייהן.

ג. מיד לאחר ההנפקה תיסחרנה איגרות החוב במחיר הנמוך מ-100 אגורות.

ד. התשואה האפקטיבית השנתית לפדיון בה הונפקו איגרות החוב נמוכה מ-3.75%.

ה. התשואה האפקטיבית השנתית לפדיון בה הונפקו איגרות החוב גבוהה מ-5%.

התשובה הנכונה היא א'.

מאחר שכתבי האופציה הינם סחירים, ניתן יהיה למכור אותם בשווי שגבוה מאפס ביום המסחר הראשון, שווי שישקף את הרווח למשקיע שקנה את החבילה במחיר של 100 אגורות.

תשובה ב' לא נכונה: כתבי האופציה יומרו לאג"ח רק אם מחיר האיגרת יעלה על מחיר המימוש.

תשובה ג' לא נכונה: איגרות חוב יכולות להיסחר גם במחיר גבוה מ-100 אגורות.

תשובה ד' לא נכונה, כי האג"ח מונפק בתשואה של 3.75% ובתוספת ערך מסוים שכתבי האופציה יקבלו בשוק, התשואה הכוללת תהיה גבוהה מ-3.75%.

תשובה ה' לא נכונה: אמנם קשה, בהינתן הנתונים, לתמחר את שווי האופציה, אך מחיר המימוש משקף באופן מקורב את צבירת הריבית של האג"ח ופרק הזמן למימוש הוא קצר, כך ששווי האופציה נמוך מאוד.

שאלה 4:

בהנפקת הזכויות של חברת "כוכב העץ" מומשו 92% מהזכויות למניות.

בנסיבות המתוארות, איזו מהטענות הבאות היא הנכונה ביותר?

א. בעלי השליטה הגדילו את חלקם בחברה.

ב. בעלי מניות המיעוט הגדילו את חלקם בחברה.

ג. התשואות לפדיון של איגרות החוב של החברה עלו.

ד. ההון העצמי של החברה קטן.

ה. דוללה החזקתם של חלק מבעלי המניות בחברה.

התשובה הנכונה היא ה'.

אם רק 92% מהזכויות מומשו/נוצלו, זה אומר שחלק מבעלי המניות לא ניצלו את האפשרות לרכוש מניות ולשמור על חלקם בחברה. אגב, גם תשובה א' היא נכונה - בעלי השליטה הגדילו (ברמת הסתברות גבוהה) את חלקם, אבל אנחנו מחפשים את התשובה הנכונה ביותר.

שאלה 5:

בהנחת LTV (ר"ת של Loan To Value - יחס חוב לנכסים פנויים משיעבוד) קבוע ואחיד, איזה מהבאים מהווה מידרג נכון של ביטחונות עבור בעלי האג"ח. מהביטחון החלש ביותר לחזק ביותר?

א. שיעבוד קבוע על מניות לא סחירות, שיעבוד שלילי על כל נכסי החברה, שיעבוד קבוע על עודפים מפרויקט נדל"ן למגורים.

ב. שיעבוד קבוע על עודפים מפרויקט גז, שיעבוד שלילי על כל נכסי החברה, שיעבוד קבוע על נדל"ן מניב.

ג. שיעבוד קבוע על נכס נדל"ן מניב, שיעבוד קבוע על מניה סחירה, שיעבוד שוטף על כל נכסי החברה.

ד. שיעבוד קבוע על עודפים מפרויקט נדל"ן למגורים, שיעבוד קבוע על מניה סחירה, שיעבוד שוטף על נכסי החברה.

ה. שיעבוד קבוע על מניות לא סחירות, שיעבוד קבוע על מניות סחירות, שיעבוד קבוע על נכס נדל"ן מניב.

התשובה הנכונה היא ה'.

שיעבוד על מניות סחירות עדיף על מניות לא סחירות ביכולת המימוש שלהן. שיעבוד קבוע על נכס הינו החוב הבכיר ללא חוב שקודם לו.

תשובה א' ותשובה ב' לא נכונות, כי שיעבוד שלילי על נכסי החברה חלש משיעבוד קבוע על מניות סחירות או עודפים מפרויקט.

תשובה ג' לא נכונה, כי שיעבוד קבוע על נכס נדל"ן הינו הבכיר ביותר והראשון בסדר הנשייה בעת מימוש הנכס.

תשובה ד' לא נכונה מכיוון ששיעבוד שוטף הינו השיעבוד החלש מבין השלושה ושיעבוד קבוע על עודפים חזק משיעבוד קבוע על מחיר המניה.

שאלה 6:

חברת "אנרגיות חיוביות" הודיעה על רכישת פרויקט גז משמעותי בחו"ל, שיחייב אותה לגייס מימון בהיקפים מאוד גדולים.

בהתחשב באינפורמציה זו בלבד, איזו מהטענות הבאות היא הנכונה ביותר?

א. שערי איגרות החוב ומניות החברה יעלו.

ב. שערי איגרות החוב ומניות החברה יירדו.

ג. שערי מניות החברה יעלו ושערי איגרות החוב יירדו.

ד. שערי איגרות החוב יעלו ושערי המניות יכולים לעלות או לרדת.

ה. שערי איגרות החוב יירדו ושערי המניות יכולים לעלות או לרדת.

התשובה הנכונה היא ה'.

זאת, מכיוון שרכישה משמעותית שמחייבת מימון בהיקפים גדולים מאוד, יכולה להיעשות בעיקר בשתי דרכים:

נטילת הלוואות כמו באמצעות הנפקת אג"ח גדולה שתגדיל את מינוף החברה ותלחץ כלפי מטה את שערי האג"ח הנוכחי, או על-ידי הנפקת מניות שעלולה ללחוץ על מחירי מניותיה.

הדרך שבה תבחר החברה, למשל, הנפקת אג"ח בלבד, תשפיע, כאמור, באופן ברור על האג"ח, אבל המניות עשויות לעלות (וגם לרדת) בהתאם לציפיות של המשקיעים לגבי התשואה הצפויה מן הפרויקט.

שאלה 7:

להלן חמש טענות העוסקות בקרנות נאמנות המתמחות באג"ח חברות בסיכון בינוני וגבוה. איזו מהטענות היא הנכונה ביותר?

א. יצירות ופדיונות תכופים פוגעים בהכרח בתשואה של המשקיע ארוך הטווח בקרן.

ב. כאשר יש פדיונות משמעותיים, מסבסדים תמיד המשקיעים שנותרו בקרן את אלה היוצאים.

ג. אם יש יצירות משמעותיות בקרן, המלוות בעליות שערים ניכרות בניירות ערך שמחזיקה הקרן, מסבסדים המשקיעים הקיימים את החדשים.

ד. בזמן פדיונות משמעותיים, על מנהל הקרן למכור את הניירות הסחירים ביותר כדי לספק נזילות למשקיעים הפודים את הקרן.

ה. ביום מסחר בו מוזרמים יצירות או פדיונות, יכול מנהל הקרן להגדיל או להקטין את הנזילות גם מבלי לבצע פעולות קנייה או מכירה.

התשובה הנכונה היא ה'.

מנהל הקרן לא חייב לרכוש ניירות ערך ביום שבו הקרן נהנית מכניסת כספים (יצירות), והוא גם לא חייב למכור ניירות ערך ביום שהקרן סובלת מיציאת כספים (פדיונות), זאת, בהנחה שיש לו נזילות מספקת בקרן כדי לספק נזילות למשקיעים הפודים את הקרן.

שאלה 8:

ב-15 בנובמבר 2019, לאחר סיום המסחר, התפרסם כי מדד המחירים לצרכן עלה בחודש אוקטובר בשיעור של 0.4%.

בנסיבות המתוארות, איזו מהטענות הבאות היא הנכונה ביותר?

א. שערי אג"ח צמודות מדד יעלו ביום המסחר הבא בשיעור של 0.4% לכל אורך עקום התשואה.

ב. בהנחה שהשוק גילם לפני הפרסום מדד ללא שינוי באוקטובר, תשואות אג"ח צמודות מדד יעלו לפני פתיחת יום המסחר הבא.

ג. בהנחה, שהשוק גילם לפני הפרסום, עלייה של 0.8% במדד, מח"מ אג"ח צמודות מדד יירד לפני פתיחת יום המסחר הבא.

ד. בהנחה, שהשוק גילם לפני פרסום המדד, ירידה של 0.4% במדד, יעלו שערי האג"ח השקלי במהלך יום המסחר הבא.

ה. תשואות האג"ח הצמוד לשנה יעלו ב-0.4% במהלך יום המסחר הבא.

התשובה הנכונה היא ב'.

הדגש בתשובה הוא על המלים "לפני פתיחת יום המסחר". נניח שהמח"מ של איגרות החוב הוא 4 שנים ובמועד הסגירה של המסחר לפני פרסום מדד המחירים, התשואה לפדיון ברוטו של איגרת החוב היא 1% לשנה. הבורסה תעדכן את התשואה לפני פתיחת המסחר ל-1.1% (0.4% עודף לחלק ב-4), כדי לשקף את העלייה בתזרים העתידי שיקבלו המשקיעים.

שאלה 9:

איזה מהתרחישים הבאים הוא הנכון בהתייחס למח"מ של אג"ח?

א. מח"מ אג"ח יורד בכל יום לכל אורך חיי האיגרת עד לפירעון הסופי.

ב. מח"מ יכול להיות גבוה מהזמן לפדיון בשנים.

ג. מח"מ יכול לעלות ביום אקס קרן.

ד. עלייה בבסיס ההצמדה איננה יכולה לשנות מח"מ.

ה. מח"מ אג"ח בודד יכול להיות שלילי.

התשובה הנכונה היא ג'.

תשובה ג' נכונה מכיוון שביום אקס של קרן, המח"מ של איגרת החוב יכול לעלות.

תשובה ב' וה' לא נכונות, כי מח"מ בהגדרה נמוך או שווה לזמן לפדיון, והוא כיחידת זמן, לא יכול להיות שלילי.

תשובה ד' לא נכונה, כי מדד חיובי משפיע לחיוב על התזרים ולכן מקצר את המח"מ.

שאלה 10:

איזו מהטענות הבאות היא הנכונה ביותר בהתייחס ל-ETF ו/או ETN הנסחרים בארה"ב?

א. ETN היא קרן נאמנות פתוחה, בה למשקיע יש בעלות על המניות שבה.

ב. ל-ETF יש תאריך פקיעה.

ג. ה-ETN איננו סחיר בעוד שה-ETF סחיר.

ד. משקיע ב-ETN חשוף לחדלות הפירעון של המנפיק.

ה. ב-ETF יכולים להיות דמי ניהול בעוד שב-ETN המשקיע לא משלם דמי ניהול.

התשובה הנכונה היא ד'.

ETN היא תעודת סל שהיא מכשיר התחייבותי בדומה לאג"ח, ולכן המשקיע חשוף לחדלות הפירעון של המנפיק. זוהי הסיבה המרכזית לרפורמה שעשתה רשות ניירות ערך שהפכה את תעודות הסל (ETN) לקרנות סל (ETF), מתוך חשש לכשל של אי עמידה בהתחייבויות שלפי המשקיעים.

שאלה 11:

הבנק המרכזי באירופה הפסיק את תהליך ההרחבה הכמותית, במסגרתו רכש אג"ח ממשלתיות נקובות אירו בשוק. כתוצאה מכך, מה מהבאים סביר יותר שיקרה?

א. שוקי האג"ח הממשלתיות נקובות אירו צפויים לעלות.

ב. שוקי המניות באירופה צפויים לעלות.

ג. שער האירו צפוי לרדת בהשוואה לשאר המטבעות.

ד. צפויה ירידה בציפיות האינפלציה בגוש האירו.

ה. היצע האשראי בגוש האירו צפוי לגדול.

התשובה הנכונה היא ד'.

המטרה הבסיסית של הרחבה כמותית היא שהגדלת כמות הכסף בשוק תעלה את האינפלציה ואת הציפיות לעלייתה. לכן הפסקת ההרחבה הכמותית תביא לירידה בציפיות. (לא בהכרח באינפלציה בפועל).

שאלה 12:

אג"ח חברות צמודת מדד נסחרת בתאריך 27 לנובמבר 2019 בנתונים הבאים:

מדד בסיס 100.21, מדד ידוע 101.2, קופון 0.65% משולם פעמיים בשנה, תאריך תשלום קרוב 01/04/2020, תאריך פדיון סופי 01/04/2025. כמו כן נתון שהקרן נפדית בשישה תשלומים שווים, החל מחלוקת הריבית הקרובה. נתון כי שער האג"ח הוא 103.41.

בנסיבות המתוארות, איזו מהטענות הבאות היא הנכונה ביותר?

א. תשואת האג"ח ברוטו שלילית.

ב. מח"מ האג"ח גבוה מ-3.

ג. האג"ח נסחרת מתחת לערכה המתואם.

ד. תשואת האג"ח נטו חיובית.

ה. האג"ח נסחרת בערכה המתואם.

התשובה הנכונה היא א'.

איגרת החוב נסחרת כ-2.3% מעל הפארי (103.41 מול 101.09) במח"מ של כ-3 שנים, כלומר, הפסד של כ-0.7% לשנה. הפארי משקף תשואה של 0.65%, ולכן מחיר האיגרת משקף תשואה שלילית.

תשובה ב' לא נכונה: מח"מ איגרת ל-6 שנים שמשלמת 6 תשלומי קרן שווים, הינו 3 שנים או פחות. האיגרת הינה ל-5.5 שנים, ולכן המח"מ, בכל מקרה, קטן מ-3 שנים.

תשובה ד' לא נכונה, כי אם התשואה ברוטו הינה שלילית, אז בוודאי שגם התשואה נטו הינה שלילית.

תשובות ג' וה' לא נכונות: ערך ההתחייבות של האיגרת הינו 101.09. צבירת הריבית ממועד תשלום האחרון בתוספת הקרן, צמודה למדד. איגרת החוב נסחרת מעל ערכה המתואם בעוצמה כזו שהפסד ההון הגלום בה שוחק את התשואה שנובעת מהקופון, והופך את התשואה הכוללת של איגרת החוב לשלילית.

שאלה 13:

איזו מהטענות הבאות היא הנכונה ביותר בהתייחס למדד התל-בונד גלובל?

א. החברות שבמדד הן חברות ישראליות שסך הכנסותיהן הוא מנדל"ן בחו"ל.

ב. אג"ח החברות שבמדד כולן צמודות לדולר.

ג. הדירוג המינימלי של אג"ח שבמדד הוא BBB.

ד. מועד עדכון המדד הוא 4 פעמים בשנה.

ה. כל איגרות החוב שבמדד הונפקו על-ידי חברות זרות.

התשובה הנכונה היא ה'.

מדד תל בונד גלובל, כשמו כן הוא, הוא מורכב אך ורק מאיגרות חוב שהונפקו על-ידי חברות זרות, רובן המכריע, חברות נדל"ן אמריקאיות.

שאלה 14:

איזה מההיגדים הבאים הוא הנכון ביותר בהתייחס לרשימת ניירות ערך דלי סחירות שבבורסה בת"א?

א. המסחר בניירות ערך הנכללים ברשימה הוא רציף לאורך כל היום.

ב. לרשימה לא ייכנסו ניירות עם עשיית שוק.

ג. כתבי אופציה לא נכללים ברשימה.

ד. נייר ערך ייכנס לרשימה בשני תנאים מצטברים: ממוצע המחזור בו בחצי השנה האחרונה נמוך מ-10,000 שקלים והוא לא היה בהשהיית מסחר רצופה במשך שנה. 

ה. עדכון הרשימה מתבצע על-ידי הבורסה מידי חודש.

התשובה הנכונה היא ב'.

שאלה 15:

נתון שבמהלך התקופה 1 בינואר 2019 עד 31 באוקטובר 2019 עלה מדד הדאו ג'ונס בשיעור של 16%.

בנסיבות המתוארות, איזו מהטענות הבאות היא הנכונה ביותר?

א. משקיע שהשקיע בתעודת סל עוקבת מדד, הניב תשואה שקלית של 16%.

ב. תשואת המדד כוללת חלוקת דיבידנדים נטו.

ג. התשואה היא לאחר מס של 20% הנהוג בארה"ב.

ד. מניות המדד עלו בממוצע פשוט של 16%.

ה. משקיע שהשקיע ישירות במניות המדד לפי משקלן היחסי, יכול היה להניב תשואה גבוהה יותר מ-16%.

התשובה הנכונה היא ה'.

מדד הדאו ג'ונס הוא מדד מוזר, פרי מסורת שקבעה שמשקל כל מניה במדד ייקבע לפי מחירה. כך למשל, מניית בואינג שמחירה כ-330 דולר, משקלה במדד עומד על מעט יותר מכפול ממשקלה של חברת מיקרוסופט שמחיר מניותיה עומד על כ-160 דולר.

רוב המדדים כיום בעולם, כולל אלה של הבורסה בתל אביב, הם מדדים משוקללים שמשקללים, לא את מחיר המניה, אלא את שווי השוק של מניות החברה (שזה כמובן הרבה יותר הגיוני), כפוף למגבלות מסוימות שכל בורסה קובעת.

לכן, משקיע שהשקיע ישירות במניות המדד לפי משקלן היחסי במונחי שווי שוק, יכול היה להשיג תשואה גבוהה יותר (וגם נמוכה יותר).

תשובה א' איננה נכונה משום שמדובר בה בתשואה שקלית (ולא דולרית). 

הכותבים הם בעלי מיטב דש ומנהל צוות אג"ח ישראל בבית ההשקעות. אין לראות באמור המלצה או תחליף לשיקול-דעתו העצמאי של הקורא, או הזמנה לבצע רכישה או השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויי שוק