ככה עושים רוטציה: "לתזמן" את השווקים ולנטרל את הגורם האנושי

אחת הדרכים המרכזיות להשיג תשואה גבוהה בהשקעות, היא לדעת מתי להיכנס ולצאת מהשוק. הבעיה שבמבחן המציאות, זה לא באמת אפשרי. מעבר לצורך בהבנה עמוקה של השווקים על מנת ל"תזמן" אותם כהלכה, שזאת כשלעצמה משימה קשה מאוד, המרכיב ההתנהגותי שלנו כבני אדם הוא החסם העיקרי לכך.

שהרי, כאשר השווקים עולים, אנחנו נוטים לצבור ביטחון ורוצים "לעלות על הגל" (ביחד עם כולם). לעומת זאת, כשהשווקים רועדים, רובנו נתקפים פחד ומבקשים להתרחק מהאש.

העניין הוא שהתנהגות מסוג זה היא מתכון בטוח להשגת תשואת חסר. אמנם המדדים ה"מעניינים" להשקעה, אותם אוסף של מדדי מניות שמוזכרים לעתים תכופות במדיה הכלכלית, יראו תשואות מכובדות לאורך זמן, אבל השאלה החשובה יותר מה עשו המשקיעים בפועל עם כספם.

 מרווחי אשראי בדירוגי A לאורך השנים

מעבר אוטומטי בין אפיקי השקעה

לצורך זה, הושקו בשנים האחרונות בעולם מדדים שמנסים לתת מענה למשקיעים שמעוניינים ל"תזמן" את השווקים, אבל במקביל, מאפשרים לוותר על המרכיב האנושי באתגר זה.

לרוב, מדדים אלו מכונים מדדי "רוטציה" או מדדי מנגנון השקעה. למשל, מדד S&P 500 Growth Value Rotator שם לעצמו למטרה להתמקד בשוק המניות בארה"ב באופן שבו בתקופות מסוימות המדד יתבסס על מניות של חברות צמיחה ובתקופות אחרות על מניות של חברות ערך.

איך עובד המנגנון מאחורי הרוטציה בסוגי המניות השונים? פשוט מאוד, המדד מבוסס על מודל אוטומטי (כלומר, ללא מרכיב אנושי בתהליך), שבוחן אחת לתקופה (חודש במקרה של המדד הנ"ל) את התמחור היחסי של המניות ברכיבים השונים ו"ממליץ" על חלוקת המשקל בין מניות הצמיחה לבין מניות הערך. מטרת המודל היא לנצל הזדמנויות בשוק על פי סוגי המניות השונות.

מדד אחר שמבוסס על מנגנון רוטציה בין אפיקים, הוא S&P 500 High Momentum Value Sector Rotation. מדובר במדד שמגדיל ומקטין משקל באופן אוטומטי למניות הנכללות בסקטורים המרכזיים בארה"ב על פי פרמטרים של תמחור יחסי ומומנטום חיובי (ביצועים עודפים ביחס לשוק).

למעשה, האסטרטגיות הרווחות במדדים מסוג זה הן מעבר בין אפיקים דומים יחסית (מניות או איגרות חוב בשוק מסוים), אבל עם הבדלים ברמת הסיכון ביניהם.

יתרון מרכזי במדדי מנגנון השקעה הוא היכולת "לזוז" מאפיק השקעה אחד למשנהו מבלי ליצור אירועי מס למשקיע. הרי במצב שבו אנחנו מממשים את האסטרטגיות הנ"ל באמצעים "רגילים", קרי, קרנות סל מתמחות באפיק מסוים, נידרש למכור קרן מסוימת ולשלם בגינה מס על מנת לרכוש את הקרן החדשה שמעניינת אותנו.

יתרון נוסף שנגזר מכך הוא חיסכון בעלויות השקעה, אותן עמלות שהמשקיע נדרש לשלם במידה ובחר ליישם בעצמו מדיניות השקעות אקטיבית. לעומת זאת, במדד שמבוסס על מנגנון השקעה אוטומטי, המעברים נעשים באופן אוטומטי באותו מכשיר השקעה.

מה אתם הייתם עושים?

החלטנו לייבא לארץ את הרעיון של מדדי רוטציה וליצור מדד השקעה שיתבסס על מנגנון מובנה ואוטומטי, שבמסגרתו משקולות ניירות הערך במדד יקבעו על פי תנאי השוק המשתנים.

הרעיון מאחורי המנגנון שיצרנו הוא רוטציה מסדרות אג"ח בדירוגים גבוהים (קבוצת AA בארץ) לסדרות אג"ח בדירוגים בינוניים (קבוצת A בארץ) וזאת על פי פרמטר אחד פשוט - מרווח האשראי הנוכחי אל מול ההיסטורי.

לצורך ההמחשה, נניח שאנחנו נמצאים בחזרה בדצמבר 2018 ומרווח האשראי של סדרות אג"ח בדירוגי A בישראל עומד על 4.73% (זה באמת שיעור המרווח ב-24 בדצמבר 2018). מנגד, המרווח ההיסטורי של קבוצה זו עמד בזמנו על מחצית משיעור זה - 2.3%. מה ההחלטה הנכונה של משקיע סביר בנקודת הזמן הזאת?

בדיעבד התשובה פשוטה - להגדיל מיידית חשיפה לסדרות בדירוגי A על חשבון השקעות סולידיות - אג"ח ממשלתיות ואג"ח בדירוגים גבוהים יותר. אבל, כמה משקיעים באמת יישמו בזמן אמת מדיניות השקעה מתבקשת זו?

אפשר גם ללכת לנקודת זמן אחרת באותה שנה - ינואר 2018. הפיצוי הניתן בסדרות אג"ח בדירוגי A בישראל עומד על 1.6% בלבד לשנה אל מול מרווח היסטורי (3 שנים) של 2.4% באותו נקודת זמן.

מה אתם הייתם עושים במצב הזה? מן הסתם, היה מקום להפחית סיכון בתיק ולאמץ גישה שמרנית במצב הזה. אבל כאמור, במציאות זה הרבה יותר מורכב.

לכן, הפתרון הרלוונטי הוא מנגנון השקעה שמנטרל "רגשות" ופועל לפי היגיון כלכלי סדור - הגדלת חשיפה לנכסי סיכון בעת פתיחת מרווחי אשראי בשוק הקונצרני ומנגד, הפחתת סיכונים בזמן של הקטנת הפיצוי למשקיעים.

איפה צריך "לשבת" היום?

המדד מעלה כמה תובנות מעניינות וחשובות ליתרון של מנגנון השקעה המיושם על בסיס אוטומטי על פני החלטה סובייקטיבית של אדם כלשהו.

ראשית, ברוב המוחלט של הזמן, ההשקעה מבוססת על התמקדות בקבוצת הדירוג הגבוהה יותר, קרי אג"ח AA. ואילו, רק בעשירית מהזמן (11%, ליתר דיוק), מנגנון המרווח נטה לטובת סדרות בדירוגי A. למעשה, זאת אסטרטגיה מהסוג שמכונה בעולם הכדורגל "בונקר, עם יציאה להתקפות מתפרצות".

ההיגיון מאחורי האסטרטגיה הנ"ל ברור - ברוב המוחלט של הזמן התמחור בשווקים רציונלי ו"אין ארוחות חינם". אולם, בחלונות זמן מסוימים נוצרות בשוק הזדמנויות לטווח קצר. ניצול ההזדמנויות הללו הוא בדיוק הדרך לייצר תשואה עודפת על פני ההשקעה ה"סטנדרטית" שבחרנו.

במקרה של מנגנון מרווח AA-A, אפשר לראות שהמדד מניב ביצועים עדיפים על השקעה בדירוגי AA בלבד, וזאת למרות שהסיכון הגלום בשתי החלופות דומה.

ואיפה אנחנו עומדים כיום? אם לשפוט לפי חלוקת המשקל הנוכחית בין אג"ח AA לבין אג"ח A במדד, 80% ממשקלו מורכב היום מסדרות בדירוגים גבוהים. המשמעות היא שהמשקיעים צריכים לגלות זהירות רבה יותר בתקופה הנוכחית ולחכות לחלון ההזדמנויות הבא כדי לצאת להתקפה מתפרצת. 

הכותב הוא מייסד ומנכ"ל אינדקס מחקר ופיתוח מדדים בע"מ, המתמחה במחקר ופיתוח, חישוב ועריכת מדדי ניירות ערך למגוון צרכי השקעה. לכותב יש אינטרס אישי באמור לעיל וכן, יובהר כי חלק מהמדדים המצוינים לעיל מוצעים כמוצר השקעה על ידי לקוחות החברה. אין באמור ייעוץ/שיווק השקעות ו/או ייעוץ מס המתחשב בנתונים ובצרכים האישיים של כל אדם ו/או תחליף לשיקול דעתו של הקורא ואין באמור משום עצה ו/או המלצה לרכישה או למכירת ני"ע או מוצר פיננסי כלשהו