השווקים נסגרו בפני רוב החברות - האם גל ענק של הסדרי חוב בדרך?

במקביל לירידות החדות שנרשמו בימים ובשבועות האחרונים בשוק המניות, התרחשות לא פחות דרמטית חלה בשוק איגרות החוב, הממשלתיות והקונצרניות. האג"ח הממשלתיות השקליות לטווחים ארוכים צנחו ב-15%-12% בשבועיים, ומדדי התל-בונד המובילים נפלו ב-12%-10% (כולל ירידות של עד 3% היום). 

עשרות סדרות אג"ח של חברות בבורסת תל אביב, ובהן לא מעט חברות שנחשבות למובילות, נסחרות כיום בתשואות של 15% ויותר. ביניהן אפשר לציין את אג"ח קבוצת דלק, פתאל החזקות ופתאל אירופה, חג'ג', בוני תיכון, אלבר, אלדן, אביב בנייה, נורסטאר, בראק אן.וי, בזן, הכשרת היישוב, הלמן אלדובי, סטרווד ווסט, חנן מור וחברות נוספות.

חברות אלה ועוד רבות אחרות, שהתשואה על סדרות האג"ח שלהן קפצה לרמה דו-ספרתית (מעל 10%) באחרונה, לא יוכלו להגיע לשוק הנפקות האג"ח הקונצרניות בתקופה הקרובה - מה שמעלה אצל רבים בשוק ההון את השאלה האם אנו צפויים שוב לגל של הסדרי חוב גדולים, כעשור לאחר שמשבר פיננסי עולמי קודם מחק מיליארדי שקלים רבים מכספי החוסכים לפנסיה בשוק ההון המקומי.

 סדרות אגח בולטות בתשואת זבל

"מרווחי הסיכון זינקו משמעותית"

"בינואר-פברואר היינו מאוד-מאוד אופטימיים. אבל כעת, כשמרווחי הסיכון זינקו בצורה מאוד משמעותית, האווירה השתנתה לגמרי", אומרת רונית הראל בן זאב, מנכ"לית S&P מעלות. "ברור שאין כמעט חברות ששוקלות כיום להנפיק חוב. הפדיונות הגדולים בקרנות הנאמנות מעצימים את המגמה, וכשמסתכלים על השווקים בעולם המגמות דומות - ירידה דרסטית בפעילות. בארץ, בניגוד לעולם, הסדרות קטנות יותר - וזה מעצים את התנודתיות". 

"מתחילת מרץ מרווחי הסיכון זינקו משמעותית בכל רמות הדירוג. רמת מרווחי הסיכון של הסדרות בדירוג BBB עומדות סביב 14% בהשוואה לכ-3% בתחילת השנה. בקבוצת ה-A אנו רואים קפיצה דרמטית לרמה של כ-8% בהשוואה לכ-1.8%, וגם בקבוצת ה-AA המרווח גבוה מאוד וממשיך לעלות.

"ראוי לציין כי בישראל מדובר בפרק זמן קצר יחסית מבחינת התפרצות הנגיף, ומוקדם עדיין להשוות את מרווחי הסיכון לתקופות משבר קודמות".

לדברי הראל בן זאב, "אחד הסיכונים בשוק הישראלי הוא נושא הריכוזיות הגבוהה: כ-60% מהאג"ח הקונצרניות מוחזקות על ידי קרנות נאמנות והציבור, שהם משקיעים לטווח קצר, כך שבעתות של פדיונות בהיקפים עצומים, כמו שראינו בשבועות האחרונים, יש לכך השפעה קיצונית על המרווחים והעוצמה של המגמות".

לאור הירידות החדות באג"ח הקונצרניות, אתם עובדים על בחינה מחודשת של הדירוגים?

"מה שהכי חשוב לנו זה עניין הנזילות - הגמישות הפיננסית של החברות והיכולת שלהן לעמוד בפירעון האשראי בטווח הקצר", אומרת הראל בן זאב. "אז אנחנו מתמקדים בזה כעת, כי קשה לדעת כמה זמן המשבר הזה יימשך. אנחנו עומדים בקשר יומיומי כמעט עם כל החברות שהן לקוחות שלנו, בודקים אותן באופן רציף ומנסים לראות את היכולת שלהן לעמוד בהתחייבויות בטווח הקצר. כמובן שיש מגזרים יותר פגיעים למצב, כמו תיירות, תעופה או חלק מענפי הקמעונאות".

לדבריה, "חשוב לזכור שאנחנו נכנסים לתקופה הזאת, כשחלק גדול מהחברות שאנחנו מדרגים הן בעלות יכולת גבוהה יותר לעמוד בהתחייבויות לעומת המשבר של 2008. עברנו כמה שנים טובות, שנות גאות, כך שהחברות ניצלו את זה ושיפרו את הפרופיל הפיננסי שלהן.

"כיום השווקים, למעשה, נסגרו בפני רוב החברות, אז אלה שצריכות למחזר חוב בטווח הקצר - נכנסו לבעיה. הבנקים, למשל, נכנסו למשבר הזה במצב טוב, וגם לרוב חברות הנדל"ן המניב לא צריכה להיות בעיה, כי הן הגיעו למשבר הזה מוכנות עם יתרות נזילות מספיקות לכמה שנים".

"יכול להיות שאנחנו רק בתחילת המשבר"

לפני פרוץ המשבר, בסיכום החודשיים הראשונים של 2020, נרשמו בשוק הקונצרני גיוסים בהיקף של כ-11.8 מיליארד שקל - עלייה של 24% לעומת התקופה המקבילה ב-2019. זאת, לאחר ששנת 2019 הסתיימה עם גיוסים של כ-72 מיליארד שקל - שיא של עשור, ועלייה של 11% ביחס לגיוסים בהיקף של כ-65 מיליארד שקל שבוצעו ב-2018.

בדומה למשברים קודמים, שבהם מכרו קרנות הנאמנות "סחורה" מכל הבא ליד עקב גלי פדיונות אדירים, גם במשבר הזה נרשמו ירידות חדות מאוד בשערי האג"ח של חברות קטנות וחלשות באופן יחסי, אבל גם במחירים של חברות חזקות.

התגובה בשוק מוגזמת?

הראל בן זאב: "זה סוג של משבר שקשה מאוד להעריך את העוצמה שלו וכמה זמן הוא יימשך. ראינו משהו דומה גם ב-2008, אז היו עליות מאוד-מאוד קיצוניות במרווחים, ולאחר זמן מה המרווחים חזרו לרדת והשוק חזר לפעילות. מי שניצל את הירידות וקנה אז - הרוויח בגדול.

"יכול להיות שאנחנו רק בתחילת המשבר, וזה גם משבר שונה מהמשברים האחרים, כי זה עניין בריאותי - וירוס חמקמק כזה, שגם הקהילה הרפואית לא מכירה - אז ממש בלתי אפשרי לדעת לאן זה יתפתח". 

על שאלה בנוגע לגל חדש של הסדרי חוב במשק בעתיד הקרוב, השיבה הראל בן זאב: "ניתן להעריך כי יהיו יותר מקרים של חדלות פירעון במשק כתוצאה מהמשבר הפוקד את השווקים, בהשוואה לנתונים בתקופה רגילה. התייחסנו כמה פעמים לחשיבות הנזילות כאמצעי לבחינת יכולת החברות להתמודדות עם לחצי התקופה בטווח הקצר. כפי שראינו גם בצעדים של הממשלה, נראה כי יש הסכמה כללית במערכת המוניטרית והפיסקלית לאפשר את מימון הגישור לחודשים הקרובים, על מנת למנוע תרחיש של פשיטות רגל רבות כתוצאה ממצב שניתן להגדיר אותו ככוח עליון".

עו"ד מיקי ברנע, שותף מנהל במשרד עורכי הדין ברנע, ג'פה, לנדה ושות', אמר היום ל"גלובס", כי "הימשכותו ועוצמתו של המשבר הנוכחי עוד לא ידועות לגמרי, כך שמידת ההשפעה של האירועים האחרונים היא הרחבה ביותר שניתן להעלות על הדעת. יכולה להיות פה פגיעה רחבה מאוד בחברות, ולא רק בחברות שהיו תלויות על בלימה".

לדברי ברנע, "לפני שנגיע לעסוק בפועל בהסדרי חוב בחברות, בשלב ראשון נצטרך לפנות את הראש של כולם מהאג'נדות הבריאותיות. קבועי הזמן של הגדרת חדלות פירעון הם ארוכים יחסית - זה לא עניין של ימים ושעות. בשלב הנוכחי עוד מוקדם מדי להתחיל במגעים, למעט כמה חברות שכבר נמצאות בכותרות. קצב השתנות הדברים מורכב כעת, וצריך גם להביא בחשבון שיש בעיות לוגיסטיות בניהול תהליכים של הסדרי חוב במצב של בידוד שבו אנחנו נמצאים כעת".