השוק הקונצרני התייבש; "לחברות בעלות איכות אשראי גבוהה יש נגישות לשוק"

מגפת הקורונה טלטלה את שוקי ההון בעולם בשבועות האחרונים בפתאומיות, במהירות ובעוצמה רבה. ביחד עם הנפילות במדדי המניות צנחו גם מדדי התל בונד השונים והשוק הראשוני של הנפקות האג"ח התייבש כמעט לגמרי. ההשלכות הכלכליות והמימוניות של התפרצות הנגיף צפויות ככל הנראה להשפיע על הפעילות העסקית של החברות ועל הפעילות בשוק אגרות החוב הקונצרני כפונקציה של אורך ועומק המשבר.

בסקירה לסיכום חודש מרץ מציינים בחברת הדירוג S&P מעלות כי "קיימת אי ודאות רבה לגבי קצב התפרצות נגיף והמועד שבו תתחיל לדעוך. חלק מהרשויות הממשלתיות מעריכות, כי ההתפרצות תגיע לשיאה בערך באמצע השנה, ואנו פועלים על פי הנחה זו כאשר אנו מעריכים את השלכותיה הכלכליות ואת השפעתה הצפויה. לאחר תקופה של פעילות ערה בשוק ההנפקות שנמשכה עד סוף פברואר, שוק הנפקות החוב המקומי הגיב בקיפאון של מספר שבועות, במקביל לעלייה חדה במרווחי הסיכון, ורק בשבוע האחרון נראו ניצנים ראשונים של הנפקות אג"ח והתאקלמות לפעילות בעידן של התמודדות עם נגיף הקורונה. רמת התנודתיות החריפה בשוק, הנגזרת מההתפתחויות ומנקיטת צעדי התמיכה הכלכליים על ידי הממשלה, ככל הנראה, תמשיך ללוות אותנו בשבועות הקרובים".

לדברי רונית הראל בן זאב, מנכ"לית S&P מעלות, "במבט צופה פני עתיד, משך הזמן של התמודדות עם נגיף הקורונה וצעדי ההכלה הננקטים הם בין הגורמים העיקריים שישפיעו על הפעילות העסקית וכתוצאה מכך גם על הפעילות המימונית". 

כאמור, הפעילות בשוק החוב בחודש שעבר הייתה דלילה ביותר על רקע רמת אי ודאות הגבוהה, קפיצה בתשואות של האג"ח הממשלתיות והקונצרניות ועלייה חדה במרווחים מול האג"ח הממשלתיות. למעשה, מציינים במעלות, גם ההנפקות המועטות שבוצעו בשוק המקומי רוכזו כולן רק בימים האחרונים של החודש, למעט ההנפקה של מליסרון שבוצע בתחילת החודש, לפני התעצמות המשבר.

חמש חברות בלבד הנפיקו במהלך חודש מרץ בהיקף כולל של כמיליארד שקל, ירידה חדה של 84% לעומת גיוסים בהיקף של כ-6.3 מיליארד שקל במרץ אשתקד. כל המגייסות היו חברות הפועלות בתחום הנדל"ן וכולן בדירוגים גבוהים יחסית. ארבע חברות הן בקבוצת ה-AA (מליסרון, גזית גלוב, וילאר ואמות) וחמישית (הכשרת היישוב) בדירוג A שהנפיקה בלווית בטוחות. החל מהמחצית השנייה של מרץ, מציינים במעלות, ניכר תיקון מסויים ברמת מרווחי הסיכון, תיקון שעודד מספר קטן של מנפיקים בעלי רמת אשראי גבוהה להצטייד במזומנים לטובת מחזורי חוב עתידיים, ניצול הזדמנויות עתידיות ומימון הפעילות השוטפת.

"הריביות בהן נסגרו המכרזים הן אכן גבוהות יותר מהריביות שראינו בתקופה שקדמה למשבר, אך עדיין סבירות בהשוואה לריביות בשוק בשנים קודמות, כאשר יש לציין כי הריביות שראינו בתקופה האחרונה היו נמוכות מאוד גם בהשוואה גלובלית ולא שיקפו בהכרח את הסיכון. תוצאות ההנפקות שבוצעו בימים האחרונים עשויות לשקף כי שוק ההון פתוח בפני חברות עם דירוגים גבוהים והנפקות נוספות מתוכננות בימים הקרובים".

לגבי מרווחי הסיכון מציינים כלכלני S&P מעלות כי במהלך המחצית הראשונה של מרץ מרווחי הסיכון זינקו באופן משמעותי בכל רמות הדירוג, כך שמרווח הסיכון בישראל בקבוצות ה-BBB וה- A הישראלי, קפץ אף יותר מפי 4.5 לעומת תחילת השנה. לאחר מכן, במחצית השנייה של החודש, היינו עדים לתיקון מסוים וירידה במרווחי הסיכון בכל רמות הדירוג, ככל הנראה בעקבות הכרזת בנק ישראל על צעדי רכישת אג"ח ממשלתי וצעדי הרחבה כמותית שננקטו על ידי בנקים מרכזיים בעולם שהשפיעו על השווקים. רמת מרווחי הסיכון של קבוצת ה-BBB המקומי בסוף מרץ עמדה על כ-10% לעומת כ-3.4% בתחילת השנה. רמת מרווחי הסיכון בקבוצת ה-A וה-AA עלתה לכ-3.4% ו-1.7%, בהתאמה בהשוואה לרמה של 1.7% ו-0.9% בתחילת השנה.

עוד מציינים בחברת הדירוג כי שוקי האג"ח הקונצרני ברמה הגלובלית ובארה"ב בפרט עוברים טלטלה דומה לשוק המקומי. בארה"ב מתבצעות אמנם הנפקות, אך חלה ירידה משמעותית בהיקף הפעילות. פתיחת המרווחים בשוק האמריקאי, משפיעה על פעילות ההנפקות, במיוחד על חברות בדירוג ספקולטיבי ולמעשה מ-21 בפברואר בוצעה הנפקה אחת בלבד של חברה בדירוג ספקולטיבי.

"העלייה במרווחי הסיכון בחו"ל ברמת דרוגי B ו-BB משמעותית וחדה, אך פחותה ו"שטוחה" בהשוואה לעליית מרווחי הסיכון בשוק המקומי. יתכן והדבר נובע מכך שחלק משמעותי מהאג"ח בארץ מוחזק בידי קרנות נאמנות וציבור והפאניקה בציבור, שגרמה למכירות מאסיביות ופדיונות בקרנות הנאמנות, שבעקבותיהן המרווחים נפתחו באופן חד מאוד, בעוד שבחו"ל ההחזקה באג"ח קונצרני היא יותר בידי מוסדיים ומשקיעים לטווח ארוך. כמו כן העובדה שהסדרות בארץ קטנות יחסית גורמת אף היא לתנודות חריפות במחיר ולזינוק במרווחי הסיכון". 

ההערכות מדברות על מכירות אג"ח קונצרני בהיקף של 17-18 מיליארד שקל מתחיל מרץ, כתוצאה מהפדיונות בקרנות הנאמנות. 

במבט קדימה מעריכים במעלות כי צפויה "עלייה בעלות החוב של החברות כתוצאה מפתיחת מרווחי המימון בכל רמות הדירוג. להערכתנו, למרות רמת אי הוודאות, לחברות בעלות איכות אשראי גבוהה נגישות לשוק החוב וההנפקות, ברמות ריבית גבוהות יותר מאלה שראינו בשנים האחרונות, אך עדיין סבירות. כמו כן, הביקוש מצד המשקיעים לבטחונות משמעותיים בהנפקות, עשוי להתחזק עם העלייה במרווחי הסיכון וברמת אי הוודאות וזאת למרות שרמת הריבית במשק נותרה עדיין נמוכה".