גואטה בביקורת על תוכנית ברקת לסיוע לאג"ח הקונצרניות: "לקדם מתווה שלם והוליסטי חלף מתווים נפרדים וחלקיים"

רשות ניירות ערך, בראשות היו"רית ענת גואטה, יוצאת נגד התוכנית של רשות שוק ההון, שבראשות הממונה משה ברקת, להחלפה ודחייה זמנית של לוחות סילוקין של אג"ח קונצרניות. במכתב פומבי וחריף מפרסמת גואטה את התייחסותה לתוכנית של ברקת ביחס להתנהלות של הגופים המוסדיים המנהלים את החיסכון לטווח ארוך של הציבור בישראל בשוק האג"ח הקונצרניות הסחירות, בעקבות משבר הקורונה והקשיים שהשית על חברות לוות רבות, שהמודל העסקי שלהן נפגע מיידית ומהותית. המכתב החריף והביקורתי הינו חלק מיחסים מתוחים ועכורים בין שני הרגולטורים מזה זמן, שאינם רואים עין בעין בשורת נושאים.

לפני כשבועיים פרסמה רשות שוק ההון "נייר התייעצות בדבר 'מתווה דגל' - אספקת נזילות לחברות סולבנטיות עקב השלכות מגפת הקורונה", שבו קבעה "עקרונות מנחים למתווה החלפה ודחייה זמנית של לוחות סילוקין של הלוואות ואג"ח שהועמדו על ידי גופים מוסדיים, בנסיבות הללו". במסגרת נייר התייעצות זה, שפורסם ללא הסכמות עם רשות ניירות ערך ושלא תאם את המלצותיה בנושאים אלה, ציין ברקת כי "כי כדי לשמור על טובת העמיתים עשוי להידרש דיאלוג אקטיבי בין הגופים המוסדיים לבין אותם לווים סולבנטיים, שנקלעו למשבר נזילות זמני באופיו, לשם ביצוע התאמות לחוב". זאת תוך שמירה על מספר עקרונות ובהם אי ביצוע תספורת לחוסכים לצד מנגנון פיצוי בריבית על דחיית התשלום, שהחברות הלוות יהיו חזקות דיין לולא הקורונה ולאחריה ועם דירוג מקבוצת ה-A טרום המשבר עם תשואה לפדיון לא גבוהה, ושבעל השליטה באותו תאגיד שמבקש דחייה באג"ח לא היה מעורב בהסדר חוב במשך 20 שנה.

עתה יוצאת רשות ניירות בביקורת חריפה על התוכנית תוך שרשות ניירות ערך גורסת כי לתפיסתה ההתנהלות של ברקת אינה המיטבית ביותר וכי במקום תוכנית נפרדת לרשות שוק ההון דווקא "יש לקיים התייעצות רחבה ולקדם הצהרה משותפת של הרגולטורים הפיננסיים (רשות שוק ההון, בנק ישראל והפיקוח על הבנקים ורשות ניירות ערך) במסגרתה יוצג מתווה שלם והוליסטי שיתייחס לסוגיית דחיית הפירעונות במקרים המתאימים, חלף קידום מתווים נפרדים וחלקיים".

לתפיסתה של גואטה משבר הקורונה טרף את הקלפים להרבה מאוד חברות ועסקים במשק, כאשר תחום האשראי העסקי בכללותו נחלק בין שלושת הרגולטורים, החל מהאשראי בבנקים שתחת הפיקוח על הבנקים, השוק המוסדי לטווח ארוך שתחת האחריות של רשות שוק ההון, ושוק החיסכון לטווח קצר (בעיקר קרנות הנאמנות) והשוק האג"ח הקונצרניות הסחירות שתחת אחריות רשות ניירות ערך.

לגבי התחום האחרון, של החברות הציבוריות, נציין כי מהערותיה לתוכנית של ברקת, שבעברו היה ראש מחלקת תאגידים ברשות ניירות ערך, עולה כי גואטה עצמה דואגת לכך שחלקים נרחבים ככל האפשר מתוכו יזכו לסיוע והקלה דרך המוסדיים שמנהלים את החיסכון של הציבור לפנסיה, כשהיא גם רוצה שהחברות שהיא אחראית על פיקוחן לא יפצו את החוסכים לפנסיה על הדחייה רק דרך העלאת הריבית. ברשות ניירות ערך מסתכלים בהקשר זה גם על הבנקים ששם, למשל, ניתן גרייס שווה לכל הלקוחות שיבקשו כן בהחזרי המשכנתאות.

לדעתה של גואטה התוכנית של ברקת נותנת פתרון למעט מאוד חברות מדווחות שנמצאות במצוקה ואינו רחב מספיק לתפיסת רשות ניירות ערך, שרוצה להרחיב את היריעה, "כל עוד מדובר בחברות סולבנטיות שנקלעו למשבר נזילות תזרימי בעל אופי זמני, בשל השפעות משבר הקורונה בלבד", נכתב במסמך של רשות ניירות ערך ובהמשך לעיקרון של רשות שוק ההון ביחס לתוכנית זו.

ככל הידוע לתפיסת רשות ניירות ערך, מתוך כ-250 חברות בעלות חוב קונצרני, כמחצית מהחברות אינן בבעיה בחוב בימים אלה וגם ללא התוכנית "והן בכל זאת ייהנו מהמתווה של ברקת", כדברי גורם שמעורה בעמדת הרשות. ואולם, ברשות ניירות ערך חוששים כי כשני שלישים מהחברות הנותרות, שלתפיסת רשות ניירות ערך כן צריכות עזרה, לא יקבלו מענה בתוכנית של ברקת. מה גם שלתפיסת רשות ניירות ערך המתווה של ברקת לא מטפל טוב דיו בניגודי העניינים בין הנוסטרו לבין כספי העמיתים.

נציין כי ברשות שוק ההון מציינים כי הם "דואגים לפנסיות של הציבור" ושיש להם גיבוי מקצועי מהשוק ושהם אינם רואים מקום להרחיב את התוכנית משום שלתפיסתם הקלת התנאים להרחבת רשימת החברות הלוות שיוכלו לקבל דחייה והקלות בחוב מהמוסדיים יובילו לצירופם של גופים שיש חשש לגביהם "ואז זה יפגע בחוסכים".

כאמור, ברשות ניירות ערך חושבים שיש להרחיב את סוגי החברות שיוכלו להיעזר בתוכנית של ברקת. "לעמדתנו חלף תנאי הסף המוגדרים במסגרת הדוגמה ליישום הכלולה במתווה המוצע, נכון יותר היה להציע קווים מנחים לגופים המוסדיים אשר בסוף היום האחריות לניהול החוב מוטלת על כתפיהם, והם יוכלו לשקול אותם בבואם לדון בבקשת דחיית פירעון על ידי חברה. תנאי הסף המוגדרים במתווה שפורסם מייצרים תוצאה לפיה הרוב המכריע של התאגידים המדווחים אשר עשויים להזדקק למתווה לא ייכללו במסגרתו, אף שחלקם סולבנטיים ובצוק העתים זקוקים לפתרון תזרימי".

בהקשר זה מפרטת גואטה כי לתפיסתה "אין הצדקה להגביל את הגדרת 'תאגיד מזכה', כפי שהוגדרה בדוגמא, רק לאיגרות חוב המדורגות בדירוג A ומעלה. תנאי זה יפחית באופן ניכר את מספר החברות שייכנסו תחת המתווה, בפרט נוכח קיומן של סדרות רבות שאינן מדורגות כלל או כאלה שהן בדרגת השקעה לפי הדירוג המקומי אבל מתחת לדירוג A.

"בנוסף, המתווה מבקש לקבוע כי יש לבחון את דירוג ההשקעה של החברה למועד הצעת הדחייה, תוך הבאה בחשבון של שיקולי הורדת הדירוג החל מהמועד הקובע. בהקשר זה, רצוי לשקול להותיר את הבחינה ל'מועד הקובע' כברירת המחדל, תוך הבאה בחשבון של שיקולי שינויי דירוג לאחר המועד הקובע".

עוד אומרת גואטה, כי הדרישה של ברקת לרף תשואה לפדיון שנתית ממוצעת של עד 10% למועד הצעת הדחייה בתשלומים "עלולה להוציא מתחולת המתווה חברות רבות שהן סולבנטיות, כאשר התשואות בשוק בימים אלה גבוהות לרוב נוכח המשבר". לכן מציעה גואטה, כי "רצוי לקבוע את המבחן לפי תשואה ממוצעת ב-30 ימי המסחר שקדמו למועד הקובע". עוד מציעה גואטה להרחיב את התנאי לגבי אי הכללת "הערת עסק חי" בדוחות החברות הלוות שמבקשות דחייה כך שיותר למוסדיים לדחות את לוח הסילוקין גם של חברות שדוחותיהן לשנת 2019 כללו לראשונה הערה שכזו "שמקורה מכשל תזרימי ארעי בלבד כתוצאה ממשבר הקורונה".

גואטה גם לא שבעת רצון מהרצון של ברקת לקבוע שחברה שעשתה הסדר חוב ב-20 השנים האחרונות או שבכל השליטה בה עשה לציבור הסדר חוב ב-20 השנים האחרונות לא תיכלל בתוכנית ההקלה, כשהיא רוצה להוציא מההחרגה את ההתייחסות לבעלי שליטה וגם את כל החברות שעשו הסדר חוב במשבר הכלכלי הגדול הקודם - כך שחברות שעשו הסדרי חוב בגל ההסדרים הגדול יקבלו חנינה ביחס לתוכנית של ברקת. כך עולה מאמירתה לפיה "מוצע לצמצם מבחן זה רק ביחס לחברה עצמה, וכן להגבילו לתקופה של שנים בודדות חלף תקופה ארוכה של 20 שנים".

לצד כל אלה קוראת גואטה לשלב את הנאמנים באג"ח בתהליכים אלה, כשהיא גם לא מרוצה מכך שמנגנון הפיצוי בתוכנית של ברקת הינו רק דרך העלאת הריבית, כשהיא רוצה להקל על החברות שתחת פיקוחה באופן כזה שהפיצוי האפשרי לא יוגבל רק לתחום של הוספת ריבית, "אלא לאפשר מתן פיצוי גם בדרכים נוספות כדוגמת חיזוק בטוחות". בהקשר זה גואטה מפרטת כי "יש ליישם את המודל של תוספת ריבית במתווה של דחיית פירעונות לתקופה קצובה (להבדיל ממודל של החלפה) על התשלום הנדחה בלבד (שגובהו יקבע בין הצדדים לעסקה) ולא על תשלומים שמועד פירעונם נותר בעינו".

ולסיום, גואטה חוששת מכך שהתוכנית של ברקת אינה נותנת מענה לניגוד העניינים בין פעילות ניהול הנוסטרו של הגופים המוסדיים, כשבהקשר זה היא מכוונת בעיקר לחברות הביטוח, לבין פעילות ניהול כספי החוסכים שלהם. על כן היא מציעה לברקת "להוסיף דרישה כי החברה תפעל ותעשה ככל שביכולתה להשגת הסכמות מקבילות גם מול נושים פיננסיים אחרים, כדוגמת בנקים וגופים מוסדיים, שהלוו לחברה כספים כחוב פרטי. דרישה זו תמנע חשש שהדחיה על ידי מחזיקי האג"ח תוביל לשיפור במעמדם של הנושים הפיננסיים האחרים אל מול החברות, וכן הפחתת החשש לניגודי עניינים אפשריים בין חוב פרטי לחוב הציבורי שניתן לחברה על ידי אותו גוף מוסדי".