פרשנות - המחלוקת שמפלגת את ההון סיכון: האם צריך לסייע להייטק או שהשוק החופשי יעשה את שלו?

בשבועות (ובחודשים) האחרונים נוצרו בתעשיית ההון סיכון הישראלית שני זרמים - אלו שמאמינים שהמדינה לא צריכה להתערב בתעשיית ההייטק כלל ואלו שחושבים שהמדינה דווקא כן צריכה להתערב, וחלקם עוד יותר מכך - סבורים כי אנשי ההייטק צריכים להפוך להיות קבוצת לחץ (זאת המשמעות של אלו ששואלים למה יש משרד חקלאות ולא משרד הייטק - אבל על זה, אם וכאשר ימנו את יזהר שי לשר הייטק). שתי העמדות הללו באות לידי ביטוי בדיון ציבורי ער על תוכנית הסיוע להייטק. דיון אשר מוצג כפינג-פונג של דעות ממספר דמויות בכירות בהון סיכון.

נקודת הפתיחה של חילופי הדעות הנוכחיים החלה ביוזמה של אריק קליינשטיין מקרן גלילות וטל ברנוח מקרן דיסרפטיב לשלוח מכתב לגופים הרלוונטים במדינה, שבו הם קוראים להגדיל את הסיוע להייטק. בתגובה החליטו ארבעה משקיעים נוספים - אדם פישר מקרן בסמר, מייקל אייזנברג מ-Aleph, רונה שגב-גל מ-TLV Partners וארנון די נור מ-83 North - לפרסם מאמר דעה ב"כלכליסט" שכותרתו "ההייטק הישראלי לא צריך שיצילו אותו". רועי סער מקרן מנגרוב פירסם מאמר תגובה לארבעת המשקיעים שכותרתו: "ההייטק הישראלי לא צריך שיצילו אותו - אבל הוא בהחלט צריך דחיפה קלה".

מאמר הדעה של ארבעת המשקיעים היה חריף בביקורתו נגד התערבות הממשל, ועל כן בחרתי להתמקד בו. במשך השבוע האחרון השקעתי הרבה זמן ומחשבה בטענות שהוצגו בו, וכן ערכתי מספר שיחות בנושא עם גורמים בתעשייה, שחלקם תומך בגישה שהוצגה במאמר.

שוק חופשי ויעיל - האמנם?

במאמר הדעה של ארבעת המשקיעים הם כתבו: "אם ישראל היא מדינה קפיטליסטית, תנו לחברות הסטארט-אפ ולמשקיעים שלהן להתמודד עם המשבר המאקרו-כלכלי כפי שעשינו בעבר, ללא כל התערבות ממשלתית".

הארבעה מציגים פה גישה קפיטליסטית טהורה שבה אין צורך במעורבות ממשלתית מכיוון שהשוק מסדר את עצמו, אבל חייבים לשאול: האם השוק סידר את עצמו כשאותם סטארט-אפים שצריכים להיסגר כי הם לא מספיק טובים (זאת הרי גישת הארבעה) קיבלו בשנתיים-שלוש האחרונות כסף ממשקיעי הון סיכון? האם זה הגיוני שענקיות הטכנולוגיה מסוגלות לבלום תחרות בגלל הכוח הרב שהן צברו והאופן שבו בנויות הפלטפורמות שלהן? האם אנחנו צריכים גם לקבל את זה שרוב העובדים והיזמים בתעשיית ההייטק הם גברים ממרכז הארץ כי זה מה שהשוק החופשי קבע?

ואם כבר אנחנו מתעסקים במעורבות ממשלתית: היא לא זאת שהצמיחה פה את תעשיית ההון סיכון באמצעות תוכנית יוזמה? או שאולי המעורבות הממשלתית פגעה בתעשיית ההייטק כשהיא סיננה והכשירה להם יזמים ועובדים מוכשרים ב-8200 ויחידות טכנולוגיות נוספות - וצמצמה את הסיכון בהשקעות ההון סיכון?

אני לא בהכרח חושב שישראל צריכה להיות קפיטליסטית, בטח לא קפיטליזם טהור, אבל כרגע ננהל את הדיון בתוך השיח הקפיטליסטי - כל כשלי השוק שהצגתי מוכיחים כי השוק לא תמיד מסדר את עצמו ביעילות. גם אלו שתומכים בקפיטליזם סבורים כי הממשלה צריכה להתערב במקרים מסוימים, שבהם יש כשלי שוק (על כך בסעיף הבא). כך או כך, היאחזות בקפיטליזם היא לא טיעון מנצח בדיון הזה.

כשל שוק או שוק משוכלל?

מאחורי הדיון הספציפי הזה עומדת לדעתי השאלה האם יש פה כשל שוק או שאנחנו בשוק משוכלל? למשל, יש שמאמינים כי קיים כשל שוק מימוני - שאמנם יש הון רב בתעשייה, אבל חלקו לא יגיע לסטארט-אפים, למשל מכיוון שמשקיעים זרים סובלים מ- Home Bias ועלולים לצמצם השקעות בישראל (כך סבורים אלו שתומכים במתן סיוע, והם מתבססים על נתונים ממשברים קודמים). יש שסבורים גם כי קיים כשל שוק בתחום החוב, ולכן ארגז הכלים של יזמים ישראלים מוגבל. מנגד, המתנגדים לסיוע סבורים כי אין כשל שוק מימוני כלל, לא בהון ולא בחוב. לפחות בשלב הנוכחי.

אחד הטיעונים של ארבעת המשקיעים שמתנגדים לסיוע הוא נגד תמרוץ מוסדיים להשקיע בסטארט-אפים (ולא בקרנות הון סיכון, כפי שהם כתבו - אבל על זה בהמשך). גם אם אין כשל שוק מימוני בתעשיית ההייטק, בעובדה כי המוסדיים הישראליים לא משקיעים בתעשיית ההייטק יש בהחלט כשל שוק. אפשר להגיד - הם לא יודעים להשקיע בתעשיית ההייטק (ציבוריות, פרטיות או קרנות), ולכן ישיגו תשואה גבוהה יותר בהשקעות בתחומים אחרים. אולם זאת אינה אמירה סבירה. בצורה כזאת או אחרת, צריך לעודד את המוסדיים להשקיע בהייטק בצורה זהירה אך רחבה.

מלבד ההנחה שזה ישפר את התשואות שלהם, או לכל הפחות יאפשר להם לגוון את ההשקעות ולמצוא הזדמנויות השקעה חדשות, אני סבור כי הבנה של תעשיית ההייטק והפיתוחים החדשניים בה, תסייע להם גם בהשקעות בחברות המסורתיות שלהם (אם אתה מכיר את הפיתוחים החדשניים בריטייל טק, אתה יכול להעריך טוב יותר גם את מצבה העסקי של שופרסל). אני מודה שאני לא מבין איך נוצר פה כשל שוק, ולמה המוסדיים לא משקיעים יותר בהייטק מבלי שמעודדים אותם לעשות זאת (חלקם כן משקיעים יותר בשנים האחרונות), אבל המצב הנתון הוא שהם לא עושים זאת.

ואם יש כשל שוק, צריך להתערב?

ארבעת המשקיעים שמתנגדים לתוכנית סיוע כתבו במאמר הדעה: "החברות שיסגרו את דלתותיהן, לא יהיו כנראה החברות המבטיחות ביותר, אלא דווקא החברות הפחות מבטיחות". אין ספק שיש היגיון בטיעון הזה. חברת Airbnb הצליחה לגייס כמה מיליארדי דולרים, חלקם בהון וחלקם בחוב, למרות שתחום הפעילות שלה נפגע אנושות. הגיוס אמנם בוצע לפי שווי נמוך משמעותית מזה שגייסה בעבר, אבל זאת לא השאלה, אלא עצם היכולת שלה לגייס כסף ולהמשיך לפעול.

המשקיע רועי סער כתב במאמר התגובה שלו כי "במשבר 2008 לא היינו רחוקים מלאבד את Wix , ואם כך, אז כנראה שגם מאנדיי (שיצאה מ-Wix) לא הייתה קיימת וכמוה סטארט-אפים רבים שהוקמו על ידי בוגרי Wix, והאם תעשיית השירותים הענפה במתחם נמל תל אביב הייתה קמה?". אני לא מכיר את הסיפור של Wix, אך על כך יש דווקא שאמרו הפוך - העובדה ש-Wix שרדה היא דווקא הוכחה לכך שחברות טובות שורדות. אני לא בטוח שזאת המסקנה הנכונה.

את החברות שהיו יכולות לצמוח להיות Wix ולא צמחו אנחנו לא מכירים (זאת שאלה שצריכה להישאל על ידי אלו שתומכים בסיוע ואלו שמתנגדים לו). השאלה צריכה להיות אחרת - האם משקיעי ההון סיכון נמנעים מהשקעות מסוימות לא מכיוון שחברה מסוימת לא מספיק טובה, אלא כי הם מנסים לצמצם סיכונים (נגיד על ידי הימנעות מהשקעה בתחומי פעילות מסוימים). בשגרה זה קורה, ויכול מאוד להיות שבתקופת משבר התופעה מתרחבת.

אלו חילוקי דעות לגיטימיים, אך אי אפשר להתעלם מהחשיבות של תעשיית ההייטק לכלכלה הישראלית. אולי הצלה של סטארט-אפים שהיו צריכים להיסגר תפגע ביעילות בתעשיית ההייטק, אך לא בטוח שצריך לקחת סיכון. קיים גם חשש כי יהיו פחות ופחות השקעות בסטארט-אפים בשלבים מוקדמים (השקעות Seed), דבר שישפיע על עתיד התעשייה בטווח הארוך.

אני בהחלט מקבל ומעריך את הטענה כי תעשיית ההייטק ממומנת היטב ועדיף להקצות את הכסף לאנשים ועסקים שצריכים אותו יותר. עם זאת, אפשר להתייחס כאן לדבריו של פרופ' יוג'ין קנדל, שעומד בראש עמותת סטארט-אפ ניישן סנטרל (SNC). קנדל אמר באחרונה כי מניעת פיטורי עובדים משתלמת מבחינה כלכלית מכיוון שעובד שמפוטר יוצר על המדינה עול כלכלי - גם צריך לשלם לו דמי אבטלה גבוהים וגם נגרעים מתקבולי המדינה תשלומי המיסים של אותו עובד. על כך אמר לי אחד המשקיעים כי העובדים האלו ימצאו עבודה במהרה, ומשקיע אחר הזכיר את דוח רשות החדשנות ו-SNC לפיו חסרים בישראל 18 אלף עובדים.

המשקיעים משני הצדדים הם בעלי אינטרס?

במהלך השיחות שערכתי בימים האחרונים ניסיתי להבין עד כמה משקיעי הון סיכון הם בעלי אינטרס. כמובן שמשקיעים של חברות שמקבלות סיוע הם בעלי אינטרס (עדיף להם שהחברות יקבלו סיוע מאשר שיהיו בסכנת סגירה), אולם מה עם אלו שמתנגדים לתוכנית הסיוע? אני אדגיש - אני לא חושב שהמאמר נכתב באופן מובהק מתוך אינטרס, אבל הם עשויים במצבים מסוימים ליהנות מכך. אם למשל יירדו רמות השווי של סטארט-אפים אחרים, עשויות להיווצר להם הזדמנויות השקעה אטרקטיביות, או אם סטארט-אפים שבהם הם מושקעים ייאלצו לגייס הון (כי לא יקבלו הלוואה בערבות מדינה) אז הם יוכלו להגדיל את החזקותיהם בחברות אטרקטיביות.

דיברתי על כך עם משקיע נוסף שמתנגד לתוכנית הסיוע והוא אמר לי: "מה פתאום, הם דירקטורים בחברה ויש להם חובה משפטית לדאוג לאינטרסים שלה לפני האינטרסים שלהם כבעלי מניות. זה גם ייטיב עם ההשקעה שלהם". נשמע הגיוני. אבל אז נזכרתי במשהו שמשקיע אחר אמר לי באחרונה: "קרנות ההון סיכון יכניסו את המוסדיים להשקעות הפחות טובות שלהם, אלו שהם רוצים לשמור אבל מעדיפים לא להשקיע בהן הרבה כסף". המשקיע הראשון הסכים כי זאת אפשרות סבירה. שאלתי אותו: "רגע, אתה אומר לי שהם לא ידפקו את החברה שבה הם מושקעים, אבל לפגוע בחסכונות של הציבור הישראלי כולו אין להם בעיה?". "שאלה טובה", הוא ענה.

הערה אחרונה על מאמר הארבעה

אני מעריך את ההשתתפות בדיון ציבורי והרצון לשמור על קופת המדינה, ובהחלט חושב שראוי וכדאי שאנשים מתוך התעשייה יתרמו מהידע שלהם ומניסיונם. דווקא בגלל זה אני חושב שהמאמר היה מאכזב. תוכנית הסיוע של המדינה מורכבת משלושה חלקים (מענקים מהירים לחברות קטנות, עידוד מוסדיים להשקיע בחברות בינוניות וערבות מדינה להלוואות לחברות הגדולות).

המאמר היה מבולגן וקשה מאוד להבין ממנו על איזה חלקים של התוכנית קיימת הביקורת. בנוסף, היו בו אי דיוקים (למשל, אין בתוכנית סעיף שמעודד מוסדיים להשקיע בקרנות הון סיכון - זה נולד מפייק ניוז שפורסם על ידי פרשן בעיתון אחר). מי שרוצה לקחת חלק בדיון הציבורי, צריך לקחת אחריות ולעשות זאת מתוך ידע והבנה של הנושא הנידון. וזה כולל לא רק הבנה של התחום, שבוודאי יש לארבעת הכותבים אלא גם של פרטי תוכנית הסיוע אותה הם מבקרים. אחרת זה רק פוגע בדיון ויכול להשפיע על המדיניות מנימוקים לא נכונים (האמירה הזאת נכונה גם לגבי עיתונאים).