שוק המימון החוץ-בנקאי חטף מכה קשה: האם הוא יתאושש?

ענף המימון החוץ-בנקאי היה בשנתיים האחרונות, קודם משבר הקורונה, אחד הענפים  האטרקטיביים בשוק ההון בישראל ורבים צפו לו עתיד ורוד. החברות בו הצליחו, בין היתר, לגייס חוב בתשואות נמוכות (שלא פעם הרימו גבה) ואף נהנו מאמון מצד המשקיעים, אם בתמחור נדיב מאוד (שבא לידי כך במכפיל רווח דו-ספרתיים המגלמים צמיחה חזויה מצד המשקיעים) ואם בהיענות מצד המשקיעים בגיוסי הון נוספים.

על רקע הגאות שקדמה למשבר, הצפי היה כי עתידיות היו להצטרף לבורסה עוד מספר חברות חשבות מהענף.

יניב אבדי, שותף-מייסד בחברת בטא פייננס, מציין, בניתוח שהכין על הענף ביחד עם האנליסט תומר ששון, כי הסיבה העיקרית לפריחה עד לפני מספר חודשים נעוצה בשילוב של הרגולציה הכבדה על המערכת הבנקאית שדחפה לצמצום אשראיים, צמיחה של המשק וצורך במקורות מימון נוספים (שלא פעם נדחה על-ידי המערכת הבנקאית) וכן מזמינות המקורות בשוק ההון.

"משבר הקורונה יכול היה להוות הזדמנות ממשית לחברות בענף ל"עלות אותן כיתה" ולהגביר באופן ניכר את התחרות הכה חיונית מול המערכת הבנקאית- בין היתר לאור צמצום האשראי של המערכת הבנקאית בעיקר בשל רגולציה מחמירה (הלימות ההון) והן מהחשש המובנה של הבנקים (שהוכח) על הצורך ברישום הפרשות בגין סיכוני האשראי שהתגברו כתוצאה מהמשבר", הם כותבים. 

במילים אחרות, "כתוצאה מהרגולציה המכבידה שחלה על המערכת הבנקאית, אשר הביאה ועתידה אף להגביר את בעיית הנזילות בשוק וזמינות האשראי לעסקים ולפרטיים מהמערכת הבנקאית, יכלו החברות החוץ-בנקאיות להגדיל את מתן האשראי כחלופה למערכת הבנקאית ובכך לחזק את הקשרים עם לקוחות (שכה זקוקים למימון ולחמצן תזרימי), שהיו עד כה "נעולים" במערכת הבנקאית".

אולם, מציינים אבדי וששון, נראה שהזדמנות זו לא רק שלא מומשה על-ידי הענף והממשלה, אלא אף הביאה להקטנת התחרות , ולהתכווצות הענף באופן ניכר.

4 סיבות מרכזיות להתכווצות הענף

יש לדעתם מספר סיבות לתופעה: הראשונה, כתוצאה מכללי הרגולציה החלים על החברות בענף (בעיקר כתוצאה מיישום תקן חשבונאי חדש), אלו נדרשות לבצע הפרשה עודפת מעבר לחובות הפגומים הממשיים ואף להפריש בגין הפסדי אשראי פוטנציאליים. שיעור הפרשה זו, נקבע, בין היתר מהיסטוריה הפגימה של החובות אך גם משיקולים מאקרו כלכליים, כך למשל ככל ויש הרעה בפעילות הכלכלית החזויה (צפי לעלייה בשיעורי האבטלה, האטה כלכלית וכו') אומדן ההפרשה עשוי לגדול ואיתו העלייה ברישום הפסדים והקטנת העודפים וההון העצמי- המהווים את כרית ההון למתן הלוואות נוספות.

הסיבה השנייה, החשש ממיתון כבד הביא חלק מהחברות לפרוע הלוואות קצרות מועד (ני"ע מסחריים לא סחירים - כמו במקרה של קבוצת נאוי) דבר שהקטין את מקורות האשראי של החברות.

סיבה שלישית: הצורך בשמירת נזילות (כתוצאה פירעון אג"ח חזוי של החברות) וכתוצאה ממצב השוק ותשואות האג"ח שהמירו בקרב החברות שמקשות על החברות למחזר אג"ח וכתוצאה מכך - נאלצות גם פה להפחית אשראיים ו/או לפנות למקורות מימון חלופיים פרטיים יקרים יותר (וכתוצאה מכך לבחון מחדש את כדאיות מתן הלוואות חדשות כתוצאה מפגיעה במרווח המימוני שלהן).

סיבה נוספת היא ירידה בשווי השוק של החברות בענף, שלא מאפשר לחברות לבצע הנפקות הון נוספות (מחשש של דילול בעלי המניות והמתמנה למצב טוב יותר בשוק).

את הענף מובילות בבורסה 3 חברות מרכזיות - אס.אר. אקורד של עדי צים, נאוי של האחים דורי ושאול נאוי, ופנינסולה הנמצאת בשליטת בית ההשקעות מיטב דש. חברות נוספות המשויכות לסקטור הן אופל בלאנס, שוהם ביזנס, גיבוי אחזקות, יונט קרדיט, ערך פיננסים, פי.אל.טי פייננס, אורשי ומלרן. 

מניות הסקטור צנחו בעשרות אחוזים, ביחד עם כל השוק, מאמצע פברואר השנה ועד ל-22-23 במרץ ומאז רשמו רובן התאוששות מרשימה. אס.אר אקורד, למשל, קפצה מאז ב-86% ופנינסולה  ב-96%. שתיהן פרסמו בשבוע שעבר דוחות טובים, יחסית למצב, לרבעון הראשון של השנה. 

פיתרון משני כיוונים

לפני משבר הקורונה, חברות אלה נסחרו ברמת מכפילים נדיבה מאוד, בין היתר לאור ההנחה ששוק האשראי החוץ-בנקאי ילך ויתרחב, הן כתוצאה מהרצון של המערכת הבנקאית להקטין את האשראי בסקטורים אליהם פונה הענף המימון חוץ-בנקאי (בגלל מגבלות הלימות הון ודרישות ריתוק הון נוסף), והן בגלל הצמיחה העסקית בישראל והצורך במימון לפיתוח עסקים. כמו כן, הצפי היה שחברות נוספות הפועלות בענף יצטרפו לחגיגת הביקושים של משקיעים אשר יבקשו להיחשף לענף זה.

נראה, כותבים אבדי וששון, "שפיתרון למצב זה וניצול הגברת התחרות יכול להגיע משני כיוונים ביחד ולחוד - אחד מהממשלה (משרד האוצר), אם תאפשר לחברות בענף מעין גיבוי על הלוואות חדשות שיינתנו בתקופת המשבר והשתתפות בכשלים של לקוחות חדשים או הלוואות חדשות "מעבר לשיעור הפרשות הנורמטיביות / היסטוריות" בענף. מצד שני - הקלות רגולטוריות מצד הרשות לניירות ערך ו/או המפקח על שוק ההון - שתאפשר לחברות בתקופת הביניים לצמצם את ההפרשה בתקופה זו (אם באמצעות כרית הביטחון מצד הממשלה ואם כתוצאה מהקלת דיווח בתקופת הביניים)".

"נראה שככל וצעדים אלו ינקטו, הרי שחברות אלו יגיבו בעלייה בתשואות המניות וכן בקיטון בתשואות האג"ח . החברות בענף, ישנו את גישת הדפנסיבות וחלף צמצום אשראי ושמירה על כרית מזומנים, ישחררו הלוואות לשוק ויבצעו גיוסי אג"ח (ומחזורי אג"ח). בכך, הן הענף ייהנה ושוק ההון והן המשק (ואפילו פעמיים) - פעם אחת הקטנת בעיית הנזילות בשוק האשראי לעסקים קטנים ולפרטיים וכן להגבת התחרות ביום שאחרי המשבר במתן אשראי (מול מערכת הבנקאית)".