לאחר ששוק המניות הגלובלי שינה כיוון: לאן הוא ממשיך מכאן?

מאז 23 במרץ רשם מדד המניות האמריקאי S&P 500 עלייה מרשימה של כ-43%, והוא רחוק רק בכ-5% מהשיא שרשם ערב משבר הקורונה.

בחודשים האחרונים רשמו השווקים שינוי כיוון, ומגמות חדות של ירידות ועליות. את המהלכים האחרונים בשווקים ניתן לחלק לארבעה מחזורים עיקריים: שלב הירידות החדות, שלב ההתאוששות הכללי, שלב "הסלקטיביות" והשלב הנוכחי - שהוא השלב שבו העולם מנסה לחזור לשגרה באופן הדרגתי.

בשלב הירידות, שהתחיל לאחר 19 בפברואר, ראינו ירידה בכל הסקטורים הראשיים בארה"ב, ובעצם בעולם כולו. הקורונה הפתיעה והתפשטה בעולם המערבי, ממשלות רבות הורו על השבתה וסגירה של פעילויות רבות ואנליסטים רבים בעולם החלו לעדכן, בתדירות גבוהה מאוד, את תחזיות הצמיחה והרווחים כלפי מטה. העולם הכלכלי פשוט "נסגר". הסקטורים שרשמו את הירידות החדות ביותר עד לתחתית ב-23 במרץ היו האנרגיה, הפיננסים והתעשייה.

האסטרטגיה שאותה הערכנו כמתאימה בתחילת מרץ היא כניסה הדרגתית לשוק המניות, כל שבוע, ובמהלך מספר שבועות. העיקרון מאחורי האסטרטגיה היה כי השוק צפוי לעבור לעליות תוך תנודתיות גבוהה, אם כי קשה לדעת בדיוק מתי ואיך.

ההערכה אז הייתה כי הבנק הפדרלי של ארה"ב ינקוט הרחבות כמותיות וגם ירכוש אג"ח חברות ומכשירים פיננסיים שאינם ממשלתיים, כפי שאכן היה. בגוש האירו הגדיל ה-ECB (הבנק המרכזי האירופי) בשבוע שעבר את תוכנית רכישות האג"ח ב-600 מיליארד אירו (מעבר לצפי השווקים). לצד פעולות אלו נציין כי הממשלות בעולם נקטו צעדים פיסקאליים חסרי תקדים שלא ננקטו בעשורים האחרונים. ארה"ב, גרמניה, יפן ומדינות רבות נקטו הרחבה פיסקאלית רחבה, ונראה כי צפויים צעדים נוספים גם בעתיד.

אחד משני תרחישים עיקריים עמד לנגד עינינו אז: השתלטות על הקורונה, או תרחיש שבו "העולם יתרגל לחיות איתה". התמחור של המניות אז היה זול יחסית לאג"ח ממשלתית, ובמצב כזה רכישה של מניות בהחלט היתה כדאית בראייה של עד שנה קדימה.

מעניין לציין שכשני שלישים מסך העלייה המצטברת מאז התרחשה בשלושה ימי מסחר בלבד - כלומר, היה קשה מאוד לתזמן את עיתוי הכניסה לשוק המניות. משקיע שהגדיל חשיפה לשוק באופן מדורג מאז תחילת מרץ כבר הצליח להשיג תשואת החזקה חיובית, ומאידך, מי שהמתין למגמה "משכנעת" של עליות, פספס חלק מהמגמה.

השלב השני, שלב ההתאוששות הכללי, החל ב-24 במרץ - בעיקר על רקע הציפיות לאישור תוכנית פיסקאלית רחבת היקף בארה"ב (2 טריליון דולר אז). כל הסקטורים רשמו עליות חדות, בעיקר בהובלת האנרגיה, החומרים והתעשייה. מניות רבות שנפגעו במהלך המשבר תיקנו כעת כלפי מעלה ובאופן חד. כל זה התרחש כמעט עד סוף אפריל (29.4) ומהלך זה הושפע כמובן גם מהיקף הפעילות של הבנקים המרכזיים בשווקים.

בשלב השלישי, שלב הסלקטיביות (שלושת השבועות הראשונים של מאי), כבר התקשה מדד S&P 500 לרשום מגמה ברורה, ורק שלושה סקטורים הצליחו לרשום עליות: שירותי התקשורת (כולל ענקיות כמו גוגל ופייסבוק), הטכנולוגיה והצריכה המחזורית. המניות הגדולות, כמו אפל, פייסבוק, מיקרוסופט, NVIDIA ואמזון, הצליחו לגרום עלייה קלה במדד S&P 500, אבל מרבית המניות בארה"ב דווקא רשמו ירידות. המשקיעים העדיפו להגדיל חשיפה לשמות ספציפיים וגדולים. המחזור הרביעי הוא המצב שבו אנו נמצאים היום.

 העלייה במאזן הבנקים המרכזיים

ניסיון לחזור לשגרה, לצד הקורונה

העולם מנסה לחזור באופן הדרגתי לשגרה חלקית. זה לא קורה כי משבר הקורונה הסתיים, אלא דווקא כי משבר הקורונה ממשיך איתנו, כל עוד אין חיסון מוכח ואפקטיבי - עניין שייארך זמן (בין חצי שנה לפי ההערכות האופטימיות, לשנה וחצי).

העולם, ובפרט המערב, מבין שהנגיף לא עומד להיעלם בקרוב, והוא מנסה לחזור לשגרה מסוימת, עם הרחקות ומגבלות שונות. כמות המקרים היומית של חולי קורונה חדשים בעולם עמדה על ממוצע יומי של 121 אלף מקרים (ממוצע של שבעת הימים האחרונים), מספרי שיא מאז המשבר, אולם ישנה שונות בהתפשטות הנגיף כעת בין הגושים השונים.

באירופה, למשל, יש ירידה די ניכרת בכמות המקרים היומית החדשה. בארה"ב קיימת מגמה של ירידה, אך היא פחות חזקה והיא תנודתית מאוד. בדרום אמריקה, למשל, נראה כי המצב מחמיר. צריך לקחת את כל הנתונים בעירבון מוגבל, מאחר שכמות החולים המאומתים מושפעת מהיקף הבדיקות, והיא לא קבועה. אבל כמגמה בהחלט קיימת שונות בין אזורים שונים בעולם.

 היחס בין שווי השוק של מדד S&P 500

המניות לא זולות, אבל יש עודפי נזילות גבוהים

המכפיל החזוי על מדד S&P 500 עומד על 22.5 (ארבעה רבעונים קדימה) - מכפיל שאכן יקר יחסית מבחינה היסטורית, אבל התמונה מורכבת יותר. ראשית, חשוב לזכור שמכפיל חזוי משקף תחזיות רווח לעתיד, שהאי-ודאות לגביהן גבוהה מאוד, וייתכנו הפתעות לטובה בשנה-שנתיים הבאות.

השוק מבין שתמונת הרווחיות ב-2020 תיפגע, אבל הוא מניח שלאחר מכן תהיה התאוששות חדה.

בשוק האמריקאי בכללו קיים מאזן הגורמים הבא: מהצד השלילי, רמת המכפילים החזויים יקרה יחסית, וברקע עדיין קיימים סיכונים כמו החשש מגל שני של קורונה - שאם יהיה חמור מאוד, עשוי לגרום להשבתה חוזרת של פעילות - והמתיחות החוזרת ביחסים בין ארה"ב לסין.

כמו כן, ההשפעה הכלכלית השלילית של משבר הקורונה תתקזז בחלקה במחצית השנייה של השנה, אך היא תמשיך ללוות אותנו גם בעתיד, וקיימת אי-ודאות גבוהה לגבי אופי ההתאוששות, אם כי אנו מעריכים שהצמיחה בעולם במחצית השנייה תהיה חזקה יחסית.

מצד שני, יש לא מעט גורמים שתומכים במחירי המניות. כאן ניתן למנות את החזרה ההדרגתית לפעילות, בשילוב התמרוץ הפיסקאלי, וכמובן צעדי ההרחבה של הבנקים המרכזיים, "ששברו את כללי המשחק" בהיקף ובאופי ההרחבות. צעדים אלו תומכים באופן חד בשוק המניות.

צריך לזכור, כי כמות הנזילות בשווקים גבוהה מאוד. המאזן של הבנקים המרכזיים בעולם (במונחים דולריים) עלה באופן חד מאוד, עניין שתומך בשוק המניות.

נתון נוסף הוא היחס שבין שווי השוק של מדד S&P 500 ובין היצע הכסף הזמין. יחס זה נמוך יחסית - כלומר, יש עוד כסף "שעשוי לזרום" לשוק המניות.

תמונה זו, של נזילות גבוהה, באה לידי ביטוי גם כשבוחנים את תמונת ההחזקות של הפעילים השונים בשוק ההון. היחס שבין שווי המזומן של מוסדיים וקרנות Retail money ובין השווי של שוק המניות האמריקאי נמצא מעל ל-16%, רמת שיא של מספר שנים לפחות. בכלל, נראה כי שיעור ההחזקה במניות מסך ההחזקות של משקיעים לא פיננסיים בעולם נמוך יחסית לממוצע בשנים האחרונות.

גם בקרב המשקיעים הפרטיים יש עוד מקום לשיפור. היחס בין משקיעים אופטימיים לפסימיים נמוך מהממוצע בשנים האחרונות, ועלייה בשיעור האופטימיים עשויה להכניס עוד כסף לשוק המניות.

בשורה התחתונה, יש "הרבה כסף שעוד לא נכנס לשוק המניות" מצד לא מעט גופים, ומצב זה עשוי לתמוך בביצועי שוק המניות בעתיד.

אז מה עושים היום? האסטרטגיה הכללית היא החזקה בינונית-גבוהה בשוק המניות, תוך מודעות לתנודתיות הגבוהה וניצול ימי ירידות לצורך הגעה לחשיפת היעד ושאיפה לתיק מגוון יחסית. לאחר מהלך העליות החד הגישה כעת צריכה להיות מאוזנת יותר בתמהיל ההחזקות. צריך לשלב בין סקטורים ונישות שספגו ירידות חדות בזמן המשבר, ושמתאוששים עם הפתיחה ההדרגתית של הכלכלה (כמו בנקים, חלק מהתעשייה ונדל"ן).

זאת, לצד סקטורים שנהנים ממגמות מבניות ארוכות-טווח (ענן, דיגיטליזציה) ותחומים שעשויים ליהנות בעתיד משינוי כללי המשחק בעולם שלאחר הקורונה, או מתרחיש של החמרה משמעותית בשכיחות הנגיף בעולם (נישות בתחום הבריאות). 

הכותב הוא אסטרטג שווקים בחדר העסקאות בבנק דיסקונט. הכתוב הוא לצורך מידע כללי בלבד, ואין לראות בו משום המלצה או ייעוץ לגבי כדאיות ההשקעה בניירות הערך או הנכסים הפיננסיים המוזכרים בטור זה