"המניות בארה"ב מאוד יקרות, השוק מתעלם מהחדשות הרעות בגלל ההתערבויות של הפד"

שוקי המניות בעולם, שהתרסקו במהלך פברואר השנה ועד אמצע חודש מרץ על רקע הפאניקה ממגפת הקורונה, רשמו התאוששות מרשימה מאז, ומדד הנאסד"ק אף העפיל לשיא חדש לאחרונה. אחד הגורמים המרכזיים שתמכו בהתאוששות היה פעולה נחרצת של הבנקים המרכזיים, בראשות הפדרל ריזרב בארה"ב, ש"שופכים" טריליוני דולרים בהרחבות כמותיות ורוכשים כמויות עצומות של אג"ח ממשלתיות וקונצרניות.

מנגד, הכלכלה הריאלית בארה"ב, באירופה וגם בישראל, מפגרת הרחק מאחור, ולא צפויה להתאושש מההשפעות השליליות של מגפת הקורונה לפחות עד 2021. האם ההתאוששות בשוקי המניות והאג"ח צפויה להימשך גם בחודשים הקרובים? מה צופן העתיד לכלכלות המוכות של אירופה וארה"ב ומה כדאי למשקיעים לעשות בימים אלה? יעקב וינשטיין, מוותיקי שוק ההון, מנסה בראיון ל"גלובס", ממקום מושבו בלונדון, לענות על שאלות אלה ואחרות.

מצב הכלכלות המובילות בעולם נראה לא טוב, בלשון המעטה. בהנחה שלא נראה גל שני של התפרצות הקורונה, מתי אתה מעריך שנראה התאוששות של הכלכלות בארה"ב, באירופה ובבריטניה?

"ברבעון השני אנחנו צפויים לראות ירידה של 40%-50% בתוצר בארה"ב, באירופה, באנגליה וגם במקומות אחרים. יש לחץ עצום על הממשלות השונות, גם כאן בבריטניה, וגם במקומות אחרים, לפתוח את הכלכלות ולשנות את המגבלות השונות. לשבת במסעדה עם מסכה על הפנים זה לא נעים. הממשלות צריכות לקבל החלטות לא פשוטות.

"לחזור לרמות הפעילות של 2019 ייקח עמוק לתוך 2021, ואולי גם 2022. במהלך 2021 אני מניח שיהיו כמה אירועים על הפרק, אולי יהיה גל שני של קורונה ובמקביל יכול להיות שיימצא חיסון, שכן עשרות מכוני מחקר וחברות פרטיות מנסים לפתח חיסון. יכול להיות שיהיה לנו גם נשיא אחר בארה"ב".

לדברי וינשטיין, "יש הרבה מאוד נתונים במשוואה הזאת שיצטרכו להשתנות ולקבל מספרים חדשים. יש לנו היום כ-5 טריליון דולר בעולם שיושבים בצד בריבית אפס, ולדעתי רובם ייכנסו לשוק המניות. בתסריט הפסימי זה יכול להתרחש בתוך ירידות חדות, אבל ייתכן  שנראה שיאים חדשים בוול סטריט כבר בחודשים הקרובים.

"הכספים הללו יצאו מהשווקים במהלך פברואר ומרץ. כלומר, כסף שברח החוצה בשיא הפאניקה של המשבר", הוא אומר. "כסף יצא החוצה גם משוק האג"ח הממשלתיות וכיום אנחנו מוצאים את עצמנו עם בנקים מרכזיים וממשלות שמזרימים כסף בהיקפים של טריליונים, והנזילות הזאת, שהתחילה בתור מהלך של עזרה לשווקים, הפכה לנזילות שמובילה את השווקים.

"הדבר המרכזי שמוביל להבנת מה שקורה בשווקים הפיננסיים זה השיטפון המוניטרי, שהנהנים הגדולים ממנו הם השחקנים בשוקי ההון השונים. התמיכה הבלתי מסויגת והפומבית בשווקים, בהובלת הפד בראשות ג'רום פאוול, היא הגורם המרכזי שמתדלק את העליות".

"המכפילים של המניות בארה"ב גבוהים מאוד"

באווירה של היום מכפיל הרווח בשוק המניות משנה בכלל?

"כבר היום המכפילים של המניות בארה"ב גבוהים מאוד. בסופו של דבר צריך להתחשב בזה, אם לא בטווח הקצר אז בטווח הארוך יותר. אם מסתכלים אחורה מ-1 בינואר 2015, השוק האמריקאי עלה בכ-10% בלבד, כלומר מדד S&P 500, אבל בתוך המדד - אם מסתכלים על מניות FANMGG, שש המניות המובילות (אפל, אמזון, גוגל, מיקרוסופט, נטפליקס ופייסבוק) הן עלו ב-230% בתקופה זו. אם מנכים אותן מהמדד רואים ששאר המניות כמעט לא עלו. גם הרווח הממוצע למניה לא עלה בתקופה הזו, אבל קיבלנו עלייה במכפילים".

אתה בעצם מעריך שהשוק יקר?

"במונחים הגיוניים של ניתוח קר, מחירי המניות מאוד מאוד גבוהים, אבל בגלל פעילות הפד והממשל השוק מתעלם כיום מכל רעשי הרקע החברתיים והכלכליים, וממשיך לטפס. אנחנו רואים פעילות מאוד אינטנסיבית וספקולטיבית בשוק המניות. בשלב הזה גם רואים סימנים מאוד מוגברים לפעילות ערה של שחקנים קטנים פרטיים, וזה מאוד מזכיר את 1999. פעם קראו להם 'אינדיאנים' והיום הם 'רובין הודים'.

"השוק מתעלם מהחדשות הרעות בגלל ההתערבויות של הפד. מומנטום ואווירה טובה זה מה שהשחקנים רוצים וזה מה שהם מקבלים. תוסיף לזה את הטריליונים שרוצים להיכנס לשוק, ואז אתה מקבל את הסיבות לעליות בשווקים, שהן לא מתואמות עם מה שקורה בכלכלה הריאלית.

"צריך לזכור גם שהתשואות על אג"ח ממשלתיות מאוד מאוד נמוכות, וגם זה מהווה זריקת עידוד למניות, בעיקר למניות של החברות הגדולות והחזקות. אותן שש מניות מובילות מייצגות למעשה עולם חדש ועתיד חדש. לכן הרבה מאוד גופים גדולים שרוצים להשקיע בוחרים פעם נוספת להשקיע באותן חברות ענק, שהן יקרות אמנם בהסתכלות היסטורית, אבל מייצגות את העתיד".

7 מיליון שקל לשנה ממגדל

וינשטיין (69), שהחל לעבוד כמנהל השקעות בבנקים בישראל, הצטרף ב-1971 לבית ההשקעות בטוחה, שם מונה למנכ"ל כעבור חמש שנים. בגיל 37 הקים את חברת ניהול ההשקעות אפיקים, שצמחה במהירות, ובימי הזוהר של הענף, ב-2006, מכר אותה למגדל שוקי הון, תמורת  140 מיליון שקל ותשלומים עתידיים נוספים. 

המכירה הפכה את וינשטיין, שנחשב לאחד ממנהלי ההשקעות הבכירים בשוק, לאיש עשיר מאוד, וגם בהמשך כיכב שמו מדי שנה בצמרת טבלאות מקבלי השכר. מאז שהצטרף למגדל ב-2006, ועד שעזב אותה באפריל 2014 ועבר ללונדון, הוא נמנה עם הצוות הבכיר בבית ההשקעות.

שכרו החודשי של וינשטיין במגדל עמד על כ-250 אלף שקל ברוטו לחודש, ונוסף על כך הוא היה זכאי לבונוס תלוי ביצועים. בשנים 2008-2013 הסתכמו התגמולים שקיבל וינשטיין ממגדל שוקי הון בכ-43 מיליון שקל - ממוצע של כ-7 מיליון שקל בשנה.

לאחר שסיים את כהונתו במגדל החל וינשטיין לנהל ולייעץ לקרנות בינלאומיות, ובספטמבר 2015 הקים את קרן קרוקסטון (Croxton fund), אשר משקיעה בעיקר בחוזים עתידיים ובאופציות. בסוף 2019 חבר וינשטיין לבית ההשקעות אי.בי.אי להקמת קרן "אי.בי.אי. אסטרטגיות - ממונפת", שלה הוא מספק ייעוץ (את הקרן מנהל בפועל ארז איזיקוביץ').

מה אתה חושב על הודעת הפד השבוע על רכישת אג"ח של חברות בודדות?

"אלה צעדים מתואמים של הפד עם האוצר האמריקאי - למרות שהיום כבר אין צורך בנזילות כל כך גדולה - והם נועדו לעזור לנשיא טראמפ להיבחר פעם נוספת. פעם הם היו פועלים בעצמאות מלאה, וכיום הם פועלים ביחד, ואין לי ספק שהרצון לעזור לנשיא זה חלק מהשיקולים שלהם".

הבנקים המרכזיים והממשלות פועלים נכון, או שהם גם גורמים נזק לטווח ארוך? עד לאן מאזן הפד יכול להתנפח והגירעון של הממשל לגדול לפני שהשווקים יאותתו שזה באמת מסוכן?

"ממשבר למשבר הצורך של הפד להתערב משתנה בכמויות ובאמצעים. ב-2008 דובר על מאות מיליארדים, וכעת מדברים על טריליונים, ואולי במשבר הבא יגיעו לעשרות טריליוני דולרים.

"בעיקרון אין הגבלה לגידול במאזן הפד, ובקיצור, הם לא רוצים לראות ירידות בשווקים. זאת תמצית הפעילות שלהם גם כשכבר אין בעיית נזילות בשווקים. אגב, אני לא אתפלא אם הפד יתחיל לקנות מניות אם תהיה עוד מפולת בשווקים. אלה תופעות שבעבר היה קשה להאמין שהן יקרו, אבל זה קורה מול עינינו. לדעת ראשי הפד כל הדיבורים על בועות לא רלוונטיים כרגע. הם רוצים להמשיך להזרים כסף כל עוד יש בעיה בתעסוקה ובצמיחה".

כל עוד אין אינפלציה הם יכולים לפעול ככה.

"נכון. בעבר זה היה יכול לגרום להיפר-אינפלציה. גם אם זה יגיע, זה לא יקרה בקרוב, אם בכלל. זה אחד הדברים שהפד למד מהמשבר הקודם של 2008, שההזרמות הגדולות לא הביאו לאינפלציה. הגבלת כמות הכסף במשק לא הביאה לאינפלציה. הנהנה הגדול בטווח הארוך יהיה הזהב".

  הזהב ימשיך לעלות בשנים הקרובות?

"ככל הנראה. עברנו את שלב הפאניקה, עברנו לשלב התקווה, שבו אנחנו נמצאים כיום, ולפנינו עומד שלב ההתפכחות הכלכלית, כי המציאות עגומה. הרבה מאוד חברות יפטרו עובדים, ויתחילו פשיטות רגל גדולות באירופה ובארה"ב. זה יהיה ריאליזם מאוד עצוב. אבל ביחד עם זה יתפרסמו מחודש לחודש נתונים טובים יותר, והשוק יגיב בהתאם.

"לכן אני רואה את הכסף הגדול נכנס לזהב, כך שהוא צפוי להמשיך לעלות. גם מתכת הכסף (סילבר) ואולי גם סחורות נוספות ייהנו מהמגמה הזאת. המציאות שלנו משתנה, אנחנו מנסים לראות קדימה אבל זה מאוד מאוד מוגבל, בגלל שיש יותר מדי משתנים ונתונים שקשה לדעת לאן הם יתפתחו".

מה אתה חושב על הדולר, הוא צפוי להיחלש בשנים הקרובות?

"הדולר בעולם זה אחד הדברים הכי קשים לחיזוי, כי פועלים עליו שני כוחות חזקים ומנוגדים. מצד אחד הוא עדיין מטבע הרזרבות העולמי, אבל מצד שני אי אפשר להתעלם מההדפסות ומההזרמות העצומות של הפד. יש אפשרות שמעמד הדולר ייחלש כמטבע רזרבות ואז הנהנה העיקרי יהיה הזהב, אבל זה כנראה לא יקרה בקרוב. צריך להבין שכיום כל המסחר בסחורות וכמעט כל גיוסי ההון של החברות המובילות זה בדולרים, אז קשה לי לראות שינוי משמעותי בקרוב".

הבורסה בת"א מפגרת זו תקופה ארוכה בביצועיה אחרי הבורסות של אירופה וארה"ב. למה זה קורה?

"מנהלי ההשקעות בקופות הגמל ובפנסיה בוחרים בצדק לצמצם את ההשקעות בארץ ולעבור לחו"ל. אין שום סיבה הגיונית להעדיף השקעה בישראל, בבורסה של תל אביב, ולא ללכת החוצה לארה"ב או לאירופה. יש שם נזילות גבוהה מאוד ומניות של חברות גדולות ומובילות בעולם".

אתה רואה סקטורים אטרקטיביים להשקעה?

"קשה לי היום לראות סקטורים כאלה מלבד מניות ההייטק המובילות, שככל הנראה ימשיכו להוביל. מי שלא קנה מניות של חברות שנפלו חזק בירידות החזקות, כמו מניות תיירות ותעופה, היום זה פחות מומלץ, לאחר העליות האחרונות. אז כיום משקיע ממוצע יכול פשוט לחלק את כספו בין מדדי הנאסד"ק, ראסל 2000 ו-S&P 500".

יש נכס כלשהו שהיית עושה עליו שורט היום?

"לא. באווירה הזאת אני לא רואה נכס כלשהו שמומלץ לעשות עליו שורט היום".

"אני מייעץ לקרן ברמת המאקרו"

כאמור, בסוף 2019 החל וינשטיין לייעץ לבית ההשקעות אי.בי.אי. קרן "אי.בי.אי אסטרטגיות - ממונפת" פועלת למעשה כקרן גידור בנכסים שונים בשווקים הגלובליים, בנכסי בסיס שונים, כגון מדדים על מניות, אג"ח, סחורות ומטבעות.

מנהל הקרן עושה שימוש באסטרטגיות שונות ובמכשירי השקעה שונים, בהם חוזים עתידיים ואופציות על חוזים עתידיים, כך שהיא יכולה להגיע לרמת מינוף מאוד גבוה לפרקי זמן קצרים יחסית. הקרן שואפת לנסות לנצל עיוותי שוק, לעתים בניגוד למגמה הרווחת בשווקים.

מתחילת השנה רשמה הקרן תשואה של כ-6%. שווי הנכסים בקרן, שהחלה לפעול בדצמבר האחרון, עומד על כ-160 מיליון שקל. הקרן המצטיינת בקטגוריה - ברק אסטרטגיות של שי ברק - מציגה תשואות של כ-50% מתחילת 2020 וכ-240% בשלוש השנים האחרונות.

לדברי וינשטיין, "אני מייעץ לקרן ברמה של רעיונות מאקרו. ארז איזיקוביץ' מנהל בפועל, ואנחנו מנסים ביחד להוציא את המקסימום מאותו רעיון. זה יכול להיות בשוקי האג"ח או המניות לטווח של חודש-חודשיים קדימה, ואם צריך לקחת מינוף אז נעשה את זה. כמובן שזה מצריך עבודה מאוד מאוד זהירה ברמה של ניהול סיכונים ובקרות. הניהול שלנו זהיר באופן יחסי, כי ההשקעות בבסיסן הן עדיין מאוד מסוכנות, וחלק מצורת הפעילות שלנו מכוונת לצמצם את הסיכון ככל האפשר".