סוף עידן הטייקונים: איזה לקח למדנו מהמקרה של יצחק תשובה ואדוארדו אלשטיין?

אלו הם ימי הדמדומים של שתי אימפריות עסקים שוקעות - קונצרן אי.די.בי של אדוארדו אלשטיין וקבוצת דלק שבשליטת יצחק תשובה. בשבועות האחרונים "חוגגים" מדורי שוק ההון את מצוקתם העסקית של השניים' ואת ניסיונותיהם הנואשים למנוע לקיחת החברות מידיהם ע"י בעלי החוב.

ספק אם הדבר יעלה בידיהם. הסביר יותר להניח שהניסיון של אלשטיין ותשובה להרוויח זמן באמצעות הסדרים כאלה ואחרים, מתוך תקווה או אמונה שמצב העסקים ישתפר במהלך התקופה הקרובה, רק דוחים את הקץ. הניסיון מלמד שאם מינוף גבוה כל כך מחד ומקורות הון מוגבלים מאידך, הספירה לאחור כבר החלה.

עם הררי חובות למחזיקי האג"ח - 6 מיליארד שקל בקבוצת דלק וכ-2 מיליארד שקל באי.די.בי - נראה שרק נס עסקי (ולתשובה כבר היה אחד כזה בעבר) ימנע את התרחיש של אובדן השליטה בעסקי השניים. הערת "עסק חי" שצירפו רואי החשבון לדוחות הכספיים שפרסמו לאחרונה קבוצת דלק ואי.די.בי היא עדות נוספת למצבן הקשה.

1. הימור כושל על נפט

יש אלמנטים טרגיים בסיפורם של תשובה ואלשטיין, מאחרוני הטייקונים בשוק ההון המקומי. קבוצת דלק של תשובה נחלצה בעור שיניה ממשבר האשראי העולמי של 2008 תודות לגילוי מאגר הגז "תמר". בשנים הבאות חזרה הקבוצה למעמדה כאחת החברות המובילות בבורסה המקומית, עם נכס בסיס איתן ותזרימי (תגליות הגז) לצד עסקים מניבים נוספים בתחומי התשתיות והפיננסים.

הללו אפשרו לתשובה לחזור ולהנפיק לגופים המוסדיים, מנהלי חסכונות הציבור, אג"ח בסכומים עצומים - חרף הסדר חוב קודם בחברת דלק נדל"ן, שהייתה בשליטתו, ואשר בה נאלצו מחזיקי האג"ח לספוג "תספורת" כואבת של כ-65% על חוב בהיקף של כ-2.1 מיליארד שקל.

אלא שלאחרונה שוב נקלעה קבוצת דלק לסיטואציה משברית, לאחר שהחליטה למקד בשנים האחרונות את עסקיה בתחומי האנרגיה ולממש נכסים שלא בליבת עסקים זו. גולת הכותרת של החלטה זו הייתה השקעה ממונפת אשראי בסכום של כמעט 2 מיליארד דולר, שביצעה דלק אשתקד בנכסי הנפט של ענקית האנרגיה שברון בים הצפוני.

עסקה זו גזרה על דלק חשיפה עצומה למחיר הנפט, שהתרסק בתקופת משבר הקורונה, והיא שהובילה לקריסה של כ-80% במחיר מניית דלק מתחילת השנה ולהורדה דרמטית של דירוג האג"ח שלה, הנסחרות כיום בתשואות זבל, המשקפות צפי לתספורת משמעותית.

ואיפה היו הגופים המוסדיים? הללו לא השכילו להרים דגל אדום מול עסקת שברון המסוכנת ולבלום את השלמתה, כדי להגן על השקעות הציבור כמנהג קרנות השקעה אקטיביסטיות מעבר לים. בפעם המי יודע כמה למדנו שמנהלי הפנסיות של הציבור מתעוררים לפעולה רק לאחר ש"הסוסים ברחו מהאורווה", בנסיון להציל את מה שנותר מהשקעתם.

בשל המצוקה בעסקי הקבוצה והספק בדבר יכולתה לשרת את חובותיה, פועל כעת תשובה למימוש מהיר של נכסים כדי לרצות את נושיו, הבנקים ומחזיקי האג"ח. במקביל הוא נדרש להביא מאות מיליוני שקלים "מהבית" כדי להימנע מדרישת פירעון מיידי של החוב , שתגרום לו לאבד את השליטה בקבוצת דלק. כל זאת כאמור במטרה להרוויח זמן, מתוך תקווה שמחיר הנפט יחזור לרמתו טרם המשבר לפחות .

2. חובות מימי דנקנר 

אדוארדו אלשטיין הוא סיפר שונה לחלוטין. איש העסקים שמרכז פעילותו בארגנטינה, רכש את השליטה בקבוצת אי.די.בי בשנת 2014 במסגרת הסדר חוב תחת הבעלים הקודם, נוחי דנקנר.

בניגוד לקודמו באי.די.בי, דנקנר, אלשטיין לא רכש את אי.די.בי באמצעות הלוואות ענק אלא דרך חברה ציבורית בשליטתו בשם אירסה, שמניותיה נסחרות בבורסות ניו יורק ובואנוס איירס.

מאז אותה רכישה "שפך" אלשטיין (באמצעות אירסה) סכום מדהים של כ-3 מיליארד שקל בניסיון לצמצם את היקף ההתחייבויות העצום שהשאיר דנקנר בקונצרן הוותיק. אבל השינוי לרעה בתנאי השוק של כמה מהחזקותיה המרכזיות של אי.די.בי, ובראשן כלל ביטוח וסלקום, מנעו ממנו לייצב את הקונצרן וליהנות מפירות השקעתו.

אי.די.בי נמצאת כעת במצב נואש, ללא מזומנים בקופה, עם תשלומי ריבית וקרן קרובים בהיקף של מאות מיליוני שקלים, ועם איום של העמדת החוב לפירעון מיידי על ידי מחזיקי אג"ח (סדרה י"ד ), להם ניתן שעבוד ראשון על הנכס השמעותי העיקרי שעוד נותר לאי.די.בי - מניות השליטה בדיסקונט השקעות (דסק"ש), שדרכה מחזיקה הקבוצה בחברות שופרסל, סלקום, נכסים ובניין, גב ים ועוד.

את הגזירה הזאת מנסה אלשטיין לדחות כעת, לאחר שהגיש הצעה להסדר חוב כולל באי.די.בי , שיגזור תספורת עמוקה של כשליש מחוב האג"ח הכולל של אי.די.בי. במספרים מדובר על תספורת ענק של 600-700 מיליון שקל. תספורת, שנולדה מהמינוף הגבוה שהטיל דנקנר על אי.די.בי והטעויות שביצע אלשטיין בהשקעתו בחברה כה ממונפת.

3. הפירמידות העסקיות קופלו 

תשובה ואלשטיין הם שריד כמעט אחרון לזן נכחד של "טייקונים", כינוי לו זכו בעלי שליטה בחברות החזקה ממונפות אשראי, שהיו מחוללי העסקאות הגדולים במשק עד לסוף העשור הקודם וחלשו על תאגידי ענק.

בזה אחר זה קרסו בעשור האחרון פירמידות העסקים שהקימו הטייקונים המקומיים תחת נטל המינוף הפיננסי ולנוכח הרעה בעסקיהם, אגב מחיקת מיליארדי שקלים שלוו מדי הציבור והבנקים למימון השקעותיהם. להחלשת כוחם תרם רבות גם חוק הריכוזיות, שגזר על חברות ההחזקה שבשליטתם (הפירמידות) עיסוק אינטנסיבי בקיפול שכבות ומימוש ההחזקות.

מוכים וחבולים נדחקו הטייקונים החוצה ממרכז מהזירה העסקית, חלקם מסובכים עד היום בחובות כבדים ברמה האישית. הרשימה כוללת את לב לבייב (אפריקה ישראל), שאול אלוביץ' (בזק), אילן בן דב (פרטנר), דיויד פדרמן (הפטרוכימיים), מוטי זיסר ז"ל (אלביט הדמיה ), יוסי מימן (אמפל), יוסף גרינפלד (קרדן), דודי ויסמן ושרגא בירן (קבוצת אלון), אליעזר פישמן (כלכלית ירושלים) וכמובן את נוחי דנקנר, בעל השליטה הקודם בקונצרן אי.די.בי, שנחשב לטייקון בהא הידיעה.

4. תראו מי קונה נכסים

ובזמן שאלה פינו את הבמה, השתנתה מפת בעלי השליטה במגזר העסקי בישראל בשנים האחרונות ללא היכר. הוואקום שהותירו בכל הקשור לרכישת עסקים גדולים במשק התמלא חיש מהר על ידי גורמים בעלי כיסים עמוקים יותר - קרנות השקעה פרטיות ובעלי הון מתחומי הנדל"ן, הקמעונאות, הרכב והטכנולוגיה שנהנו בעשור האחרון מגאות בעסקיהם.

המימושים רחבי ההיקף ביצע לאחרונה יצחק תשובה בעסקיו (גם הפרטיים) יכולים ללמד על השינוי במפת הכוחות של רוכשי העסקים במשק. מדובר בעסקאות שהיקפן הכולל מגיע למיליארדי שקלים:

את השליטה בחברת האנרגיה כהן פיתוח, מכרה דלק לקבוצת המשקיעים הכוללת את ג'ורג' חורש (יבואן רכבי טויוטה בישראל ומשקיע נדל"ן) ופרופ' יצחק סוארי, העומד בראש חברת ההשקעות אלייד (הפועלת בתחומי הרכב, הנדל"ן, התשתיות והמסחר).

את התמלוגים ממאגרי הגז "כריש " ו"תנין", רכשה מידי דלק קרן ההשקעה בתשתיות נוי ואילו תחנות הכוח של הקבוצה באשדוד ובשורק נמכרו לידי חברת רפק אנרגיה, המוחזקת על ידי קרן השקעה אחרת בתחום התשתיות - ג'נריישן קפיטל.

את חברת ייזום הנדל"ן אלעד מגורים מכר תשובה לקרן ההשקעות בנדל"ן JTLV 2, שמוביל עמיר בירם (לאחר ביטול עסקה למכירתה לידי חברת ישראל קנדה של ברק רוזן ואסי טוכמאייר), ואילו הקרקעות שהחזיק בשכונת בבלי בתל אביב נמכרו לקבוצה המורכבת מיזמי הנדל"ן יגאל דמרי והאחים חג'ג'.

אלשטיין מצידו מכר לאחרונה את חברת מרכזי המסחר ישפרו, שפועלת בתחום המרכזים המסחריים, לידי כידן דהרי וירון אדיב (בעלי חברת הנדל"ן תנופורט, שנרכשה מטייקון אחר, אליעזר פישמן(, בתמורה ל-800 מיליון שקל לאחר שבוטלה מכירתה לידי חברת הנדל"ן מגה אור של צחי נחמיאס.

5. הקרנות הפרטיות שולטות

קרנות השקעה פרטיות (פרייבט אקוויטי) הוכיחו את עצמן בשנים האחרונות כפלטפורמה מוצלחת להשבחת חברות בתחומי התעשייה, הנדל"ן והתשתיות, אגב פיתוח עסקי מזורז ושיפור ניהולי.

התשואה הגבוהה שמציגות בשנים האחרונות הקרנות המובילות בישראל, נחשבת חריגה לטובה גם בתעשיית קרנות ההשקעות העולמית, ומקלה עליהן בגיוס סכומי עתק של מאות מיליוני דולרים כל אחת ממשקיעים בארץ ובחו"ל.

בראשן של אלו ניצבת, ללא עוררין, קרן ההשקעות פימי שמוביל ישי דוידי, שהפכה לרוכשת פוטנציאלית עבור כמעט כל חברה בולטת בתחומי התעשייה, המסחר והשירותים שגרעין השליטה בה מוצע למכירה.

פימי, כתבנו כאן בעבר לא פעם, היא כנראה ה"טייקון" הגדול בישראל, כאשר על פי נתוני הקרן היא מנהלת נכסים בהיקף של כ-5.5 מיליארד דולר. עד היום רכשה פימי את השליטה בכ-90 חברות ומימשה כ-60 מהן, בהיקף עסקאות של למעלה מ-5.5 מיליארד דולר. בחברות בהן היא משקיעה מועסקים כ-30 אלף עובדים בכ-50 מפעלים בישראל ועוד כ-100 ברחבי העולם.

קרנות השקעה מקומיות בולטות נוספות הן פורטיסימו של יובל כהן, קרן טנא שמוביל אריאל הלפרין ומתמחה בהשקעות בחברות התעשייה הקיבוצית והקרנות סקיי וקדמה. לאלה ניתן להוסיף שורה של קרנות מתמחות בהשקעות נדל"ן (ריאלטי , JTLV, ריט 1) והתשתיות (קרן נוי, תש"י, ג'נריישן קפיטל) המצויידות בהון גדול שגייס והמאפשר להן להתמודד על עסקאות גדולות המוצעות למכירה.

6. אימפריות מתחום הנדל"ן והרכב

לצד הקרנות, התפתחותן של אימפריות עסקים בתחומי הנדל"ן, הרכב, המסחר והקמעונות בעשור האחרון, על רקע הגאות המתמשכת בשווקים, הגדילה במידה ניכרת את מספרם של בעלי ההון המקומיים, שנוספו כמתמודדים פוטנציאליים בעסקאות רכישה גדולות.

בין הבולטים שבהם ניתן למנות את טדי שגיא (בעל עסקים עצומים של טכנולוגיה ונדל"ן מעבר לים),אנשי הנדל"ן נתן חץ (אלוני חץ), יגאל דמרי (דמרי), צחי נחמיאס (מגה אור), האחים נפתלי (ביג), זוהר לוי (סאמיט), יקיר גבאי (אימפריית נדל"ן הפועלת בגרמניה) והאחים זלקינד (אלקו).

ברשימה נמצאים גם דוד פורר (בעלי חברת הפצת התרופות נאופרם), רמי לוי (בעלי רשת המזון הנושאת את שמו), משפחת דיין (בעלת עסקי נדל"ן ומלונות בארץ ובחו"ל ), יעקב לוקסנבורג (קבוצת לפידות-סאני), האחים צים (לשעבר בעלי רשת כמעט חינם), מורי ארקין (לשעבר מבעלי בזק), אבי באום (בעלי חילן), אבי לוי (מנכ"ל מליסרון לשעבר) ואייל לפידות, שעומד כיום בלב סערה עם הדחתו הצפויה מניהול קבוצת שיכון ובינוי.

חלקם נקשרו בשנים האחרונות במהלכי רכישה של עסקים, שאינם דווקא בתחום התמחותם. פורר מהתרופות הפך לאחר מבעלי השליטה בבזק, מנהל ההשקעות לוקסנבורג השתלט על חברת אפריקה ישראל במסגרת הסדר חוב (לאחר מאבק מול דמרי), אלקו נכנסה לתחומים מגוונים של סלולר (גולן טלקום), אנרגיה (סופרגז) ואפילו בתי קולנוע (גלובוס מקס). ארקין, לפידות וגבאי ביצעו אשתקד השקעה משמעותית במניות כלל ביטוח.

7. מבחן הנזילות יכריע

המשק הישראלי כיום פחות ריכוזי משהיה, הוא כבר אינו נשלט בידי מספר חד-ספרתי של "משפחות" כפי שהיה בעבר. את זה יש לזקוף, בין השאר למשבר 2008, למחאה החברתית, לחוק הריכוזיות ולמהפכת טכנולוגיה עולמית שיצרה עוד מאות (או אף אלפי) מתעשרי הייטק חדשים.

ומה הלאה? אפשר להמר שהשפעת וירוס הקורונה על השווקים הפיננסיים ועסקאות הנעשות בהם, תאיץ את המגמה של העברת עסקים שבעליהם נקלעו למצוקה לידי אותם גופים נזילים, שיוכלו לנצל את המצב כדי להמשיך ולצבור נכסים במחירים נוחים יותר. שם המשחק יהיה כסף מזומן, החלטה מהירה וניצול הזדמנויות.