מי יקבל רישיון כמנהל השקעות? הפתרון לבחינת רשות ני"ע

בשבוע שעבר קיימה רשות ניירות ערך בחינה (מקצועית ב') למבקשים לקבל רישיון כמנהלי השקעות. לפניכם הפתרון המלא לשאלות בבחינה.

שאלה 1

מהם היתרונות ומהם החסרונות המרכזיים בהשקעה בזהב בעת הנוכחית, כשהריבית אפסית ובנקים המרכזיים מדפיסים כסף בהיקפים חסרי תקדים?

תשובה: היתרונות המרכזיים הם:

• ריבית אפסית ותשואות לפידיון נמוכות, ולעתים אף שליליות, באיגרות החוב הממשלתיות, פירושן שהשקעה בזהב אינה כרוכה בוויתור על תשואה אלטרנטיבית.
• הדפסה מאסיבית של כסף כרוכה בסכנה של אינפלציה גבוהה ואובדן האמון בכסף, מה שיריץ משקיעים לזהב.
• השקעה בזהב מוכיחה עצמה כמכשיר גידור יעיל מול אפשרות של ירידות חדות במחירי המניות. הקורלציה ביניהם בתקופת משבר היא שלילית בדרך כלל.

החסרון:

• החסרון העיקרי טמון בכך שהזהב לא מספק למשקיעים תשואה שוטפת - ריבית או דיבידנד - ומחירו תנודתי, ועם זאת, בנסיבות הקיימות של אי ודאות עצומה בשווקים, השקעה במינון מתאים היא סבירה בהחלט.

שאלה 2

בסיטואציה הנוכחית של משבר עולמי, איזה חלק בתיק השקעות של אדם בן 30 המוגדר ברמת סיכון של עד 30% במניות, היית משקיע/ה בזהב, ומדוע?

תשובה: השקעה בזהב בתיק השקעות שאין בו מניות כלל, היא השקעה שיש לה בהחלט ממד ספקולטיבי. אבל הניסיון של הרבה שנים מלמד כי יש מקום להשקעה בזהב ככלי גידור הגנתי בתיק שיש בו מניות (ראו תשובה לשאלה 1). יחס ההשקעה הרצוי בין שיעור המניות לבין שיעור החשיפה לזהב הוא בעיני 1 ל-6. כלומר, על כל 6 שקלים שמוחזקים במניות, להשקיע 1 שקל בזהב.

נתונים לשאלות 3+4: 

טענה: "קרנות נאמנות מסורתיות מעורבות ומוטות אג"ח כמו 10/90 או 20/80 אינן מהוות מכשיר חיסכון יעיל למשקיע הפרטי. לראיה, הפדיונות הכבדים וירידות השערים החדות במהלך משבר הקורונה בחודש מרץ 2020".

שאלה 3

מהם היתרונות ומהם החסרונות העיקריים בהשקעה בקרנות אלה למשקיע הפרטי לעומת ניהול עצמי?

תשובה: לניהול עצמי יש לא מעט חסרונות, שכן הוא דורש משאבי פנאי וידע שלא מצויים ברשותו של כל משקיע, לא רק כדי לקבל החלטות השקעה, אלא גם כדי לעקוב באופן רצוף אחרי עשרות של ניירות ערך - משימה שלגבי רבים היא לא נוחה ולא מעשית. לקרנות נאמנות ככלל יש הרבה מאוד יתרונות: מקצועיות של מנהלי ההשקעות, נוחות של המשקיעים, יתרונות מיסוי ועוד.

קרנות 10/90, 20/80 וכדומה, מהוות למעשה תיק השקעות מנוהל על ידי אנשי מקצוע, והפדיונות הכספיים שנרשמו בהן במרץ אינן מוכיחים דבר, למעט פאניקה של המשקיעים שמכרו מכל הבא ליד, ונכון לעכשיו, כנראה מתחרטים על כך.

נציין כי יש דרך אלטרנטיבית למשקיעים, והיא לרכוש יחידות בשתי קרנות נאמנות שיחד ייצרו תיק השקעות דומה: קרן שמשקיעה אך ורק באג"ח וקרן שמשקיעה אך ורק במניות - כלומר, שתי קרנות מתמחות במקום קרן מעורבת באותן פרופורציות. להרכב כזה יש יתרון, שכן אם המשקיע חושש ממניות, הוא יכול למכור רק את הקרן הרלוונטית ולא את כל החזקתו בקרן המעורבת, שזה החסרון העיקרי שלה.

שאלה 4

מהם ההבדלים בין קרנות מסורתיות אל מול קרנות הסל המעורבות באותה מדיניות?

תשובה: ההבדל העיקרי הוא בין ניהול אקטיבי - קרן נאמנות מסורתית - לבין ניהול פאסיבי - קרן סל. ההרכב של קרן סל קבוע, שכן היא נצמדת למדד שוק מסוים, ובמקרה של קרן 10/90 לשני מדדים (בדרך כלל), והיא פועלת "על אוטומט" בלי לבצע שינויים בהרכב. בקרן נאמנות מסורתית אקטיבית, למנהל הקרן יש גמישות גדולה בניהול ההשקעות. הוא יכול, למשל, לשבת במזומן בשיעורים לא נמוכים וכך לקדם פני פדיונות - מה שאין כך בקרן סל.

יש גם הבדל בכל הקשור לעלויות רכישה/מכירה ודמי ניהול, וכן באפשרות לקנות ולמכור קרן סל בכל רגע במהלך המסחר, בעוד קרן נאמנות מסורתית לא נסחרת בבורסה ונקנית או נמכרת בשער יחיד של סוף מסחר בהתאם לשווי נכסיה בניכוי התחייבויותיה.

נתונים לשאלות 5+6:

טענה: "מדד S&P 500 סובל מריכוזיות יתר של מספר קטן של מניות חברות טכנולוגיה גדולות, כך שאינו מייצג יותר את כלל הכלכלה האמריקאית".

שאלה 5

מהם היתרונות ומהם החסרונות בהשקעה בתעודות העוקבות אחרי מדדי מניות מרכזיים בארה"ב לעומת בחירת מניות פרטנית?

תשובה: השקעה שמבוססת על בחירת מניות פרטנית בכלל, ובחירת מניות פרטנית בארה"ב בפרט מצד משקיעים פרטיים, אינה מומלצת בגלל אותן סיבות שציינו בתשובה לשאלה 3. זאת ועוד, משקיעים פרטיים בדרך כלל לא דואגים לפיזור מספיק, ולעתים קרובות נסחפים להשקעה של מרבית כספם במניה אחת, שתיים או שלוש. להשקעה בקרנות סל (ETF) יש יתרון גדול במונחים של פיזור ההשקעות והסיכונים, נוחות השקעה וייצוג טוב בדרך כלל של כלכלת ארה"ב, ולא של חברה מסוימת.

שאלה 6

האם נכונה הטענה שמדד S&P 500 אינו מייצג את כלל הכלכלה האמריקאית עקב הטיה גבוהה למניות טכנולוגיה?

תשובה: טענה זו איננה נכונה. במדד הזה יש נוכחות ל-500 החברות הגדולות בארה"ב מכל ענפי הפעילות - נדל"ן, אנרגיה, בנקאות, קמעונאות ועוד. מה שיהיה נכון לומר הוא שמניות הטכנולוגיה, מעצם העלייה שלהן מעבר לעלייה של מניות מענפים אחרים, מקבלות משקל גדול יותר מאשר בעבר.

נתונים לשאלות 7-10:

לפניכם טענות שעלו בשבועות האחרונים, בעקבות התנודתיות הגבוהה סביב משבר הקורונה בנוגע לתיקי השקעות. יש להתייחס לטענות ולפרט את ההמלצות האפשריות.

שאלה 7

לקוח א', בעל רמת סיכון עד 25% במניות. "נראה לי שהמשבר הנוכחי עתיד להימשך שנים. אני מעדיף למכור את תיק המניות שלי כדי להימנע מהפסדים מתמשכים. כשיפתחו חיסון או תרופה אפקטיבית, אחזור להשקיע במניות".

תשובה: זוהי אמירה שבטעות יסודה. עצם החשיבה שאומרת בוא נמכור הכל, נחסוך הפסדים וכאשר "העסק" יירגע, נחזור ונשקיע במניות, היא חשיבה שגורמת הרבה נזק למשקיע. ראשית, מי אומר שלמחרת מכירת כל המניות, שוק המניות ימשיך לרדת? וגם אם זה מה שיקרה, כשהשוק יחזור ויעלה, המשקיע יחזור לשוק כמעט תמיד במחיר הרבה יותר גבוה, שכן הקורונה תהיה מאחורינו.

שאלה 8

לקוח ב', בעל רמת סיכון של עד 20% במניות. "אני חושב שזו הזדמנות להגדיל באופן משמעותי את החשיפה למניות לכיוון ה-100%, בעיקר בסקטורים שירדו באופן משמעותי, כמו מלונאות, אנרגיה ונדל"ן. כשהעניינים יסתדרו והכלכלה תחזור לעצמה, מחירי המניות יתקנו במהירות".

תשובה: כאן מדובר במשקיע עם גישה הפוכה. הוא אופטימי והוא "יודע" שהעניינים יסתדרו, ולכן, לא רק שהוא לא רוצה לחכות עד אז, הוא מוכן כבר כיום להגדיל את ההחזקות במניות מ-20% ל-100%, לא פחות, כדי לא לפספס את ה"הזדמנות". זה מאוד לא הגיוני שאדם שהחליט על רמת סיכון של עד 20% מניות ודבק בה שנים, יבצע שינוי קיצוני כזה בתנאים של אי ודאות קיצונית בשוק.

שתי הגישות, של לצאת באופן מוחלט מהשוק והגישה ההפוכה של להיכנס באופן אגרסיבי לשוק, הן לא מאוזנות ופסולות.

שאלה 9

לקוח ג', בעל רמת סיכון של עד 10% במניות. "אני מעוניין לממש את כל התיק באופן מיידי, לקחת הלוואה ולרכוש שתי דירות עבור הילדים שלי. מחירי הנדל"ן בישראל רק עולים ושוק ההון תנודתי מדי עבורי".

תשובה: הקביעה של הלקוח ש"מחירי הנדל"ן רק עולים" היא פשוט לא נכונה עובדתית. בכל עשור מאז שנות ה-60 של המאה הקודמת, פרט לעשור האחרון, היו כמה שנים של ירידות מחירים. מחירי הדירות בישראל גבוהים, והרעיון לקנות שתי דירות כיום, שלא מאמצעי הלקוח, אלא בעיקר באמצעות הלוואה, הוא רעיון מסוכן, משום שיש אי ודאות עצומה בכלל, ולגבי מגמת מחירי הדירות בפרט. להמר על כך שהמחירים ימשיכו לעלות באמצעות מינוף, המשמעות היא לקחת על עצמך סיכון גדול מדי, שיכול להיגמר רע.

שאלה 10

לקוח ד', 10% חשיפה למניות. "פתחתי את התיק לפני חודשיים ומאז הוא ירד ב-15%. אינני רואה עתיד בשוק המניות. אינני מאמין בשוק ההון".

תשובה: הלקוח ממהר להסיק מסקנות. די היה לו בחודשיים, שבמקרה התאפיינו בירידות שערים, כדי לבטא את אכזבתו באמירה שהוא לא רואה עתיד בשוק המניות והוא לא מאמין בשוק ההון. לו היו אלה חודשיים של עליות, סביר מאוד להניח שהוא היה מתבטא באופן לא רק שונה, אלא הפוך. זוהי התבטאות אמוציונלית לחלוטין, שנובעת מתסכול שנובע מהפסדים, ואין לה כל משמעות.

נתונים לשאלות 11+13:

משבר הקורונה תפס את העולם בשלהי פברואר 2020 בהפתעה גמורה. עם התפשטות הנגיף התחילו הגבלות בכל רחבי העולם, שפגעו קשות בחברות רבות בתחומי התיירות, הפיננסים, התשתיות, האנרגיה, התעופה, הנדל"ן, הצריכה הפרטית ועוד. המשבר גרם, בין השאר, למיליוני מובטלים, לקריסת עסקים, לגירעונות תקציביים, למצוקת נזילות ולעומס על מערכת הבריאות. חלק מההתמודדות של בנקים מרכזיים וממשלות בעולם עם המצב היה בהפחתות ריבית אגרסיביות, אספקת נזילות למערכת הבנקאית, הדפסת כסף והתערבות בשוק ההון באמצעות רכישת איגרות חוב. כתוצאה מהמדיניות ובמקביל להקלות מסוימות לציבור, נצפתה יציבות מסוימת בשווקים בעולם, נכון לתחילת מאי.

לפניכם שלושה תרחישים אפשריים. עבור כל תרחיש יש לתאר את ההשפעה האפשרית שלו ועל השווקים, בליווי הסבר מתאים.

שאלה 11

תרחיש ראשון: למרות הקיצוצים בתפוקות, מחיר הנפט ממשיך לרדת וכמה חברות אנרגיה אמריקאיות מודיעות על פשיטת רגל.

תשובה: לתרחיש של המשך ירידת מחיר הנפט יכולה להיות השפעה ניכרת על השווקים הפיננסים גם בהיבט של חברות ספציפיות שיכולות דווקא ליהנות מכך שתשומות הייצור שלהן יוזלו, וחברות הנפט עצמן שעלולות למצוא עצמן בסכנת קיום. אבל, להערכתי, ההשפעה העיקרית תתבטא דווקא בשוק האג"ח הקונצרניות, שכן חברות הנפט מתאפיינות ברמת מינוף גבוהה ויש להן נוכחות גבוהה בתעודות סל של אג"ח קונצרניות. כשהמשקיעים ימכרו את תעודות הסל שבהן יש שיעור גבוה של אג"ח "נפטיות", ומנהלי הקרנות יאלצו למכור את כלל הנכסים של תעודות הסל הרלוונטיות, זה ייצר לחץ על כלל שוק האג"ח הקונצרניות.

שאלה 12:

תרחיש שני: הודעה של צרפת על פרישה מגוש האירו וחזרתה למטבע הפרנק הצרפתי.

תשובה: הודעה כזו של פרישה מצד מדינה מרכזית מגוש האירו היא לא פחות מרעידת אדמה. זה שונה מאוד מהברקזיט של בריטניה, שפרשה מהאיחוד האירופי, ולא היתה מעולם חלק מגוש האירו. פרישה כזו, סביר להניח שתביא לתגובת דומינו, שבסופה גוש האירו יתפרק. סיטואציה כזו תייצר משבר לא רק למדינות החלשות שבגוש האירו, שיבצעו מייד פיחות במטבעותיהן, אלא גם למדינות החזקות בגוש, ובראשן גרמניה, שנהנית מאוד מהמצב הנוכחי, כשכחצי מהיצוא שלה מיועד למדינות הגוש. מבחינת השווקים הפיננסיים, שוקי המניות והאג"ח הקונצרניות, מהלך כזה יקריס את השווקים.

שאלה 13:

תרחיש שלישי: הדפסות הכספים המאסיביות על ידי ממשלת ארה"ב ובעיות באספקת מוצרים מובילות לעלייה באינפלציה בארה"ב לראשונה זה שנים.

תשובה: התרחיש שלפיו הדפסת כספים מאסיבית שתגרום לעלייה בביקושים, שתפגוש מחסור בהיצע - מה שיוביל לעלייה באינפלציה בארה"ב - הוא תרחיש אימים עבור השווקים הפיננסיים. בסיטואציה של עלייה משמעותית באינפלציה, הבנקים המרכזיים יאלצו להעלות את הריבית ולהפסיק את הדפסת הכספים. לסיבוב פרסה במדיניות של הבנקים המרכזיים יהיו השלכות דרמטיות (לרעה) על כל אפיקי ההשקעה המרכזיים - מניות, אג"ח קונצרניות וגם אג"ח ממשלתיות.

הכותב הוא מבעלי בית ההשקעות מיטב דש. אין לראות באמור המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הזמנה לבצע רכישה או השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויי שוק