מה גרם לשמאים לשנות כיוון ובכמה יירד ערך הנדל"ן המניב

שווי הנכסים של חברות הנדל"ן המניב עומד לרדת בשל משבר הקורונה. כך עולה מכנס שערך מכון אלרוב לחקר הנדל"ן בפקולטה לניהול בתל אביב בשבוע שעבר באמצעות ה"זום". בכנס לקחו חלק שמאים בכירים, אנשי אקדמיה ושוק הון. מרב השיח עולה כי הנכסים ש"מסומנים" ככאלה ששווים צפוי להישחק בקרוב, הם מבני משרדים ישנים, נכסים מניבים שמתאפיינים בריבוי בעלויות, ונכסים שמושכרים לשוכרים קטנים ולא בטוחים כלכלית שחתומים על הסכמי שכירות קצרת טווח. אלה צפויים לקבל בדוחות השמאיים הקרובים העלאה בשיעורי ההיוון שלהם בשיעורים של עד חצי אחוז.

בחודשים האחרונים שאלת ההיוון מהווה כר לוויכוח בין אנשי שוק הון לבין שמאי מקרקעין, שאחראים בין היתר על הערכת שווי הנכסים שבהם מחזיקות חברות הנדל"ן המניב. בעוד שמשקיעים טוענים, כי על השמאים להעלות את שיעור ההיוונים, בצורה שתשקף את הסיכון שבהשקעות בחברות הללו ובנכסים שלהן, השמאים לא מיהרו לשנות את ההערכות שנתנו עד כה, בטענה של חוסר מידע.

"האסכולות של שוק ההון ושמאי המקרקעין לא תמיד חיות בשלום, ואנחנו ראינו את זה גם ערב הקורונה, שבה המחירים היו הרבה יותר גבוהים מהערכות השמאים, והיה לחץ על השמאים להוריד את התשואות שפיגרו אחרי השוק ועכשיו פעם נוספת הם מפגרים אחרי השוק, כי השוק מעריך מאוד נמוך את הנכסים והם לא מעלים את התשואות", אמר ראש מכון אלרוב לחקר הנדל"ן, פרופ' דני בן שחר.

הציפייה של רשות ניירות ערך מהשמאים

שיעורי ההיוון מגדירים את שווי הנכס ואת מידת הסיכון הגלומה בהשקעה בו. ככל ששיעור ההיוון עולה שווי הנכס פוחת והסיכון בהשקעה בו עולה. כיום ברור, שבחלק גדול מנכסי המסחר והמשרדים, בעלי השטחים לא יוכלו להמשיך לדרוש את אותם דמי שכירות שגבו מלפני הקורונה. כן קיים סיכוי סביר שחלק מהשטחים יישארו ריקים, מה שיקטין את ההכנסות לבעלי הנכסים, ואת שווי הנכסים עצמם.

"ברבעון הראשון, חלק גדול מחברות הנדל"ן לא עשו כלום בדוחות שלהן", ציין פרופ' דני וייס, ראש מכון קסירר למחקר בחשבונאות בפקולטה לניהול באוניברסיטת תל אביב. "חלק אחר מהחברות ביצעו בדיקה, אבל השמאים העריכו אז שהקורונה היא משבר זמני, ולכן ביצעו הפחתה בתזרים המזומנים של החברות למשך שנה עד שנתיים, אך לא נעשה שינוי בשיעור ההיוון. עכשיו אנחנו מדברים על הרבעון השני והמצב צריך להיבחן. היו נפילות משמעותיות במניות חברות בענף הנדל"ן, מה שמעיד על כך שלא קנו את הסיפורים שמחירי הנדל"ן לא פוחתים", אמר.

רו"ח דני ויטאן, שותף וראש המחלקה המקצועית ב-KPMG סומך חייקין, אמר כי "הסיכונים לטווח קצר וגם ארוך התרבו, והם משמעותיים יותר ממה שהיה ברבעון הראשון של השנה, שאז הייתה אופטימיות, וכי המשבר זמני. יש גם מגמות ארוכות טווח, ואנחנו רואים זאת באמצעות מפגשי ה'זום', וחברות הייטק שעוברות לעבודה מאסיבית מהבית. ויש גם הקלות לשוכרים. מצד שני רואים בצד ההיצע פיתוח גדול מאוד של משרדים".

זהבית הדר, ממחלקת תאגידים ברשות לניירות ערך, דיברה על כך ש"ראינו ברבעון הראשון הפחתות זניחות בשווי הנכסים של פחות מ-1% שמשקפות הפחתות בירידת הכנסות. אנחנו לקראת פרסום דוחות רבעון שני, וברור לנו שאנו בעיצומו של משבר תקדימי. יש שינויים ברורים בשגרת חיים וחוסר ודאות. שווי נכסים עם קורונה לא שווה שווי נכסים בלי קורונה. פרמיית הסיכון עלתה, ואנחנו רואים סתירה בדוחות החברות שמצד אחד כותבות על חוסר ודאות, ומצד שני לא מעלות את שיעורי ההיוון", היא הסבירה. באמירה זו יש כמובן יותר מרמז לגבי הציפייה של אנשי הרשות לראות את הביטוי של משמעויות הקורונה בדו"חות.

"התחדד הפער בין סוגי הנכסים השונים"

השמאית דברת אולפינר, ממשרד גרינברג אולפינר ושות', הצביעה על הקשיים בקביעת שיעורי ההיוון. לדבריה שטחים באותו מגדל משרדים, עשויים לקבל שיעורי היוונים שונים, בפערים ניכרים, של אפילו 1% ביניהם. זאת משום שהשמאים לא בודקים רק את סך השטחים ואת ההכנסות משכירות וניהול בעבורם, אלא עורכים מיון קפדני. לדוגמה, במקרה שחברה בינלאומית גדולה נוסח איקאה שוכרת את השטח, או הממשלה, או משרד עורכי דין בולט, השטחים יחושבו לפי היוון נמוך יחסית. מבחן אחר הוא אורך תקופת השכירות. אם החוזה חתום לתקופה של למעלה מחמש שנים, השמאי בודק כמה נקודות יציאה הוא כולל, ועד כמה השוכר נחשב ליציב. כמו כן נבדקים גם מצבו הפיזי של הנכס, גילו, המיקום שלו ועוד.

כל אלה גורמים, לדבריה, לשונות גבוהה מבעבר של שיעורי ההיוון בין הנכסים ובין השטחים השונים שבתוך אותם נכסים.

כן היא הסבירה כי חלק ממגדלי המשרדים הישנים עשויים להתרוקן בקצב מהיר מאשר מגדלים חדישים, והם לא יאוכלסו מחדש במהירות. וכן כי שטחי מסחר מתחום האופנה "יסומנו" כמסוכנים יותר. לאור המצב, שדווח לאחרונה גם ב"גלובס", על הקשיים שחוות חנויות רחוב רבות, גם אלה נמצאות היום ברשימת הנכסים ה"מסוכנים" יותר, שערכם צפוי לרדת. זאת בעיקר כי בעליהן יתקשו לשמור על רמת דמי השכירות הנוכחית, ולעתים גם יתקשו לאכלס אותן.

"התחדד הפער בין סוגי הנכסים השונים. במסחר - בין חנויות לאורך הרחוב למרכזים השכונתיים לקניונים ולמרכזים הפתוחים. במשרדים - בין המשרדים שמוחזקים בידי חברה אחת כמו אמות או עזריאלי, לבין שטחים שמוחזקים בידי בעלים רבים ובין המבנים החדשים למבנים הישנים. כמה יישארו בהם? אנו רואים למשל שהקניונים השכונתיים, פחות נפגעו, מאשר קניונים שבהם כמות חנויות האופנה והמסעדות גדולה יותר".

אולפינר הדגימה, כי במצב היפותטי שבו נכס לא מקבל שום הכנסה ברבעון מסוים, שוויו יורד בכ-2%, ושיעור ההיוון הכולל שלו יעלה ב-0.15%. ואולם הסתכלות פרטנית יותר וקטלוג השטחים בתוך הנכס, לפי שיעורי הסיכון והתפוסה שלהם עשויה להגדיל את שיעורי ההיוון להם ברמות של עד חצי אחוז.