על קרנות השקעה, אפיקים סחירים ומשבר הקורונה

"בשביל רובנו, לגבור על הבורסה אינה מטלה קשה במיוחד; המלאכה שמצטיירת כמדהימה היא לגבור על עצמנו. במובן זה, לגבור על עצמנו פירושו לשלוט ברגשותינו ולנסות לחשוב עצמאית, כמו גם להימנע מן ההשפעה של אלו סביבנו", (מרטין פרינג).

קרנות ההשקעה הפכו מזמן לאחד ממוצרי ההשקעה הנפוצים והנחשקים אצל הגופים המוסדים המובילים בארץ ובעולם. חלק מהגופים אף הרחיקו לכת, ומבססים היום את עיקר השקעתם על מוצרי השקעה אלטרנטיביים, בעוד שהשוק הסחיר מהווה את החלק הקטן יותר בתיק ההשקעה (אוניברסיטת YALE לדוגמה מנהלת מעל ל-70% מנכסיה במוצרים לא סחירים).

בטורים קודמים הצגנו את תוצאות ההשקעה במוצרים אלטרנטיביים לאורך השנים וכיצד מוצרים אלו מובילים להקטנת הסיכון (התנודתיות) ולהגדלת התשואה של תיק ההשקעות; כתזכורת מצורפת כאן טבלת תשואות של קרן CALPERS (קרן הפנסיה הגדולה בארה"ב של קליפורניה).

 תשואות-אפיקי-ההשקעה-של-הגופים-המוסדיים-המקומיים

בטור זה אתמקד בבחינת תוצאות ההשקעה של הרכיב הסחיר והלא סחיר בתיקי המוסדיים המקומיים במחצית השנה הראשונה של 2020 (התפרצות הקרונה הראשונה) ואנסה להסביר את ההבדל בתשואות. לצורך ההשוואה, נבחן את תוצאות רכיבי קרנות ההשקעה (בעיקר מניות לא סחירות) והמניות בתיקי המוסדיים הישראלים. הנתונים מפורסמים בדוח התשואה הרבעונית שמפרסמים גופי ההשקעה באתרי האינטרנט שלהם.

רבעון ראשון 2020 - למרות פתיחת השנה החיובית, הוביל משבר הקורונה את שוקי המניות לירידות חדות. תשואות הרכיבים המניתיים הסחירים בתיקי המוסדיים היו שליליות בהתאם; ניתן לראות כי תשואת הרכיב המנייתי הסחיר עמדה על כמינוס 21.5% בממוצע. מנגד שוק קרנות ההשקעה רשם ברבעון תשואות חיוביות של 2.4% בממוצע.

רבעון שני 2020 - הרבעון השני התאפיין בתיקון משמעותי של שוקי המניות הסחירים בארץ ובחו"ל, ובהתאם לכך רשמו רכיבי המניות הסחירים בתיקי המוסדיים תשואה חיובית ממוצעות של 6%-13%, ומנגד, קרנות ההשקעה רשמו ברבעון זה תשואה של כמינוס 5.3% בממוצע.

בסיכום המחצית רשמו רכיבי ההשקעה המנייתים תשואות שליליות משמעותיות של מינוס 8.4% עד מינוס 16.4% - בעוד שרכיב קרנות ההשקעה רשם תשואה שלילית מתונה יותר של מינוס 2.9%. נכון למחצית הראשונה של 2020, רכיב קרנות ההשקעה יצר תשואה גבוהה מהאפיק המנייתי הסחיר, וזאת בתנודתיות נמוכה יותר.

בניגוד להבדלים שמצאנו בטווחי הזמן הארוכים, שלפיהם רכיבי ההשקעה האלטרנטיביים רושמים עודפי תשואה בתנודתיות פחותה, עיקר ההבדל בתשואה בין הרכיבים הסחירים והלא-סחירים בטווח הקצר נובע משיטות רישום התשואה של הרכיבים.

בעוד ששווי הרכיב המנייתי הסחיר מתעדכן דרך הבורסות ברמה יומית, שווי קרנות ההשקעה מתעדכן אחת לרבעון, ולרוב העדכון יגיעו אלינו בפיגור של מספר חודשים. תשואות קרן השקעות ביוני 2020 מציגות בדרך כלל את שיערוכי הקרן נכון לסוף מרץ 2020.

הבדלים אלו בעיתוי הרישום אחראים על "פיגור הפאזה" הבולט בין קרנות ההשקעה לשוקי המניות הסחירים במחצית הראשונה של שנה זו. ירידות הבורסה שחווה השוק הסחיר ברבעון הראשון "התגלגלו" לתיקי קרנות ההשקעה רק ברבעון השני. שיטת הרישום הרבעונית הקיימת בקרנות ההשקעה יוצרת קיטון מובנה בתנודתיות ביחס לשיטת הרישום היומית.

פערים אלו ברישום יוצרים לא פעם כעס של מנהלים סחירים ביחס לקרנות לא סחירות. אך ניתן למצוא בשיטת הרישום האמורה גם יתרונות, ובפרט לחוסכים בחיסכון לטווח ארוך. "החלקת התשואות" מונעת מתנודות שוק חדות וקיצוניות - המתוקנות לעיתים תוך זמן קצר (כמו במחצית הראשונה של שנת 2020) - מלהשפיע משמעותית על אנשים המושכים את כספם במהלך תנודה שכזו (לדוגמה, לא היינו רוצים שהפנסיה שלנו תרד ב-20% אם משכנו אותה בנקודת שיא הירידות).

בנוסף, תנודות חדות בחסכונות גורמות לעיתים ל"ריצה על החסכונות" - גלי פדיונות המונעים מחששות לגידול בהפסדים. גל זה גורר ירידות נוספות, וחוזר חלילה. גלי משיכות אלו מתבצעים לעיתים בנקודה שבה ההפסדים גבוהים ונובעים מהיקף המשיכות בלבד ולא מסיבות "כלכליות", ובכך גוררים אנשים רבים להפסד לא מחויב. להחלקת התשואה השפעה ממתנת של תופעה זו.

לסיכום, שילוב מוצרי השקעה לא סחירים בתיק ההשקעות (כאשר נעשה בצורה נכונה) מסייע להקטנת התנודתיות ולשיפור התשואה. בטווחי זמן קצרים יש לרכיב הלא סחיר השפעה ממתנת על תנודות השוק, ובכך הוא מקטין את תופעות העדר בתקופות של מפולות. 

הכותב הוא שותף באופטימום קפיטל - בנקאות להשקעות. אין לראות באמור לעיל ייעוץ בדבר כדאיות ההשקעה בניירות הערך או בנכסים הפיננסיים ("המוצרים הפיננסיים") המאוזכרים בכתבה, או כשידול, במישרין או בעקיפין, לקנות, למכור או להחזיק את המוצרים הפיננסיים כאמור. אין באמור לעיל כדי להחליף שיקול דעת עצמאי ו/או התייעצות עם יועץ מומחה בקשר לעובדות מקרה פרטניות לרבות שיקולי מס. לכותב או לגורמים הקשורים עימו יש, או יכולות להיות, החזקות או עניין אחר במוצרים הפיננסיים המאוזכרים לעיל