בנק ישראל מתערב ללא הפסקה, האם הוא יצליח לנצח את שוק המט"ח?

השקל לא מפסיק להתחזק על חשבון הדולר, שנחלש גם בעולם, ובמקביל בנק ישראל ממשיך להתערב במסחר במט"ח ושובר שיאים של התערבות. אם עד לפני קצת יותר משנה הציפיות מנגיד בנק ישראל, פרופ' אמיר ירון, היו שיתערב פחות בשוק המט"ח בניסיון להחליק את השינויים בשער השקל-דולר, לאחר שבמשך תקופה ניכרת לאחר כניסתו לתפקיד הוא נמנע מלהתערב בשוק, הרי שהן נכזבו.

נכון להיום, היקף יתרות המט"ח המנוהלות הגיע לשיא, על רקע קצב הרכישות שמבצע בנק ישראל בהנהגת ירון לצורך בלימת ייסוף השקל. ביום שלישי בערב, בפעם השנייה בתוך שבוע, התערב בנק ישראל בשוק המט"ח בניסיון למתן את התרסקות הדולר, שירד לשפל מול השקל שלא נראה מאז יולי 2008, ורכש 350 מיליון דולר בשוק סמוך לקביעת השער היציג.

בעקבות התערבותו זו, בבוקר יום רביעי הדולר תיקן מעלה והתקרב לשער של 3.26 שקלים והיציג נקבע על 3.256 שקלים - מעל היציג שנקבע בשלישי. הפעם האחרונה שהדולר נסחר ברמות כאלה, להוציא את שנת 2008, הייתה בשלהי שנות ה-90. מתחילת השנה רכש בנק ישראל כ-17 מיליארד דולר, ויתרות מטבע החוץ בבנק הגיעו נכון לסוף נובמבר לסך של 166.9 מיליארד דולר - 41.9% מהתוצר.

 מנסה-לאושש-את-הדולר-בנק-ישראל-מגביר-התערבותו-במסחר-במטח

מגמת ההתחזקות של השקל מתאפשרת על רקע שילוב של כמה גורמים, ובעיקרם היחלשות הדולר מול המטבעות הזרים, הגידול בהשקעות הזרות בישראל, בדגש על חברות הזנק וענף ההייטק, ועוצמת היצוא הישראלי שכמעט ולא נפגע במהלך משבר הקורונה, לעומת צניחה בהיקף היבוא בעשרות אחוזים בשיאו של המשבר.

נוסף על כך, דירוג האשראי של ישראל נותר ללא שינוי, ונתוני הצמיחה בישראל ברבעון השלישי היו טובים מהצפוי.

השווקים עולים - והמוסדיים מגדרים

כחלק מהמגמה הכללית, הדולר נחלש מול רוב מטבעות העולם, ובעיקר מול מטבעות של כלכלות מתעוררות בעלות מאפיינים פיננסיים יציבים. מתחילת 2020 איבד הדולר מערכו כ-6% כנגד סל מטבעות שבמדד DXY - סל הכולל את האירו (57.6%), הין היפני (13.6%) וכן הליש"ט, הדולר הקנדי, הקרונה השבדית והפרנק השוויצרי. ערכו ירד גם בכ-21% כנגד הזהב, ובכ-60% כנגד הביטקוין.

הסיבה להיחלשות הדולר נעוצה במדיניות הפדרל ריזרב, בזמן שמדפסת הדולרים לא מפסיקה לעבוד. לדולר משקל גדול של כ-29% בסל המטבעות שמשמש את בנק ישראל כמדד ייחוס לשקל, ולכן סל המטבעות רושם אף הוא ייסוף חד.

האווירה החיובית בשווקים, בשילוב עם הכוחות הבסיסיים של הכלכלה הישראלית, חיזקו את השקל בהדרגתיות מול סל המטבעות, ובמידה רבה אף יותר מול הדולר, עד לשבירת שיא חוזקו של השקל מוקדם יותר השבוע, כשהשער היציג נפל מתחת לרמה של 3.25 שקלים לדולר.

רצף החדשות הטובות על התקרבות החיסונים לקורונה לשוק דחף את מדדי המניות בעולם לעליות - מה שמאלץ את הגופים המוסדיים בשוק המקומי לגדר את השקעותיהם הדולריות, ובכך לתרום להתחזקות השקל מול הדולר. כתוצאה מעליות השערים החדות בשוקי ההון, שהעלו את שווי השקעותיהם מעבר לים, המוסדיים נאלצים למכור מטבעות חוץ דרך פעולת גידור כדי לצמצם את חשיפתם לשער החליפין. לעת עתה, נראה כי המגמה החיובית בשווקים נמשכת, כשאחרי חודש נובמבר הטוב בשווקים מאז 1987, תחילת דצמבר אופיינה בשיא שרודף שיא בקרב מדדי המניות המובילים בוול סטריט.

"אפשרות להתפתחות מלחמת מטבעות"

קובי לוי, ראש דסק אסטרטגיות שווקים בבנק לאומי, אמר בשיחה עם גלובס כי השקל צפוי להמשיך להתחזק בזכות העודף בחשבון השוטף בישראל ואפשרות להתרחבותו לשיעור של 4.5%-5% בשנים הקרובות.

"הכוחות העיקריים שתומכים בכך יהיו קשרי הסחר החדשים עם מדינות המפרץ, הפעילות בסקטור ההייטק ועלייה בעודף בחשבון השירותים לעומת יציבות בגירעון בחשבון הסחורות, עם פוטנציאל מסוים לצמצומו בזכות ייצור ויצוא הגז", אמר לוי. "בנוסף, תזרים ההשקעות הנכנסות לישראל צפוי להימשך לטובת ההשקעות הישירות וההשקעות הפיננסיות. מנגד, בטווח הקצר קיימים גורמי סיכון, כמו למשל: אפשרות להתפתחות מלחמת מטבעות מחודשת, כפי שחווינו בשנת 2009, לאחר משבר הסאב-פריים שבו כל מדינה ניסתה לפחת את שער המטבע שלה על פני האחרות".

גורמים נוספים התומכים בהתחזקות השקל מיוחסים לעודף של ישראל במאזן התשלומים בגלל עוצמת "קטר המשק", סקטור ההייטק. לדברי יוסי פריימן, מנכ"ל פריקו ניהול סיכונים, מימון והשקעות: "כחלק מהיערכות לקראת שנת הכספים החדשה, יצואנים מבצעים עסקאות גידור למכירת מטבע חוץ כנגד ההתחייבויות של שכר ומסים בשקלים. על רקע העלייה בהיקף החשיפה במטבע חוץ של מנהלי קרנות פנסיה, גמל והשתלמות, התחילו רבים מגופים אלה לבצע עסקאות של מכירת מט"ח, ובכך לצמצם את היקף ההחזקה במטבע זר. בנק ישראל ממשיך לרכוש דולרים במטרה לצמצם את הפגיעה הקשה ברווחיות היצוא, שמשמש כיום מנוע מרכזי לעידוד הפעילות הכלכלית והצמיחה במשק". 

בנק ישראל מתערב יותר מאי פעם, אבל הוא לא יכול לנצח את השוק | עמירם ברקת, פרשנות

שער השקל קובע כמעט מדי יום שיאים חדשים מול הדולר וסל המטבעות, בו בזמן ששנת 2020 עומדת לקבוע שיא של עשור בהיקף ההתערבות של בנק ישראל בשוק המט"ח. מתחילת השנה רכש הבנק מט"ח בהיקף המתקרב לכ-17 מיליארד דולר - סכום הרכישות השנתי הגבוה ביותר מאז שנת 2009, אז עמד סטנלי פישר בראשות הבנק המרכזי.

בעובדה הזו יש לא מעט אירוניה משום שהנגיד הנוכחי פרופ' אמיר ירון נתפס בתחילת דרכו כמי שיוביל מדיניות שמרנית ביחס להתערבות הבנק במסחר. ירון "ממוקד פחות בהתחזקות השקל מקודמתו קרנית פלוג", קבעו למשל האנליסטים של בנק אוף אמריקה, בסקירה שפרסמו ביולי האחרון.

פלוג ספגה לא מעט ביקורת במהלך כהונתה מצד כלכלנים כמו יו"ר המועצה לאומית לכלכלה, פרופ' אבי שמחון, שטענו כי בנק ישראל מתעקש להחזיק בחיים תעשיות שאין הצדקה כלכלית לקיומן, כשהוא קונה דולרים ולא מאפשר לשקל להתחזק לכיוון ה-2.5 שקלים לדולר.

אבל הימים האלה נראים היום רחוקים מתמיד. עד כמה רחוקים? ב-2015 קבעה פלוג כי 110 מיליארד דולר הם הקו העליון של מה שהגדיר הבנק כ"רמה הנאותה של יתרות המט"ח". נכון לסוף נובמבר כבר עמד הר מט"ח של בנק ישראל על 166 מיליארד דולרים.

ב-2009, כשיתרות המט"ח של ישראל גירדו מלמטה את קו ה-30 מיליארד דולר, הסבירו לנו בבנק ישראל כי רכישות המט"ח נועדו בין היתר לפצות על שיעור נמוך מדי של יתרות בהשוואה לעולם. ואכן, במשך כמעט עשור שמרו יתרות המט"ח של בנק ישראל על רמה קבועה יחסית ונעו סביב 30% תוצר. אלא שהשנה, שוב, כמעט מבלי ששמנו לב, היתרות זינקו וחצו את קו ה-40% תוצר.

חלק מזה לא קשור לפעילות של בנק ישראל אלא נובע מגיוסי החוב במט"ח של הממשלה ולעלייה במחירי המניות ואיגרות החוב שהבנק משקיע בהן את היתרות. אבל הרוב קשור ועוד איך. מאז 2009 רכש בנק ישראל במסגרת ההתערבות בשוקי המט"ח כ-106 מיליארד דולרים. אז בשורה התחתונה, האם אפשר לקבוע שהעובדה שהשקל ממריא לגבהים חדשים מעידה שבנק ישראל נכשל? לא בהכרח.

הכוחות שדוחפים את השקל למעלה הם לא ספקולטיביים. אלה כוחות אמיתיים. מעבר לעודף הקבוע בחשבון השוטף, הקורונה פתחה עודף ענקי במאזן הסחר של ישראל, וההשקעות הישירות הזרות בישראל שוברות שיאים. כל אלה, לצד חולשת הדולר, יוצרים מציאות שאף בנק מרכזי לא יכול להתמודד איתה לאורך זמן.

כל מה שבנק ישראל יכול לעשות הוא להחליק את העקומה, ולקנות זמן ליצואנים להתאים את עצמם לסביבות חדשות של שער חליפין. האם הבנק מצליח בכך? קשה לדעת, אבל העוצמה שמפגין עד כה היצוא הישראלי היא בהחלט אינדיקציה חיובית.