עם חילופי הממשל: כל מה שצריך לדעת על רכישות עצמיות בוול סטריט

קניית מניות בחזרה: כן או לא?

עבור משקיעים, אחת מהתוצאות המשמעותיות של הבחירות עשויה להיות גורלן של רכישת מניות עצמיות (BUYBACK) על ידי תאגידים. הכלי הפיננסי הפופולרי הזה - ששימש כמכשיר תמיכה לבורסה השוברת שיאים - הותקף על ידי כמה אקדמאים ופוליטיקאים פרוגרסיביים. כעת, הפוליטיקאים האלה יהיו בעמדה טובה יותר לעשות משהו בנידון.

רכישות עצמיות הפכו לנושא לוהט מאז 2018. אז, תחת התנאים של קיצוץ המס התאגידי של ממשל טראמפ, חברות אמריקאיות גדולות החזירו לעצמן מיליארדי דולרים שהיו מוחבאים במשך שנים במקלטי מס מחוץ לאדמת אמריקה. מה שקרה לאחר הרכישות הוא שהערך בדולרים של רכישות של חברות גדולות שקנו בחזרה את מניותיהן זינק ב־55% לסכום שיא של 806 מיליארד דולר. מתנגדי הרכישות חזרה התלוננו שרכישות עצמיות כאלה מעשירות את בעלי המניות, אמריקאים עשירים יותר, על חשבון העובדים, מפעלים חדשים או מחקר, כמו גם פיתוח כלכלי נרחב יותר.

רכישות חזרה ירדו בכ־30% השנה, כאשר חברות שומרות על מזומנים על מנת להתמודד עם המגפה. אבל הנושא נשאר חזק בקרב הדמוקרטים שזה עתה נכנסו לבית הלבן ואלה ששמרו על בית הנבחרים בידיהם. כעת הם מתכננים תקינה וחקיקה בנושא.

בהתחשב בזה, הנה מה שמשקיעים צריכים לדעת על רכישות מחדש - ולמה הן מעוררות מחלוקת.

מה היא רכישה מחדש של מניות?

זה קורה כאשר חברה משתמשת בחלק מהמזומנים שלה על מנת לקנות בחזרה את מניותיה שלה. אפשרויות אחרות כוללות השקעה לצמיחה, רכישות, תשלום חובות או חלוקת דיבידנדים.

הצעד נעשה חוקי בשנת 1982 בעת ממשל רייגן, ולאחר שנת 1992 רכישות חזרה המריאו, לאחר שחוק חדש קבע שניכוי מס תאגידי שמנהלים בכירים משלמים לא יעבור סכום של מיליון דולר, אך השאיר פרצה לגבי תשלומים על "ביצוע" הקשורים למניות. כעת, כאשר מניות ואופציות מרכיבות כשני שלישים ממשכורות הניהול הבכיר, הרבה רכישות חזרה בסך הכל מאזנות הנפקות עבור מנהלים ועובדים.

הן משמשות באופן יותר משמעותי בידי חברות טכנולוגיה בוגרות כגון אפל, מיקרוסופט ואורקל (Oracle), אך בחברות אמזון ונטפליקס הנוהג אינו מקובל. לפני עשור, תאגיד הנפט אקסון מוביל (Exxon Mobil) ביצע הכי הרבה רכישות עצמיות של מניות. השנה, קבוצת ברקשייר הת'אווי (Berkshire Hatahaway) זינקה עם רכישות בגובה 15.7 מיליארד דולר ממניותיה, על מנת לכווץ ערמת מזומנים בגובה 146 מיליארד דולר.

מחקר שמקיף 610 חברות על פני שלושה עשורים ונערך על ידי חברת ניתוח השוק MSCI מצא שהחברות שהכי נוטות לקנות בחזרה את מניותיהן הן חברות "וותיקות יותר ומבוססות" שנרשמו לראשונה במדדים בשנים 1980-2001. ישנן חברות רבות שמתחילות עם "רעיון גדול אחד" ורצות עליו במשך שנות קיומן בלי להביא רעיון נוסף, אמר רנה סטולץ, פרופסור בביה"ס לעסקים של אוניברסיטת אוהיו סטייט. התוצאה היא שככל שחברות מזדקנות, הן לא זקוקות להרבה מזומנים על מנת להשקיע ביוזמות צמיחה חדשות.

MSCI גם מצאה שרכישות עצמיות עלו באופן עקבי מפחות מאחוז אחד מנכסי המניות לפני 1994 לממוצע של כ־4.1% בחמש השנים האחרונות. שיעור החברות במדד S&P 500 אשר עושות רכישות עצמיות עלה יותר מפי שניים מאז 1992 ל־85%, כך לפי חברת המחקר גולדמן סאקס.

בסביבה הנוכחית שיש בה ריבית נמוכה, חברות רבות לקחו על עצמן חוב נוסף, אשר את הריבית עליו ניתן לקזז כאשר משלמים מסים, והן משתמשות בכסף לקנות בחזרה מניות שיכול להיות שהדיבידנד עליהן יותר יקר. רמות חבות תאגידית שמתקרבות לשיא של שני עשורים מימנו את רוב הרכישות עצמיות.

מה הטיעון לטובת רכישות עצמיות?

מנהלי כספים בקרנות הנאמנות הגדולות Fidelity ו־T. Rowe Price Group אומרים שרכישות עצמיות לרוב מסייעות להניע הערכות גבוהות יותר של מניות. אסטרטג חברת גולדמן סאקס דיוויד קוסטין אומר שחברות יכולות לגוון רכישות חזרה על פי השינוי ברווחים, ובמקביל לשמור על "צמיחה עקבית בדיבידנד", כך שהן יכולות להימנע מקיצוץ בדיבידנד שעשוי לפגוע במחיר המניה.

"רכישות עצמיות הן בעצם דיבידנד, רק עם מעטפת אחרת סביבו", אמר ריק מארשל, החוקר הראשי במחקר של MSCI. "הן רק כלי להעביר תזרים מזומנים חיובי למשקיעים. רוב המשקיעים המקצועיים היו אומרים שהם מרוצים מהן". הוא הוסיף שרכישות עצמיות עשויות להיות טובות יותר למשקיעים מסוימים אם היו ממסים אותן כרווחים בהון ולא כדיבידנד, אשר ניתן למסות בתעריפי מס הכנסה גבוהים יותר.

הורדת מספר המניות של חברה דרך רכישות עצמיות עשויה להגדיל את כמות הרווחים למניה, גורם מרכזי בחישובים. ומשקיעים שמוכרים את מניותיהם ומקבלים רווחים מרכישות עצמיות יכולים אחר כך לכוון את הכסף לחברות אחרות עם סיכויי צמיחה גדולה יותר, כולל סטארטאפים הנתמכים על ידי הון סיכון או הנפקות ראשוניות.

מה הטיעונים נגד רכישות עצמיות?

מבקרים, ובראשם וויליאם לייזוניק, פרופסור אמריטוס לכלכלה באוניברסיטת מסצ'וסטס לאוול, אומרים שרכישות עצמיות לוקחות מחברות כסף מזומן היכול לשמש לחדשנות ולתשלומים לעובדים, ומיטיבות עם מנהלים המנסים להקפיץ את מחיר המניות מפני שהבונוסים שלהם מבוססים על ביצועי מניות יותר ויותר.

מגמת הרכישות עצמיות הפכה לשנויה במחלוקת מאז כתב לייזוניק מאמר ב־2014 במגזין הארוורד ביזנס ריוויו תחת הכותרת "רווחים ללא שגשוג". חברות במדד S&P 500 שנרשמו באופן פומבי משנת 2003 ועד 2012, כך מצא לייזוניק, הוציאו קרוב ל־54% מהרווחים שלהן על רכישות חזרה וכ־37% על דיבידנדים, מה שהותיר "מעט מאוד להשקעה ביכולות פריון או משכורות גבוהות יותר לעובדים".

מבקריו של לייזוניק אומרים שהניסוח שלו מגזים את השפעת הרכישות העצמיות בכך שהוא רומז שמימון למחקר ופיתוח או להוצאת הון מגיעים רק מהרווח הנקי, ומתעלם מכך שהרבה מהרכישות העצמיות בסך הכל מאזנות הנפקה של מניות נוספות.

לייזוניק גם הביא צער על העלייה בשכר מנכ"לים, "סגירת מפעלים במאסות", והוצאה אל מיקור חוץ של "מיליוני עבודות צווארון כחול של עובדים מאוגדים". מיקסום רווח בעלי המניות בעזרת רכישות עצמיות היה "הפקת רווח בצורה טורפנית", אמר. הביקורת שלו משקפת דיון נרחב יותר לגבי חוסר שוויון בחלוקת העושר וקפיטליזם של "בעלי מניות תחילה".

ואם כל זה לא מספיק, אומרים המבקרים, קיצוץ מספר המניות המסתובבות בחוץ עשוי לעזור למנהלים למלא יעדים של רווחים פר מניה; 49% מהחברות הגדולות קושרות בין שכר בכירים לביצועי מניות.

המחקר של MSCI מצא שככל שרכישות החזרה עלו מאז 1988, חלוקת דיבידנדים נשארה פחות או יותר יציבה סביב 2% מהנכסים. אבל הוצאת הון ירדה מ־7.4% בשנות התשעים לכ־4% בחמש השנים האחרונות. הוצאה על מחקר ופיתוח הצטמצמה גם היא, מ־3% ל־2.3%.

זה תומך בתפישה שרכישות עצמיות עשויות להסית את תשומת הלב מהוצאות לטובת צמיחה. יחד עם זאת, ב־MSCI מצאו שרכישות עצמיות לא פגעו בתשואות הון ברוב החברות על פני עשור שלם. אנליסטים מקשרים בין חלק מהירידה בהוצאת הון על מתקנים פיזיים לעלייה של חברות טכנולוגיה, שלרבות מהן "משקל הון קטן", והן משקיעות בפיתוח תוכנה ולא בחומרה או ייצור.

היכן עומדות המפלגות?

הדחיפה הפוליטית לצמצם ברכישה עצמית של מניות מגיעה בעיקר מדמוקרטים פרוגרסיביים.

לדוגמא, הסנאטור צ'אק שומר (דמוקרטי מניו יורק) הצטרף לסנאטור הפרוגרסיבי מוורמונט ברני סאנדרס בדרישה שחברות יצטרכו לענות לצרכי עובדיהן, כולל תשלום שכר ובונוסים, לפני שהן מתכננות רכישות עצמיות. תת־ועדה של בית הנבחרים קיימה שימוע על מגבלות הרכישה בחזרה, והסנאט אירח פאנל בנושא בהובלת פרופסור לייזוניק.

הסנאטורית אליזבת' וורן (דמוקרטית ממסצ'וסטס) גם היא תמכה בהגבלה על הרכישות חזרה במהלך הקמפיין שלה למועמדות לנשיאות. סנאטור דמוקרטי אחר, שרוד בראון מאוהיו, הגיש הצעת חוק בשנת 2019 שדרשה שחברות יתנו לעובדיהן בונוסים הקשורים לערך הרכישות עצמיות של החברות והגדילה בדיבידנד שהן מחלקות.

"רכישות עצמיות מדכאות את השכר ומנציחות חוסר שוויון בהכנסות ובעושר" והן גם מאפשרות "לספקולנטים למשוך ערך מחברות ציבוריות", אמרה הסנאטורית תמי בלדווין (דמוקרטית מוויסקונסין) בשנה שעברה, כאשר הציגה מחדש את הצעת החוק שלה לגמול תמורת עבודה, הצעת חוק שבמרכזה היה איסור על רכישות עצמיות של מניות ודרישה שלעובדי חברות יהיה ייצוג הולם בחברי המנהלים שלהן. הצעת החוק לא הגיעה להצבעה.

ישנם רפובליקאים שתומכים בצעדים מתונים יותר. לדוגמה, סנאטור מרקו רוביו (רפובליקאי מפלורידה) כתב במגזין "אטלנטיק" בסוף 2018 שיש למסות מניות שנמכרו ברכישות עצמיות תאגידיות באותו גובה שממסים דיבידנד.

אך הרפובליקאי טרי הולינגסוורת' מאינדיאנה הגדיר את הבחירה בין רכישות עצמיות לבין תשלום לעובדים "בחירה מזויפת" בית השימוע בבית הנבחרים, ואמר שמשכורות נקבעות על ידי היצע וביקוש של כוח עבודה בשוק, ורכישות עצמיות הן "בחירות נפרדות".

מה קורה כעת?

כאשר הדמוקרטים יהיו בבית הלבן, "מדובר בנושא שהולך להיות על השולחן", אם ינצחו גם בסנאט, אומר תום קואדמן, ראש המרכז לתחרותיות בשווקי הון בלשכת המסחר של ארה"ב. הסיכוי לחקיקה יקטן אם הרפובליקאים ישמרו על שליטתם בסנאט לאחר שתי הצבעות במדינת ג'ורג'יה בינואר.

אך רשות ני"ע המובלת בידי הדמוקרטים יכולה לקבוע חוקי גילוי מחמירים יותר באופן עצמאי וללא חקיקה. במהלך הקמפיין, הנשיא הנבחר ג'ו ביידן העביר ביקורת על רכישות עצמיות והביע תמיכה בפיקוח רגולטורי הדוק יותר - אבל לא באיסור פרוגרסיבי בסגנון בלדווין או בחקיקה מקיפה כמו שהציעו שומר וסאנדרס.

מועצת המשקיעים המוסדיים, לדוגמה, ביקשה גילוי לגבי איך תוכניות רכישה מחדש עשויות להשפיע על פיצוי לבכירים, ונהלי דיווח מהירים יותר לגבי תשלום פיצויים כאלה. איסור מלא עשוי שלא לצלוח את הסנאט אפילו אם הדמוקרטים יזכו שם ברוב, מפני שרוב יוזמות החקיקה מנחיצות לפחות 60 אצבעות.

האם למשקיעים צריך להיות אכפת? רכישות עצמיות שביצעו לקוחות של גולדמן סאקס היו אחראיות ל־4.1% מכל רכישות המניות בשנים 2017-2019, אומרים בחברה. אז לאסור או להגביל אותן יהיה צעד העשוי לפגוע בגודל החסכונות של האמריקאים, אם כי ההערכה לגבי מידת הפגיעה משתנה.