לחשב מסלול מחדש: הזדמנויות באשראי לרכב

האור בקצה הקורונה נראה באופק, אך האתגרים למשקיעים מתגברים. אלה נובעים מהשילוב בין הפגיעה הכלכלית מהקורונה, רמת המחירים הגבוהה בשוק הסחיר וסביבת הריבית האפסית.

מנגד, השוק מוצף בנזילות, הרודפת אחרי תשואות ומעלה את מחירי נכסי הסיכון.

לדעתנו, שם המשחק כעת הינו איתור נכסים שהמתאם שלהם לשוק הסחיר נמוך והם מניבים תשואה ראויה לסיכון. לדוגמה, תוך הגדלת הקצאות ופיזור גיאוגרפי לסוגי נכסים קיימים בתיק, עם שימוש בכלי השקעה חדשניים.

שוק האשראי לרכבים כמשל

ככלל, השקעה באשראי לרכישת כלי רכב מאופיינת במספר מאפיינים אטרקטיביים. בראשם, תזרים מזומנים שוטף, מח"מ ממוצע קצר ויציבות יחסית במשברים. משבר הקורונה המחיש, בדומה למשברי עבר, שלווים בשוק הרכב מאופיינים במוסר תשלומים גבוה, המוסבר לרוב בהזדקקותם לרכבים לצורך עבודה והתניידות. בנוסף, ההלוואות נשענות על שעבודים על הרכבים, שנחשבים לחזקים, לאור ביקוש יציב לרכבים משומשים, ששומר על ערך הביטחונות.

בישראל, בסוף יוני 2020 הסתכם האשראי למשקי בית כנגד שיעבוד רכב שהעמידו המערכת הבנקאית וחברות כרטיסי האשראי בכ-10 מיליארד שקל. בנוסף, 3 מיליארד שקל העמידו חברות אשראי חוץ-בנקאיות ויבואני הרכב עצמם.

  

מנגד, החשיפה הישירה המצטברת של המשקיעים המוסדיים בישראל לאשראי לרכבים עומדת על כ-5 מיליארד שקל, פחות מ-0.3% מהנכסים המנוהלים, ומרוכזת בישראל.

כלומר, שיעור ההשקעה של מוסדיים באשראי לרכבים בחו"ל אפסי. הדבר מנוגד למגמה בשנים האחרונות להגדיל ההקצאות לחו"ל. להמחשה, ב-15 השנים האחרונות זינק נתח ההשקעות בחו"ל מ-3%, ליותר מ-30%. הדבר נובע מהפער בין גודל השוק המקומי לצורכי ההשקעה של המוסדיים ומהצורך בפיזור סיכונים.

שוק עמוק, מרווחים גבוהים

שוק האשראי לרכב בארה"ב הוא השוק השני בגודלו מסך האשראי שלא לדיור בארה"ב. היקפו כיום כ-1.34 טריליון דולר והוא צומח בקצב של כ-6% בשנה.

ביצועי האשראי לרכבים בארה"ב נשענים על החשיבות הגבוהה של הרכב בתרבות ובכלכלה האמריקאית. יותר מ-90% מהמועסקים נוסעים לעבודה ברכב פרטי, ו-80% מרכישות הרכב מתבצעות באמצעות הלוואה או ליסינג. בנוסף, בארה"ב ללווה יש תמריץ חזק במיוחד להימנע מכשל אשראי ועיקול, שיפגע בהיסטוריית האשראי שלו, ועלול למנוע ממנו להגיע לעבודה ולהתפרנס.

בהתאם, שוק אשראי הרכב האמריקאי הפגין לאורך ההיסטוריה ביצועים איתנים, גם במשברים. בעשור האחרון עמדה התשואה הממוצעת נטו בו על כ-7% באשראי לרכישות כלי רכב משומשים ו-3% בחדשים.

בפרט, באותה תקופה היו בממוצע רק כ-2% מההלוואות בפיגור מעל 90 יום, ושיעור המחיקות (Charge-Off) נמוך מ-1%. בנוסף, האפקטיביות של מימוש כלי הרכב כביטחונות בארה"ב מביא לשיעורי התאוששות (recovery) גבוהים. לפי נתוני S&P, מ-2007 הם עמדו על כ-60% ללווי פריים וכ-40% ללווי סאב-פריים.

האמור מוסבר ביציבות הביקוש לרכבים משומשים. בתקופות משברים, הצרכנים אינם "נגמלים" מהצורך ברכב אלא בוחרים חלופות זולות. להמחשה, אף שבמשבר הפיננסי ובמשבר הנוכחי מכירות הרכבים החדשים בארה"ב ובישראל צנחו - מכירות הרכבים המשומשים דווקא עלו.

אפשרות השקעה חדשה

בפני המשקיעים הישראלים עמדו עד כה שלוש דרכים עיקריות להיחשף לשוק אשראי הרכב בישראל.

האפשרות הראשונה הינה רכישת תיקי אשראי מיצרני ההלוואות לרכבים - גופים חוץ-בנקאיים המעמידים הלוואות למכירה, כגון מימון ישיר או חברות הליסינג. אפשרות זו רלוונטית רק למשקיעים מוסדיים. להערכתנו, התשואות הפוטנציאליות בעסקאות אלה מגיעות לכ-4%-3%.

אפשרות מקבילה הינה השקעה בעסקאות איגוח, כגון אלה שהנפיקה מימון ישיר ברצף מוסדיים. בדרך זו, המנפיקה מעבירה את זכויותיה לקבלת תשלומים עתידיים מתיק אשראי הרכב והזכויות על כלי הרכב המגבים אותן לידי ישות ייעודית (SPE). היישות הייעודית מנפיקה ניירות ערך, בחלוקה לרבדים של חוב בכיר ושכבות חוב ואקוויטי נחותות. התשואות הממוצעות בשכבות החוב, הנהנות מהביטחון של השכבות הנחותות להן, עומדות על כ-2.5%.

לפי פרסומי מימון ישיר, השחקן הדומיננטי בשוק, היקף עסקאות האיגוח והמחאות התיקים שביצעה מאז 2018 נאמד בכ-8 מיליארד שקל, רובן המחאות תיקים למוסדיים.

האפשרות השלישית היא השקעה עקיפה באג"ח או במניות של חברות שתחום עיסוקן העיקרי הוא מתן הלוואות לרכישת רכבים. אולם זו חושפת את המשקיעים למלוא הסיכון הענפי ולסיכון ספציפי של חברות, להבדיל מחשיפה לתיק אשראי.

באשר לארה"ב, עד כה הנגישות הייתה נמוכה במיוחד למשקיעים ישראלים.

לאחרונה השיקה חברת הפינטק הישראלית פאגאיה קרן ייעודית לאשראי לרכבים יד שנייה. הקרן מיועדת לאפשר למשקיעים מוסדיים וכשירים להיחשף לשוק הרכב האמריקאי באמצעות תיק אשראי מנוהל בפיזור רחב. לפי פרסומיה, הקרן משתמשת ביכולות הטכנולוגיות שפיתחה בתחום האשראי הצרכני, כדי לזהות עיוותי תמחור ברמת הלווה, במטרה להשיא תשואות עודפות על השוק. להערכתנו, לאור התשואות בשוק, יעדי התשואה של הקרן גבוהים מ-7%.

תשואה זו גבוהה במיוחד בהשוואה לשוק האג"ח הקונצרניות. להמחשה, בסוף 2020, כל שוק האג"ח הקונצרניות בארה"ב נסחר בתשואות ממוצעות של פחות מ-5%, ובאירופה פחות מ-4%. יתרה מזאת, יותר מ-60% משוק האג"ח הקונצרניות בעולם נסחר בתשואה של פחות מ-1%, ו-85% ממנו בפחות מ-2%.

מנגד, רכישת תיקי הלוואות רכב ישירות בארה"ב מורכבת ליישום. זאת, לאור הצורך במומחיות מספקת לביצוע ההשקעה והיעדר נגישות לספקי ההלוואות.

המצב דומה בשוק האיגוח בארה"ב, שבו מונפקים איגוחי רכב בהיקף כ-100 מיליארד דולר בשנה, המהווה כ-20% מההלוואות. שתיים מבין שלוש השחקניות הדומיננטיות בשוק האיגוח האמריקאי הינן יצרניות רכב, ג'נרל מוטורס ופורד, השומרות לעצמן את הרצועות הנחותות, המניבות תשואות שמנות. כך, ניתן להשקיע רק בשכבות החוב הבכירות, המניבות תשואה נמוכה של כ-2% בלבד.

לסיכום, המאפיינים של שוק האשראי לרכב מגבירים את האטרקטיביות בהרחבת היקפי ההשקעה והפיזור הגיאוגרפי מחוץ לישראל, ובפרט לארה"ב. 

הכותבים הם רו"ח ועו"ד איתי רושקביץ ומור לוין, מייסד ושותף, בהתאמה, בחברת הייעוץ הפיננסי CoAF - Complex of Alternative Finance. הגורמים בטור זה עשויים להשקיע בניירות ערך או מכשירים, לרבות אלה המוזכרים בו. האמור אינו מהווה ייעוץ או שיווק השקעות, המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם