כמה חוב זה יותר מדי: הדילמה של שרת האוצר החדשה של ארה"ב

שאלה גדולה תלויה מעל שרת האוצר הנכנסת, ג'נט ילן: עד כמה יוכל החוב הלאומי לתפוח? בארבע השנים האחרונות, החוב של ממשלת ארה"ב הנמצא בידי הציבור גדל ב-7 טריליון דולר ל-21.6 טריליון. הנשיא הנבחר ג'ו ביידן התחייב לתוכנית הוצאות שעשויה להוסיף טריליונים נוספים בשנים הקרובות. כשהוא מגיע לגובה 100.1% מהכלכלה, החוב כבר עבר את התוצר השנתי, וזה שם את ארה"ב באותו מועדון עם מדינות כמו יוון, איטליה ויפן.

כשכיהנה ילן בממשל קלינטון כיושבת ראש מועצת היועצים הכלכליים של הבית הלבן, היא הייתה מהדוחפים לתקציב מאוזן. כיום הצטרפה, בזהירות, לקונצנזוס הצומח בצד השמאלי של המפה לפיו הלוואות קצרות טווח נוספות נחוצות לשיקום הכלכלה אפילו בהיעדר תוכנית קונקרטית להחזירן. מרכיב מרכזי בתפיסה זו הוא הציפייה ששיעורי הריבית יישארו נמוכים בעתיד הנראה לעין וכך יהיה זול יותר לממן את ההלוואות.

כעת ממשל ביידן יתמודד עם פרוגרסיביים שרוצים אפילו יותר הוצאה ממשלתית ושמרנים שאומרים שהממשלה מתגרה בגורל בכך שהיא צוברת חוב נוסף. האתגר של ילן יהיה לשמור על הדמוקרטים מאוחדים ולשכנע כמה רפובליקאים להצטרף לדרך.

היא שירתה ככלכלנית הראשית בבית הלבן בשנות ה-90 וכראשת הפדרל ריזרב בעשור שעבר. אישור מינויה לתפקיד שרת האוצר הפך אותה לאישה הראשונה שמכהנת בשלושה תפקידי הנהגה כלכליים כאלה.

היא צפויה לנהל את החוב של המדינה לאחר שהקונצנזוס הכלכלי קרס. בשנות ה-90, כלכלנים טענו שעודף תקציבי יוריד את שיעורי הריבית לעתיד הרחוק ועודדו את הסקטור הפרטי ללוות כסף ולהשקיע. הלוואות ממשלה, כך לפי תפיסה זו, רק העמיסו על הסקטור הפרטי. נראה שהאסטרטגיה עבדה. בארה"ב הייתה פריחה כלכלית, הארוכה ביותר שנרשמה בזמנו, והדלק של הצמיחה היה ההשקעה בטכנולוגיה.

אחרי שנים של אינפלציה נמוכה ושיעורי ריבית קרובים לאפס, עוד ועוד כלכלנים אומרים שממשלות צריכות ללוות כסף על מנת לגרום לכלכלה להמשיך לפעול, מפני שהסקטור הפרטי אינו עושה זאת. כשעלויות ההלוואה צפויות להישאר נמוכות והכלכלה מוכת-המגפה עדיין חלשה, הרחבות זמניות בגירעון אינן רק נסבלות, אלא רצויות אם הן עוזרות לחזק את השיקום, כך המחשבה.

בעבר, הפדרל ריזרב נשא בנטל על ידי זה שקיצץ בריבית על הלוואות לטווח קצר, והרשה לסקטור הפרטי ללוות בזול. אבל כעת הפד כבר קיצץ את הריבית לאפס. כעת כאשר שיעורי הריבית נמצאים בשפל היסטורי, הדבר החכם ביותר לעשות הוא לפעול בגדול, גורסת ילן.

התומכים הגדולים ביותר של תפישה זו הם כלכלנים מהמרכז-שמאל, כולל שר האוצר לשעבר לורנס סאמרס. רפובליקאים תמכו ברעיון באופן מרומז כשהיו בשלטון. הנשיא טראמפ הפעיל תוכניות הוצאת כספים וקיצוצי מיסים, שהתפיחו את החוב עוד לפני שהחלה מגפת הקורונה. הנשיא ג'ורג' בוש הבן גם הוא הגדיל את הוצאות הממשלה, קיצץ במיסים והעלה את הגירעון. כשהייתה המפלגה הרפובליקאית בעמדת המיעוט, נטתה לחזור לשמרנות כלכלית.

האם יש תקרה לגודל החוב

ביידן תומך בתפישה הזו בעצמו. הוא הציע חבילת סיוע בגובה 1.9 טריליון דולר הכוללת תשלומי סיוע אישיים בגובה 1,400 דולר, הטבות מורחבות למובטלים ותשלום על חופשה מעבודה, סיוע לבתי ספר ולעסקים שנפגעו קשה ותוכנית חיסונים לאומית. ביידן מקווה שהחבילה תהיה החלק הראשון בתוכנית בת שני חלקים, כאשר החלק השני יתמקד בהשקעות לטווח ארוך יותר, כמו אנרגיה ירוקה ותשתיות.

"מחקר כלכלי מאשר שבתנאים כמו המשבר היום, בייחוד כששיעור הריבית כל כך נמוך, פעולה מידית - אפילו באמצעות מימון גירעוני - הולכת לעזור לכלכלה", אמר ביידן לאחר שפורסם דוח של משרד התעסוקה החודש. הדוח הראה שמעסיקים קיצצו משרות בדצמבר, ובכך סיימו שבעה חודשים רצופים שבהם התווספו משרות לשוק העבודה. כלכלה בצמיחה תהפוך את הגירעון ליותר בר ניהול, אמר הנשיא.

שתי שאלות שנותרות ללא מענה הן האם יש תקרה לגודל החוב של ארה"ב וכמה המדינה תשלם עליו בהמשך, חששות שנשמעים בעיקר מימין. "בנקודה מסוימת נצטרך להתחיל לשלם על זה מחיר", אמר מייקל בוסקין, כלכלן מאוניברסיטת סטנפורד. הוא כיהן כיו"ר מועצת היועצים הכלכליים בממשל ג'ורג' בוש האב בראשית שנות ה-90, הפעם האחרונה בה ממשל רפובליקאי קיצץ בגירעון.

בוסקין מסכים ששיעור ריבית נמוך וכלכלה חלשה עשויים לעזור לטיעון נגד הרחבת התמיכה הפדרלית. לדבריו, עדיף קיצוצי מיסים על פני הוצאות ממשלה. הוא מזהיר כי לא ניתן לגרור גירעון עצום בלי גבול. "בסוף שיעורי הריבית יעלו", אמר.

סאמרס אמר שכלכלנים חוזים עליה בשיעורי הריבית כבר עשורים ובכל זאת הם נשארים נמוכים. אפילו היום, אמר, השיעורים צפויים לרדת באותה מידה שהם צפויים לעלות; באירופה וביפן הם שליליים.

 הנשיא ביידן. תוכניות הוצאה גדולות

חוששים ממכה חזקה לכלכלה

יש כלכלנים החוששים שמכה חזקה לכלכלה האמריקאית עשויה לגרום למשקיעים להתרחק מאגרות חוב ממשלתיות. החוב ממשלתי גדל יותר מפי שלושה ב-20 השנים האחרונות. זה הופך אותו לגבוה כפליים, באופן יחסי, ממה שהיה בעת השפל הכלכלי הגדול, ומקרב אותו לרמות של סוף מלחמת העולם השנייה, כשהממשלה הפכה את הכלכלה למכונת מלחמה. אם סופרים אגרות חוב שהממשלה הנפיקה עבור קרנות הנאמנות של הביטוח הלאומי שלה (סושיאל סקיוריטי), שכלכלנים לרוב מתעלמים מהן, החוב כחלק מהתמ"ג אפילו גבוה יותר.

ובכל זאת, למרות הזעזועים הכלכליים של 20 השנים האחרונות, משקיעים רצים לרכוש אגרות חוב של הממשלה, הנתפשות כמקלט בטוח בעיתות צרה. בעזרת קיצוצי ריבית מהפדרל ריזרב ורכישת אג"ח, לא רק שהריבית על הלוואות לטווח קצר בארה"ב תהיה קרובה לאפס, העלות שתשלם הממשלה על הנפקת אג"ח ל-30 שנים היא פחות מ-2%. בעוד החוב האמריקאי תופח מהר מהכלכלה, רמת החוב "רחוקה מלהיות בלתי ניתנת להכלה", אמר החודש יושב ראש הפדרל ריזרב ג'רום פאוול, רפובליקאי ששירת במשרד האוצר של ג'ורג' בוש האב.

למרות גידול בחוב של 4 טריליון דולר מהשנה שעברה - עלייה של 25% - תשלומי ריבית על החוב הזה ירדו ב-8%. משרד התקציב של הסנאט צופה שהשיעור יישאר נמוך במשך רוב העשור הקרוב ושעלויות הריבית כחלק מהתמ"ג יהיו נמוכות ממה שחזה לפני פרוץ המגפה.

בתדריך שהעבירה ב-13 באוגוסט בו נכחו הנשיא ביידן (אז עדיין מועמד) וסגנית הנשיא המיועדת קמלה האריס, טענה ג'נט ילן ששיעור הריבית הנמוך מאוד והאינפלציה הנמוכה מאפשרים לממשלה להמשיך ללוות כסף לטובת מלחמה בהשלכות הכלכליות של המגפה. תוכניות ביידן להוצאת כספים מהוות שינוי משנות ה-90, כשילן כיהנה כיועצת הכלכלית הראשית של קלינטון, וביידן היה סנאטור שתמך במדיניות הפיסקלית של הנשיא.

בתקופה ההיא, האינפלציה עדיין נתפשה כאיום. תשואות על אגרות של משרד האוצר ל-10 שנים היו גבוהות מ-6% במשך רוב שנות ה-90, וגם עלויות ההלוואה היו דומות, אפילו לחברות האמינות ביותר. חוב ממשלתי גדול וגירעון, זו הייתה החשיבה אז, ידחפו את הריבית מעלה ויגרמו לבריחת משקיעים פרטיים.

ממשל קלינטון הגביל את ההוצאה, העלה את מס ההכנסה למשקי בית עשירים, ואיזן את התקציב ב-1998 בפעם הראשונה מאז שנות ה-60. המשמעת הפיסקלית עזרה ליצור "שיקום חזק, מונע על ידי השקעות", כתבה ילן ב-1999.

  

הבהלה לחסכונות של העולם

החל בנשיא ג'ורג' בוש הבן, משהו בלתי צפוי קרה. הגירעון וחוב הממשלה עלו בגלל ההוצאה המוגדלת וקיצוצי המיסים, אך שיעורי הריבית המשיכו לצנוח.

"ביליתי את רוב הקריירה שלי בחשש מההשלכות של חוב ממשלתי, ותוך כדי שעשיתי זאת, שיעורי הריבית נפלו פעם אחר פעם", אמר דאגלס אלמנדורף, שעבד עם ילן במועצת היועצים הכלכליים בסוף שנות ה-90.

יש כמה תיאוריות נפרדות לגבי למה זה קרה. על פי אחת מהן, עלייתה של סין ככוח כלכלי, והעושר הגדל של הסינים, יצר עלייה בכמות החסכונות בכל העולם. יושב ראש הפדרל ריזרב לשעבר, בן ברננקי, קרא לזה "הבהלה לחסכונות" של העולם. אנשים בכל העולם שמו בצד כ-26% מהכסף שלהם ב-2020, לעומת 24% מהכסף ב-2000, כך לפי קרן המטבע הבינלאומית. הרבה מטריליוני הדולרים בחשבונות חסכון זרמו לשוק האוצר האמריקאי.

 יו"ר הפד פאוול. "לא בלתי ניתן להכלה" / צילום: Associated Press, Susan Walsh

הכלכלנים עדיין מנסים לפרש

באותה עת, השקעות בסקטור הפרטי בארה"ב האטו בגלל סיבות שהכלכלנים עדיין עסוקים בפירושן. בין ההסברים המוצעים: עלייה בגיל הכללי של האוכלוסייה וירידה בהשקעה בחברות תעשייה גדולות, כשהכלכלה נעה לכיוון שירותים ובתי החרושת עברו לסין. בשנות ה-80 וה-90, השקעות בסקטור הפרטי בארה"ב גדלו ב-4% בשנה בממוצע, בהתאמה לאינפלציה. מאז 2000, כששיעורי הריבית התמוטטו, ההשקעה הפרטית עלתה בממוצע של 2% לשנה.

עד שמונתה ילן לסגנית יו"ר הפד ב-2010, המאבקים על גירעון גדול החלו לכרסם בוושינגטון שוב. רפובליקאים המזוהים עם תנועת מסיבת התה, שנבהלו מרמות החוב הגואות, ביקשו קיצוצים בהוצאות כשארה"ב הייתה בתהליך החלמה מהמשבר הכלכלי של 2007-2009. "האתגר לקובעי המדיניות בארה"ב יהיה לבנות אסטרטגיה, שמעלה את המדיניות הפיסקלית על מסלול בר קיימא לטווח הארוך, תוך שהיא עוזרת לשיקום הפעילות הכלכלית בטווח הקרוב", אמרה ילן בשימוע האישור של מינויה לסגנית יו"ר הפד ב-2010.

וושינגטון הלכה בכיוון ההפוך. דיונים על הטווח הרחוק לא הגיעו לכלום. קיצוצי הוצאה בטווח הקרוב עזרו לצמצם את הגירעון לכמה שנים, אך הטילו משקלם על הצמיחה בכך שמשכו כסף מפרויקטים צבאיים וציבוריים.

ילן ואחרים הגיעו למסקנה שהצנע בא מוקדם מדי, בלם את השיקום והשאיר את האבטלה גבוהה מכפי שהיה אפשר. חוץ מהשקעה בחברות פצלי שמן במדינות הנפט, השקעות פרטיות היו בירידה.

ארוחת חינם או חטיף חינם

המגפה דחפה את היכולת של וושינגטון להכיל גירעון לרמות חדשות. בשנה שעברה הקונגרס אישר טריליוני דולרים בהוצאות על מנת להילחם בנגיף, ודחף את החוב הרבה מעבר לשיאים שנקבעו במיתון הקודם.

ישנם כלכלנים האומרים שבטווח הרחוק, שיעורי הריבית ייטו להיות נמוכים מקצב הצמיחה של הכלכלה. בקרן המטבע הבינלאומית בחנו נתונים מ-55 מדינות על פני 200 שנים ומצאו שבמשך יותר ממחצית הזמן, שיעורי הריבית היו נמוכים מאחוזי הצמיחה, בממוצע ב-2.4% בכלכלות מתקדמות ואפילו יותר מזה בכלכלות מתפתחות. זה הצביע על כך שרוב המדינות יכולות להתנהל עם גירעון קטן ועדיין לצמצם את עלויות הטיפול בחוב כל עוד הכלכלות נמצאות בצמיחה.

אחת הכלכלניות המטילות בכך ספק היא ואלרי ריימי, מאוניברסיטת סן דייגו בקליפורניה. לטענתה ישנם כלכלנים, שראו את הפער בין שיעור הריבית לשיעור הצמיחה כ"ארוחת חינם", המאפשרת עוד הלוואות, אך לדבריה, זה יותר דומה ל"חטיף חינם". הפער נוטה לקטון על פני שנים, וכרגע הוא לא משמעותי לעומת צמיחת החוב האמריקאי. "מה שיש לנו כאן זה רק גרגרנות, מבחינת מה הממשלה עושה", אמרה.

למחברי המחקר של קרן המטבע העולמית הייתה אזהרה נוספת לגבי גירעון גדול. משברי מדיניות כלכלית המקפיצים את שיעורי הריבית נוטים לצוץ משום מקום, אפילו כשהשיעורים נמוכים. "ציפיות השוק יכולות להשתנות מהר ובאופן חד", כתבו המחברים, פאולו מאורו וג'ינג ז'ו.

  

בעוד כלכלנים משמאל ומימין מכירים בכך שלממשלה יכולת גדולה יותר ללוות ממה שחשבה בעבר, עדיין אין הסכמה על מגבלות ההלוואה בטווח הבינוני והארוך, וזו שאלת מפתח העומדת מול ילן ומול ממשל ביידן כולו.

סאמרס וג'ייסון פורמן, שכיהן כיו"ר מועצת היועצים הכלכליים בממשל אובמה, אמרו שקובעי המדיניות צריכים להתמקד בעלות ההלוואה ולא בגובה החוב. ארה"ב, לטענתם, יכולה להרשות לעצמה ללוות עוד כסף כל עוד שיעורי הריבית על החוב צפויים להיות פחות מ-2% מהתוצר על פני העשור הקרוב. בשנת הכספים האחרונה, תשלומי ריבית הגיע לשיעור של 1.6% מהתוצר. לשם ההשוואה, בראשית שנות ה-90 תשלומי הריבית היוו כ-3%.

עדיין ישנם אתגרים לטווח הארוך. אפילו לפני שתוכרז תוכנית הוצאות חדשה כלשהי, החוב הלאומי של ארה"ב צפוי להגיע לכ-200% מהתמ"ג עד שנת 2050 בגלל הבטחות הכרוכות בסושיאל סקיוריטי ובמדיקייר, שירותי בריאות הציבור, כך לפי משרד התקציב של הקונגרס. ילן אמרה בעבר שלא ניתן לחיות עם רמות חוב גבוהות כל כך לאורך זמן. ביידן הציע העלאת מיסים למשקי בית בעלי הכנסות גבוהות שישלמו על חלק מהצעות המדיניות הכלכלית שלו, כולל השקעה באנרגיה ירוקה ובשירותי בריאות. אך יש בוושינגטון תיאבון מועט לקצץ בסושיאל סקיוריטי או במדיקייר.