אינפלציה על הנייר: התוכניות להדפיס כסף נערמות, איך זה ישפיע על המשקיעים?

עוד לא יבשה הדיו על חבילת הסיוע בסך 1.9 טריליון דולר, שהנשיא ביידן והקונגרס העבירו לפני כחודשיים, וחבילה חדשה בסך 2.3 טריליון דולר ל"תשתיות" הוצגה בפני הציבור. בכמה מסיבות עיתונאים החודש הסביר הנשיא כי ארצות הברית מפגרת בבניית תשתיות, השקעה, מחקר ופיתוח. ו"פיגור שכזה, פירושו ויתור על המשך הנהגת העולם", אמר הנשיא ביידן.

● היום שבו התותחים נדמו והבנקים לא הפסיקו להדפיס כסף
● מה הסיכוי שהאינפלציה תחזור, ואיך זה קשור להיסטוריה של ארגנטינה?  
● סופו של הנס הדפלציוני: האם האינפלציה בדרך לזינוק? 

את התוכנית מבקש הנשיא לממן על ידי העלאת מס החברות ל־28%, אך כבר היום נראה שהעלאה של מעל 25% לא תעבור בסנאט עקב התנגדות הרפובליקאים. מקור כספים נוסף הוא מיסוי חדש על אמריקאים שמשתכרים מעל 400 אלף דולר לשנה. אך רק 1.4 מיליון אמריקאים, האחוזון העליון, משתכרים מעל 361 אלף דולר ליחיד, או 531 אלף למשפחה. קשה לראות איך ה־2.3 טריליון החדשים ימומנו ללא תוספת חדשה ומשמעותית לגירעון והחוב הנוכחיים.

שלא במפתיע, ובניגוד לסיסמאות, ההזרמה המסיבית תצא על הרבה יותר מתשתיות. 400 מיליארד מיועדים להגדלת תקציבי "מדיקר", שיופנו למימון טיפולים בזקנים ובנכים. 213 מיליארד מיועדים לסבסוד דיור בר השגה, 137 מיליארד לבתי ספר וגני ילדים, 100 מיליארד להכשרות מקצועיות, 174 מיליארד למימון רכבים חשמליים, 300 מיליארד לסובסידיות לייצור ועוד. כלומר יותר ממחצית מהזרמת הענק מיועדת ל"פרויקטים חברתיים" ושבינם ובין "פרויקטים לתשתיות" או "הנהגת העולם" אין דבר או חצי דבר.

גם כאשר הדברים מגיעים לתשתיות עצמן מוטב לבחון את מה שהתרחש בקליפורניה עם הרכבת המהירה, לפני שמגיעים למסקנות על כדאיותן של השקעות כאלו על ידי הממשלה. ב־2008 אישרו 52% ממצביעי קליפורניה הצעה שהמדינה תנפיק אג"ח בסך של 9.95 מיליארד דולר, שישמשו לבניית רכבת מהירה בין לוס אנג'לס לבין סן פרנסיסקו. זו תנוע במהירות של לפחות 300 קמ"ש ותאפשר נסיעה בין שתי הנקודות בפחות משלוש שעות.

למצביעי קליפורניה הפתרונים מדוע חברות התעופה האמריקאיות, שהטיסו בשנת 2019 כמעט מיליארד נוסעים, יכולות להיות חברות פרטיות, אך מסילת ברזל שנועדה להסיע אולי 4% מכמות זו צריכה להיות יוזמה ממשלתית. כך או כך, האג"חים הונפקו והפרויקט יצא לדרך. חלפו 13 שנה מאז ההצבעה והתוכנית התכווצה בכ־80% - במקום מסילה מפוארת של כ־1,300 ק"מ, מדובר במסילה בת 275 ק"מ שמחברת שתי ערים בסנטרל־ואלי, העמק המרכזי החקלאי ברובו, שמרוחק מכל המרכזים העירוניים. למרות זאת, העלות לא התכווצה כלל. להיפך, היא קפצה ביותר מפי שניים.

המסילה שהתכווצה

כ־23 מיליארד דולר מיועדים כרגע לפרויקט שבביצוע, והוא כולל השלמת מסילה אחת, ולא שתיים, ורכבת המתוכננת לנסוע במהירות של פחות מ־200 קמ"ש. בשנה שעברה פרסמה הרשות לרכבת המהירה של קליפורניה, את תוכניותיה הגרנדיוזיות לעתיד הרחוק. היא מעריכה כי הפרויקט המקורי יושלם לא לפני 2033, ובעלות של בין 80 מיליארד ל־100 מיליארד דולר.

כך או כך, בין "פרויקטים חברתיים" ל"פרויקטים לתשתיות" לכלכלה האמריקאית עומדים לזרום בשנים הבאות עוד טריליוני דולרים חדשים. אך כל הכסף הזה המיוצר יש מאין לא יביא את אמריקה ל"הנהגת העולם" וגם לא יעזור לכלכלתה המדשדשת זה עשור, להתרומם.

בראיון עם הכלכלן לייסי האנט הוא הסביר כי "בשנות השישים והשבעים של המאה שעברה כל דולר שהממשלה הוציאה יכול היה לייצור בתוך כמה שנים, ארבעה דולרים חדשים בתמ"ג. אבל היום המכפיל הוא שלילי, כלומר ההוצאה דווקא תביא להקטנה בתמ"ג לאורך זמן".

ואכן המאה הזו, שראתה גידול של כ־25 מיליארד בחוב הממשלתי, ומעל ל־57 טריליון גידול בחוב המשק האמריקאי כולו, מעידה כמאה עדים כי להוצאות אלו אין כל תוחלת. להיפך, ככל שהחוב הממשלתי והכללי גדלים, כך מורע היחס שבין הגידול בחוב לגידול בתמ"ג ועימם גדלים גם פערי העושר ומחירי החינוך, הדיור והרפואה.

ההדפסה החדשה של 2.3 טריליון ל"תשתיות" לא תהיה המילה האחרונה, להיפך, האגף הפרוגרסיבי של המפלגה הדמוקרטית סבור כי זה סכום נמוך מדי. אחת ממנהיגות האגף חברת הקונגרס אלכסנדריה אוקסיו־קורטז, קראה לתוכנית של 10 טריליון דולר. ייצור הכסף הזה מחד, המתחים עם סין וכן השינויים הדמוגרפיים, ימשיכו וילחצו כלפי מעלה את כל המחירים בכלכלה האמריקאית.

מה יכול לעשות משקיע כדי להגן על כספו בעידן של אינפלציה? איננו מתיימרים להיות יועצי השקעות או לנבא את העתיד אך שווה לרענן כמה מושכלות.

 אלכסנדריה אוקסיו-קורטז

דולר אמריקאי

מאז יסוד הפדרל ריזרב ב־1913 איבד הדולר האמריקאי 96% מכוח הקניה שלו ומאז 1971 כאשר נותק הקשר האחרון בין הזהב לדולר, איבד הדולר 85% מערכו. כנגד הזהב איבד הדולר כ־99% מערכו מאז יסוד הפד; כ‏‏־97% מערכו מאז 1971; וכ־84% מאז תחילת המאה הנוכחית.

נוכח מבול ההדפסות אין להניח כי מגמה זו תשתנה, להיפך. בניסיון למנוע קריסה של הדולר מול השקל, רכש בחודש שעבר בנק ישראל קרוב ל־2 מיליארד דולר. זאת לאחר רכישות של כמעט 12 מיליארד דולר בחודשים ינואר ופברואר, כך שברבעון הראשון של השנה כבר נרכשו 46% מסך תוכנית הרכישות של הבנק לשנה כולה. אך בכל הכבוד לבנק ישראל, המדפסות שלו לעולם לא יצליחו לנצח את אלו של הפדרל ריזרב, וסביר כי נראה את הדולר ממשיך להיחלש ויחד איתו גם את ההרס שההדפסות השקליות לרכישת הדולרים על ידי בנק ישראל, מביא על המשק.

איגרות חוב

בניגוד לאמונה הרווחת, איגרות חוב כולל ממשלתיות אינן נכס נטול סיכון ובמיוחד בסביבה אינפלציונית. כאשר האינפלציה עולה איגרות החוב צונחות, שכן המשקיעים מבקשים להגדיל את שיעור התשואה לפדיון בכדי לפצות על הנזק האינפלציוני.

מאז אוגוסט 2020 גדלה התשואה על האג"ח ל־10 שנים של ממשלת ארה"ב, ביותר מפי שלושה - מכ־0.5% לכ־1.7%. בעקבות העלייה הזו, קרן הנאמנות של אג"ח לטווח ארוך של "וונגרד", למשל, איבדה כמעט 20% מערכה. הנוסחה פשוטה, על כל גידול של 1% בתשואה לפדיון יאבדו האג"חים ערך השווה לזמן הנותר עד פדיונן.

כך, אם תעלה התשואה לפדיון נאמר ל־3%, תצנח הקרן האמורה בערך בעוד כ־25%, ותשלים ירידה של כ־45% בערך ההשקעה "הבטוחה" באיגרות חוב של ממשלת ארה"ב.

עם פצצת חוב עולמית של מעל 277 טריליון דולר ועם מדיניות הדפסות שאין לה סוף באופק, שוק איגרות החוב העולמי - כ־130 טריליון דולר הבנוי מאג"ח ממשלתיות (כ־70% מהשוק) והקונצרניות (כ־30%) - עשוי בקלות להיות "גראונד זירו" של הרס וחורבן לחסכונות ופנסיות כמוהם טרם ראינו.

זהב וביטקוין

היסטורית הזהב שימש כנכס מגן בשעה שעננים קדרו בשמי הכלכלה, ובמיוחד אל מול חששות מאובדן ערך הכסף וחוסר יציבות חברתית ופוליטית. סביר מאד להניח כי מגמה דומה תתרחש אם וכאשר הסנריו האינפלציוני יכנס להילוך גבוה. אך הפעם, בניגוד לעבר, יש לזהב יריב חדש ודיגיטלי, הביטקוין.

מאז חודש אוקטובר 2020, כסף רב עזב את קרנות נאמנות המושקעות בזהב ועבר לביטקוין. זו מגמה שרק תתחזק לטווח הארוך, שעה שעוד ועוד משקיעים מוסדיים ומנהלי השקעות (פמילי אופיס) מוסיפים מטבעות קריפטו לסל ההשקעות - כך על פי מכתב למשקיעים מאת ג'י.פי. מורגן. יתרה מזו, נכתב, "האימוץ של ביטקוין על ידי משקיעים מוסדיים רק התחיל, לעומת הזהב שהוא כבר ממוסד".

על פי חישובי הבנק ,הביטקוין מהווה היום רק כ 0.18% מנכסי הפמילי אופיס שעה שהחזקות בקרנות של זהב הם כ־3.3%. כך שפוטנציאל מעבר שכזה הוא של מיליארדים רבים. אומנם הבנק סבור כי המעבר לביטקוין ייעשה על חשבון הזהב, אך אם שוק איגרות החוב של 130 טריליון דולר יתחיל להזדעזע תחת גידול ממשי באינפלציה, לא בזהב ולא בביטקוין (ששווי השוק שלהם הוא 10.5 טריליון ו־1.1 טריליון בהתאמה), תהיה מספיק סחורה לספק את הביקושים. ובהמשך הלחצים של המשקיעים המנסים להימלט מספינות האג"ח הטובעות, עשויים להטיס לגבהים את מחיר שני הנכסים האלו.

מניות

שוק המניות נמצא כעת בשיא כל הזמנים. מדד הדאו ג'ונס הוא אינדקס המאגד את 30 המניות הגדולות בשוק המניות האמריקאי וכולל מניות כמו אפל, בואינג, קוקה קולה, מיקרוסופט, וולמארט, דיסני וג'יי. פי. מורגן. נכון לשבוע שעבר עמד המדד בשיא כל הזמנים של קרוב ל־34 אלף נקודות.

בהתאמה למדד, זהו שיא הגדול פי 5 מ־1929 ופי שניים מהשיא ב־2000. בהתאמה לתמ"ג שוק המניות נמצא ב־88% או 2.8 סטיות תקן מעל הממוצע הרב שנתי. לשם השוואה השיא הקודם היה בבועת הדוט־קום בשנת 2000, אז עמד המדד על 67% מעל הממוצע הרב שנתי.

האינדיקיטור של באפט מודד את ערכו המצרפי של שוק המניות אל מול התמ"ג. המגמה מאז תחילת שנות החמישים מצביעה על 120% כמחיר סביר. בשיא בועת הדוט־קום עמד המחיר על כ־153%. היום הוא עומד על 233%.

התעוררות אינפלציונית וזעזועים קשים בשוק האג"ח ישפיעו לרעה גם על שוק המניות, לפחות בטווח המיידי. אך יש לזכור כי לא כל המניות זהות ולא כל השווקים הבינלאומיים מתומחרים בשיא כמו זה האמריקאי. כך למשל מניות הסקטור הבנקאי צפויות לסבול בתסריט האינפלציוני, שבו הונם העצמי כמו גם תיק האשראי שלהם הולך ונשחק. לעומת זאת קמעונאים כמו וולמארט עשויים לפרוח שעה שההמון, שהכנסותיו וחסכונותיו הולכים ונשחקים, מבקשים להתאים את הוצאותיהם למציאות המתפתחת.

בסל ההשקעות ישנם כמובן נכסים נוספים כמו נדל"ן ומזומן. גם הם עשויים להיות מושפעים מהתפתחויות אינפלציוניות. המזומן מעניק אפשרות להגיב להזדמנויות, אך במחיר של שחיקה נמשכת בערכו. את הנדל"ן מקובל לראות כסוג של הגנה אינפלציונית, אך מאידך יש לזכור כי עליית הריבית לא רק תשפיע על הביקושים, אלא גם תזרים המזומנים הריאלי שנדל"ן מייצר עשוי להיפגע קשות בתסריט כזה. מה שכמובן ישפיע על ערכו. מאידך, החוב בגין רכישתו, אם הוא בריבית קבועה, יילך ויישחק.

מאז שנות השישים של המאה שעברה לא עמדה אמריקה בפני ימים מאתגרים כמו אלו. המדיניות המוניטרית המרחיבה של הפדרל ריזרב, הן לאחר משבר הדוט־קום בשנת 2000 והן לאחר משבר הנדל"ן בשנת 2008, מנעה התמודדות מיידית עם הקשיים והעיוותים המבניים של המשק האמריקאי, וקנתה זמן לפוליטיקאים. אך בזמן הזה הפוליטיקאים לא עשו דבר. להיפך, העיוותים רק הוחמרו וחדשים ונוספים באו לעולם.

 ג’ון מיינרד קיינס / צילום: Associated Press

כעת אנו עומדים בפני רגע מכריע. האם ניתן יהיה שוב לדחות את הקץ בעזרת עוד הדפסה מסיבית או שאנו מתקרבים לרגע האמת, כלשון הכלכלן הבריטי הנודע ג'ון מיינרד קיינס, שהשבוע צוינו 75 שנים למותו, שאמר כי "שעה שהאינפלציה מתפתחת וערך המטבע משתנה מחודש לחודש כל היחסים הקבועים בין חייבים ומלווים, שהוא הבסיס של הקפיטליזם, נעשה כה משובש כך שהתהליך של צבירת עושר מידרדר למשחק הימורים... אין דרך יותר בטוחה לערער את בסיס החברה מאשר ערעור המטבע. התהליך מאגד את כל הכוחות הנסתרים של הכלכלה בצד ההרס, ועושה זאת בדרך שאפילו אדם אחד ממיליון אינו יכול לאבחן".

טור זה אינו ייעוץ השקעות אלא סקירה כללית, לימודית, ותיאורתית בלבד. כל פעולה הכרוכה בהשקעות יש לעשות לאחר התייעצות עם הגורמים המתמחים והמורשים לעסוק בתחום