שאלת טריליון הדולר בשווקים הפיננסיים: איך תתקדם האינפלציה בארה"ב?

שאלת טריליון הדולר בשווקים הפיננסיים היא לא סתם כותרת בומבסטית. היקף ההוצאות השנתיות של הממשל האמריקאי בעשור הקרוב (במונחי תוצר) צפוי להיות הגבוה ביותר מאז מלחמת העולם השנייה (מלבד השנים 2020-2021), וסקרי הציפיות בארה"ב מאותתים (רובם ככולם) על עלייה חדה הצפויה באינפלציה בארה"ב בשנת 2021.

הסיבות לאינפלציה הצפויה רבות: הזינוק במחירי הסחורות בעולם, העלייה החדה במחירי התובלה הימית, היחלשות הדולר, הפתיחה המחודשת של הכלכלה האמריקאית (המובילה לעלייה ניכרת ברמות הביקוש), והמדיניות המוניטארית והפיסקאלית המאוד מרחיבה, הבאה לידי ביטוי בנזילות העצומה בשווקים הפיננסיים. לאלה התווסף גידול חד שנרשם בשנה האחרונה בהכנסה הפנויה של האזרחים האמריקאים, על רקע דמי האבטלה הנדיבים והתמריצים הנוספים בארה"ב.

ואכן, הנתונים המתפרסמים מדי יום מעידים על עלייה חדה יחסית באינפלציה בארה"ב. ספר הבז' של הפד (הסוקר את הפעילות הכלכלית במדינות השונות) חשף שעליית הביקושים בענפי התעשייה, התחבורה והבנייה מאפשרת לחברות לגלגל חלק נכבד מעליית המחירים על הצרכנים, ו-40% מהעסקים הקטנים בארה"ב העידו שהעלו לאחרונה מחירים לצרכנים (השיעור הגבוה ביותר מאז 1986).

בשורה התחתונה, עליית האינפלציה בשנה הקרובה היא עובדה כמעט מוגמרת, כך שהשאלה המהותית ביותר בימים אלו לשווקים (שוקי האג"ח, המניות והמט"ח) היא האם העלייה תהיה זמנית כפי שהבנק המרכזי בארה"ב מעריך, או שמא הלחצים האינפלציוניים כאן כדי להישאר - עובדה שתאלץ את הפדרל ריזרב לסגת מהמדיניות המוניטארית המרחיבה שלו מוקדם מהצפוי.

המשקיעים לא בטוחים שהאינפלציה זמנית

חברי הפד העריכו לאחרונה שהלחצים האינפלציוניים יתבררו רובם ככולם כזמניים, משום שלטענתם הגורמים הדיס-אינפלציוניים (בהם השיפורים הטכנולוגיים) שתמכו בסביבת האינפלציה הנמוכה ב-25 השנים האחרונות כאן כדי להישאר. המשקיעים בשוק החוב האמריקאי מנגד לא כל כך בטוחים שהאינפלציה "זמנית''. הדבר בא לידי ביטוי בעלייה החדה שנרשמה מתחילת השנה בציפיות האינפלציה ל-5 שנים, לרמה המתמחרת אינפלציה של 2.5% מדי שנה. באמצע מאי הציפיות הגיעו ל-2.70%, בעוד יעד הפד מכוון לאינפלציה של 2% בממוצע.

כולם טועים מדי פעם בהערכות ובתחזיות לעתיד, אך ההשלכות של טעות בהערכה מצד חברי הפד, שבטוחים שהאינפלציה רק זמנית, משמעותיות הרבה יותר מטעות של כל אנליסט או משקיע. בתרחיש בו חברי הפד טועים, הבנק המרכזי בארה"ב ייאלץ לסיים מהר יותר את תוכנית רכישות האג"ח (QE), לצמצם את מאזנו שהוכפל בשנה האחרונה לכ-8 טריליון דולר, ואף לשקול העלאת ריבית מוקדם מהצפוי. לעת עתה חברי הפד מעריכים כי הריבית לא תעלה לפני 2024 לפחות.

צמצום מוקדם מהצפוי של המדיניות המוניטרית בארה"ב עשוי להשפיע על השווקים הפיננסיים שהתרגלו בעשור האחרון לנזילות האין סופית, וצפוי להוביל להמשך עליית תשואות ה-Treasuries האמריקאיות הארוכות. המהלך עשוי גם לתמוך בהתחזקות הדולר בעולם (אך רק לאחר שהשווקים יתחילו לתמחר העלאה קרובה של ריבית הפד), ועלול גם להעיב על שוקי המניות.

לסיכום, קצב עליית האינפלציה בפועל וגם רמת ציפיות האינפלציה צפויים להשפיע בשנים הקרובות על השווקים הפיננסיים, ולא רק על שוקי החוב. בהחלט ייתכן שחברי הפד צודקים בהערכתם לגבי "זמניות" התגברות הלחצים האינפלציוניים, אך אין לפסול את האפשרות שהפד טועה בהערכותיו, במיוחד בהינתן מדיניות ממשל ביידן להרחבה ניכרת של הוצאות הממשל, הגידול בהכנסה הפנויה של האזרחים האמריקאים ושאר הנתונים המתוארים מעלה, שעשויים להוביל לעלייה עקבית יותר באינפלציה.

הכותב מכהן בתפקיד האסטרטג הראשי של בנק מזרחי טפחות