לקראת ערב דרמטי? "אם הפד ידחה את צמצום הרכישות - השווקים יגיבו"

הבנק המרכזי האמריקאי הפדרל ריזרב צפוי לפרסם ב-20:00 (ד') את הריבית בארה"ב לאחר ישיבת המדיניות החודשית. זאת כשבשוק ברור שפניו של הפד לצמצום היקף ההרחבה הכמותית, ועיקר הפוקוס מופנה לכוונת הבנק להתניע את צמצום תוכנית הרכישות אג"ח שהוא מבצע בכל חודש. נראה כי התחלת צמצום הרכישות מגולמת בשוק, ובשוק מעריכים כי במידה והפד ידחה את ההכרזה על צמצום הרכישות יגדל התיאבון לסיכון.

"לפי רוב הדעות הפד יודיע על הפחתה מסוימת של היקפי רכישות האג"ח החודשיים (טפרינג) ואם יעשה כן - הדבר לא אמור להשפיע על התנהלות השווקים לאחר מכן", כך לפי רונן מנחם, הכלכלן הראשי של בנק מזרחי-טפחות. "דווקא אם הפד ידחה את המהלך, השווקים יגיבו. להערכתנו, בנקודת הזמן הזו, דחייה של המהלך תראה שהפד לא כל כך בטוח לגבי המשך ההתאוששות ועדיין חושש מהשלכות הקורונה וקשיי הייצור. בהנחה שהפד אכן ישיק את הטפרינג, תשומת הלב תתמקד בהתייחסותם של יו"ר הפד ג'רום פאוול וחבריו לנושא האינפלציה. לשאלה אם עלייתה בחודשים האחרונים זמנית, או שזו עליית מדרגה, יש חשיבות מכרעת והפד יצטרך להתייחס לכך ולשדר עמדה ברורה יותר, בהינתן המחלוקת המתמשכת בין חבריו".

רפי גוזלן, הכלכלן הראשי של בית ההשקעות איי.בי.אי מסכים כי בעת הזו רכישות האג"ח מיותרות לחלוטין. ""עצם הרעיון שהפד ימשיך בתוכנית הרכישות אג"ח (שנועדו לסייע לכלכלה ולפעילות הפיננסית - ג.ב.ס) במצב הנוכחי שבו התנאים הפיננסיים נוחים במיוחד והציפיות לאינפלציה עולות במהירות לרמות גבוהות, זה לא מצב בר קיימא שכן העלייה האחרונה בציפיות האינפלציה קוראת תיגר על היעד של הפד. לכן, המסר ששוק האג"ח משדר לפד הוא שבמוקדם (דצמבר) או במאוחר (ינואר) הפד ייאלץ להאיץ את קצב צמצום הרכישות".

לחצי שכר התגברו

לדברי גוזלן, "עליית המדרגה במחירי האנרגיה בעולם במקביל לתמהיל האינפלציה לחודש ספטמבר בארה"ב, שהצביע על האצה בסעיף הדיור, ערערו על הערכת האינפלציה הזמנית והובילו לעלייה חדה בציפיות לאינפלציה בארה"ב במהלך השבועות האחרונים. מעבר להכרזה הצפויה על התנעת תהליך צמצום הרכישות, הפד ייאלץ להשמיע קו ניצי יותר נוכח העלייה בציפיות, שכן היא אינה נותרה רק בטווחים הקצרים אלא זלגה לאורך העקום עם ציפיות הקרובות ל-3% בטווח ל-5 שנים".

חיזוק נוסף לכך שצמצום הרכישות הכרחי מגיע מכיוון שוק העבודה. "חוסר ההתאמה בין הביקוש להיצע העובדים שתפס תאוצה מתחילת השנה בא לידי ביטוי בהתגברות לחצי השכר שאף עלו מדרגה ברבעון האחרון, עם עלייה של 1.5%, וקצב שנתי מעל ל-4%. התפתחות זו במקביל ללחצים מצד מחירי הסחורות והבעיות בשרשרת האספקה עשויים להוביל לקצב אינפלציה גבוה למשך תקופה ארוכה יותר", אמר גוזלן. "מכיוון שנקודת המוצא היא אינפלציה גבוהה משמעותית מהיעד, במקביל לעלייה בציפיות לאינפלציה, מרווח הביטחון של הפד נשחק והוא ייאלץ לצמצם את עוצמת המדיניות המרחיבה בקצב מהיר מהצפוי עד כה".

ככל שהפד ישדר טון ניצי הלחץ על בנק ישראל יפחת

"לאופן ההתנהגות של הפד תהיה השפעה רבה על המדיניות המוניטארית בעולם, שכן מעבר לתמסורת הישירה בשוקי האג"ח, הרי ככל שהפד ינקוט צעדים לצמצום המדיניות המרחיבה ו/או לריסון מוניטארי הדבר יקרין על ציפיות האינפלציה בין אם דרך התנאים הפיננסים ואפקט העושר ובין אם באמצעות השפעה ממתנת על מחירי הסחורות", אמר גוזלן.

"הערכה זו רלוונטית במיוחד לישראל שכן תמהיל האינפלציה בישראל מתחילת השנה מאופיין ברובו באינפלציה מיובאת, כך שבמידה והפד ינקוט צעדים שיובילו לצינון הביקושים ולירידה במחירי הסחורות, הם יתורגמו לירידה בציפיות לאינפלציה בישראל ויקנו לבנק ישראל מרחב תמרון גדול יותר. הלחץ על בנק ישראל לפעולה בשלב זה אינו גבוה, אך במידה ובאמצע 2022 סביבת האינפלציה (בפועל והציפיות) תנוע סביב אמצע היעד ואולי אף פחות מכך, כלומר סביב 1.5%-2%, סביר שבנק ישראל ישאף להוביל בשלב ראשון את הריבית הריאלית לסביבה פחות שלילית. אם אכן האינפלציה תתברר כזמנית, עיקר העלייה בריבית הריאלית תגיע מירידה בסביבת האינפלציה, אחרת העלייה בריבית הריאלית תונע על ידי העלאת ריבית בנק ישראל, אך באופן מתון על רקע פוטנציאל התגברות הלחצים להתחזקות השקל".

עוד הוסיף גוזלן, כי "במידה ובנק ישראל יצטרף לגל העלאות הריבית בשנה הבאה, הוא יתקשה כמובן להשפיע על האינפלציה בטווח הקצר הן מבחינת התלות בגורמים הגלובליים (ואופן ההתפתחות בשרשרת האספקה ומדיניות הפד) והן מבחינת הפיגור בתמסורת המוניטארית (למעט השפעה מהירה יחסית על שער החליפין). עם זאת, הוא ישפיע על האינפלציה תוך מספר רבעונים, בין היתר, גם באמצעות השפעה על שוק הנדל"ן ותשלומי המשכנתא הצמודים לריבית הפריים".