תעלומת צ'ק פוינט: היא מבטיחה יציבות, צמיחה ורווחיות, אז למה שוק ההון כבר לא מאוהב בה?

בית החולים הלל יפה, אתר ההיכרויות אטרף וחברת הביטוח שירביט עלו בחודשים האחרונים לכותרות, לאחר שהיוו יעדים להתקפות סייבר חמורות, והם כמובן לא היחידים. מספר התקפות הסייבר עולה בארץ ובעולם, התחכום שלהן גדל וההבנה של הצורך בהגנה מפני התקפות כאלה ברורה יותר מתמיד.

דווקא בתקופה שכזאת, מנייתה של חברת צ'ק פוינט , אחת מחלוצות תחום אספקת הפתרונות לאבטחת סייבר, וכנראה הרווחית ביותר מביניהן, לא מצליחה להדביק את הקצב. בזמן שמניות רבות מהתחום הניבו למשקיעים בהן תשואות דו-ספרתיות, ואף תלת-ספרתיות מתחילת השנה, בצ'ק פוינט נרשמה תשואה שלילית של כ-13%, וזאת אף שהיא מציגה רווח נקי מרשים ועקבי, בניגוד לרוב החברות שמעליה בדירוג השווי.

צ'ק פוינט, שאותה מוביל המייסד גיל שויד, נסחרת כיום לפי שווי שוק של 15.3 מיליארד דולר. פאלו אלטו נטוורקס , חברה שאותה הקים יוצא צ'ק פוינט ניר צוק, שבתחילת משבר הקורונה (מרץ 2020) נסחרה בשווי דומה לשווייה של צ'ק פוינט, נסחרת היום ב-50 מיליארד דולר. גם סנטינל וואן , שהונפקה בחודש יוני האחרון לפי שווי של 9 מיליארד דולר, נסחרת היום בשווי גבוה משל צ'ק פוינט, 19.5 מיליארד דולר, לאחר שמנייתה זינקה ב-111% מאז ההנפקה.

  

סיכון גבוה להיפלט מהמדד

התשואה של מניית צ'ק פוינט לא רק נמוכה משל חברות אחרות בתחום, אלא גם בהשוואה למדד נאסד"ק 100, שעלה מתחילת השנה ב-26.5%. צ'ק פוינט היא חלק מהמדד היוקרתי, שכולל בתוכו את החברות הגדולות ביותר (מלבד חברות פיננסים). אלא שנכון להיום, רק חברה אחת במדד נסחרת בשווי נמוך משווייה של צ'ק פוינט.

המשמעות היא סיכון גבוה של צ'ק פוינט להיפלט מהמדד בעדכון השנתי הקרוב, בחודש הבא, לאחר שנים ארוכות במדד. בשנה שעברה נפלטו מהמדד שש חברות, והוחלפו בשש אחרות שנכנסו אליו. מלבד אובדן היוקרה במקרה של יציאה מהמדד, הדבר גם מוביל לכך שהמניה תימכר על ידי קרנות שנצמדות למדד.

בחודשים האחרונים נדמה שהמשקיעים בוול סטריט מעדיפים צמיחה כמעט בכל מחיר, ומתגמלים היטב חברות בעלות שיעורי צמיחה גבוהים בהכנסות, גם אם זה בא על חשבון הרווח הנקי. הדבר מוסבר בין היתר בהערכת המשקיעים שהחברות הללו מפסידות היום במטרה לתפוס כמה שיותר נתח שוק ולקוחות, ובכך להבטיח את הצמיחה העתידית, שלבסוף תביא גם את הרווח.

צ'ק פוינט מייצגת למעשה את ההיפך הגמור: היא צומחת בשיעור חד-ספרתי, ומסורתית היא נחשבת לחברה שמרנית שאינה יוצאת להרפתקאות של מיזוגי ענק. היא מבטיחה למשקיעים בה יציבות - קשה להיזכר מתי היא פרסמה אזהרת רווח, למשל - הצמיחה הצנועה שלה עקבית, והיא מייצרת מדי רבעון תזרים מזומנים חיובי ורווח נקי, הן לפי כללי החשבונאות המקובלים והן על בסיס Non-GAAP. חברות כאלה בתקופה הנוכחית לא מלהיבות את שוק ההון.

דווקא העובדה שרק לפני פחות משנתיים נסחרו צ'ק פוינט ופאלו אלטו בשווי שוק דומה יכולה להצביע על יתרונה של צ'ק פוינט במקרה שיחול לפתע שינוי בשוק. אז, מניית פאלו אלטו צנחה במהירות על רקע פרוץ משבר הקורונה, ומניית צ'ק פוינט נתפסה כבטוחה יותר; המשקיעים, בתקופה של אי ודאות, העדיפו את כרית המזומנים הגדולה שלה ואת העובדה שאין לה חוב.

היום המצב שונה, והשוק פחות מתגמל חברות "בטוחות". בסוף הרבעון השלישי היו לצ'ק פוינט בקופה 3.8 מיליארד דולר, כלומר רבע משווי השוק שלה.

שבע מעשר החברות הגדולות רשמו הפסדים

לאחרונה פרסם העיתון וול סטריט ג'ורנל כתבה על חברות הסייבר, והראה שבין עשר החברות בעלות השווי הגבוה ביותר, שבע רשמו הפסדים בשנת הכספים האחרונה. והייתה גם אזהרה: פול אוביל, סמנכ"ל הכספים של חברת הסייבר Proofpoint שנרכשה השנה על-ידי קרן פרייבט אקוויטי והפכה לחברה פרטית (גם היא לא הייתה רווחית), אמר לוול סטריט ג'ורנל "זה לא ייגמר טוב", והעריך שחלק מהחברות החלשות יותר עלולות לסבול מירידות חדות בשווי השוק שלהן.

אלא שבינתיים, כך נראה, החגיגה נמשכת. בנק ההשקעות קרדיט סוויס פרסם השבוע סקירה נרחבת על חברות התוכנה והסייבר, וחלק מהמניות המומלצות על-ידיו קיבלו מחירי יעד הגבוהים ב-20%-40% ממחירי המניות בבורסה.

לדוגמה, מניית פאלו אלטו מומלצת בהמלצת "תשואת יתר" ומחיר היעד הוא 625 דולר, כ-21% מעל מחיר השוק. במקביל החלו כלכלני קרדיט סוויס לסקר את מניית צ'ק פוינט, אך שם ההמלצה שלילית, "תשואת חסר", ומחיר היעד הוא 100 דולר, נמוך ב-13% מהמחיר הנוכחי.

בקרדיט סוויס סבורים אומנם שפלטפורמת אינפיניטי של צ'ק פוינט ייחודית, ומהווה גורם מבדל, מעריכים את מאמצי החברה בתחום השיווק ומעודדים מהחדשנות המוצרית - הן האורגנית והן זו שבוצעה באמצעות רכישות.

עם זאת, לדבריהם, "אנחנו מתקשים למצוא סימנים להאצת הצמיחה בהכנסות ולשיפור במכירות, שיוביל לשיפור בצמיחת הרווח הנקי". להערכתם, משום שפאלו אלטו ופורטינט משקיעות יותר מצ'ק פוינט במו"פ ובמכירות ושיווק, צ'ק פוינט תידרש בסופו של דבר להשקיע הרבה יותר בתחומים אלה - דבר שיפחית את תחזיות האנליסטים בשורת הרווחיות התפעולית - או לקחת סיכון להפסד של נתחי שוק לטובת שתי החברות.

"ארבע חברות אנליסטים העלו את מחיר היעד"

מצ'ק פוינט נמסר בתגובה: "בחודש האחרון לבדו, לאחר פרסום הדוחות הכספיים שבהם הצגנו עלייה של 9% בהזמנות (billings), לפחות ארבע חברות אנליסטים חשובות העלו את מחיר היעד של מניית צ'ק פוינט, וגוף חשוב כמו דויטשה בנק אף שדרג את המלצתו ל'קנייה'. המגמה החיובית הזו מצטרפת למדדים חשובים נוספים שהופכים אותנו - גם בשנת שיא של הנפקות - לאחת החברות עם תמהיל החוסן, צמיחה ורווחיות מהגדולים בנאסד"ק בכלל ובעולם הסייבר בפרט. אנו נמשיך ביישום האסטרטגיה שלנו, שכאמור כבר מניבה תוצאות".

צ'ק פוינט הוקמה בשנת 1993 על-ידי גיל שויד, מריוס נכט ושלמה קרמר, והיא הונפקה בנאסד"ק בשנת 1996. בסוף 2020 העסיקה החברה 5,314 עובדים, מתוכם 2,259 בישראל, אך מאז מספר העובדים גדל על רקע גיוסי עובדים נוספים.

צ'ק פוינט צפויה לסיים את שנת 2021 עם הכנסות של 2.172-2.177 מיליארד דולר, ועם רווח נקי (Non-GAAP) של 6.81-7.01 דולרים למניה. עם פרסום דוחות הרבעון השלישי, לפני מספר שבועות, אמר שויד: "אנחנו רואים בישראל עלייה גדולה מאוד בהתקפות סייבר - ההתקפות פר ארגון עלו לכמעט 1,000 בממוצע בשבוע".

27 אנליסטים מסקרים את מניית צ'ק פוינט, רובם הגדול בהמלצות ניטרליות, שישה בהמלצות חיוביות ושלושה בהמלצות שליליות. מחיר היעד הממוצע של האנליסטים למניה הוא מעל 131 דולר, פרמיה של 14.3% על המחיר הנוכחי.