האם יש גבול עליון למחירי הדירות

האם יש גבול עליון למחירי הדירות, ואם כן, מהו ומתי נגיע אליו? שאלה זאת חוזרת ונשמעת על רקע העלייה הרצופה במחירי הדירות שנמשכת כבר למעלה מעשור.

הצגת השאלה במתכונת זאת היא כמובן שגויה משום שבהיעדר שליטה על רמת המחירים לא ניתן להגדיר גבול עליון למחירי הדירות. השאלה הנכונה בהקשר זה היא האם ניתן להגדיר גבול עליון לעליית מחירי הדירות במחזור העסקים הנוכחי. לכך ניתן לתת תשובה אם כי הדבר מחייב הצגת תחזית, שמימושה כמובן אינו ודאי.

שאלה נוספת העולה בהקשר זה היא האם תהליך העלייה הנמשכת של מחירי הדירות נובע מבועת נכסים שהולכת ומתנפחת ועתידה, כדרכן של בועות, לפקוע, כאשר רמת המחירים שתשרור בנקודת הפקיעה תהיה הגבול העליון למחירי הדירות במחזור העסקים הנוכחי של שוק הדירות.

המטרה במאמר הנוכחי היא לנתח את הקשר בין שתי השאלות ולהעריך עד כמה יעלו מחירי הדירות במחזור העסקים הנוכחי ומתי צפויים המחירים להגיע לשיא, שאחריו תחול בלימה ואולי ירידה מסוימת.

שאלת המפתח אפוא באשר להמשך התפתחותו של מחזור העסקים הנוכחי בשוק הדיור היא קיומה או אי קיומה של בועה בשוק. התייחסות הכלכלנים לשאלה משקפת מחלוקת מתמשכת, שנשענת על פרשנויות שונות של נתונים כלכליים אמפיריים.

בחינה היסטורית של בועות פיננסיות ובועות נכסים, החל מבועת הצבעונים בהולנד במאה ה-17 וכלה בבועת ההייטק בסוף שנות ה-90 ראשית שנות ה-2000 ובועת האשראי בשנת 2008, מצביעה על כך שהבועות זוהו למעשה רק עם פקיעתן. במהלך התנפחות הבועות רק כלכלנים בודדים הזהירו מפני התהליך בעוד רוב גדול של פרשנים וחזאים "הסבירו" שמדובר בתהליך כלכלי בריא, שנשען על סיבות ותהליכים ריאליים, כולל פיתוח "מודלים מסבירים" להגיון הכלכלי של עליות המחירים. מחלוקת מסוג זה קיימת גם כיום.

ההבדל בין הבועות ההיסטוריות לבועה הנוכחית (אם קיימת) טמון בכך שבועות היסטוריות התחוללו בדרך כלל במגזר מסוים מצומצם יחסית, ורק בשלב הפקיעה הגיע המשבר לכלל המשק, בעוד שההתנפחות הנוכחית של מחירי הנכסים נמשכת במכלול השווקים ונשענת על הרחבה מוניטרית גדולת היקף שנמשכת ברציפות כבר למעלה מעשור. רוחב הגזרה של עליית מחירי הנכסים מחייב הגדרה פנימית של מדד ייחוס בשוק הדיור, שעל פיו ניתן להעריך האם מדובר בבועה בשוק זה.

שני הפרמטרים הסבירים (יחסית) למדד ייחוס כזה הם מספר חודשי שכר ממוצע במשק שנדרשו בממוצע לרכישת דירה והשיעור של שכר דירה ממוצע מהמחיר הממוצע של דירות. ההסתמכות האפשרית על הפרמטרים הללו נובעת מכך שהתנודתיות הן של השכר הממוצע במשק והן של שכר הדירה הממוצע נמוכה בהרבה מהתנודתיות של מחירי הדירות.

עם זאת ראוי לציין שלשני הפרמטרים הללו יש מגבלות משמעותיות שנובעות משתי תכונות יסוד של ענף הבנייה שהן יכולת תגובה ריאלית איטית לסגמנטים מהשוק ואי יכולת לשנע תפוקה (דירות) ממקומות עודף למקומות של מחסור.

כתוצאה מכך השוק נתון לתגובות מחירים חריפות וכן עלולים להתפתח הבדלים משמעותיים בערכי הפרמטרים הללו בין אזורים שונים בארץ.

הנתונים מצביעים על עלייה מתמשכת למספר חודשי השכר הנדרשים בממוצע לרכישת דירה ועל ירידה מתמשכת בתשואת שכר הדירה. התהליך הכפול נשען על גאות ביקושים ותגובה איטית ביותר, כצפוי, של ההיצע.

למרות התפתחות הפרמטרים הללו לא ניתן להגדיר חד-משמעית את ממוצע השוק כבועתי. אולם היות וההתפתחויות בשוק הן בעלות אופי היקפי, דהיינו, כל גאות מחירים מתחילה במוקד הביקוש ומתפשטת לפריפריה וכל משבר מתחיל בפריפריה ומתכנס מאוחר יותר למוקד הביקוש, סביר להניח שמוקד הביקושים, מטרופולין תל אביב בכללותו ובפרט מגזר נכסי היוקרה קרוב יותר למצב בועתי לעומת אזורי הפריפריה.

על רקע מכלול הנתונים הללו, עצירת תהליך עליית מחירי הדירות ויתכן שאף ירידה מינורית שלהם, יכולה להתפתח רק עקב מיתון משקי מתמשך, שעומקו ומשכו יקבעו את עומק השינוי של מחירי הדירות.

המיתון יגיע מבחוץ

המקור הסביר למיתון משקי כזה בישראל, הוא חיצוני ויגיע להערכתי מהידוק מוניטרי בארה"ב, שיגרום לסיבוב פרסה משמעותי בשוק ההון האמריקאי שיגלוש שם למכלול שווקי הנכסים.

ההשפעה בישראל תתחיל ממגזר הטכנולוגיה ותגיע מהר יחסית לשוק הנדל"ן המניב ומשם לאט יותר לשוק הדיור.

במאמר הראשון בסדרה הראיתי שמחירי הקרקעות במכרזי רמ"י בשנים 2020-2021 משקפים ציפיות של היזמים לעליית מחירים מצטברת של כ-30% בשוק הדיור במוקדי הביקוש בארץ, במהלך 3 השנים הקרובות.

להערכתי, עיתוי ההידוק המוניטרי בארה"ב יגיע מוקדם יותר ולכן מחירי הדירות במוקד הביקוש בישראל יגיעו לשיא במהלך סוף שנת 2022 ובמהלך 2023 עם עלייה כוללת עד אז של כ-10%-15% ויעצרו שם.

האם מרמת השיא תתחיל ירידה ומה יהיה היקפה הפוטנציאלי? דבר זה יהיה תלוי בעומק הירידות בשוק ההון האמריקאי, שצפוי כאמור להגיע גם לשוק ההון הישראלי ובפיגור מסוים גם לענף הנדל"ן על מגזריו השונים.

הכותב הוא ראש תוכנית ה-MBA בהתמחות מימון נדל"ן בבית ספר למינהל עסקים באוניברסיטה העברית בירושלים