הפד החליף צד בתקליט, והמשקיעים לא בהכרח אוהבים את הקצב של המוזיקה

הירידות בשוקי המניות בוול סטריט אמש מיוחסת לטון הניצי של הפד כפי שעלה מפרוטורול ועדת השוק הפתוח (FOMC) מישיבתה האחרונה. הוועדה שמתכנסת לפני כל הודעת ריבית על מנת לגבש החלטה לגבי המדיניות המוניטרית של הבנק המרכזי האמריקאי, לא רק שמעוניינת להקדים את העלאות את הריבית בשנה הבאה ב-3 פעימות כבר מחודש מרץ, אלא גם לראשונה מזה זמן דנה בצמצום המאזן של הבנק שסיפק עד כה נזילות לשווקים - מה שבמלים אחרות מהווה הידוק המדיניות המוניטרית באופן אגרסיבי מכפי שניתן היה לחשוב עד כה.

העלאה של הריבית בארה"ב במרץ הקרוב כבר הייתה מתומחרת בשוק, אבל לא צמצום המאזן של הפד. הטון של מקבלי ההחלטות לפי פרוטוקול הישיבה מה-15 בדצמבר שפורסם אתמול, מתברר כניצי יותר מההודעה עצמה כאשר קובעי המדיניות מרגישים אי נוחות לגבי האינפלציה בארה"ב. התחלת צמצום המאזן של הפד צפויה לצמצם את הנזילות בשווקים, מה שמביא את המשקיעים לעכל כי הפד אכן החליף צד בתקליט, אך המוזיקה עשויה להיות צורמת לנכסי הסיכון הרגישים לריבית. אחרי פרסום הפרוטוקול השוק עבר לתמחר העלאה של הריבית ברבע אחוז בחודש מרץ בסבירות של כ-80%.

הפד מנסה להימנע ממיתון כפי שמשתקף מעקום התשואות של שוק האג"ח. עקום התשואות מייצג את הפער שבין התשואות שנותנות למשקיעים איגרות החוב לטווח הקצר לבין אלו שמספקות איגרות החוב לטווח הארוך. העקום (הגרף) מראה את התשואה לפי מועד הפירעון של איגרות החוב, כשבדרך כלל המשקיעים מסתכלים על הפער שבין איגרות החוב לטווח של שנתיים, לבין זה של האג"ח ל-10 שנים. בדרך כלל ההחזר למשקיעים בטווח הארוך גבוה מההחזר בטווח הקצר, ולכן העקום נוטה לטפס מעלה. לאחרונה, הפער בין התשואות הצטמצם בקצב המהיר מאז 2011.

הציפיות להעלאה מוקדמת של שיעור הריבית דחפו מעלה את התשואות על אג"ח לטווח קצר, אך האג"ח לטווח ארוך נחלשו בשל ה"הימור" על טעות במדיניות הפד כי העלאה של הריבית תצליח למתן את האינפלציה, כאשר העלאה של הריבית לא באה לידי ביטוי על ידי השוק בטווח הארוך יותר. העלאת שיעור הריבית יכולה להוות נשק נגד אינפלציה, אך עלולה גם להביא להאטה בצמיחה הכלכלית על ידי העלאת עלויות ההלוואות וכל נכס צמוד ריבית.

לבנק הצטברו אג"ח בשווי של 8 טריליון דולר כתוצאה מההרחבה הכמותית שסיפק לשוק. צמצום המאזן בפועל מתבטא באי רכישה של האג"ח הנוסף שהממשלה מנפיקה כך שאלו שהגיעו לפדיון למעשה יסמנו את צמצום קצב הרכישות אג"ח. כלומר, אם עד כה הבנק המרכזי הרחיב את הנזילות בשווקים, כעת הוא יצמצם אותה. המהלך מגיע בכוונה להביא לעלייה בריבית הארוכה, וכך יצטמצם הפער מול זו הקצרה. פער הדוק מדי מאותת על מיתון בהמשך ומזה הפד היה שמח להימנע.

אם בשוק נותר טעם מר מההיפוך בראייה של הפד את האינפלציה ב-180 מעלות, שכן לפד היו רמזים לחשוב שהיא לא זמנית גם כשהיא הגיעה מעל ל-5% לפני כמה חודשים, כיום כבר אף אחד לא מדבר על זה אלא על הצעדים עצמם בהם ינקוט הפד ובהם החשש לטעות במדיניות. ב-2018 העלאות הריבית של פאואל הפכו את עקום התשואות, גם העלאות הריבית של יו"ר הפד בזמנו בן ברננקי ב-2006 הפכו את עקום התשואות, ואצלנו ב-2008 הנגיד פישר נאלץ להעלות את הריבית בעיצומו של משבר הסאב-פריים בשל זינוק האינפלציה.

הרגישות של השווקים לאינפלציה היא הסיפור בשווקים ב-2022

התפשטות האומיקורון מקשה על מקבלי ההחלטות לשנות מדיניות למרות ששוק העבודה הדוק והאינפלציה משתוללת, דווקא בעת הניסיון לסגרת מהמדיניות האולטרה מרחיבה שהופעלה ביתר שאת עם התפרצות משבר הקורונה. נשיא ארה"ב ג'ו ביידן מינה את פאוול לכהונה שנייה במטרה להילחם באינפלציה הגוברת בארה"ב, ופאוול לא נותר חייב, ולאחר המינוי קרא לזנוח את המונח 'זמני' לגבי האינפלציה. אך בזמן שהזמני הפך לקבוע, האינפלציה עלולה להתבדר מעלה כתוצאה משיבושי האספקה בעולם עם התפשטות האומיקרון וכל הדיון לגבי זמני או קבוע ייראה כמו היסטוריה.

נקודת האור: בהינתן כי המניות ירדו במנותק לשווי כלכלי מסוים אלא כתגובה לטון של הבנק המרכזי כאשר האינפלציה היא הסיפור המרכזי בשווקים ב-2022, לא מן הנמנע כי במידה והירידות בשוק יימשכו, הפד או מי מדובריו יתבטאו באופן מסוייג מהפרוטוקול, שכן הדבר האחרון שהנשיא ביידן צריך לפני בחירות האמצע זו מפולת בוול סטריט. מצד שני, מאותה סיבה שהאינפלציה היא הסיפור בשווקים, בכלכלה ובעיקר לציבור, ובהתחשב בשינוי המדיניות המהיר לגבי האינפלציה, צמצום המאזן עשוי להפוך גם הוא מהר מאד מדיבורים למעשים.