מקורות המימון של חברות חד הקרן על הכוונת של ה־SEC

מימון השוק הפרטי הפך לדרך יותר ויותר מקובלת לגיוס כספים מצד חברות בארה"ב בעשורים האחרונים, מה שמאפשר להם להשיג הון ממוסדות ומאנשים עשירים בלי להתמודד עם העול הרגולטורי שהולך יד ביד כאשר ניגשים להנפקה בבורסה. עכשיו, רשות ניירות הערך האמריקאית (SEC) מתכוננת להכריח חברות פרטיות גדולות להיות שקופות יותר, מאחר והרגולטורים מוטרדים מהיעדר השקיפות והפיקוח על גיוסי ההון הפרטי, שמניע את צמיחתן.

מספר החברות המכונות חדי קרן - חברות פרטיות המוערכות במיליארד דולר או יותר - המשיך לגדול במקביל לבום בהנפקות בעת האחרונה. ה־SEC, הרגולטור המשמעותי ביותר בוול סטריט, החל לעבוד על תוכנית שתדרוש מיותר חברות פרטיות לגלות מידע על מצבן הפיננסי ופעילותן, כך ניתן ללמוד ממפגש חצי שנתי בו נקבע סדר העדיפויות ומאנשים המכירים את הנושא.

הרשות שוקלת גם להדק את הקריטריונים שהמשקיעים צריכים לעמוד בהם כדי לקבל גישה להון פרטי ולהגדיל את כמות המידע שחברות שאינן נסחרות צריכות לתייק עם הרשות.

"כשמדובר בחברות גדולות, יכולה להיות להן השפעה עצומה על חייהם של אלפי אנשים וכמעט ללא נראית למשקיעים, מעסיקים ואיגודי עובדים, רגולטורים, או הציבור", כך אמרה הנציבה הדמוקרטית ב־SEC, אליסון לי, שתומכת במהלך אך הוסיפה גם שהיא "לא מעוניינת לכפות על חברות קטנות ובינוניות להיכנס למשטר הדיווח הזה".

היוזמה של ה־SEC עדיין נמצאת בשלב מוקדם, אך היא כבר צפויה להתמודד עם התנגדות עיקשת מעמק הסיליקון וענפים אחרים, כמו תשתיות נפט וגז טבעי, שבהם חברות מסתמכות במידה גדולה על מימון מהמגזר הפרטי.

המידע שצריכות חברות ציבוריות לפרסם בגילויים - על רווחיהן, התחזית העסקית שלהן, הסיכונים ושכר הבכירים - מוגן בקנאות בחברות פרטיות. "אנו מזהירים את ה־SEC מהצבת מכשולים נוספים ולא נחוצים בפני חברות פרטיות שעלולות להיות להם השלכות שהם לא התכוונו אליהן", אמר ביום שני בובי פרנקלין, מנכ"ל ארגון קרנות ההון הסיכון הלאומי (National Venture Capital Association). "הסקטור הזה של כלכלת ארה"ב קידם חדשנות ומוצרים ושירותים חדשים שהיטיבו איתנו מאוד בימי המגפה".

חשש בשוק מדרישות גילוי מחמירות

חברות צעירות ומבטיחות לעתים קרובות משיגות הרבה מהמימון שהן צריכות על מנת לצמוח מקרנות הון סיכון, קרנות פרטיות ואנשים פרטיים עשירים. לעומת זאת, משקיעים פרטיים קטנים יותר צריכים לחכות עד שחברה עושה הנפקה על מנת לקבל גישה למניותיה.

רגולטורים ואנשים התומכים בזכויות המשקיעים חוששים כבר שנים ששווקי המניות ואגרות החוב הציבוריים, שבהם החברות חייבות לציית לדרישות גילוי מחמירות, מאבדים את כוח המשיכה שלהם לחברות סטארט־אפ.

הם אומרים גם ששפע ההון הפרטי איפשר להרבה מהסטארט־אפים הטובים ביותר לעכב הנפקות במשך שנים ולהפוך בכך את ההנפקה בבורסה להזדמנות למקורבים ואנשי סוד לעשות כסף. חששות אלה באים לידי ביטוי בנתון הבא: שני שליש מהחברות שהונפקו בארה"ב ב־2021 נסחרו בסוף השנה במחירים נמוכים ממחירי המניות שלהן בעת ההנפקה.

ועל אף נפח השיא בהנפקות בשנה שעברה, השווקים הפרטיים המשיכו לצמוח. על פי מחקר של חברת המחקר CB Insights, יש כיום 959 חברות פרטיות המוערכות ביותר ממיליארד דולר, עלייה לעומת 513 בסוף 2020.

פרוגרסיביים בארה"ב אומרים שהמעבר מגיוס הון מהציבור לגיוס מגופים פרטיים משקף שיטה של החרגות מהכללים שה־SEC והקונגרס הגדירו במשך עשרות שנים. מנגד רפובליקאים ונציגי התעשייה אומרים שזו תוצאה של דרישות יותר ויותר מסורבלות שה־SEC הטיל על חברות פרטיות.

"במקום להשתמש ביד הברזל של הממשלה כדי להכווין חברות לעבור לשווקים הציבוריים, אנו צריכים לבחון מחדש את משטר הרגולציה הקיים כדי שמסלול ההנפקה יהיה מושך יותר לחברות שמבקשות להתפתח", אמר חבר בית הנבחרים, פטריק מקהנרי, מצפון קרולינה, הרפובליקאי הבכיר ביותר במועצת השירותים הפיננסיים של בית הנבחרים.

כיום, הכללים הפדרליים דורשים מחברות שיש להן יותר מ־2,000 בעלי מניות "בעלי שם" להירשם ב־SEC ומעת לעת להעביר לרשות גילויים על מידע חשוב, בין אם הונפקו בבורסה בין אם לא. אבל הרף הזה נחצה רק לעתים רחוקות בגלל שכללי ה־SEC מאפשרים למספר לא מוגבל של אנשים להיות בעלי מניות דרך אותו ברוקר או מכשיר השקעות - ולהיספר כבעל מניות יחיד. "ה־SEC בכוונה עשה תת־ספירה של בעלי המניות במשך עשורים", אמרה טיילר גלאש, מנכ"לית איגוד השווקים הבריאים, ארגון המייצג משקיעים.

כעת, הרשות עובדת על הצעה שתאפשר לרגולטורים לבדוק מקרוב ישויות כאלה ולקבל ספירה יותר מלאה של בעלי המניות. המטרה היא לדחוף חברות פרטיות גדולות לאותו משטר גילויים שהחברות הנסחרות צריכות לקיים.

המבט המוגבל של הרגולטורים

לא ברור כמה חברות פרטיות עשויות להיות מוכרחות להירשם ברשות ניירות הערך במסגרת התוכנית. במידה רבה, זה בגלל שלרגולטורים יש מבט מוגבל על בסיס בעלי המניות של חברות פרטיות.

על פי חברת הנתונים PitchBook, החברה האמריקאית הגדולה ביותר שהיא חד קרן בארה"ב היא חברת השירותים הפיננסיים Stripe Inc, שלאחרונה הוערכה ב־152 מיליארד דולר. בחברה 79 משקיעים אקטיביים. כמה מהם פרטיים, כמו המיליארדרים פיטר תיל ואלון מאסק, אבל אחרים הם קרנות הון סיכון וקרנות פרטיות, העשויות לאגד השקעות של הרבה בעלי מניות.

מחקר מהעת האחרונה של חברת הייעוץ Different Funds, חלק מ־Assure Services, מצא שהמספר החציוני של משקיעים בקרנות הון סיכון - המוכרים כשותפים מוגבלים - גדל ביותר מפי שניים בחמש השנים האחרונות והגיע ב־2021 ל־63. אבל אפילו נתון זה עלול להטעות, בגלל ששותף מוגבל יכול לייצג גם פול של כמה משקיעים.

"עבור חברה פרטית שקיבלה מימון מקרנות הון סיכון או קרנות פרטיות, אתה בטח יכול להגיע ל־2,000 משקיעים די במהירות", אמר מארק פונקיונה, שותף בקבוצת ניהול ההשקעות Debevoise & Plimpton.

ב־SEC מנסים למשוך חברות לבורסה

ההשפעה של השינויים המתוכננים של ה־SEC ככל הנראה תהיה תלויה בסוגי הישויות שהרשות מתכננת לבדוק. אפשרות אחת תהיה לספור כל משקיע בקרן מזינה - מכשיר שברוקרים מקימים כדי לאגום נכסים מכמה לקוחות עבור עסקאות בשוק הפרטי - בתור בעלי מניות ייחודיים "בעל שם". גישה אגרסיבית יותר עשויה להיות ספירה של מספר האנשים שהשקיעו דרך קרן הון סיכון או קרן פרטית.

בגלל שהתוכנית נמצאת בשלב מוקדם, החלטות מסוג זה עדיין צריכות להיעשות, אומר לוול סטריט ג'ורנל אדם המכיר את הנושא. אבל לי, הנציבה הדמוקרטית הנוספת, קרוליין קרנשו, וחברים מרכזיים בסגל של יושב ראש ה־SEC, גארי גנסלר, ביטאו רצון למשוך יותר חברות לשווקים הציבוריים.

לעשות זאת יגדיל גם את ההשפעה של תוכניותיו של גנסלר להגדיל את קנה המידה של דרישות הגילוי של חברות נסחרות לגבי שינויי האקלים ונושאים אחרים, כך אומרים תומכים ביוזמה.

עורכי דין בתעשייה אומרים שהשקיפות שה־SEC רוצה להשיג, תפגע בחברות בכך שהיא תגרום להם לשאת בנטל של הנפקה - להפיק באופן מתמשך ערימות של ניירת - מבלי לתת להן שום דבר מהיתרונות של גיוס הון מהציבור.

הנציבים הרפובליקאים ב־SEC, אלעד רויסמן והסטר פירס, אמרו שהתוכנית תפגע בחברות צומחות הזקוקות להון. הם הוסיפי שחוק JOBS משנת 2012 העלה את מספר בעלי המניות שחברה פרטית יכולה שיהיו לה מבלי להירשם ב־SEC מ־500 ל־2,000, מה שירשה לחברות יותר גמישות.

"הורדת הרף הזה עלולה גם לסתור את הרצון המוצהר של הקונגרס וגם אולי לחתור תחת משימתנו להקל על יצירת ההון", אמרו פירס ורויסמן בהצהרה משותפת מ־13 בדצמבר, אחרי שה־SEC עדכן את סדר העדיפויות