מה קרה להשקעה של רוזן וטוכמאייר בהרפתקאות של נורסטאר?

המהלך המפתיע שהוביל חיים כצמן ביום שני לפני שבוע, שבו הודיעה נורסטאר  שבשליטתו על חלוקת מניותיה בגזית גלוב כדיבידנד בעין, מחק בתוך ימים בודדים את מרבית הרווח התיאורטי שצברה ישראל קנדה , לאחר שהמניה איבדה כ-17% משוויה בתוך שבוע.

מאז ינואר אספה ישראל קנדה, שבשליטת ברק רוזן ואסי טוכמאייר, מניות של נורסטאר כחלק ממאבק השליטה שהתפתח בחברה. ב-27 בינואר דווח כי היא הגיעה לפוזיציה של 10% בחברת ההחזקות, ולאחר מו"מ אינטנסיבי עם כצמן הוא הסכים למכור לרוזן וטוכמאייר נתח נוסף של 11% ממניות נורסטאר, ולחתום עמם על הסכם שליטה משותפת. כך, בסיכום אותה עסקה, ולאחר עסקאות נוספת מחוץ לבורסה שביצעה ישראל קנדה, הושלם מהלך רכישה של כ-7.5 מיליון מניות תמורת 328.6 מיליון שקל.

  

מאז סוף ינואר ביצעה ישראל קנדה עוד שלוש עסקאות לרכישת מניות נורסטאר. האחרונה, והחשובה שבהן בהקשר הנוכחי, נעשתה ב-10 באפריל, ערב ההודעה המפתיעה והדרמטית של נורסטאר על חלוקת מניות גזית גלוב  - הנכס המרכזי של החברה - כדיבידנד בעין לבעלי המניות. לאחר אותה רכישה הגיעה ישראל קנדה לנתח של 22.3% מנורסטאר, עם מניות שנרכשו תמורת סך כולל של 344.8 מיליון שקל במחיר ממוצע של 44.1 שקל למניה.

ערב ההודעה עמד שוויין של המניות הללו על 428.3 מיליון שקל. כלומר, השניים רשמו באותו מועד רווח נאה "על הנייר" בסך כ-83 מיליון שקל. אלא שמאז, כאמור, בתוך זמן קצר איבדה מניית נורסטאר כמעט חמישית משוויה, וכעת אותו רווח תיאורטי של רוזן וטוכמאייר הצטמק משמעותית. נכון לתחילת המסחר היום (ב'), שווי הפוזיציה של ישראל קנדה בנורסטאר עומד על כ-355 מיליון שקל. כלומר, כצמן מחק רווח תאורטי, "על הנייר", של 73.4 מיליון שקל. כעת מורווחת ישראל קנדה רק כ-10 מיליון שקל, כלומר עליה של 2.9% ביחס לפוזיציה שבנתה.

שפל חריף למניית גזית גלוב ונורסטאר 

נורסטאר מחזיקה כיום בשליטה (51.6%) בגזית גלוב, המנהלת ומפעילה מרכזים מסחריים ברחבי העולם. מטבע הדברים גזית גלוב נפגעה קשות מהסגרים והמגבלות שהוטלו עקב התפשטות הקורונה במדינות הפעילות שלה.

מניית גזית גלוב עצמה רחוקה כיום ב-30% מהשיא שרשמה ערב פרוץ המגפה, ב-17 בפברואר 2020, ושווי השוק הנוכחי של החברה עומד על 4.7 מיליארד שקל. ואילו נורסטאר הגיעה לשפל חריף הרבה יותר, כשבדצמבר האחרון צנחה המניה לנקודה שנמוכה בלא פחות מ-70% מהשיא שלה ערב פרוץ המגפה, עד לשווי חברה של פחות מ-900 מיליון שקל, לעומת 2.5 מיליארד שקל בפברואר 2020.

נראה כי השווי שאליו הידרדרה נורסטאר הוביל למאבק השליטה שהתפתח מאז דצמבר האחרון. בשעה שישראל קנדה החלה אוספת מניות נורסטאר, חבר כצמן לאיש העסקים יצחק סלע (המחזיק כ-5% מהון החברה) וחתם עמו הסכם שיאפשר לכצמן להצביע על החזקתו של סלע וכן זכות סירוב ראשונה לגבי מכירה אפשרית של ני"ע של נורסטאר שברשותו. כצמן מצידו העניק לסלע זכות הצטרפות במקרה של מכירת מניות נורסטאר שנמצאות בידיו. 

בשבוע שעבר כאמור הגיעה הדרמה לשיאה, כשדירקטוריון נורסטאר החליט על חלוקת 14% ממניות גזית גלוב כדיבידנד בעין, שמשמעותה כי לאחר החלוקה תחזיק נורסטאר ב-37% ממניות גזית גלוב. במקביל החליט הדירקטוריון על הנפקת זכויות לגיוס של 166 מיליון שקל מבעלי המניות, במטרה לשמור על האיתנות הפיננסית של נורסטאר.

ההנפקה הזו שמתוכננת להתבצע ב-20 במאי, הובילה את ישראל קנדה לשגר מכתב לדירקטורים בנורסטאר, שבו נטען כי "מטרת המהלך הינה לבצר את שליטת כצמן בחברה, ולסייע לו לחסום אפשרות להעברת השליטה בחברה לאדם או תאגיד אחרים".

גם מאבק משפטי צפוי להיות מורכב

חלוקה של מניות גזית גלוב עשויה להוביל להתגבשות מחנות בקרב בעלי המניות, באופן שיסלים את המאבק וייקח אותו לפסים משפטיים. כצמן הסביר כי המהלך נועד להקטין בצורה מתונה את השליטה של נורסטאר בגזית גלוב, ובסופו של דבר לקפל שכבה בפירמידת השליטה בחברה. היות שלנורסטאר יש חוב אג"ח, הרי שחלוקה של מניות גזית גלוב והנפקת זכויות היא הדרך המועדפת. לפי ההיגיון הזה אף תתאפשר הנפקה של החברה הבת הפרטית גזית ישראל בבורסה המקומית - צעד שנבצר ממנה כיום בשל מגבלות חוק הריכוזיות. הנפקה כזאת יכולה להציף ערך לגזית גלוב, שכן מדובר בחברה עם נכסים (מרכזי המסחר G ברחבי הארץ) בהיקף 4.5 מיליארד שקל.

לא ברור כעת כיצד יתקדם מהלך החלוקה של מניות גזית גלוב, וייתכן אף שיתפתח מאבק משפטי עוד לפניו. אך גם מאבק כזה צפוי להיות מורכב, שכן נורסטאר החזקות, שנסחרת אמנם בבורסה בת"א, היא למעשה חברה זרה הרשומה בפנמה. כדי לנסות לגרור את המאבק לבית המשפט הישראלי, עשויים הצדדים הניצים לנסות לעשות זאת באמצעות אחריות הדירקטורים של נורסטאר, שהם ישראלים.

ואכן, במכתב של ישראל קנדה לחברי דירקטוריון נורסטאר נמתחה ביקורת על דרך קבלת ההחלטות של הדירקטוריון, והחשש, לכאורה, להפרת אמונים וחובת זהירות כלפי החברה ובעלי מניותיה.

מי שהגיבה למהלך המתוכנן בנורסטאר, היא חברת דירוג האשראי מידרוג. נורסטאר מדורגת על ידה בדירוג A2 המקביל לדירוג A בסקאלה של סטנדרד אנד פורס. בחמישי ציינו במידרוג כי ככל שמהלך החלוקה של מניות גזית גלוב יושלם, חלקה של נורסטאר בדיבידנד השנתי שתקבל מגזית ירד מ-110 מיליון שקל ל-80 מיליון שקל, וחלק מהיחסים הפיננסיים, כגון יחס כיסוי הריבית (ICR) ייפגעו. אם נורסטאר תבצע חלוקה נוספת, תיתכן בחינה מחודשת של דירוג האשראי של נורסטאר על ידי מידרוג.