התחזית של גולדמן זאקס: שיא האינפלציה מאחורינו, ולאן הולכים השווקים?

שלוש שאלות מרחפות כרגע מעל הכלכלה האמריקאית, ובעצם העולמית. מה יקרה לאינפלציה בארה"ב? עד לאיזה גובה הפדרל ריזרב יצטרך להעלות את הריבית על מנת להשתלט על האינפלציה? והאם הוא יצליח לעשות זאת מבלי להכניס את כלכלת ארה"ב למיתון? כלומר, האם הוא יצליח להנדס את מה שמכונה "נחיתה רכה" של הכלכלה, להבדיל מהתרסקות ומיתון.

שלוש השאלות האלה משפיעות, כמובן, באופן ישיר גם על הטלטלות בבורסות בארה"ב ובעולם שהתעצמו אחרי העלאת הריבית של הפד בסוף השבוע שעבר, אשר לוותה גם בצעדים נוספים של "הידוק" התנאים בשווקים. לצד זאת, יש עוד שלל שאלות שמשפיעות על השווקים ועל הכלכלה, החל מהמלחמה באוקראינה, דרך הקורונה בסין, ועד לקשיים תפעוליים הקשורים לרמת הנזילוּת ב"צנרת" של המערכת הפיננסית עצמה.

אז לאן הולכת האינפלציה בארה"ב? יכול להיות שהיא כבר הגיעה לשיא והחלה לרדת. זה לפחות הניתוח העדכני של כלכלני גולדמן זאקס, לפי דוח שפרסם השבוע ד"ר יאן הציוס, הכלכלן הראשי של בנק ההשקעות, ומי שנחשב לאחד מבכירי החזאים הפיננסיים בוול סטריט.

בדומה לאחרים בוול סטריט ומחוצה לה, גם הציוס ועמיתיו שינו את התחזיות שלהם לאורך השנה האחרונה. אולם, "זו הפעם הראשונה מאז ראשית הזינוק במחירים בתחילת 2021, שאנחנו מעדכנים את התחזית שלנו למדד הליבה להוצאות הצרכנים כלפי מטה ולא כלפי מעלה", כותב הציוס. "אנחנו יותר בטוחים עכשיו שגם קצב האינפלציה וגם קצב אינפלציית הליבה (בנטרול מחירי המזון והדלק, א"פ), כבר הגיעו לשיא שלהם במונחים שנתיים".

לכך מצרף הציוס את נתוני התעסוקה בארה"ב, שמעידים על היחלשות מסוימת בשוק העבודה: שיעור ההשתתפות בשוק התעסוקה האמריקאי ירד מעט באפריל, וגם השכר עלה בקצב איטי מהצפוי. זה עשוי להעיד, לפי הציוס, על כך שהחוזק יוצא הדופן של שוק העבודה ב־2021 נבע בחלקו מגורמים חד־פעמיים, "כמו קצבאות האבטלה המיוחדות בזמן המגפה, וצווארי בקבוק שהיו קשורים למהירות יוצאת הדופן של ההתאוששות הראשונית של שוק העבודה". או במילים אחרות, אם האבחנה של הציוס נכונה, אין פה בהכרח דינמיקה עמוקה יותר של עליות מתמשכות בשכר, שעשויות להביא בתורן לאינפלציה מתמשכת.

סיכוי גדול שהפד יצליח להביא ל"נחיתה רכה"

החיבור בין ההאטה באינפלציה להיחלשות המסוימת בשוק העבודה מגדיל, לפי הציוס, את הסיכוי שהפד אכן יצליח להביא ל"נחיתה רכה" של הכלכלה ולהימנעות ממיתון. בפועל, לפי כלכלני גולדמן זאקס, תרחיש כזה דורש מהפד להצליח להאט את קצב הצמיחה בארה"ב בערך בחצי אחוז עד אחוז מתחת לפוטנציאל שלו.

בתרחיש כזה, קצב הצמיחה יהיה "מספיק חלש על מנת לשכנע חברות להחזיר למגירה את חלק מתוכניות ההתרחבות שלהן ולסגור חלק מהמשרות הפתוחות שלהן, אבל לא חלש במידה שתביע לפיטורים בהיקף נרחב ועלייה חדה בשיעור האבטלה".

עד לאיזה רמה הפד צריך להעלות את הריבית שלו כדי להגיע ליעד הזה? לפי החישובים של הציוס, כבר עכשיו התנאים הפיננסיים בשווקים, ש"התהדקו" מאוד בשבועות האחרונים, תומכים ביעד של הפד. הוא חוזה כי הריבית תעלה בסופו של דבר עד בין 3% ל־3.25%, במחצית השנה הבאה, מהר יותר מהתחזית הקודמת של גולדמן זאקס, אבל ברמה מעט נמוכה ממה שהשווקים מתמחרים כרגע.

תמיד קשה לחזות את העתיד, והציוס מדגיש שגם התחזית הנוכחית שלו היא רק משוערת ונתונה לשינויים, בגלל שהכלכלה של אחרי הקורונה היא "כל כך מלאה בגורמי אי וודאות". הגדול שבהם הוא גורלו של שוק הנדל"ן האמריקאי, שמיטלטל בין התייקרות המשכנתאות למחסור בהיצע.

בכל מקרה, ה"הידוק" שעובר על התנאים הפיננסיים, מוריד מעט את הסכנה שהפד לא יעמוד ביעדים שלו. ולכן, מסכם הציוס, ייתכן שהוא מבשר התייצבות בשווקים והתאוששות בהמשך. אך מצד שני, עבור "נכסי הסיכון" (כמו, למשל, מניות, א"פ), זו תהיה התאוששות עם פוטנציאל מוגבל: כי אם ההידוק בתנאים הפיננסיים היה דרוש על מנת להאט את שוק העבודה לרמה בת־קיימא, הרי שזינוק מחודש במחירי נכסי הסיכון, כלומר ההיפך מהידוק, הוא לא בר־קיימא - ועלול ליצור לחץ מחודש לעליית שערי הריבית.

כך שאם הציוס צודק, הכלכלה האמריקאית דווקא במצב סביר יחסית ובכיוון נכון - והירידות בשווקים, שאחריהן יגיע דשדוש, עשויים להיות חלק מהעניין.