לאומי והפועלים הם שני הבנקים הגדולים בישראל. עכשיו הפער ביניהם גדול מתמיד

בנק לאומי הוא הבנק עם שווי השוק הגדול בישראל. צירוף המילים הזה נשמע לא פעם בעבר, אך בחודשים האחרונים נראה כי הפער שפתח לאומי מבנק הפועלים, מתחרהו הגדול, התרחב מאוד ואף הגיע לפני שבועות ספורים לכדי יותר מ-10 מיליארד שקל בשווי.

המטוטלת בין הבנקים בכל הנוגע לשווי השוק שלהם עברה מצד לצד פעמים רבות בעשור האחרון. פרק הזמן הארוך ביותר שבו אחד מהם החזיק בבכורה החל במרץ 2012, כשהפועלים פתח פער ושמר עליו בעקביות עד תחילת מרץ 2018, אז עקף לאומי את הפועלים והפך לבנק בעל השווי שוק הגבוה בישראל.

מאז ההובלה במונחי שווי שוק עברה מבנק לבנק, עד מאי 2021, כאשר לאומי נטל את ההובלה ופתח פער ניכר מול הפועלים, שנכון ליום רביעי השבוע עמד על כ-6 מיליארד שקל, כאשר לאומי (בניהולו של חנן פרידמן) נסחר בשווי של 48.4 מיליארד שקל והפועלים (תחת המנכ"ל דב קוטלר) בשווי של 42.4 מיליארד.

מאחורי אותו פער עומדת שורה של סיבות, חלקן נוגעות לפעילות העסקית של שני הבנקים וחלקן להתנהלות הצמרת הניהולית שלהם. 

"הפערים בשווי השוק הם תוצאה של מה שקרה בשני הבנקים ב-15 השנה האחרונות", אומר אלון גלזר, סמנכ"ל לידר שוקי הון. "אם מסתכלים על בנק לאומי ועל ההחלטות שהוא קיבל, הן היו החלטות טובות יותר.

לאומי סיים את החקירה בארה"ב מהר ובאופן אלגנטי, ביצע לאחרונה מיזוג של פעילותו בארה"ב וכן החליט על סגירת אפליקציית התשלומים פיי. אלה שלוש החלטות טובות ונכונות שהראו שהבנק לא חושש לעשות מהלכים ולחתוך דברים שנראים בעיניו לא טוב".

גלזר מתייחס לפער של יותר מחמש שנים שחלפו בין המועדים בהם סיימו לאומי והפועלים את חלקם בפרשת המס בארה"ב, במסגרתה הם היו מעורבים (בנפרד) בסיוע ללקוחותיהם האמריקאים בהעלמת מס מהרשויות בארה"ב בין השנים 2002-2010.

בעוד שלאומי, תחת רקפת רוסק עמינח, שהחליפה את המנכ"לית המיתולגית גליה מאור לאחר יותר מ-20 שנה בתפקיד, הודיע כבר בדצמבר 2014 כי הגיע להסכם עם משרד המשפטים האמריקאי, לפיו הוא ישלם קנס של 400 מיליון דולר (1.6 מיליארד שקל אז, סכום שיא לתאגיד בנקאי ישראלי) בגין חלקו בפרשה, הפועלים הגיע לסיכום דומה רק באפריל 2020, אז הסכים לשלם 874 מיליון דולר בגין פרשת העלמות המס ו-30 מיליון דולר נוספים בגין החלק בפרשת השוחד בפיפ"א.

היו אלה חמש שנים שבהן תשומת הלב הניהולית של לאומי כבר הופנתה לבניית אסטרטגיית צמיחה, בעוד צמרת הפועלים המשיכה לעסוק בנושא וההוצאות הנלוות לעורכי דין, רואי חשבון ובעלי תפקיד נוספים סביב הפרשה המשיכו לתפוח.

ועדה שהקים הפועלים ב-2020 בראשות השופט בדימוס יורם דנציגר לבדיקת התנהלות הבנק אף קבעה לגבי המנכ"ל באותה תקופה, ציון קינן, והיו"ר יאיר סרוסי, כי קיימת אפשרות מסתברת שהשניים הפרו את חובת הזהירות המוטלת עליהם ולא קיימו דיונים מספיק רציניים בפרשה.

הפועלים - "פחות אגרסיבי, יותר חושש"

"בשני משברים גדולים - הכלכלי ב-2007-8 וגם בחקירה בארה"ב, הפועלים לא טיפל מספיק טוב. כפי שאומרים שמשברים הם לא רק איך שמטפלים בהם אלא איך הם משפיעים על הניהול השוטף, הפועלים הפך מהבנק הכי אגרסיבי לבנק שקצת יותר חושש וקצת פחות מוביל. התוצאות של התהליכים הללו הן שהוא הפך מהבנק שלפני 20 שנה הוביל בתשואה להון בפער גדול לבנק שנמצא מאחורי כל הבנקים האחרים בתשואה להון", מוסיף גלזר.

ואכן, הפועלים השיג אשתקד תשואה להון של 11.8%, בעוד לאומי העמיד תשואה להון של 15% כשמזרחי טפחות (15.8%) דיסקונט (14.8%) והבינלאומי (14.7%) משלימים את תמונת חמשת הבנקים הגדולים.

הפערים בין הבנקים השונים באים לידי ביטוי גם בתשואות המניות שלהם. בשלוש השנים האחרונות הבנק שהשיא את התשואה הגבוהה ביותר הוא דווקא הקטן ביותר - הבינלאומי עם תשואה של יותר מ-61%, כשאחריו מזרחי (58%), לאומי (48%), דיסקונט (39%) והפועלים בסוף עם תשואה של 32%.

  

לאומי - "הראלי אשתקד שיחק לטובתו"

"תוצאות הרבעונים האחרונים מראים כי הפועלים מציג תשואה להון סבירה אבל אם משווים זאת מול לאומי ניכר כי קיימים פערים משמעותיים, לפחות כפי שמתבטא בתוצאות של 2021", מסביר ליאור שילה, אנליסט הבנקים של בית ההשקעות אי.בי.אי.

לאומי נהנה אשתקד מהרבה רווחים חד-פעמיים מהנפקות כתוצאה מהפעילות של לאומי פרטנרס, כך שהראלי של אשתקד בשוקי ההון פעל לטובתו. בנוסף, בגזרת ההוצאות להפסדי אשראי, אפילו כשמודבר על הוצאה חשבונאית והסתכלות אסטרטגית קדימה, שני הבנקים יצרו הפרשה מאוד גבוהה ב-2020 אבל פועלים צמצם חלק משמעותי מההפרשות הקבוצתיות של הקורונה, בעוד שלאומי החליט שלא להיפטר ממנה כל כך מהר.

"לאומי, אף שלא ניצל את מרבית רזרבת ההפרשות, עדיין רשם רווחים גבוהים בשל המדד הגבוה ורישום רווחים מהנפקות כאמור, כך שבהסתכלות קדימה בתקופות פחות טובות הוא יוכל לנצל את אותן רזרבות", אומר שילה.

לכך יש להוסיף כאמור את הפעילות של הבנקים הישראלים בחו"ל. בעוד שפרידמן קיבל החלטה למזג לאחרונה את פעילות השלוחה של הבנק בארה"ב אל תוך ואליו נשיונל בנק וצפוי לרשום ברבעונים הקרובים רווח של 750 מיליון שקל כתוצאה מכך, הפועלים ממשיך להחזיק בפעילות בארה"ב ומתקשה לסיים את ההרפתקה שלו בשוויץ ובטורקיה ולמכור את החזקותיו אלה, שההוצאות בגינן עדיין יושבות על דוח הרווח וההפסד שלו.

"ללאומי יותר פוטנציאל לצמוח באשראי"

בחמשת הבנקים הגדולים סימנו את תחום האשראי כמנוע צמיחה משמעותי, בין אם באמצעות משכנתאות לאור הגאות בשוק הדיור, או בהלוואות לציבור ולבתי עסק לאחר היציאה ממשבר הקורונה. במהלך השנים האחרונות היה רבעון בודד שבו לאומי הציג צמיחה גבוהה משמעותית מפועלים, כאשר לאחריו פועלים האיץ את הצמיחה, ומבחינתו זה נראה חיובי. אולם מאז שתי הודעות במערכת הבנקאית שינו את המצב. הראשונה הייתה עצירת הדיבידנדים של הפועלים בגין רווחי הרבעון הרביעי של 2021 והשנייה הייתה גיוס ההון של דיסקונט, שיצר הערכה בשוק שאולי גם הפועלים יצטרך לגייס או להאט את מתן האשראי, בעיקר לנדל"ן.

 בנק לאומי / צילום: איל יצהר

"כשאתה עוצר דיבידנד לטובת צמיחה והמתחרה הגדול (לאומי) מחלק דיבידנד ובמקביל ממשיך לצמוח, המשקיעים יעדיפו את מניית לאומי", מציין אנליסט הבנקים של אי.בי.אי. "הפוטנציאל של לאומי לצמוח באשראי גבוה יותר בנקודה הנוכחית כיוון שגם יחס הלימות ההון שלו יותר גבוה וגם קיימים לו רווחים עתידיים שיכולים לתת לו עוד מרווח נשימה. באשר לפועלים, עצירת הדיבידנדים מעלה תהייה בהיבט יחס הלימות ההון והמינוף והיכולת לצמוח בקצבים בהם צמח עד עכשיו. אני בטוח שעם הזמן נראה את פועלים כן מצליח לצמוח, אבל אני בספק אם בקצבים הגבוהים שנראו ברבעונים האחרונים כיוון שהוא יצטרך להציג צמיחה בסגמנטים אחרים שאמנם עשויים להיות יותר רווחיים אך היקפי האשראי בהם יותר נמוכים. בהסתכלות קדימה אני חושב שלאומי מציג עסקים כרגיל בעוד שאצל הפועלים עצירת הדיבידנד העלתה תהיות אצל המשקיעים".

מכירת ההחזקות של אריסון פוגעת במניה

ולבסוף, אי אפשר להתחמק מההשפעה של בעלת השליטה לשעבר בפועלים, שרי אריסון, על הנעשה. "היציאה שלה בסופו של דבר טובה לבנק. אריסון לא תרמה לבנק הפועלים כבעלת שליטה, להבדיל מבעלי שליטה אחרים בבנקים כמו צדיק בינו בבינלאומי ואייל עופר והאחים דודי ודרורית ורטהיים במזרחי טפחות, שלהם יש תרומה אמיתית לבנק", אומר גלזר. "ההחלטות של אריסון, החל מ-2003 כשהיא פיטרה את אלי יונס באופן לא מוצדק, היו יותר כדי לשמור על שקט ולא החלטות שטובות עסקית לבנק. אגב אפשר לראות ששני הבנקים שנסחרים במכפילי ההון הכי גבוהים הם בנקים עם בעלי שליטה עם תרומה לתוצאות".

אולם מעבר להשפעה הניהולית, ליציאה של אריסון משליטה בבנק יש אפקט נוסף והוא נוגע למחיר המניה. היכולת שלה לממש מניות יכולה להפעיל לחץ על המניה. ב-2021 לבדה מימשה אריסון מניות פעמיים, בהיקף של כ-4% מהמניות בכל פעם, צעדים שמשכו את מחיר המניה מטה, עד כדי 3%-4%. הסיבה לכך היא שכאשר משקיע חדש רוצה להיכנס להשקעה הוא מבין שמחיר המנייה צפוי לרדת בשל המכירה, מחליט לחכות עד לאחר שאותה ירידה תתרחש וכך נוצר פחות ביקוש לאותה מניה, כלומר גלגל שמזין את עצמו.

אפליקציית ביט יכולה לשנות את התמונה

באשר לעתיד לבוא, שילה מציין כי נראה שבפועלים יש יותר הזדמנות בהיבט המסחרי. "הפוטנציאל של הפועלים להשיג תשואה להון מייצגת של מעל 10% הוא לא מבוטל. אנחנו בסביבה של אינפלציה דוהרת, של ריבית עולה, לפועלים יש נכסים לממש, מקום להתייעל, והם ממשיכים לצמוח בהיבט של ההשקעות הריאליות, היכן שהיה להם חוסר מול לאומי. הם פועלים באופן עקבי ונחוש לצמוח בהשקעות הריאליות וזה יבוא לידי ביטוי, לא עכשיו אבל בהמשך. מהצד של לאומי, הירידות בשווקים פועלות לרעתו בהיבט של ההנפקות בתיק הריאלי של הבנק, בעיקר כי הן מורידות את שווי הנכסים, גם אם מצד שני זה טוב להם מבחינת ההתחייבויות האקטואריות".

 סניף בנק הפועלים / צילום: אביב גוטליב

לכך יש להוסיף את אפליקציית התשלומים ביט שמהווה נכס אסטרטגי אדיר עבור הפועלים עם שליטה מוחלטת בשוק העברות הכספים בין אנשים ולבתי עסק. בתור חברה עצמאית ביט היה מקבל שווי לא מבוטל, אך כיוון שהאפליקציה נמצאת במאזני הבנק ובפועלים טרם מצאו מודל עסקי שיהפוך אותה לרווחית, השווי הפוטנציאלי לא משתקף בתוצאות אך יושב על שורת ההוצאות שלו. אם הפועלים ימצא את המודל הנכון, התמונה עשויה להשתנות שוב. בעיקר כשלאומי סגר כאמור את אפליקציית התשלומים שלו. 

"יש מצד דב קוטלר רצון ונכונות לעשות שינויים, אבל לוקח זמן לראות את ההשפעה שלהם", מסכם גלזר.