הרווחים ממכירת דירות מחפים בינתיים על פגיעת התייקרות המימון והתשומות

עליות המחירים החדות בתשומות הבנייה, שנרשמו בשנת 2021 וגברו ביתר שאת מתחילת שנה זו, עדיין לא השפיעו לשלילה על שלוש חברות התשתיות לנדל"ן הציבוריות הגדולות בבורסה: שפיר הנדסה , קבוצת אשטרום  ואלקטרה . תוצאות הרבעון הראשון שאותן דיווחו השלוש השבוע מלמדות שהאפקט של מכירת דירות עדיין "מסדר" להן את הרווחיות, בזמן שבהיבט הרווחיות של עבודות הקבלנות המסורתיות נרשם דשדוש.

ועם כל זאת, שולי הרווח השמנים מתחום הדיור עלולים להתכווץ מהותית בחודשים הקרובים, כאשר גל התייקרויות ברחבי העולם מדרבן את נגידי הבנקים המרכזיים להעלות עוד ועוד את הריבית. הדבר עשוי לצנן את הביקוש מצד הציבור מחד, ולהוביל למגבלות על היקפי המימון שמעמידים הבנקים לחברות הבינוי.

מאז סיום הרבעון הראשון של השנה, חוותה הכלכלה המקומית והגלובלית בשבועות האחרונים טלטלה לא קטנה, שהתבטאה במפולות בשוקי המניות, כשבבורסה המקומית מדד ת"א-125 ירד בחודש האחרון ב-10% ומדד ת"א בנייה נחתך בשיעור יותר מכפול, של 21%.

  

ברחבי העולם האינפלציה הרימה ראש, והיא משכנעת עוד ועוד בנקים מרכזיים להעלות את הריבית - מהלך שמשפיע בראש ובראשונה על תחומים עתירי אשראי והשקעות, כמו הנדל"ן והתשתיות.

בשנת 2021 זינק מדד מחירי התשומות בבנייה למגורים ב-5.6% - העלייה השנתית החדה ביותר מאז 2006 (שנת 2020 הסתיימה בעלייה צנועה של 0.5%). המגמה בחודשים האחרונים אינה מעודדת, ובאפריל ובמרץ עלה המדד ב-1% מדי חודש, ומתחילת השנה בכ-3.3%.

מגמות דומות ניתן לראות גם במדדי תשומות הבנייה למסחר ומשרדים (עלייה של 9.6% בשנה האחרונה), בתשומות לסלילה ולגשרים (8.9% בשנה האחרונה) ועוד, ועליית מחירי השינוע ברחבי העולם, בשילוב עם ההתייקרות של התשומות עצמן, מתגלגלות כמובן למחירי הבנייה של בניינים ושל תשתיות.

עד כמה שלוש ענקיות הנדל"ן הללו עלולות לסבול מהתייקרות התשומות שמשמשות אותן מדי יום? למזלן, אצל שלוש חברות התשתיות לתחום הנדל"ן הגדולות, נפרסת הפעילות על מגוון תחומים שונים, שאינם רק נגזרות של תחום הנדל"ן.

חלקן מחזיקות גם בפעילויות תפעוליות, כגון אלקטרה, שמחזיקה בפעילות של תחבורה ציבורית; לשפיר יש תחום מסורתי של הפעלת מחצבות; ואילו לאשטרום יש גם פעילות נדל"ן מניב (אשטרום נכסים). בכל מקרה, החברות מקימות גם פרויקטי תשתית מורכבים, שם מתח הרווחים בדרך כלל גבוה יותר, ואינן מסתפקות בייזום, ביצוע והקמה של בנייני מגורים.

 מחצבה של שפיר הנדסה / צילום: יח''צ

כל זה לא מרגיע את המשקיעים בשוק ההון המקומי. מתחילת השנה ירד מדד ת"א-35, שבו נכללות השלוש, ב-7.2%. באותו זמן ירדו המניות שלהן ב-2% (שפיר) 7.9% (אשטרום) ו-17.6% (אלקטרה). שווי השוק של שפיר עומד כיום על 9.6 מיליארד שקל, של אשטרום על 7.7 מיליארד שקל ואלקטרה נסחרת בשווי 6.8 מיליארד שקל. 

שפיר הנדסה: רווחיות הנדל"ן גבוהה מהתשתיות

תחום עבודות הביצוע הקבלניות אצל שפיר הנדסה מוגדר בדוחותיה כמגזר התשתיות, ונכללות בו עבודות להקמת מבנים ופרויקטים שכוללים סלילת כבישים, הקמת גשרים ומחלפים, ועבודות תשתית שונות. בסיכום הרבעון הראשון של השנה הציגה החברה בתחום זה הכנסות של 337 מיליון שקל, גידול של כ-10% ביחס לרבעון המקביל אשתקד.

המגזר הציג שיעור רווח גולמי של 12% ברבעון הראשון השנה, בדומה למקבילו. ההכנסות טיפסו בכ-10% ל-337 מיליון שקל בסיכום הרבעון הראשון השנה.

בענף הנדל"ן שיעור הרווחיות של שפיר גדול יותר באופן משמעותי מאשר בתחום העבודות הקבלניות. שפיר יוזמת ובונה בתחום הבנייה למגורים, ובמגזר הנדל"ן שלה היא כוללת גם נכסים מניבים שברשותה, כדוגמת רשת הדיור המוגן "עד 120" והמרכז המסחרי בחריש.

שיעור הרווחיות הגולמית במגזר המדובר של שפיר זינק מ-17% ברבעון הראשון אשתקד, ל-30% השנה. עם זאת, הכנסות המגזר פחתו ב-47% ברבעון שחלף ביחס למקבילו, והסתכמו ב-101 מיליון שקל. הירידה בהכנסות נבעה מהשלמה של מסירת פרויקטים שנבנו בחריש ובראש העין.

אשטרום רשמה ירידה בהכנסות בתחום פעילות מגזר קבלנות הבנייה והתשתיות בישראל, שמרכז את פעילות הביצוע הקבלנית שלה. הכנסותיה מעבודות קבלנות הסתכמו ב-582 מיליון שקל ברבעון הראשון, ירידה של 18% בתוך שנה. אשטרום מציגה נתוני רווחיות גולמית למגזרי הפעילות השונים שלה, ואלה נותרו ברמה דומה - 10% ברבעון הראשון השנה מול 11% אשתקד.

הרווחיות של אשטרום מפעילות ייזום הנדל"ן למגורים שלה, דרך החזקה בחברת אשדר, הייתה כפולה מזו שנרשמה בתחום התשתיות, ועמדה על 20%. היא השתפרה ברבעון הראשון השנה בשיעור מתון מול 19% רווחיות אשתקד. ההכנסות ממכירת דירות על ידי אשדר זינקו ב-64% ברבעון הראשון ל-466 מיליון שקל, עדות להמשך הפעילות הערה בתחום הבנייה למגורים.

אלקטרה: שיעור רווח של 2% מקבלנות 

קבוצת אלקטרה מציגה נתוני רווחיות מגזרית, שבה היא גם מנכה את הוצאות ההנהלה והכלליות המיוחסות לאותו מגזר. תחום עבודות הקבלנות, המוגדר אצלה כתחום הפרויקטים למבנים ותשתיות בישראל, שבו היא מרכזת בין היתר את עבודות הקבלנות שלה בבנייה בפרויקטים מגוונים של תשתיות, רשם שיעורי רווח חד-ספרתיים נמוכים, שנשחקו ברבעון הראשון מ-3% מהכנסות של 1.1 מיליארד שקל אשתקד ל-2% מ-1.25 מיליארד שקל השנה. כך נותרה רמת הרווחיות המגזרית דומה - 26 מיליון שקל ברבעון הראשון.

בתחום עבודות היזמות בנדל"ן למגורים, אלקטרה עוסקת גם בהקמת פרויקטי מגורים. הכוח של מחירי הדיור עובד לטובת החברה. בתור יזמית, שגם מבצעת את עבודות ההקמה של הפרויקטים בעצמה, זינק שיעור הרווח של מגזר "פיתוח והקמה של נדל"ן בייזום" ל-14% ברבעון הראשון, מול 7% בלבד אשתקד.

המגמה הברורה בין שני המגזרים השונים בשלוש החברות מלמדת שבתחום עבודות הקבלנות נרשם דשדוש בשיעור הרווחיות ברבעון שחלף, זאת למרות עליות מחירים דרמטיות של חומרי הגלם, כפי שהן מתבטאות בחלקן במדדי הלמ"ס. חברות הביצוע הגדולות מגינות על עצמן עם מנגנונים מיוחדים בחוזי הפרויקטים הגדולים, ודואגות לבצע הצמדה למדדי המחירים.

עבור קבלני תשתיות קטנים המשמעות חמורה הרבה יותר. כשהביטומן או האספלט שנדרשים לסלילת כבישים מגיעים לרמת התייקרות של 10% בחודש בודד, כפי שאומר לגלובס בכיר בענף התשתיות, אזי קבלן תשתיות קטן שסולל כביש למועצה מקומית לא בהכרח הגן על עצמו עם הצמדה למדדי המחירים, והוא עלול לעבור להפסד צורב. לפי שעה זו הסיבה שהענקיות מדשדשות, ולא מציגות עדיין הפסדים בתחומי העבודות הקבלניות, אך גם כאן לא לעולם חוסן.

בשורה התחתונה, שורת הרווח הנקי, בדוחות שלוש החברות נרשמה עלייה נאה ברווחיות ברבעון הראשון. שפיר רשמה עלייה של 12.7% לרווח נקי של 86.7 מיליון שקל, אשטרום, שהושפעה בין היתר משיערוכי נדל"ן חיוביים, רשמה לכן עלייה חריגה של 172% ברווח הנקי, ל-140.3 מיליון שקל - בנטרול רווח חד-פעמי חריג אשתקד ממכירת הרכבת קלה בירושלים למדינה - ואילו אלקטרה הציגה עלייה של 12% ברווח הנקי, ל-56 מיליון שקל.

רמי נוסבאום, יו"ר דירקטוריון קבוצת אשטרום, אמר עם פרסום התוצאות, כי בחברה "ממשיכים להשקיע משאבים משמעותיים בפיתוח כל מגזרי הפעילות של הקבוצה, לרבות תחום הדיור להשכרה ארוכת-טווח, שיהווה את אחד ממנועי הצמיחה שלנו בשנים הקרובות".

שי לינדנר, סמנכ"ל הכספים של שפיר הנדסה, ציין בין היתר כי החברה תמשיך להתרחב בפרויקטי תשתיות לאומיים, ואמר כי "קצב גידול האוכלוסייה בישראל - במקביל לפערי ההשקעה מהעבר - מחייבים האצה והשלמה מהירה של הפרויקטים להסעת המונים, ושפיר פועלת בכל המגזרים לסיום מוקדם ואיכותי של הפרויקטים שלה".

הסיכון עלול לחלחל גם לפרויקטים סולידיים

נראה כי בינתיים, הרווחיות שנובעת מפעילות בניית הדירות בקרב החברות הגדולות נובעת בין היתר מכך שהן ממשיכות למכור דירות שהתייקרו בקצב מהיר מאוד, בעוד שהקרקעות נרכשו במחירים נמוכים יותר בעבר. אלא שמנוע הרווחיות שמספקת בניית הדירות עשוי להתחיל להתקרר בקרוב, ואז גם חברות הביצוע עלולות לראות שינוי במגמת הרווחיות, אם לא גרוע מכך.

החברות, עם זאת, השכילו להיכנס לפרויקטים סולידיים יותר, שמניבים הכנסות לטווחים ארוכים, כמו כבישי אגרה, מעונות סטודנטים או תחום התחבורה הציבורית.

עם זאת, נחשול עליות מחירי חומרי הגלם, שמניע את הפרויקטים הגדולים שהן בונות, כבר מתפרץ בעולם, ולמרות המלחמה של הנגידים דרך העלאות ריבית, הרבעונים הקרובים עלולים לספר סיפור שונה וכואב יותר, גם לחברות שפועלות בתחום שנחשב לסולידי כמו תחום התשתיות.