הגרפים מראים: השווי שקיבלו חדי הקרן של הפינטק הישראלי כבר לא רלוונטי

קריסת מניות הטכנולוגיה בוול סטריט בחודשים האחרונים פגעה בתחומים שונים - מסייבר, דרך מסחר מקוון ועד תוכנה ארגונית. אולם נראה שהתחום שחווה את הנפילה החדה ביותר הוא הפינטק (טכנולוגיה פיננסית). צניחת מניות הפינטק כבר משפיעה משמעותית גם על סטארט-אפים פרטיים וצריכה לעורר לא מעט דאגה בקרב עובדי ומנהלי חדי הקרן הישראליים בתחום שנולדו בשנים האחרונות.

בחודש שעבר פרסמו שני שותפים באנדריסן הורוביץ, פירמת הון סיכון מעמק הסיליקון הידועה גם כ־a16z, מאמר שעסק באופן בו צריכים יזמים להתמודד עם תנאי השוק הנוכחיים. אך דווקא הגרף שצורף למאמר משך תשומת לב מיוחדת. לפיו, חברות בעולם התוכנה הארגונית נסחרו בוול סטריט לפני שנה לפי מכפיל של פי 14 על ההכנסות הצפויות שלהן ל-12 החודשים הבאים. נכון לחודש שעבר הן נסחרו לפי מכפיל של פי 7, בהחלט ירידה חדה. אולם בחברות פינטק הצלילה הייתה עמוקה בהרבה. לפני שנה חברות פינטק בוול סטריט נסחרו במכפיל 15 על ההכנסות העתידיות, הן עלו עד למכפיל 25 באוקטובר אשתקד, בטרם התרסקו למכפיל ממוצע של פי 4.

  

נתונים דומים מתגלים גם כשמנתחים את התשואה של מניות הפינטק בוול סטריט ביחס למניות טכנולוגיה אחרות. מדד מניות הפינטק של קרן הון הסיכון F-Prime קפיטל רשם ירידה של 71.5% מתחילת השנה, בהשוואה לירידה של 33% במדד מניות התוכנה בענן של קרן בסמר וירידה של 24.3% במדד נאסד"ק מתחילת 2022.

אופוריית תחזיות

כדי להבין את התרסקות הענף צריך לחזור ל-2021, שנת השיא לחברות בעולם הטכנולוגיה הפיננסית. כמו תחומים רבים אחרים, גם עולם הפינטק נהנה מהקורונה שהאיצה את המסחר המקוון ותרמה לאימוץ תשלומים דיגיטליים ושאר מוצרים פיננסים חדשניים. רבים האמינו שזאת רק ההתחלה.

אחת מאלו שהובילו את הקו הנלהב ביחס לפינטק הייתה המשקיעה המתוקשרת קת'י ווד מקרן ארק (ARK), שחזתה את השתלטות הארנקים הדיגיטליים של חברות הפינטק הגדולות על העולם. ווד העריכה כי לקוחות יעברו להשתמש בארנקים דיגיטליים לא רק כדי לשלם, אלא גם כדי לקבל אשראי, לגשת לשירותי בנקאות ולקנות מניות וקריפטו, מה שינגוס משמעותית בהכנסות ורווחיות הבנקים המסורתיים.

  

ארק הייתה מאלו שהימרו על חברות פינטק כמו פייפאל ובלוק (לשעבר סקוור) ולפחות לזמן מה נראה שהקרן מצליחה בגדול. מתחילת הקורונה ועד לקיץ 2021, זינקו מניות פייפאל ובלוק בשיעורים של 200% ו-400%, בהתאמה. ביטוי נוסף לאופוריית התחזיות הייתה חברת אוטומציית התשלומים לעסקים Bill.com, שהונפקה רגע לפני הקורונה, במחיר מניה של 22 דולר ובנובמבר 2021 נסחרה ב־‏330 דולר למניה. ביום שישי היא נסחרה בכ-118 דולר.

החזון הנאה של ווד וקרן ארק לעתיד הפינטק אולי יתגשם יום אחד, אבל כבר ברור שזה יקרה הרבה יותר לאט. במהלך 2022 פייפאל חתכה את תחזית הצמיחה שלה, מה שהוביל לקריסה בכל הסקטור.

יותר פיננסים מטכנולוגיה

"צריך להבין שהעולם מונע על ידי טרנדים והייפ", אומר עודד זהבי, מנכ"ל חברת הפינטק מאש פיימנטס (Mesh Payments), שמספקת כרטיסי אשראי ארגוניים ותוכנת ניהול הוצאות, ויוצא פייפאל ופיוניר. "פייפאל, בלוק ו-Bill.com היו מגדלורים שכולם הסתכלו עליהם. המחשבה הייתה שאם הן מצליחות, כל הסקטור יצליח וזה גרם למבול השקעות בחברות פינטק טובות וגם לא טובות. המשקיעים התעלמו מהבעיות של החברות האלו כמו שבלוק לא הצליחה אף פעם לפרוץ לשוק הבינלאומי ושפייפאל היא תאגיד גדול וביורוקרטי. אחר כך כשהן קרסו, הגרזנים הכו בכל סקטור הפינטק".

התמחור מחדש של הענף נובע גם מהפנמה מאוחרת כי חלק מהחברות בתחום הן יותר ספקיות שירותים פיננסים מאשר חברות טכנולוגיה טהורות, מה שמשפיע על המכפילים לפיהם צריך לתמחר אותן. הדוגמה האקטואלית ביותר היא חברות "קנה עכשיו, שלם אחר כך" (BNLP) כדוגמת אפירם (Affirm), שמספקות חלוקה לתשלומים בקניות אונליין.
"חברה כמו אפירם היא בסופו של דבר חברת אשראי. היא אומנם נותנת אשראי בצורה מתוחכמת ומתבססת על הרבה דאטה אבל בסופו של דבר היא לא שונה מחברות אחרות שנותנות הלוואות ותלויות בעיקר בשאלה האם זו תקופה טובה או רעה לחלק אשראי. הניאו-בנקים, הבנקים הדיגיטליים, יהיו בנקים כשהם יגדלו, ואתה יכול להסתכל כמה שווים היום בנקים ולפי איזה מכפילים הם נסחרים", מסביר אדם פישר, שותף בכיר בקרן בסמר. מניית אפירם איבדה כבר 79% מערכה מתחילת השנה.

 אדם פישר, שותף בקרן בסמר / צילום: באדיבות קרן בסמר

שווי סטארט־אפים נחתך

כל זה כבר משפיע משמעותית על סטארט-אפים בתחום, כולל אלו שנחשבו עד לא מזמן לשמות הכי חמים. סטארט-אפ סליקת התשלומים סטרייפ הפך אשתקד לחברת הפינטק הפרטית השווה בעולם, אחרי שגייס לפי שווי של 95 מיליארד דולר. אלא שענקית ההשקעות פידלטי, אחת המשקיעות, כבר הורידה את השווי בו היא רושמת את החזקותיה בחברה בספרים ב-23% מתחילת השנה. ג'ון קולינס, אחד ממייסדי סטרייפ ונשיא החברה, הודה בשבוע שעבר כי הוא לא בטוח האם החברה תוכל לגייס שוב כסף לפי השווי של אשתקד.

הסטארט-אפ השוודי קלרנה, עוד אחד מכוכבי תעשיית ה-BNPL גייס אשתקד לפי שווי של 46 מיליארד דולר. בפברואר החברה עוד בדקה אופציות לגייס מיליארד דולר נוספים לפי שווי של 50-60 מיליארד דולר, ועכשיו היא מוכנה, לפי הדיווחים, להסתפק גם בתג שווי של 30 מיליארד דולר.

גם בקרב מהלכי הפיטורים שהוכרזו לאחרונה, מככבות חברות הפינטק הפרטיות והציבוריות. בין המפטרות של השבועות האחרונים אפשר למנות את קלרנה, פייפאל ו-Bolt.

הפינטק עקף את הסייבר

ישראל נחשבת מסורתית לאומת הסייבר, אך בשנים האחרונות הפך תחום הפינטק לחלק משמעותי לא פחות מתעשיית ההייטק המקומית. למעשה, ב־2021 גייסו סטארט-אפים ישראליים בתחום הפינטק 6.61 מיליארד דולר, מעט יותר מהסכום שגייסו סטארט-אפים ישראלים לסייבר שעמד על 6.59 מיליארד, לפי נתוני IVC.

הכסף הגדול שזרם לפינטק יצר שורה ארוכה של חדי קרן ישראלים בתחום עם שווי של מיליארדים רבים, כמו חברת הסליקה ראפיד; חברות העברת התשלומים מליו וטיפלתי; חברות האשראי פאגאיה (ששואפת להתמזג עם ספאק לפי שווי 8 מיליארד דולר), פאנדבוקס וסאנביט; חברת מניעת ההונאות פורטר; וחברת הבנקאות המשובצת יוניט. ראשי סטארט-אפים אלו לא מרבים להתראיין בימים אלו, וכשהם עושים זאת הם מנסים בעיקר לשדר שהכל כשורה, אבל בטוח שגם הם מבינים שהמצב השתנה.

השווי הגבוה שקיבלו חדי הקרן הישראליים אשתקד נגזר לרוב משווי ענקיות התחום. כך למשל מליו קפצה אשתקד לשווי של 4 מיליארד דולר בהשפעת הזינוק בשווי של מתחרתה בעולם העברת התשלומים לעסקים קטנים Bill.com. בדומה השווי של ראפיד, שהוערך ב-9 מיליארד דולר בגיוס האחרון, הושפע משמעותית מהקפיצה בשווי של סטרייפ, השחקנית הגדולה בעולם סליקת התשלומים. כשסטרייפ ו-Bill.com יורדות, זה כמובן משליך גם על המתחרים הישראליים.

תחום האשראי פגיע

חדי קרן ישראליים בתחום האשראי עלולים להיפגע משמעותית מהעלאת הריבית. בעוד בסביבת ריבית נמוכה, חברות פינטק יכולות לקבל מימון בזול ולהתחרות בבנקים במתן הלוואות, מצב זה משתנה כאשר הריבית עולה.

"פינטק הוא תחום גדול מאוד ויש בו ענפים שאני אופטימי מאוד לגביהם", אומר יובל טל, מייסד פיוניר ושותף מנהל בקבוצת טים8 (Team8). "השינויים הגיאו-פוליטיים מעלים את הביקוש להעברות כספים בינלאומיות ובתקופה של מצוקה כלכלית נראה עלייה בצורך בכלים למניעת הונאות. גם חברות פינטק שקשורות לחזון המטאוורס יעופו. מנגד, ניאו-בנקים, בנקים דיגיטלים, ששורפים הרבה כסף ובונים תשתיות יקרות יהיו בבעיה. אני מוטרד גם לגבי התחום של מתן הלוואות ולדעתי הרבה חברות יגלו בקרוב שיותר קל לחלק כסף מלאסוף אותו בחזרה. המודלים של הבנקים למתן אשראי אמנם עובדים בצורה מסורבלת ובירוקרטית, אבל הם נכתבו בדם".

 יובל טל, מייסד פיוניר ושותף מנהל בטים8 / צילום: רון קדמי

פישר מבסמר חושב שהמשבר יכול גם להיות הזדמנות למי שישרדו אותו. "לחברות צעירות שנמצאות כרגע בשלב מוקדם ופועלות בתחומים שדורשים הרבה כסף יהיה מאוד קשה להתרומם. חברות שכבר גייסו סכומים גדולים והגיעו למסה קריטית ייהנו מזה שאין מתחרים צעירים שנושפים בעורפן".

הוצאות קבועות גבוהות

אחרי שנה של השקעות שיא, לרבים מהסטארט-אפים הישראליים בתחום הפינטק יש עדיין לא מעט כסף בקופה. כל עוד לא יצאו לגיוס מימון נוסף, הם יכולים לכאורה לשמור על השווי הגבוה שקיבלו אשתקד, לפחות על הנייר. למרות זאת טל סבור כי הסטארט-אפים חייבים להגיב מהר למציאות החדשה.

"החברות האלה צריכות להפנים שהן כבר לא חדי קרן, שהשווי הקודם כבר לא רלוונטי ולעשות התאמות למציאות כדי להוריד הוצאות", אומר טל. "בתור מנכ"ל הייתי פונה לעובדי מפתח ומציע להוריד 30% מהשכר בתמורה לאופציות נוספות. זה יוצר חיבור של אמון בין העובד לחברה. יש מציאות כואבת שצריך להתמודד איתה".

לדברי זהבי, הבעיה של חברות פינטק היא שיותר קשה להן להאט את קצב שריפת המזומנים. "בחברות תוכנה כשרוצים להוריד עלויות אז פשוט עוצרים פיתוחים חדשים וממשיכים לשוט על פני המים. לעומת זאת בפינטק יש הוצאות קבועות על עמידה ברגולציות ועל שימוש בתשתיות פיננסיות שאי אפשר להפחית. גם הבנקים שמלווים לחברות פינטק את ההון לעבוד איתו רוצים לראות שיש להן מספיק כסף בבנק כדי לשרוד. לכן הקריסות של חברות פינטק יהיו מהירות יותר מאשר בתחומים אחרים".

 עודד זהבי, מנכ''ל מאש פיימנטס / צילום: הגר בדר

זהבי בכל זאת חושב שבסופו של דבר לפינטק יש עדיין הרבה מה להציע: "חברות פינטק פותרות בעיות אמיתיות שגורמות להרבה סבל, כמו התעסקות עם צ'קים אצל בעלי עסקים. פוטנציאל הצמיחה של הפינטק הוא כמעט אינסופי, כשחברות פינטק תופסות עדיין נתח שוק קטן ביחס לבנקים ולחברות כרטיסי אשראי. אבל האמת היא שכרגע אף אחד לא יודע מה יקרה הלאה". ¿