ה"ידיים הכבולות" של הבנק האירופי המרכזי: האם משבר האינפלציה יתגלגל למשבר חוב חדש ביבשת?

בין שלל המדדים האדומים שנרשמים כעת בשווקים ברחבי העולם, עיניים רבות באירופה נשואות אל מדד אחד מרכזי שיש מי שמגדירים אותו כ"מדד הפחד של אירופה". באנגלית הוא נקרא "המרווח" (Spread) וכך הוא מכונה גם בתקשורת האיטלקית. הוא מציג את הפער בין התשואה על אג"ח איטלקי ממשלתי לעשר שנים לבין התשואה על אג"ח גרמני ממשלתי לעשר שנים.

בצד אחד שלו ניצבת הכלכלה הגדולה ביותר באירופה, עם שיעור חוב צנוע (68%), מחויבות פיסקלית ארוכת־שנים ומנועי צמיחה יציבים; בצד השני, הכלכלה השלישית בגודלה ביבשת עם אחד משיעורי החוב הגבוהים ביבשת (155%) עם משק תקוע ורפורמות נחוצות שטרם בוצעו וכן קושי להציג צמיחה.

הפער בין שני הצדדים משקף את הסיכון העודף שרואים משקיעים במתן הלוואות לאיטליה על פני גרמניה, למרות ששתי המדינות חברות בגוש האירו והבנק המרכזי האירופי (ECB) ערב תיאורטית לשתיהן באותה מידה. למעשה, הוא משקף את הסיכון שגוש האירו יתפרק ושאיטליה לא תצליח להחזיר את חובותיה.

והחדשות הרעות - המדד זינק בחדות

החדשות הרעות לאיטליה, ולגוש האירו כולו, היא שהמרווח הזה זינק בימים האחרונים בקצב מהיר. עם תום המסחר אתמול הוא הגיע ל־2.46%, כשהוא משלים עלייה מטאורית של 0.4% בתוך חמישה ימים בלבד, ומשתווה לרמות שנרשמו במאי 2020, כאשר מגפת הקורונה החלה לאיים על אירופה, ובמיוחד על איטליה.

  

התשואה על האג"ח האיטלקי לעשר שנים עצמה הגיעה ל־4.11%, שיעור שעשוי לאיים על היכולת של רומא ללוות כספים ולמחזר את החובות האדירים שלה (2.7 טריליון אירו), אם יישאר כך לאורך זמן.

איטליה אינה היחידה שנמצאת בצרה הזו כתוצאה מהמתרחש בשווקים בימים האחרונים ובמיוחד מהעלאות הריבית המתוכננות של הבנק המרכזי האירופי, המניעות את התהליך. גם יוון, ספרד, פורטוגל - מדינת דרום אירופה שעד כה נהנו מהריביות השליליות בשוק חוות כעת גם הן זינוק בעלויות ההלוואות שלהן, ופער מתרחב מול גרמניה.

לתהליך הזה קוראים האנליסטים "פרגמנטציה" של גוש האירו, והסיכון שפיצול זה ידרדר להתפרקות של ממש, או יגרור מיתון סלקטיבי חריף במדינות הדרום, הוא מה שכובל את ידיו של הבנק המרכזי האירופי במאבקו באינפלציה העולה.

הבעיה הזו מיוחדת לבנק המרכזי האירופי, לעומת בנק אנגליה, הפדרל ריזרב או אפילו הבנקים המרכזיים ביפן ובאוסטרליה, שנאבקים גם הם ברמות המחירים המטפסות. מצד אחד איטליה זקוקה לכסף זול כדי שתוכל למחזר את החוב שלה ולנסות לגרום לצמיחה על ידי השקעה. מהצד השני, גרמניה זקוקה לבלמים על הכסף הזול כדי שיצננו את האינפלציה שמשתוללת במדינה, כלומר להעלאות ריבית. האינטרסים צולבים, וזו אחת הסיבות שהבנק המרכזי האירופי היה האחרון בשורה של בנקים מרכזיים להודיע על צעד של העלאת ריבית, שצפוי רק בחודש הבא.

19 מדינות - 19 כלכלות

בעבור ה־ECB, השאלה אינה רק אם הוא יוכל להיאבק באינפלציה מבלי לגרור מיתון חריף ביבשת, אלא האם יוכל לעשות זאת מבלי לגרור התפרקות של גוש האירו, שבו 19 מדינות עם כלכלות שונות. חלק מהעצבנות בשווקים בימים האחרונים בהקשר זה, שהובילה בין היתר לעלייה במרווח הסיכון על האג"חים, נובעת מכך שהבנק לא הציג עד כה שום תכנית קונקרטית לסיוע למדינות אירופה, לצד העלאת הריבית המתוכננת וסיום תוכנית ההקלה הכמותית שלו (QE) עליהן הכריז.

עד סוף החודש, הבנק המרכזי האירופי ימשיך בתכנית רכש האג"חים שלו (APP), שנועדה לעשות בדיוק את זה - להוזיל את עלויות ההלוואה של מדינות דרום אירופה. אבל החל מה־1 ביולי, כשהתוכנית הזו תסתיים לפי ההודעה של מועצת הנגידים מהבנק, לא ברור לשוק מה יקרה. במשבר החוב הקודם, שבמהלכו המרווח זינק מעבר ל־5%, התייצב נשיא ה־ECB דאז, מריו דראגי, מול המצלמות והכריז כי יעשה "כל מה שדרוש" כדי לשמור על גוש האירו. הוא גיבה זאת בהורדת ריבית ומאוחר יותר בתוכנית הרחבה כמותית שרק התגברה אחרי שפרצה מגפת הקורונה.

כעת, דראגי ניצב מהצד השני, כראש ממשלת איטליה, ותלוי בהחלטות של נשיאת הבנק הנוכחית, כריסטין לגארד, ובמחויבות שלה לסייע לאיטליה ולמדינות החוב הדרום־אירופיות. היא, כאמור, נמצאת במלכוד - היא אינה יכולה להודיע על הורדת ריבית או על הרחבה כמותית אדירה כפי שהוא עשה, משום שיש לה את המאבק באינפלציה בראש סדר היום.

באיטליה דורשים להקים חומת־מגן

הפתרון, לפי אנליסטים, היא תכנית רכש אג"חים סלקטיבית של הבנק המרכזי האירופי, אולם כזו טרם הוכרזה. בנוסף, להרגעת החששות תורמת העובדה כי המצב כעת שונה מזה שהיה במהלך המשבר הקודם. איטליה וספרד נהנות מיותר מ־350 מיליארד אירו שיזרמו אליהן בשנים הקרובות כחלק מ"קרן העתיד האירופית", הלוואה משותפת לכל מדינות האיחוד שנועדה להקל עליהן את ההתאוששות ממגפת הקורונה. "בשלב זה אין לנו דאגות לגבי הקיימות של החוב האיטלקי בטווח הקצר, אך הסירוב של ה־ECB לפרסם פרטים על המנגנון שלו למאבק בפרגמנטציה פיננסית בתוך האיחוד האירופי גורמת לעצבנות בקרב משקיעים", כתבו בימים האחרונים אנליסטים מבנק ING.

באיטליה עצמה, כמו גם ביוון ובפורטוגל, החלטות הבנק המרכזי בנוגע לריבית תופסות את הכותרות הראשיות. החשש הוא שהעלאה של הריבית, ושל עלויות ההלוואה, יצמצמו בין-לילה את התקציב הממשלתי, ויגררו צעדי צנע בנוסח אלו שהיו לפני כעשור.

הדיווחים באיטליה ביום ג' היו מרגיעים: "הבנק המרכזי האירופי הולך לומר לשווקים 'אל תבחנו אותנו'", דיווח עיתון כלכלי מקומי. פוליטיקאים איטלקיים החלו לדרוש בימים האחרונים "חומת־מגן נגד ה־spread" - התחייבות של ה־ECB לתמוך באג"ח ממשלתי איטלקי. כיצד תיראה החומה הזו, על אילו מדינות היא תגן והאם תצליח במשימתה הם עוד כמה מהשאלות הפתוחות באירופה כעת, והתשובות להן נמצאת על שולחן הבנק האירופי המרכזי.

בריטניה במשבר כלכלי: רשמה ירידה בתמ"ג חודש שני ברציפות

אל הנתונים העגומים בנוגע להיחלשות הליש"ט והורדת תחזית הצמיחה של בריטניה על ידי ארגון ה־OECD הצטרף השבוע נתון מפתיע: הכלכלה הבריטית התכווצה באפריל ב־0.3%, לעומת תחזיות שהיא תצמח ב־0.1%. מדובר בחודש שני ברציפות של התכווצות בממלכה המאוחדת, שמודדת את השינוי מדי חודש ולא מדי רבעון, כפי שנעשה באירופה ובישראל.

 שר האוצר הבריטי, רישי סונאק / צילום: Associated Press, Daniel Leal

אנליסטים הסבירו את הירידה בהשפעות של האינפלציה, שחצתה את רף ה־9% ומביאה לדיכוי הצריכה ולירידה בביקושים, אך גם בהפסקת ההוצאה על הבריאות בגלל הפסקת הבדיקות לאיתור קורונה.

שר האוצר רישי סונאק הגיב לנתונים ואמר שהממשלה "נחושה ליישם את התוכנית לטעינת־טורבו של הפריון על ידי השקעה בהון, אנשים וברעיונות". אנליסטים סבורים כי הנתונים עשויים לשכנע את בנק אנגליה להסתפק בהעלאת ריבית קרובה של 0.25% במקום 0.5%. ה־OECD חוזה אפס צמיחה לבריטניה ב־2023.