לנחות או לא להיות: בלון הקריפטו מאבד אוויר חם במהירות

המשבר הנוכחי בשווקים פוגע במיוחד בנכסים מסוכנים, ומפוצץ בהדרגה בועות שהתפתחו בשנים האחרונות, בחסות הריבית האפסית והנזילות העצומה שהזרימו הבנקים המרכזיים.

בראש הנפגעים נמצא שוק הקריפטו, שמאז השיא בנובמבר האחרון, נמחקו ממנו 2 טריליון דולר, המהווים כשני שלישים מערכו. להמחשה, הביטקוין ירד משיא של 68 אלף דולר כמעט, לפחות מ-20 אלף דולר.

רצף האירועים שנלווה לצניחה בערך המטבעות פגע אנושות בעקרונות הביזור ובשאיפות השקיפות שעליהם נשען שוק הקריפטו. במקביל, עליות הריבית והיפוך המדיניות המוניטרית, שעברה לצמצום כמותי אגרסיבי, מחזירים את "הערך" לכסף הפיאט, ומערערים את בסיס הטיעון של "כסף אלטרנטיבי".

  

קריסה מהירה וקורלטיבית

גופים מובילים בשוק הקריפטו ספגו הפסדים כבדים בחודשים האחרונים. כדי להתגונן מקריסה, רבים מהם נקטו צעדים שסותרים את כל עקרונות הביזור המובטח במטבעות הקריפטו, לרוב ללא הצלחה.

במאי קרס המטבע היציב TerraUSD, לאחר שההצמדה האלגוריתמית שיצר למטבע Luna לא עמדה בדרישות פדיון מצד לקוחות, והפילה את ערך המטבע בחדות מתחת לדולר, משם לא התאושש - עד שצנח לאפס.

יחד איתו קרס גם מנגנון המימון המבוזר (DeFi), שבמסגרתו הבטיחה פלטפורמת ה-Terra ריבית גבוהה של כמעט 20% למפקידי מטבעות בפלטפורמה. בהיעדר מקור הכנסה לתשלום הריבית, הבטחה זו היוותה דה-פקטו הונאת פונזי, שנשענה על צמיחת הכספים בפלטפורמה.

כחודש לאחר מכן, צלזיוס, פלטפורמה דומה, הקפיאה משיכות כספים, "לנוכח תנאי השוק הקיצוניים".

זמן קצר לאחר מכן שברו שלוש פלטפורמות קריפטו נוספות, Maker DAO ,Bancor ו-Solend את רעיון המימון המבוזר, כאשר פגעו בזכויות משקיעים עקב הפעלת תוכניות חירום, "כדי להגן על הפרויקטים" לנוכח צניחה של מחירי מטבעות.

קריסה רעיונית נוספת אירעה, באופן תדיר בשנים האחרונות, גם בטכנולוגיה המוצפנת והמאובטחת לכאורה של הבלוקצ'יין, עקב הונאות וגניבות רבות על ידי האקרים, שפרצו לפלטפורמות שונות והובילו להפסדים כבדים להן ולמשקיעיהן.

רצף האירועים העמיד את המשקיעים בקריפטו בפני שוקת שבורה והיעדר כתובת לפנות אליה להגנה, אך גם חשף קשרים הדדיים מרובים וקורלציות גבוהות בין פלטפורמות ובין מטבעות, כאשר קריסה של מטבע אחד גרמה אפקט שרשרת בשוק הקריפטו. לדוגמה, קריסת TerraUSD גרמה צניחה מהירה של 10,000 דולר במחיר הביטקוין. כך, התרחשה מעין מקבילה, קטנה לאין שיעור בהיקפה ובהשלכותיה, לאפקט הדומינו שהתחולל בקריסת המערכת הפיננסית במשבר הסאב-פריים של 2008.

היעדר השפעה המגזר הפיננסי המסורתי

הקריסה בשוק הקריפטו לא התפשטה כלל למגזר הבנקאות והפיננסים המסורתי. זאת, כתוצאה ממאמץ מתמשך וגישה מחמירה של הרגולטורים, בעיקר באירופה ובארה"ב, למנוע את כניסת הבנקים והגופים המוסדיים הגדולים לתחום.

הדבר הושג, בין היתר, על ידי איסורים מפורשים, דרישות הון גבוהות (ניכוי מלא מההון של השקעות בקריפטו בבנקים) ודרישות מכבידות בתחום ניהול הסיכונים, שהפכו את ההשקעה בקריפטו ללא-כדאית.

רק בסוף השבוע האחרון נקטה ועדת באזל צעד נוסף, המגביל את החשיפה המקסימלית של בנקים לנכסי קריפטו לרמה של פחות מ-0.1% מכלל נכסיהם.

בנקים שפעלו בתחום הקריפטו עשו זאת בעיקר בשירותים חוץ-מאזניים ללקוחותיהם. לדוגמה, ג'יי.פי מורגן סייע לבורסת הקריפטו Coinbase בהפקדת וניוד כספים, וגולדמן זאקס העמיד הלוואה כנגד ביטחונות בביטקוין.

גם בצד מנהלי הנכסים המוסדיים, החשיפות למטבעות קריפטו נמוכות. מרבית הגופים כלל לא השקיעו בקריפטו, ואלה שכן - השקיעו באחוזים זעירים מנכסיהם.

נוסף על כך, בניגוד לחששות הרגולטורים, קריסת הקריפטו לא חלחלה ישירות לשוקי ההון המסורתיים, ולא גרמה ריצות של משקיעים לפדיון ניירות ערך וקרנות כספיות, לצורך כיסוי הפסדים בקריפטו.

השורה התחתונה היא ששוק הקריפטו הספקולטיבי נותר הרחק מתשתית העולם הפיננסי המסורתי, וקריסתו החדה לא השפיעה עליו. הדבר מספק לרגולטורים קרקע פורייה להטיל גזרות נוספות, מבלי לחשוש מאפקט דומינו שיפגע במערכת הפיננסית.

רגולציה חדשה

שלא במפתיע, בחמישי שעבר חלה עליית מדרגה משמעותית בהיבט ההסדרה הרגולטורית של תחום הקריפטו. לראשונה, האיחוד האירופי, תחום שיפוט נרחב, הציע מסגרת רגולטורית ראשונית להסדרת השוק המכונה Markets in Crypto-Assets. לכאורה, זוהי התקדמות חיובית להסדרת השוק ופיתוחו, אך עיון בפרטי הרגולציה מלמד על צפי להכבדה משמעותית.

גולת הכותרת היא הגברת הנטל על בורסות קריפטו ומנפיקי מטבעות קריפטו, תוך מתן אפשרות לספק שירותים חוצי גבולות באיחוד האירופי, לאלו העומדים בדרישות.

הכללים עתידים להשית חובות מחמירות על פלטפורמות המסחר במטבעות קריפטו. בין היתר, יהא עליהן להסביר לסוחרים את מטרת המטבע והסיכונים בו, למנוע שימוש במידע פנים, להיות אחראיות לכל מידע מטעה ואף לפצות את המשקיעים בגין הפסדים כתוצאה מהפרת הדרישות.

להערכתנו, החלת הכללים צפויה לצמצם דרמטית את מספר הפלטפורמות והמטבעות שיימצאו כשירים לביצוע מסחר בהן, ולהטיל על האחראים להן סיכונים רגולטוריים ופיננסיים עצומים.

במקביל, מנפיקי מטבעות "יציבים", המגובים ביתרות נזילות של מטבעות פיאט, יצטרכו לעמוד בדרישות רזרבה גבוהות ומוכחות לגיבוי המטבעות ולפעול תחת פיקוח דומה לבנקים. דרישות אלה עשויות לאתגר משמעותית את ניהול היתרות החופשי של המטבעות היציבים כיום, ובתרחישים חמורים יותר, לחשוף פערים בין ההצהרות למידת הגיבוי בפועל.

טוקנים מסוג NFT לא ייכללו במסגרת הרגולטורית המוצעת. אלה, עשויים להיות מוסדרים בעתיד במסגרת ייעודית, אך במידה רבה, להערכתנו, הרגולציה מסמנת את הוצאתם מחוץ לכללי המשחק.

בשורה התחתונה

השאיפות לשימוש בביטקויון כ"אמצעי תשלום" נחלשו מהותית עוד טרם המשבר, לאור התנודתיות העצומה בערכו.

כעת, בשל הקורלציה הגבוהה במיוחד בין ביצועיו לביצועי השווקים בעתות משבר, קרס גם הרעיון שהביטקין ודומיו יהוו אמצעי השקעה אלטרנטיבי לנכסים המסורתיים.

נוסף על כך, הצניחה בערכם במקביל לזינוק באינפלציה ניפצה עימה גם את הרעיון האוטופי שמטבעות הקריפטו יכולים לגדר השקעות מפני השלכות האינפלציה, בדומה לזהב.

במבט לעתיד, החודשים הקרובים צפויים להיות רוויים במהלכים מוניטריים מצמצמים של העלאות ריבית וצמצום נזילות, אשר להערכתנו יובילו להמשך יציאת אוויר חם משוק הקריפטו, שעקב כך ייתקל בגלי ירידות, אתגרי נזילות משמעותיים ושורת קריסות נוספות.

להבנתנו, שילוב הרגולציה הנרקמת עם עליות הריביות והצמצום הכמותי, עשוי ללמד על כך שהרגולטורים הציבו לעצמם מטרה סמויה, לחסל את איום בועת הקריפטו שנוצרה בשנים האחרונות על המוסדות הפיננסיים והכסף המסורתי.

איום משמעותי נוסף על עתיד הקריפטו נובע מהשילוב בין עליית מחירי האנרגיה בעולם ובין עלות הכרייה הגבוהה. המשך המגמה עלול להפוך בהמשך את הכרייה של הביטקוין ללא כלכלית, דבר שיפגע בהמשך פיתוח השוק והנזילות בו. מעבר לכך, בעולם ששם דגש מוגבר על סיכוני אקלים והפחתת פליטות, קשה להצדיק פעילות עתירת חשמל, למטרה חסרת חיוניות.

לסיכום, להערכתנו טכנולוגיית המטבעות הדיגיטליים מבוססת הבלוקצ'יין אולי תשרוד את המשבר, אך בעיקר כטכנולוגיית סליקת תשלומים מתקדמת במערכת הפיננסית המסורתית. מנגד, לביטקוין ולמטבעות קריפטו אחרים לא צפוי בעינינו עתיד כאמצעי תשלום או לאחסון ערך. אנו מעריכים שטווח התרחישים עבורם נע בין ירידת מחיר חדה נוספת וקיפאון נזילות, ובין היעלמות הדרגתית מהשוק וחשיפה שלהם כבועה נוספת שתירשם בספרי ההיסטוריה.

הגורמים בכתבה עשויים להשקיע בניירות ערך ו/או מכשירים, לרבות אלו שהוזכרו בה. האמור אינו מהווה ייעוץ או שיווק השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם