יודע רגולטור פיקח: איזה מתווה כדאי לאמץ בסוגיית הפיקוח על ענף הפיננסים

הכותב הוא מבעלי בית ההשקעות מיטב דש

המשק הישראלי, כמו גם העולמי, עבר תמורות עצומות ב-45 השנים האחרונות.

גם שוק ההון המקומי עבר שינויים אדירים בכל הקשור לאופי הפעילות של השחקנים בו - בתי השקעות, חברות גמל ופנסיה וחברות ביטוח. שחקנים חדשים נוספו, כמו נוסטרו וקרנות גידור; היצע המוצרים גדל לאין שיעור, לרבות השקעות אלטרנטיבות לסוגיהן; שיטות המסחר השתנו לחלוטין, נוספה רגולציה כמעט אין סופית, ועוד.

רק דבר אחד לא השתנה - מבנה הפיקוח על שוק ההון. זאת, למעט שינוי אחד בדמות הוצאת הפיקוח על המשקיעים המוסדיים בעולמות החיסכון לטווח ארוך, מאגף בשוק ההון לרשות שוק הון עצמאית, לפחות על הנייר, שכן היא אינה רשות סטטוטורית ונשענת על תקצוב משרד האוצר.

כלומר, מבנה הפיקוח נשאר ארכאי וכזה שלא מתאים עצמו לשינויים הגדולים שהתחוללו סביבו. מבנה זה סובל לטעמי משתי בעיות עיקריות:

● ניגודי עניינים פנימיים - בתוך הפעילות של כל אחד מהגופים המפקחים - רשות ניירות ערך, רשות שוק ההון והפיקוח על הבנקים. ניגודי אינטרסים בין תפקידם ואחריותם לשמירת היציבות של הגופים המפוקחים על ידם, לבין הצורך לדאוג לתחרות ולרווחתם של הצרכנים.

● ניגודי עניינים בין הרשויות עצמן - אלו באו לידי ביטוי בשורה של נושאים, החל בעמלות שגובים הבנקים מהלקוחות, דרך הנחיות שונות בעולם ניהול ההשקעות, ניהול הסיכונים, אבטחת מידע, ציות, וזוהי רק רשימת חלקית.

בסיטואציה כזו, הגופים המפוקחים נדרשים לאקרובטיקה כדי לעמוד בדרישות השונות, והלעיתים מנוגדות, של הגופים המפקחים, ונוצרים פערים ארביטראז'יים גדולים שמובילים לעיוות גם בהקצאת כספי החוסכים.

מי שחושב שזו בעיה של הגופים המפוקחים בלבד, טועה. משבר 2008 חשף את חולשתו של מבנה הפיקוח על שוק ההון; הרשויות הרגולטוריות נתפסו לפאניקה, ולאף אחת מהן לא הייתה תמונה כוללת על המתרחש.

נקל להעריך מה היה קורה בסיטואציה הזו אילו הבנקים הגדולים בארה"ב היו קורסים, והם היו קרובים לכך.

מסתמן: מבנה פיקוח דו-ראשי על בסיס ענפי

"ועדת היציבות הפיננסית" שהוקמה באמצע העשור הקודם כסוג של מענה לצורך בתיאום בין הרגולטורים, לא מוכיחה עצמה בלשון המעטה. ועדת כבל (ועדת חקירה פרלמנטרית שהוקמה ב-2017 להתנהלות המערכת הפיננסית בהסדרי אשראי ללווים עסקיים גדולים, שזכתה לכינוי ועדת הטייקונים) חשפה כשלים חמורים אפילו בתקשורת ובהעברת מידע בין רשות רגולטורית אחת למשנתה.

זה הרקע להקמתה של ועדת הרגולציה - הוועדה לבחינת מבנה הפיקוח על הגופים הפיננסיים. עצם הקמתה מהווה הכרה בכך שהמצב הנוכחי לא יכול להימשך.

כפי שהודלף לתקשורת, הצעת הוועדה המסתמנת היא לייצר מיזוג בין רשות ני"ע לבין רשות שוק ההון, אבל לא באופן מיידי אלא בהדרגה. ובינתיים, בתקופת הביניים לייצר מבנה דו-ראשי על בסיס ענפי של השחקנים בשוק.

לפיה, כל הגופים החוץ בנקאיים יהיו תחת פיקוח רשות ני"ע. דהיינו, חברות כרטיסי האשראי, שהיום הן תחת הפיקוח על הבנקים, וגם חברות פינטק וחלפני כספים, שכיום כפופים לרשות שוק ההון. לעומת זאת, הבנקים ימשיכו להיות תחת הפיקוח של בנק ישראל.

המבנה המוצע נועד לתת תשובה למציאות שבה מפוקח אחד כפוף לכמה רגולטורים בו זמנית. זה לא יקרה בתקופת הביניים, כי בתי ההשקעות למשל, שמנהלים חיסכון גם לטווח בינוני וגם לטווח ארוך, ימשיכו להיות כפופים הן לרשות ני"ע והן לרשות שוק ההון.

עוד מוצע להקים בתקופת הביניים עד למיזוג המלא בין רשות ני"ע לשוק ההון, ועדה נוספת לצד הוועדה הקיימת ליציבות פיננסית, שייעודה שמירת האינטרסים של הצרכנים וקידום התחרות.

ועדות אלה יכללו נציגים מהפיקוח על הבנקים, רשות ני"ע ורשות שוק ההון, ויתייחסו לכל הגופים הפיננסיים, כשיגבשו המלצות בנושאים שונים שיעלו על הפרק. במצב של חוסר הסכמה מצד אחד מהרגולטורים, יהיה על המתנגד לנמק את התנגדותו בסגנון "אמץ (את ההמלצה) או גלה".

בנוסף, ישנה כנראה המלצה עמומה, כללית ולא מחייבת לגבי האפשרות המכונה Twin Peaks, המבוססת על אופי התפקוד של הרגולטורים, כלומר רשות שאחראית על היציבות הפיננסית ורשות שאחראית על עניינם של הצרכנים. במקום זאת מציעה הוועדה כאמור סוג של מבנה פיקוח דו-ראשי שבו הבנקים לחוד וכל השאר לחוד.

אין "מבוגר אחראי" שיכריע במחלוקת 

כמי שעוסק הרבה מאוד שנים בסוגיה הזו של מבנה הפיקוח על שוק ההון בישראל, אני סבור שאם אלה אכן יהיו המלצות הוועדה, זו תהיה טעות חמורה ופתרון שאינו נכון. מכמה סיבות:

1. ההצעה להקמת ועדה נוספת של תיאום בין המפקחים בשלב ביניים, עד להקמת שתי רשויות רגולטוריות - יציבותית וצרכנית, מגוחכת. בדומה לוועדה הקיימת היא תהפוך לזירת התגוששות, ובמקרה הטוב תקיים דיונים תיאורטיים ללא יכולת להגיע להכרעה וודאי לא לאכיפה על הצד הסרבן.

2. אין שום ודאות ששלב הביניים לא יהפוך לשלב הסופי. ההסתברות לכך גבוהה ואם כך, אין כאן שום רפורמה ושינוי אמיתי.

3.  גם אם נניח שאכן במועד כלשהו יקומו שתי רשויות רגולטוריות, אחת יציבותית ואחת צרכנית, אין בכך די.

הרי ברור שיהיו מחלוקות בין אלה שתפקידם לדאוג ליציבות הפיננסית לבין אלה שתפקידם לדאוג לאינטרסים של הצרכנים. מחלוקות אינן דבר רע בפני עצמו, זה דבר מפרה, אבל אין לכך תוחלת אם אין מי שיכריע במחלוקת. במבנה המוצע אין מבוגר אחראי כזה.

לפיכך, הפתרון הנכון והבלתי נמנע הוא לדלג על שלב הביניים ולייצר כבר בשלב הראשון, ללא ועדות מיותרות, שתי רשויות רגולטוריות:

ראשונה - שתהיה אחראית על יציבות הגופים הפיננסיים, שזה אומר לא רק בנקים, אלא גם חברות ביטוח, גופי אשראי חוץ בנקאיים וקרנות פנסיה, ובמילים אחרות, כל גוף שלקריסתו יכולות להיות השלכות חמורות על הציבור, ולפעמים גם על המשק כולו.

הרשות השנייה - תהיה אחראית על תפקודו התקין של שוק ההון והגנה על הצרכנים, קרי רשות ניירות ערך מורחבת שתקלוט לתוכה את רשות שוק ההון ותהיה אחראית על החברות הציבוריות, על החיסכון לטווח הבינוני - כלומר גופים שמנהלים תיקי השקעות ועל קרנות הנאמנות, וכן על גופי החיסכון לטווח ארוך, קרי חברות לניהול קופות גמל וקרנות השתלמות, כולל קופות גמל להשקעה ופוליסות חיסכון. במילים אחרות, כל אותם גופים שלא נשקפת מהם סכנה יציבותית למערכת.

  

בקליטת רשות שוק ההון לתוך רשות ני"ע, יש חיוב רב הן מבחינת האיכות האנושית והמקצועית והן מבחינת היכולת התקציבית של הגוף המאוחד. שכן רשות ני"ע היא רשות סטטוטורית עצמאית ומתוקצבת היטב, בעוד שרשות שוק ההון רחוקה מלהיות כזו.

אולם בחלוקה בין שתי הרשויות, שהיא נכונה ומתבקשת, אין די. משום שבלי יכולת הכרעה ביניהן, זהו מצב שמבטיח שיתוק.

צריך ששתי הרשויות האלה יהיו כפופות ליו"ר, בעל יכולת וסמכות להכריע במחלוקות. כלומר, בהתאם להצעה שלי משכבר הימים, להקים רשות אחת מאוחדת שבמסגרתה ותחתיה יפעלו שתי הרשויות האלה.

מכיוון שבידי ראש הרשות המאוחדת הזו יתרכז כוח גדול, חייבים להקים גם אינסטנציה של ערעור, שבה יוכלו הגופים השונים לערער על החלטותיו, כפי שהדבר קיים במסגרת רשות התחרות למשל.