מבט אחר על הכלכלה האמריקאית: אולי היא לא באמת מתכווצת

כשמשרד המסחר דיווח בחודש שעבר על כך שהתוצר הכלכלי האמריקאי התכווץ במשך שני רבעונים רצופים במחצית הראשונה של השנה, הוא עורר חששות שארה"ב עלולה להיות בתוך מיתון. כלל אצבע מקובל מגדיר מיתון כמצב בו ישנה התכווצות במשך שני רבעונים רצופים. נתונים חדשים שולחים מסר אחר: במקום מיתון, הכלכלה נמצאת במשהו שיותר דומה לעיכוב.

את התוצר הכלכלי ניתן למדוד בשתי דרכים שונות: התוצר המקומי הגולמי, או ההכנסה המקומית הגולמית. על כל דולר שאדם אחד מוציא לקניית סחורות או שירותים - ארוחה במסעדה, קניית מכונית, ביקור לרופא - אדם אחר מרוויח דולר הכנסה כדי להכין ולספק את המוצרים או השירותים האלה. התמ"ג לוכד את צד הוצאה של עסקאות כאלה. ההכנסה הגולמית את צד ההכנסה.

ברמה תיאורטית, התמ"ג וההכנסה הגולמית אמורים להיות שווים זה לזה, אך תמיד קיים פער סטטיסטי מסוים בגלל שהם נמדדים על ידי שימוש במערכות נתונים אחרות ומקורות שונים. השנה הפער ביניהם היה גדול באופן יוצא דופן. במחצית הראשונה של השנה התכווץ התמ"ג בקצב שנתי של 1.1%, בחישוב מותאם לאינפלציה. באותה עת, ההכנסה הגולמית, המורכבת ממדידה של רווחים תאגידיים, משכורות והטבות, משכורות של מועסקים עצמיים, ריבית ודמי שכירות, גדלה בקצב שנתי של 1.6%, כך דווח ממשרד המסחר ביום חמישי.

קשה לומר מה נמצא מאחורי הפער הזה. בתקופה של תנודתיות כלכלית גדולה הסטטיסטיקה בעזרתה מודדים את הכלכלה עלולה להיות פחות אמינה. יש כלכלנים המבקשים לקבל תמונה ברורה יותר על ידי חישוב הממוצע בין התמ"ג וההכנסה הגולמית. במדד הזה התפוקה בקושי זזה, ועלתה רק ב־0.2% בחישוב שנתי מותאם לאינפלציה במחצית הראשונה של השנה. זה יותר תואם תיאור של כלכלה מתעכבת מאשר כלכלה במיתון.

"לא ניתן לקרוא לזה מיתון כלל"

"הכלכלה נמצאת בסטגנציה אבל לא בדעיכה", אמר רוברט גורדון, מרצה באוניברסיטת נורתווסטרן וחבר וותיק בוועדה המהווה חלק מהלשכה הלאומית למחקר כלכלי, הקובעת תאריכים להתחלת וסיום תקופות של מיתון.

בלשכה לא פועלים לפי כלל האצבע הקובע ששני רבעונים של צמיחה שלילית בתמ"ג משמעותם מיתון. הגדרה של מיתון היא הגדרה של התכווצות רחבה, ממושכת ומשמעותית בכלל הפעילות, שניתן להבחין בה במגוון נתונים סטטיסטיים. הלשכה בודקת מדדים כמו תעסוקה, מכירות של חברות, הפריון בייצור והכנסות. בין המדדים המועדפים על הלשכה, ממוצע של התמ"ג וההכנסה הגולמית. על פי מבט בנתונים האלה, אמר גורדון, "לא ניתן לקרוא לזה מיתון כלל".

כמה מחקרים הראו שההכנסה הגולמית היא אולי נתון יותר אמין בזמן אמת למדידת הפעילות הכלכלית, בהשוואה לתמ"ג. במחקר מ־2010, ג'רמי נלוואיק, הכלכלן של הפדרל ריזרב, גילה שהתמ"ג לרוב מקבל תיקונים המקרבים אותו להכנסה הגולמית לאורך זמן. אם דפוס זה יחזור גם השנה, ייתכן שההתכווצות בתמ"ג תתוקן ותסולק בשנים הקרובות.

כריס ורווארס, סמנכ"ל כלכלה אמריקאית ב־S&P Global, מציע רשימה ארוכה של סיבות למה הכלכלה התעכבה. סיוע פיסקלי ברמות שיא בשנים 2020 ו־2021 נגמר בקצב מהיר; האינפלציה הגבוהה יותר הקטינה את כח הקנייה הריאלי של משקי בית; הפד מעלה ריביות לטווח קצר כדי להילחם באינפלציה ובכך סוחט את שוק הדיור; הפרעות לשרשראות אספקה הקשו על חברות להשיג מוצרים.

תוסיפו את כל זה יחד, ותראו שכלכלה שיצאה מהשלבים המוקדמים יותר של הקורונה עם כמות רבה של מומנטום במחצית השנייה של 2020 וב־2021 איבדה אותו ב־2022. "הכלכלה שונתה על ידי מגוון כוחות מאוד יוצאי דופן הקשורים למגיפה, צעדי מדיניות וכעת הפלישה הרוסית לאוקראינה", אמר ורווארס. "אל תיתקעו על התווית. בין אם מדובר בצמיחה מועטה או התכווצות קטנה, זה עדיין לא ירגיש טוב".

עכשיו הכל תלוי באינפלציה

מה שיקרה הלאה תלוי במידה רבה בהתנהגות האינפלציה בחודשים הקרובים.

על פי המדד המועדף על הפד, קצב האינפלציה השנתי ירד ל־6.3% ביולי לעומת 6.8% ביוני, הודות בין היתר לירידה במחירי האנרגיה, כך מראים נתונים שפורסמו ביום שישי. משתתפים רבים בשווקים פיננסיים קיוו שהירידה באינפלציה תהיה ממושכת ושהפד יהיה בעמדה בה יהיה מוכן להאט את מהלך העלאות הריבית שלו. בתסריט כזה, הוצאת הצרכנים, השקעה מצד חברות והשקעה בדיור יזנקו בחזרה, והכלכלה תצא מהעיכוב שהיא תקועה בו ותמשיך לצמוח.

אבל זינוק בחזרה במחירי האנרגיה בגלל המלחמה באוקראינה או בגלל גורמים אחרים עלול לעכב כל שיפור מתמשך באינפלציה. ביום שישי, יו"ר הפדרל ריזרב ג'רום פאוול הזהיר ש"שיפור במשך חודש אחד אינו מספיק" לעומת מה שצריך כדי להסיק שהאינפלציה חוזרת ליעד של הפדרל ריזרב, 2%. האזהרות שלו הוציאו את הרוח ממפרשי השוק. אם האינפלציה לא נסוגה והפד יגיב בהעלאות ריבית אגרסיביות נוספות, אז ארה"ב עלולה להיות על סיפה של התכווצות חד משמעית שכולם יסכימו להגדיר כמיתון.